2023年10月10日行业研究城中村改造箭在弦上，回望棚改影响几何？——装配式建筑与绿色建筑行业深度研究之八要点建筑和工程买入（维持）城中村改造项目需求充沛，财政资金保障是关键。2023年7月21日，国务院常务会议审议通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意非金属类建材见》，提出在超大特大城市积极稳步实施城中村改造。作为城市更新的重要部分，买入（维持）城中村改造的规模及其对产业链的拉动效应备受市场关注。目前市场多从城中村改造的项目供给端进行探讨，通过计算潜在的城中村改造需求面积来测算城中村作者改造市场规模。复盘棚改，我们认为财政资金的供给是驱动棚改成功推进的关键因素。在相对充沛的改造项目供给下，财政资金体量的大小将决定最终能支撑多大规模的城中村改造。棚改的推进对房地产及地产产业链拉动作用显著。目前正在开展城中村调查摸底分析师：孙伟风工作，资金和土地相关配套政策也正陆续出台，多元资金筹措通道逐步打开，低效用地再开发试点开启。相较于棚改，城中村改造区域集中于全国超大特大城市，执业证书编号：S0930516110003改造成本更加高昂，拆除新建的比例将会有所下降，改造的难度较高，尚待更多021-52523822的政策支持。过往棚改的推进对房地产及地产产业链拉动作用显著，“十三五”sunwf@ebscn.com期间，我国棚改开工2322万套，超额完成了2000万套的目标任务。15-17年棚改加速推进的三年计划时期，棚改投资完成额年均约为1.56万亿元，占房地联系人：吴钰洁产开发投资额约为15.2%，货币化安置部分，棚改拉动的等效购房面积约为7.1亿平方米，占住宅销售面积约为17.7%；实物化安置部分，棚改拉动的安置房021-52523879新开工面积占住宅新开工面积的比例约为24.2%；三年间棚改投资对房地产开wuyujie@ebscn.com发投资的拉动增长率在1.1%-3.5%左右。行业与沪深300指数对比图昔日棚改若再现，所需财政配套资金需求几何？时移势易，2023年我国房地产市场已与15-17年有较大不同。如若昔日棚改在今日重现，目标是达到15-1723%年对于地产行业的拉动效果，核心变量为锚定的指标：1）若以地产投资金额为目标，则投资额约为1.8万亿元/年，对应中央财政资金需求约为1.1万亿元/年，14%直接拉动地产新开工面积为2.8亿平方米/年，约占2023年预测新开工面积的30.5%。2）若以商品房去化及新开工面积为目标，则货币化安置部分带动商品5%房去化约1.9亿平方米/年，对应销售金额为5.6万亿元/年；实物化安置部分，棚改带动的安置房新开工面积约为1.6亿平方米/年；对应的投资金额为1.1万-4%亿元/年；一共需要约4万亿元/年的中央财政资金。当然，不同的货币化安置比例及安置房投资成本下，对财政资金的需求会有较大的差异，根据我们所设置的-13%06/2309/23不同情境，棚改财政资金需求范围在2.0万亿元/年-5.7万亿元/年。09/2212/2203/23沪深300建筑和工程资料来源：Wind10%4%-3%投资建议：不同安置模式下，侧重于不同的投资方向。-9%1）以实物化安置为主，且将保障性住房作为核心，基于改造效率及绿色建筑等-16%06/23方面的要求，我们认为可积极关注装配式装修装饰方向，重点推荐鸿路钢构、精09/2212/2203/23沪深300工钢构，北新建材、鲁阳节能，建议关注中铁装配。非金属类建材资料来源：Wind2）如果参考棚改模式，则可根据房地产销售、新开工及投资开发等指标变化，相关研报选择对应区间超额收益占优的方向进行配置。从2022年12月末起，住宅销售面积yoy（ttm）及住宅新开工面积yoy（ttm）开始进入上行区间，建议积极保障性租赁住房：绿色及装配式建筑的重大发关注房地产投资开发完成额yoy（ttm）的边际变化，提前布局建材及家电方向，展机遇——装配式建筑与绿色建筑行业深度研建材方向中可关注涂料油墨、水泥及其他建材方向，建议关注东方雨虹、三棵树、究之六（2021-12-16）北新建材、伟星新材、坚朗五金、东鹏控股、海螺水泥、华新水泥等。保障性租赁住房建设导则发布，行业进入规范及高质量发展阶段——装配式建筑行业跟踪研究风险提示：政策落地不及预期，城中村改造项目推进不及预期。之七（2022-04-22）敬请参阅最后一页特别声明-1-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材目录1、城中村改造或为行业最大变量...........................................................................................42、复盘：15-17年棚改对行业影响重大..................................................................................72.1、棚改自04年开始试点，“十三五”超额完成任务..................................................................................72.2、棚改有效拉动15-17年地产周期复苏.....................................................................................................72.3、资金保障是15-17年棚改成功推进的关键..............................................................................................93、昔日棚改若再现，财政配套资金几何？............................................................................113.1、以地产投资金额为目标，中央财政资金需求约1万亿.........................................................................113.2、以商品房去化及新开工面积为目标，财政资金需求约4万亿..............................................................114、投资建议.........................................................................................................................135、风险分析.........................................................................................................................16敬请参阅最后一页特别声明-2-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材图目录图1：城中村改造指导意见获审议通过...............................................