真“锂”探寻系列92023年10月12日澳洲锂矿23Q2跟踪：供给持续放量，资源为王行业再现大并购➢产销持续增长，棕地项目贡献主要增量。2023Q2澳洲主要在产矿山合计生推荐维持评级产85.3万吨锂精矿，环比增加9.8%；合计销售锂精矿87.2万吨，环比增加16.5%。其中，棕地项目Greenbushes锂精矿产销量为39.5万吨、42.9万吨，[Table_Author]环比变动+11.0%、+27.7%；MtMarion由于扩产项目延期，产销量为12.0万吨、12.2万吨，环比变动0.0%、-1.6%；Wodgina产销量为10.3万吨、9.3万吨，环比变动-6.8%、-24.5%；Pilbara产销量为16.3万吨、17.6万吨，环比变动+28.0%、+33.1%；MtCattlin锂回收率提升，产销量为5.8万吨、4.7万吨，环比变动+49.2%、+117.1%；绿地项目Finniss产量1.5万吨，环比增加309.2%，2023Q2首次实现锂精矿销售0.5万吨。