................................................................4图2：我国主要的棚户区改造政策沿革...............................................................................................................7图3：棚改有效拉动地产周期复苏......................................................................................................................8图4：创设多种金融工具为棚改提供资金.........................................................................................................10图5：住宅销售、新开工及地产投资开发图.....................................................................................................13表目录表1：多个城市“十四五”规划中提及城中村改造............................................................................................4表2：多市提及2023年城中村改造计划情况......................................................................................................5表3：现阶段棚户区改造与城中改造的对比.......................................................................................................5表4：逐步解决城中村改造中的资金和土地问题................................................................................................6表5：棚户区改造拉动商品房去化及房屋新开工................................................................................................8表6：棚户区改造拉动房地产投资增长...............................................................................................................9表7：政策不断拓宽棚改资金渠道......................................................................................................................9表8：地产投资金额为目标，中央财政资金需求约1万亿/年...........................................................................11表9：商品房去化及房屋新开工面积为目标，中央财政资金需求约4万亿/年.................................................12表10：不同情境下财政资金需求敏感性分析（单位：万亿元/年）..................................................................12表11：不同区间地产链相关板块市场表现情况................................................................................................14表12：不同区间地产链相关板块市场表现情况总结.........................................................................................14表13：不同区间建筑建材细分板块市场表现情况............................................................................................15表14：不同区间建筑建材细分板块市场表现情况总结.....................................................................................15敬请参阅最后一页特别声明-3-证券研究报告nMxOoMoNpNsPoQpNsOwPxPbRdN9PsQnNpNsRjMpOpPjMmOoO8OqRrMwMoNqMxNpMsO建筑和工程/非金属类建材1、城中村改造或为行业最大变量城中村改造指导意见获国常会审议通过，城中村改造箭在弦上。2023年7月21日，国务院常务会议审议通过了《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》（以下简称“《指导意见》”），《指导意见》指出在超大特大城市积极稳步实施城中村改造是改善民生、扩大内需、推动城市高质量发展的一项重要举措。城中村改造，作为“三旧”改造之一，于“十三五”期间也有推进。目前剩余的项目难度较大，期待更有力的政策支持。图1：城中村改造指导意见获审议通过资料来源：中国政府网，住建部官网，新华网，光大证券研究所表1：多个城市“十四五”规划中提及城中村改造城市“十四五”规划中提及的内容城市规划中提及的内容推动中心城区疏解提质，大力推进城中村、边角地、薄弱地区治理，推动集继续推进深入实施城市更新三年行动，重点推进中心城区108个市级重北京体建设用地集约利用。佛山点推进项目实施改造，加快推动中心城区旧村居和城中村改造，推动中心城区功能升级和环境再造。建设高能级辐射的国家中心城市：重点包括国际消费中心城市建设工上海全力推进旧区改造和旧住房更新改造。有序推进“城中村”改造。南京程、国际综合交通枢纽建设工程、国家物流枢纽承载城市建设工程、城市更新提升工程等项目，预计投资额1.14万亿元左右。鼓励开展城中村和旧工业区有机更新，有序推进拆除重建类城市更新，加快老旧小区改造，深入开展土地整备利益统筹。探索开展出租屋分级分类管理，以建设“完整社区”“15分钟生活圈”为目标，推进老旧小区、棚户区、深圳鼓励城中村规模化租赁，持续改善城中村居住环境和配套服务，将城中村逐沈阳城中村改造，加强各类设施和公共活动空间共建共享，补齐老旧小区配步建成管理有序、治安良好、环境优美、开放共享的新型社区，持续发挥城套民生短板，实现环境综合提升。中村作为低成本居住空间和职住平衡稳压器作用。积极推动“三旧”改造。促进白云国际机场等重要交通枢纽、重大功能平台、推进城市有机更新。以历史文化街区保护更新、城市公共空间品质提升、重点商圈及周边区域“三旧”改造，加快罗冲围等地区改造，推进183条城老旧小区和传统商圈改造、老工业厂房改造、传统商务楼宇改造为重点，广州中村改造。以历史文化街区、老旧小区及传统商贸集聚区为重点，推进恩宁青岛统筹推进城市有机更新，增功能、增空间、增活力，创造更加宜居宜业路、城市传统中轴线等人居环境工程，基本完成395个老旧小区微改造项目、的城市空间环境。建立工商资本入乡促进机制，加快推进城中村改造，27个旧街区改造项目，有序推动旧楼加装电梯。探索在政府引导下工商资本与村集体合作共赢模式。实施城市更新行动，开展完整居住社区设施补短板行动，实施1亿平方米老探索搭建城中村改造合作平台，利用好政策性贷款，实施二环以内56重庆旧小区和10万户棚户区改造。推动废弃老旧厂区转换用地用途、转变空间济南个棚户区和29个城中村改造，加快整治老旧小区、老旧街区、老旧厂功能，打造一批品质高端化、业态多元化的新兴产业空间和消费集聚区。有区。序推进老旧街区、老旧建筑改造，保护传统风貌，打造特色街景。综合运用棚户区改造、城中村改造、城镇老旧小区改造、配套公寓建设、实施城市更新和老旧小区改造提升工程，“十四五”时期，完成老旧小区分街区微改造等“多改合一”手法，统筹推进市府北、蔡锷北路两厢、德成都类提升改造6100个、棚户区改造10000户、城中村改造6800户。长沙雅路两厢、红星大市场、下碧湘街、湘雅附二及周边等片区更新改造。2025年前基本完成主城区“一线两带十区多点”的城市更新，推进重点区域和城镇老旧小区生活环境提质提档。哈尔提升主城区核心功能，主城区中部开展重点区域城中村改造。加速城中天津科学规划、稳步实施城中村改造，加快老旧小区更新提升，提高居住质量。滨村、旧厂区、旧住宅区整合打包、连片开发，创建各具特色、各有主题的未来社区。因地制宜进行“微规划”“微改造”和“留改拆”，有序推动老旧街区、老全面推进城市更新改造，持续推进“美丽县城”建设和老旧小区、城中武汉旧厂区、城中村改造。创新方式方法，吸引社会力量参与，系统推进棚户区、昆明村改造。“十四五”末全面完成纳入计划的城市更新（城中村）改造工城中村、景中村改造。作。东莞全域提升城乡人居环境，规划实施南城亨美、胜和、东城火炼树、莞城旧城郑州实施城市更新行动。以“三项工程、一项管理”为抓手，持续推进老城敬请参阅最后一页特别声明-4-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材城市“十四五”规划中提及的内容城市规划中提及的内容区等一批中心区城中村和老旧小区改造，提升城区人居环境。区改造提升三年行动计划，加快“一环十横十纵”城市道路综合改造提升，以道路更新带动城市形态更新、业态更新、功能更新，推动老城区环境、品质全面提升。资料来源：各市“十四五”规划，光大证券研究所注：根据国务院于2014年下发的《关于调整城市规模划分标准的通知》及我国第七次人口普查数据，我国有7个超大城市，为上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津，有14个特大城市，为武汉、东莞、西安、杭州、佛山、南京、沈阳、青岛、济南、长沙、哈尔滨、昆明、郑州、大连。除西安外，其余城市在“十四五”规划中均对城中村改造/城市更新有所提及。表2：多市提及2023年城中村改造计划情况城市2023年城中村改造项目计划情况上海实施城市更新行动，全面推进“两旧一村”改造，完成12万平方米中心城区零星二级旧里以下房屋改造、28万平方米小梁薄板房屋深圳等不成套旧住房改造，启动10个城中村改造项目，完成既有多层住宅加装电梯3000台。建设筹措7.5万套（间）保障性租赁住房。2023年，深圳市启动了城中村保障性住房规模化品质化改造提升行动，计划在2023年推进4.9万套（间）城中村规模化品质化改造提升项目。2023年，启动首批40个城中村统筹规划和整治提升试点。广州2023年，广州市计划推进127个城中村改造项目，含46个续建项目，12个新开工项目，69个前期项目。《2023年度中心城区城市更新及房屋征收计划的通知》指出，2023年武汉市坚持“留改拆建控”并举的原则，武汉市按照重点更新武汉单元整体更新一批、重点项目区域成片改造一批、其他更新项目加快实施一批的原则，全面推进41处基础设施落后、城市治理重点点位的征收腾退和城中村改造，全年完成城市更新1421.02万平方米。东莞2023年，东莞召开以深度城市化推动城市建设高质量发展动员大会，提出改造90个旧村，五年内全面改造30个，以拆为主、重塑城市功能形态。青岛2023年计划推进城中村改造项目85个，计划完成投资175亿元，其中：新启动项目19个，计划年度完成投资31亿元，惠及居民1.46万户；续建项目66个，计划年度完成投资144亿元。资料来源：各地政府官网，解放日报，深圳特区报，东莞日报等，光大证券研究所城中村改造推进过程将有较多“卡点”：1）改造周期较长。城中村改造涉及的利益主体众多，协调改造难度大，如广州2010年左右批复的城中村改造项目批复后实施周期平均5.5年。2）资金配套规模较大。许多城中村位置优越，且基础配套设施较差，一方面征拆成本高，另一方面运营配套成本的建设成本也较高。3）土地性质等问题。部分城中村项目涉及村集体土地、未被征用的部分耕地及已被征用的城市建设土地等多类型土地，且存在土地产权不明晰的情况，土地的供应同样成为了城中村改造的难点之一。表3：现阶段棚户区改造与城中改造的对比棚户区改造超大特大城市推进城中村改造改造区域全国，以三四线城市为主全国超大特大城市土地性质以国有土地为主以集体土地为主推进节奏2013年提出科学规划，分步实施。成熟一个推进一个，实施一项做成一项2015年货币化安置比例提升后进展提速。开发运作模式政府主导，市场运作。坚持以市场化为主导、多种业态并举的开发运营方式。改造方式以拆除重建为主采取拆除新建、整治提升、拆整结合等不同方式分类改造。把城中村改造与保障性住房建设结合好。资金筹措多渠道筹措资金，采取增加财政补助、加大银行信贷支持、吸引民间资本多渠道筹措改造资金；鼓励和支持民间资本参与。央行、国开行表态支持城中村改造建设，专项债支持范围有望扩容至城中村改造，设立城中参与、扩大债券融资、企业和群众自筹等办法筹集资金。村改造专项借款。确保建设用地供应。棚户区改造安置住房用地纳入当地土地供应计划优先土地供应安排，并简化行政审批流程，提高审批效率。实行改造资金和规划指标全市统筹、土地资源区域统筹，促进资金综合安置住房中涉及的经济适用住房、廉租住房和符合条件的公共租赁住房建平衡、动态平衡。必须实行净地出让。设项目可以通过划拨方式供地。资料来源：中国政府网，广州市政府网等，光大证券研究所资金筹措通道逐步打开，低效用地再开发试点开启。《指导意见》中提出多元筹集资金，鼓励和支持民间资本参加。2023年8月国开行及央行先后提出支持城中村建设，9月第一财经报道城中村改造项目将纳入专项债，也将设立城中村专项贷款，多元资金筹集渠道逐步打开。2023年9月5日，自然资源部发文部决定在北京市等43个城市开展低效用地再开发试点，以城中村和低效工业用地改造为重点，试点期限原则上为4年，通过提高土地利用效率支持城中村改造稳步推进。敬请参阅最后一页特别声明-5-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材表4：逐步解决城中村改造中的资金和土地问题机构会议/文件主要内容国开行2023年年中党建和经营工作座谈会提出积极服务推动超大特大城市城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设。中国人民银行《2023年第二季度中国货币政策执行报提及要落实好“金融16条”，保持房地产融资平稳有序，加大对住房租赁、城中村改造、保障性住房告》建设等金融支持力度。自然资源部《自然资源部关于开展低效用地再开发试决定在北京等15个省（市）的43个城市开展低效用地再开发试点工作，坚持把盘活的城乡空间资源点工作的通知》更多地用于民生所需和实体经济发展。21世纪经济报新闻报道报道当前政策加大对城中村改造的支持力度，符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围，城中道村改造专项债预计明年发行。在城中村改造支持资金方面，除符合条件的城中村改造项目纳入专项债支持范围外，银行融资方面也第一财经新闻报道有支持措施，即设立城中村改造专项借款。此外，鼓励银行供城中村改造贷款，专款专用、封闭管理，但需在市场化法治化的原则之下。中国人民银行新闻发布会中国人民银行货币政策司司长邹澜在新闻发布会上表示，抓好“金融16条”落实，加大城中村改造、货币政策司平急两用基础设施建设、保障性住房建设等金融支持。资料来源：中国政府网，央行官网，国开行官网，财联社等，光大证券研究所敬请参阅最后一页特别声明-6-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材2、复盘：15-17年棚改对行业影响重大2.1、棚改自04年开始试点，“十三五”超额完成任务“棚户区改造”（以下简称为棚改）早已有之，最早于2004年12月在辽宁开启试点，随后逐步推广至全国。棚改对行业及市场的影响主要体现在“十三五”期间，棚改通过“货币化安置”的方式加速消化商品房的库存“十三五”期间，我国棚改开工2322万套，超额完成了2000万套的目标任务。图2：我国主要的棚户区改造政策沿革资料来源：中国政府网，住建部官网，辽宁省政府官网等，光大证券研究所2.2、棚改有效拉动15-17年地产周期复苏棚改对房地产及地产产业链拉动作用显著。棚改实物化安置模式下安置房的建设直接拉动房屋新开工及房地产开发投资；棚改货币化安置模式下直接拉动商品房库存去化，通过回笼资金能够提升房企开工及投资意愿，进而拉动房屋新开工及房地产开发投资。房地产开发投资增长的同时，也能够带动房地产产业链上下游的工程机械、建材、建筑、家具及家电等多行业的发展，从而有效拉动了我国经济的增长。敬请参阅最后一页特别声明-7-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材图3：棚改有效拉动地产周期复苏资料来源：wind，中国政府网，住建部官网，辽宁省政府官网，光大证券研究所注：数据时间区间为2004年1月-2020年12月我国2015年起货币化安置比例快速攀升，根据我们的测算，2015-2017年棚改货币化安置下商品房去化面积占住宅销售面积的13.6%-21.5%不等；2015-2017年棚改实物化安置下安置房建设面积占住宅新开工面积的16.2%-33.6%不等。2015-2017年棚改投资完成额占房地产开发投资完成额的比例在14.3%-16.8%不等，对房地产开发投资的拉动增长率在1.1%-3.5%。表5：棚户区改造拉动商品房去化及房屋新开工安置方式2014201520162017棚户区改造新开工套数（万套）470601606609货币化安置货币化安置比例9.0%29.9%48.5%60.0%安置方式货币化安置套数（万套）42180294365等效购房面积（平方米/套）85等效购房面积（亿平方米）0.361.532.503.11住宅销售面积（亿平方米）10.5211.2413.7514.483.4%18.2%21.5%占比13.6%8.6%4.4%拉动增长率-11.1%2016201720142015棚户区改造新开工套数（万套）470601606609实物化安置实物化安置比例91.0%70.1%51.5%40.0%实物化安置套数（万套）42842131224485单套安置房建设面积3.643.582.652.07安置房新开工总面积（亿平方米）住宅新开工面积（亿平方米）12.4910.6711.5912.81占比29.1%33.6%22.9%16.2%敬请参阅最后一页特别声明-8-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材安置方式2014201520162017拉动增长率--0.4%-8.7%-5.0%资料来源：中国政府网，第一财经，wind，光大证券研究所注：1）据住建部披露，2016年我国棚改大约去库存2.5亿平方米，当年棚改新开工套数为606万套，货币化安置比例为48.5%，假设货币化安置资金均用于购买商品房，则等效购房面积约为85平方米/套，假设安置房的单套建设面积与等效购房面积一致。2）拉动增长率=当期某部分的增加值除基期的总值，如货币化安置下的拉动增长率=当年等效购房面积增量/上一年住宅销售面积；实物化安置下的拉动增长率=当年安置房新开工面积增量/上一年住宅新开工面积，下同。表6：棚户区改造拉动房地产投资增长2015201620171.371.481.8420149.610.2610.9814.3%14.4%16.8%棚改投资完成额（万亿元）1.162.3%1.1%3.5%房地产开发投资（万亿元）9.5占比12.2%拉动增长率-资料来源：中国政府网，审计署，新华社，wind，光大证券研究所2.3、资金保障是15-17年棚改成功推进的关键15-17年棚改背后是资金支持政策。2013年《国务院关于加快棚改区改造工作的意见》中提出多渠道筹措资金，要采取增加财政补助、加大银行信贷支持、吸引民间资本参与、扩大债券融资、企业和群众自筹等办法筹集资金，确立多元资金供给要求：1）PSL（抵押补充贷款，2014年设立）：以政策性银行为主，鼓励商业银行参与的模式提供棚改及配套设施的贷款支持；2）PPP模式：吸引社会资本以多种方式参与棚户区改造，2015年在城市基础设施建设运营中积极推广PPP模式。3）棚改债：2015年提出政府融资平台改制发债支持棚改，不纳入政府债务；2017年推出棚改专项债，拓宽地方政府筹措棚改资金的渠道；4）税收支持：棚户区改造项目免征城市基础设施配套费及企业加计扣除等方面的税收减免。表7：政策不断拓宽棚改资金渠道文件名称《国务院关于加快棚户区改造工作的意见》《国务院办公厅关于进一步加强棚户区改造工《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危作的通知》房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》文件出台时2013年7月2014年7月2015年6月间各省（区、市）人民政府对本地区城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设工作负总责，中央加大对棚户区改造的补助，对财政困难地区予加大资金投入。以倾斜。省级人民政府也要相应加大补助力度。市、省级人民政府要进一步加大对本地区财政困难省（区、市）应根据棚改目标任务，统筹考虑财县人民政府应切实加大棚户区改造的资金投入，可市县、贫困农林场棚户区改造的资金投入，支持政承受能力等因素，制定本地区政府购买棚改服各级政府资以从城市维护建设税、城镇公用事业附加、城市基国有林区（林场）、垦区（农场）棚户区改造相务的管理办法。市、县人民政府要公开择优选择金础设施配套费、土地出让收入等渠道中，安排资金关的配套设施建设，重点支持资源枯竭型城市、棚改实施主体，并与实施主体签订购买棚改服务用于棚户区改造支出。各地区除上述资金渠道外，独立工矿区和三线企业集中地区棚户区改造。中协议。市、县人民政府将购买棚改服务资金逐年还可以从国有资本经营预算中适当安排部分资金用央继续加大对棚户区改造的补助力度，对财政困列入财政预算，并按协议要求向提供棚改服务的于国有企业棚户区改造。有条件的市、县可对棚户难地区予以倾斜。实施主体支付。年初预算安排有缺口确需举借政区改造项目给予贷款贴息。府债务弥补的市、县，可通过省（区、市）人民政府代发地方政府债券予以支持，并优先用于棚改。进一步发挥开发性金融作用。国家开发银行成立承接棚改任务及纳入各地区配套建设计划的项住宅金融事业部，重点支持棚户区改造及城市基目实施主体，可依据政府购买棚改服务协议、特础设施等相关工程建设。鼓励商业银行等金融机许经营协议等政府与社会资本合作合同进行市构按照风险可控、商业可持续的原则，积极支持场化融资，开发银行等银行业金融机构据此对符各银行业金融机构要按照风险可控、商业可持续原符合信贷条件的棚户区改造项目。纳入国家计划合条件的实施主体发放贷款。在依法合规、风险信贷资金则，创新金融产品，改善金融服务，积极支持棚户的棚户区改造项目，国家开发银行的贷款与项目可控的前提下，开发银行可以通过专项过桥贷款区改造，增加棚户区改造信贷资金安排，向符合条资本金可在年度内同比例到位。对经过清理整顿对符合条件的实施主体提供过渡性资金安排。鼓件的棚户区改造项目提供贷款。符合条件的省级政府及地级以上城市政府融资励农业发展银行在其业务范围内对符合条件的平台公司，其实施的棚户区改造项目，银行业金实施主体，加大城中村改造、农村危房改造及配融机构可比照公共租赁住房融资的有关规定给套基础设施建设的贷款支持。鼓励商业银行对符予信贷支持。与棚户区改造项目直接相关的城市合条件的实施主体提供棚改及配套基础设施建基础设施项目，由国家开发银行按国务院有关要设贷款。敬请参阅最后一页特别声明-9-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材文件名称《国务院关于加快棚户区改造工作的意见》《国务院办公厅关于进一步加强棚户区改造工《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危作的通知》房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》求给予信贷支持。建立健全地方政府债券制度，加大对棚户区改造各地原融资平台公司可通过市场化改制，建立现符合规定的地方政府融资平台公司、承担棚户区改的支持。推进债券创新，支持承担棚户区改造项代企业制度，实现市场化运营，在明确公告今后造项目的企业可发行企业债券或中期票据，专项用目的企业发行债券，优化棚户区改造债券品种方不再承担政府融资职能的前提下，作为实施主体企业债于棚户区改造项目。对发行企业债券用于棚户区改案设计，研究推出棚户区改造项目收益债券；与承接棚改任务。原融资平台公司转型改造后举借造的，优先办理核准手续，加快审批速度。开发性金融政策相衔接，扩大“债贷组合”用于的债务实行市场化运作，不纳入政府债务。政府棚户区改造范围；适当放宽企业债券发行条件，在出资范围内依法履行出资人职责，不对原融资支持国有大中型企业发债用于棚户区改造。平台公司提供担保。鼓励和引导民间资本根据保障性安居工程任务安民间资本/社排，通过直接投资、间接投资、参股、委托代建等通过投资补助、贷款贴息等多种方式，吸引社会在城市基础设施建设运营中积极推广特许经营会资本多种方式参与棚户区改造。鼓励企业出资参与棚户资金，参与投资和运营棚户区改造项目，在市场等各种政府与社会资本合作（PPP）模式。鼓励区改造，加大改造投入。要充分调动企业职工积极多种所有制企业作为实施主体承接棚改任务。准入和扶持政策方面对各类投资主体同等对待。性，积极参与改造，合理承担安置住房建设资金。对棚户区改造项目，免征城市基础设施配套费等各税收减免种行政事业性收费和政府性基金。企业参与政府统市、县人民政府要切实加大棚户区改造资金投各省（区、市）人民政府对本地区城镇棚户区和一组织的工矿（含中央下放煤矿）棚户区改造、林入，落实好税费减免政策。城乡危房改造及配套基础设施建设工作负总责，区棚户区改造、垦区危房改造的，对企业用于符合落实好税费减免政策。规定条件的支出，准予在企业所得税前扣除。资料来源：中国政府网，光大证券研究所PSL快速增长助推棚改提速扩面，棚改资金供给主体不断拓展。从2014年创设PSL到2015年起开始推进棚改PPP项目，2018年推出棚改专项债，创新型产品背后的资金供给主体涵盖中央、地方政府及社会资本。其中，PSL通过支持棚改货币化安置，在棚改快速推进期有效支持了棚改的提速扩面。棚改专项债则在PSL减量后成2018-2020年3年棚改攻坚计划中重要的资金来源。2021年，随着棚改规模的调减，棚改专项债发行量也随之下降。2017年起PPP模式在棚改项目中持续运用，2022年12月，全国共有165个用PPP模式建设的棚改项目，年末总投资额约为2579亿元。图4：创设多种金融工具为棚改提供资金资料来源：wind，光大证券研究所注：1）棚改鼓励采用PPP模式在2015年6月出台的《国务院关于进一步做好城镇棚户区和城乡危房改造及配套基础设施建设有关工作的意见》中提及，可查的统计数据从2017年起；2）棚改PPP项目投资额为每年12月当月存续的棚改PPP项目的投资额。敬请参阅最后一页特别声明-10-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材3、昔日棚改若再现，财政配套资金几何？前述章节我们已经探讨棚改对于15-17年房地产行业的重大影响，也强调财政资金支持是彼时棚改成功的关键。时移世易，2023年我国房地产市场已有较大不同：城镇化率、宏观杠杆率、商品房均价、房地产行业投资额、房地产新开工面积等多个指标已与彼时有较大不同。在此，我们提出一个很有趣的问题：如若昔日棚改在今日重现，目标是达到15-17年对于地产行业的拉动效果，则需要多少的财政配套资金支持？当然，影响结论的变量诸多，在此我们采用相对简化的方法予以测算。需要说明的是，棚改货币化安置能够直接带动商品房去化，销售提升后再进一步带动房地产开工及投资，而实物化安置通过安置房的建设实现房地产开工及投资的直接拉动。我们仅考虑直接拉动效应。3.1、以地产投资金额为目标，中央财政资金需求约1万亿2015年-2017年，棚改投资完成额年均约为1.56万亿元，占房地产开发投资额约为15.2%。昔日棚改如若再现，以2023年房地产开发投资金额为基数，则需投资金额约1.8万亿元/年。假设中央财政资金（中央财政资金及PSL等）占总投资比例不变，则需约1.1万亿元/年。对应直接拉动地产新开工面积为2.8亿平方米/年，约占2023年预测新开工面积的30.5%。表8：地产投资金额为目标，中央财政资金需求约1万亿/年序项目金额计算方式号1=1.11.2（序号，下同）1棚改完成额(万亿元/年）1.8（2015-2017年当年棚改投资完成额/当年房地产开发投资额）/31.1棚改投资占地产投资的比例均值15.2%假设2023年全年房地产投资增速与2023年1-8月房地产投资同比累计增速保持一致，为-8.8%1.2预计2023年房地产开发投资金额（万亿）12.12=1(2.1+2.2)1.1（2015-2017年中央一般公共预算中的棚改支出/当年棚改开2财政资金需求（万亿元/年）9.4%发投资额）/350.4%（2015-2017年当年新增PSL/当年棚改投资完成额）/32.1中央棚改支出占棚改投资的比例均值2.2PSL占棚改投资完成额比例均值3拉动地产新开工面积(亿平方米/年）2.83=1/3.1假设安置房新开工投资单平方米投资金额与广州市黄埔区永和3.1安置房投资金额（万元/平方米）0.66街永岗社区（不含横东、横南、横北）旧村改造项目单平方米投资金额保持一致，约为6598元/平方米。3.2预计2023年房地产新开工面积（亿平方米）9.12假设2023年房地产新开工增速与2023年1-8月房地产新开工同比累计增速保持一致，为-24.4%资料来源：wind，国家发改委，财政部网站，中国政府网等，光大证券研究所测算注：1）该部分仅考虑棚改拉动的直接投资金额，对应实物化安置部分。2）由于2015年仅公开安居工程投资完成额，未公开棚改投资完成额，2016年两数据均公开，因此假设2015年棚改投资完成额占保障性安居工程投资完成额的比例与2016年的比例一致，估算出2015年棚改投资完成额。3）中央棚改支出以一般公共预算支出为主，由于仅有2015年披露中央一般公共预算中棚改支出金额，2015-2017年均披露中央财政资金中保障性安居工程支出金额。因此假设2016年及2017年一般公共预算中棚改支出金额占保障性安居工程支出金额的占比与2015年保持一致，推算出2016及2017年的中央一般公共预算中棚改支出金额。3.2、以商品房去化及新开工面积为目标，财政资金需求约4万亿2015年-2017年，货币化安置部分，棚改拉动的等效购房面积约为7.1亿平方米，占住宅销售面积约为17.7%；实物化安置部分，棚改拉动的安置房新开工面积占住宅新开工面积的比例约为24.2%。昔日棚改如若再现，以2023年住宅销售面积为基数，货币化安置部分，棚改带动商品房去化约1.9亿平方米/年，对应销售金额约为5.6万亿元/年；实物化安置部分，棚改带动的安置房新开工敬请参阅最后一页特别声明-11-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材面积约为1.6亿平方米/年；对应的投资金额为1.1万亿元/年；假设中央财政资金（中央财政资金及PSL等）占总投资比例不变，则需约4万亿元/年。表9：商品房去化及房屋新开工面积为目标，中央财政资金需求约4万亿/年安置方式序号项目金额计算方式货币化安置4.1棚改带动的商品房去化面积（亿平方米/1.94.1=4.1.14.1.2实物化安置4.1.1年）10.8假设2023年全年住宅销售面积增速与2023年1-8月住宅销4.1.217.7%售面积同比增速保持一致，为-5.5%4.2住宅销售面积（亿平方米）5.6（2015-2017年当年等效购房面积/当年住宅销售面积）/34.2.12.94.3棚改等效购房面积占住宅销售面积的比1.64.2=4.14.2.14.3.1例均值24.2%4.3.2棚改带动的商品房销售金额（万亿元/6.6近十二个月一二线百城住宅价格平均值4.4年）1.1一二线商品房销售平均价格（万元/平方4.3=4.3.14.3.24.4.1米）0.66（2015-2017年当年安置房新开工面积/当年住宅新开工面棚改带动的安置房新开工面积（亿平方积）/3米/年）假设2023年全年住宅新开工面积增速与2023年1-8月住宅安置房新开工面积占住宅新开工面积的新开工面积同比增速保持一致，为-24.7%比例4.4=4.34.4.1预计2023年住宅新开工面积（亿平方假设安置房新开工投资单平方米投资金额与广州市黄埔区永米）和街永岗社区（不含横东、横南、横北）旧村改造项目单平安置房新开工形成的投资金额（万亿元/方米投资金额保持一致，约为6598元/平方米。年）安置房单位投资金额（万元/平方米）4.5中央财政资金需求（万亿元/年）4.04.5=（4.2+4.4）（2.1+2.2）资料来源：wind，国家发改委等，光大证券研究所测算注：假设货币化安置下，安置资金均用于购买房屋。不同的货币化安置比例及安置房投资成本下，对财政资金的需求会有较大的差异。我们保持表8的其他相关假设不变，对不同货币化安置比例及不同安置房单位投资金额做敏感性分析。结果如表10所示，货币化安置比例越高，安置房单位投资金额越高，对财政资金需求越大。在我们所设置的不同情境下，棚改财政资金需求范围在2.0万亿元/年-5.7万亿元/年。表10：不同情境下财政资金需求敏感性分析（单位：万亿元/年）货币化安置比例安置房单位投资成本10%20%30%40%50%（元/平方米）2.02.83.64.35.140002.33.03.84.55.350002.63.34.04.75.460002.83.54.24.95.670003.13.84.45.15.78000资料来源：wind，光大证券研究所测算敬请参阅最后一页特别声明-12-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材4、投资建议以财政资金配套规模，推算对于地产链的影响。最终的安置方式亦会对结论造成重大影响。1．假设以实物化安置为主，且将保障性住房作为核心的安置方式，基于改造效率及绿色建筑等方面的要求，我们认为可积极关注装配式装修装饰方向，可参考我们此前发布的报告《保障性租赁住房：绿色及装配式建筑的重大发展机遇——装配式建筑与绿色建筑行业深度研究之六》：钢结构方向：重点推荐鸿路钢构、精工钢构，建议关注富煌钢构、杭萧钢构；装配式装修方向：重点推荐北新建材，建议关注亚厦股份、柯利达、金螳螂；装配式PC方向：建议关注中铁装配，筑友智造科技（H股）；MIC建筑或为下一代革命：建议关注中国建筑国际（H股）；此外，看好装配式建筑设计及配套的第三方服务，建议关注华阳国际、深圳锐捷；保障性租赁住房同时将带来绿色建筑建材相关的投资机会，绿色建筑保温节能材料重点推荐鲁阳节能，low-E玻璃重点推荐旗滨集团，建议关注南玻A，绿色星级检测评价建议关注国检集团。2.如果参考棚改模式，则可根据房地产销售、新开工及投资开发等指标变化，选择对应区间超额收益占优的方向进行配置。从2013年至今，住宅销售面积的变化领先于住宅新开工，而住宅新开工的变化基本领先于房地产投资开发完成额。从2022年12月末起，住宅销售面积yoy（ttm）及住宅新开工面积yoy（ttm）开始进入上行区间，建议积极关注房地产投资开发完成额yoy（ttm）的边际变化，提前布局建材及家电方向，建材方向中可关注涂料油墨、水泥及其他建材方向，建议关注东方雨虹、三棵树、北新建材、伟星新材、坚朗五金、东鹏控股、海螺水泥、华新水泥等。图5：住宅销售、新开工及地产投资开发图30.0%2013-10,22.8%2017-02,24.3%2021-05,22.2%25.0%2014-02,19.8%20.0%2019-05,19.8%15.0%2013-12,12.4%10.0%2020-12,7.0%2021-05,13.5%5.0%2019-12,9.8%2021-04,8.0%0.0%-5.0%2015-12,0.9%-10.0%-15.0%2015-02,-10.3%2020-11,-2.2%-20.0%2015-11,-17.9%2020-04,-2.8%-25.0%-30.0%2022-12,-26.5%-35.0%2022-12,-39.2%-40.0%-45.0%2013-022013-052013-082013-112014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-112019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-08住宅销售面积yoy(ttm)住宅新开工面积yoy(ttm)房地产投资开发完成额yoy(ttm)资料来源：wind，光大证券研究所注：1）住宅销售面积yoy（ttm）、住宅新开工面积yoy（ttm）和房地产开发投资完成额yoy（ttm）均为当月同比的十二个月移动平均值；2）数据时间区间为2004年1月-2023年9月从地产链各细分板块来看，住宅销售、新开工及房地产投资开发均上行周期时，建材及家电行业表现偏强，三者均处于下行周期时，建筑装饰行业表现偏强。敬请参阅最后一页特别声明-13-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材表11：不同区间地产链相关板块市场表现情况房地产数据表现（同比增长/下降）地产链相关板块市场表现情况（各板块超额收益）区间序号起始日期结束日期住宅销售住宅新开工房地产投资开发超额收益占优的房地产(申万)建筑材建筑装家居用家用电器板块料(申万)饰(申万)品(申万)(申万)12013年1月2013年10月▲▲▲家用电器-11.5%-15.0%-15.8%16.8%25.7%22013年10月2013年12月▼▲▲家居用品-4.1%3.1%-0.8%7.5%5.6%32013年12月2014年2月▼▼▲家居用品-6.6%-5.2%-8.7%15.7%-5.3%42014年2月2015年2月▼▼▼建筑装饰19.4%-10.4%43.3%-34.0%-13.5%52015年2月2015年11月▲▼▼家居用品1.2%-7.9%-11.8%42.4%-11.8%62015年11月2015年12月▲▲▼房地产9.6%2.3%-6.1%2.1%5.1%72015年12月2017年2月▲▲▲建筑材料-6.0%17.2%15.5%-5.0%16.5%82017年2月2019年5月▼▲▲家用电器-4.9%-1.1%-23.1%-31.2%32.6%92019年5月2019年12月▼▼▲建筑材料-5.4%10.0%-14.7%-4.7%7.9%102019年12月2020年4月▼▼▼建筑材料-8.4%14.0%-1.0%-5.5%-7.8%112020年4月2020年11月▲▼▼家用电器-18.4%-11.8%-21.3%5.9%14.2%122020年11月2020年12月▲▲▼家用电器-10.8%-4.9%-10.4%-4.3%0.4%132020年12月2021年4月▲▲▲建筑材料-2.3%8.9%2.2%7.7%-7.1%142021年4月2021年5月▲▼▲建筑材料-3.8%-3.2%-5.7%-5.5%-7.5%152021年5月2022年12月▼▼▼建筑装饰-7.3%-14.2%15.2%-10.2%-16.5%162022年12月2023年8月▲▲▼家用电器-8.6%-7.0%5.6%1.1%8.3%超额收益占优的细分板块资料来源：wind，光大证券研究所整理注：超额收益通过各细分板块指数收益减去万德全A指数收益计算，下同表12：不同区间地产链相关板块市场表现情况总结房地产数据表现住宅销售住宅新开工房地产投资开发▲▲▲建筑材料，家用电器建筑装饰▼▼▼房地产，家用电器▲▲▼建筑材料▲▼▲家居用品，家用电器家居用品，建筑材料▼▲▲家居用品，家用电器▼▼▲▲▼▼资料来源：wind，光大证券研究所整理敬请参阅最后一页特别声明-14-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材从建筑建材行业的细分板块来看，住宅销售、新开工及房地产投资开发均上行周期时，建筑装饰行业中的工程咨询服务、房屋建筑、钢结构，建材行业中的涂料油墨、水泥及其他建材细分方向表现占优；三者均处于下行周期时，建筑装饰行业其他专业工程、房屋建设，建材行业中的其他建材玻璃纤维细分方向表现较强。表13：不同区间建筑建材细分板块市场表现情况房地产数据表现超额收益占优的细分建筑装饰细分方向超额收益建材细分方向超额收益（同比增长/下降）方向水泥(申玻璃玻管材(申涂料油其他建区间起始日结束日住宅住宅新房地产投资建筑装建材装修装工程咨房屋建钢结构其他专万)纤(申万)万)墨(申万)材(申序号期期饰Ⅲ(申询服务设Ⅲ(申(申万)业工程万)Ⅲ(申万)(申万)销售开工开发饰万)万)12013年2013年▲▲▲工程咨涂料油墨-17.4%14.8%-19.4%-14.2%-14.3%-25.0%-0.5%-7.8%11.9%4.8%1月10月询服务22013年2013年▼▲▲工程咨管材-1.8%31.3%-3.2%1.9%0.2%5.5%-4.8%8.1%7.1%0.0%10月12月询服务32013年2014年▼▼▲钢结构涂料油墨-10.0%-2.2%-8.3%-0.8%-1.5%-8.8%0.9%-0.3%11.2%-3.2%12月2月42014年2015年▼▼▼其他专其他建材-1.3%-12.0%61.9%-3.2%72.6%-7.1%-37.2%-31.9%-9.8%3.2%2月2月业工程52015年2015年▲▼▼涂料油涂料油墨-21.3%24.0%-26.4%27.0%37.8%-30.3%15.7%24.8%75.7%8.9%2月11月墨62015年2015年▲▲▼工程咨玻璃纤维0.6%8.7%-5.2%2.9%-18.3%-1.3%9.8%1.9%-1.4%4.7%11月12月询服务72015年2017年▲▲▲房屋建水泥-5.9%5.8%41.0%-3.6%-1.6%26.8%-4.2%18.8%19.1%14.7%12月2月设82017年2019年▼▲▲房屋建水泥-30.3%-16.8%-2.3%-23.0%-26.5%32.8%-29.5%-24.3%-31.2%-19.8%2月5月设92019年2019年▼▼▲房屋建玻璃纤维-14.4%-21.3%-10.2%-12.4%-19.0%15.0%15.7%-19.3%11.3%9.7%5月12月设102019年2020年▼▼▼钢结构其他建材-6.6%4.9%-1.6%35.8%-3.4%13.2%-1.1%-0.4%12.0%24.3%12月4月112020年2020年▲▼▼钢结构玻璃纤维-13.7%-19.0%-25.5%8.5%-18.3%-30.9%58.2%0.1%27.3%7.8%4月11月122020年2020年▲▲▼其他专其他建材-12.9%-13.6%-11.2%-11.9%-7.4%-11.1%9.6%-8.4%-4.0%0.1%11月12月业工程132020年2021年▲▲▲钢结构其他建材-5.7%0.6%-1.8%27.5%0.5%-3.9%6.6%9.4%22.9%25.6%12月4月142021年2021年▲▼▲装修装玻璃纤维-6.3%-8.3%-7.2%-9.4%-8.5%-5.8%6.2%-6.6%-0.3%-2.8%4月5月饰152021年2022年▼▼▼房屋建玻璃纤维-7.6%-2.6%28.2%7.7%23.5%-18.4%9.8%3.3%-19.3%-16.7%5月12月设162022年2023年▲▲▼工程咨涂料油墨-3.3%19.8%3.0%-8.2%8.8%-5.0%-10.0%4.4%4.5%-1.6%12月8月询服务资料来源：wind，光大证券研究所整理表14：不同区间建筑建材细分板块市场表现情况总结房地产数据表现超额收益占优的细分板块住宅销住宅新开房地产投资开建筑装饰建材售工发▲▲▲工程咨询服务、房屋建筑、钢结涂料油墨、水泥、其他建构材▼▼▼其他专业工程、房屋建设其他建材、玻璃纤维▲▲▼工程咨询服务、其他专业工程玻璃纤维、其他建材▲▼▲装修装饰玻璃纤维敬请参阅最后一页特别声明-15-证券研究报告建筑和工程/非金属类建材房地产数据表现超额收益占优的细分板块住宅销住宅新开房地产投资开建筑装饰建材售工发工程咨询，房屋建设管材、水泥▼▲▲▼▼▲钢结构涂料油墨、玻璃纤维▲▼▼其他专业工程、钢结构涂料油墨、玻璃纤维资料来源：wind，光大证券研究所整理5、风险分析城中村政策推进不及预期。城中村改造指导意见尚未正式发布，相关细则尚需制定，推进的节奏、规模和资金供给尚不明确，可能存在政策落地不及预期的风险。城中村改造项目推进不及预期。此次城中村改造区域为超大特大城市，单体项目投资金额大，改造难度高，可能存在改造进度及规模不及预期的风险。敬请参阅最后一页特别声明-16-证券研究报告行业及公司评级体系评级未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数15%以上说明行买入未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5%至15%；未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数的变动幅度相差-5%至5%；业增持未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数5%至15%；未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数15%以上；及因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使无法给出明确的投资评级。A股市场基准为沪深300指数；香港市场基准为恒生指数；美国市场基准为纳斯达克综合指数或标普500指数。公中性司减持评卖出级无评级基准指数说明：分析、估值方法的局限性说明本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。分析师声明本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。负责准备以及撰写本报告的所有研究人员在此保证，本研究报告中任何关于发行商或证券所发表的观点均如实反映研究人员的个人观点。研究人员获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户反馈、竞争性因素以及光大证券股份有限公司的整体收益。所有研究人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。法律主体声明本报告由光大证券股份有限公司制作，光大证券股份有限公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格，负责本报告在中华人民共和国境内（仅为本报告目的，不包括港澳台）的分销。本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格编号已披露在报告首页。中国光大证券国际有限公司和EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited是光大证券股份有限公司的关联机构。特别声明光大证券股份有限公司（以下简称“本公司”）成立于1996年，是中国证监会批准的首批三家创新试点证券公司之一，也是世界500强企业——中国光大集团股份公司的核心金融服务平台之一。根据中国证监会核发的经营证券期货业务许可，本公司的经营范围包括证券投资咨询业务。本公司经营范围：证券经纪；证券投资咨询；与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；证券承销与保荐；证券自营；为期货公司提供中间介绍业务；证券投资基金代销；融资融券业务；中国证监会批准的其他业务。此外，本公司还通过全资或控股子公司开展资产管理、直接投资、期货、基金管理以及香港证券业务。本报告由光大证券股份有限公司研究所（以下简称“光大证券研究所”）编写，以合法获得的我们相信为可靠、准确、完整的信息为基础，但不保证我们所获得的原始信息以及报告所载信息之准确性和完整性。光大证券研究所可能将不时补充、修订或更新有关信息，但不保证及时发布该等更新。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次发布时光大证券研究所的判断，可能需随时进行调整且不予通知。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本报告中的信息或所表述的意见并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。不同时期，本公司可能会撰写并发布与本报告所载信息、建议及预测不一致的报告。本公司的销售人员、交易人员和其他专业人员可能会向客户提供与本报告中观点不同的口头或书面评论或交易策略。本公司的资产管理子公司、自营部门以及其他投资业务板块可能会独立做出与本报告的意见或建议不相一致的投资决策。本公司提醒投资者注意并理解投资证券及投资产品存在的风险，在做出投资决策前，建议投资者务必向专业人士咨询并谨慎抉择。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。投资者应当充分考虑本公司及本公司附属机构就报告内容可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一信赖依据。本报告根据中华人民共和国法律在中华人民共和国境内分发，仅向特定客户传送。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、复制、转载、刊登、发表、篡改或引用。如因侵权行为给本公司造成任何直接或间接的损失，本公司保留追究一切法律责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。光大证券股份有限公司版权所有。保留一切权利。光大证券研究所北京深圳上海西城区武定侯街2号福田区深南大道6011号静安区南京西路1266号泰康国际大厦7层NEO绿景纪元大厦A座17楼恒隆广场1期办公楼48层英国光大证券股份有限公司关联机构EverbrightSecurities(UK)CompanyLimited香港6thFloor,9AppoldStreet,London,UnitedKingdom,EC2A2AP中国光大证券国际有限公司香港铜锣湾希慎道33号利园一期28楼敬请参阅最后一页特别声明-17-证券研究报告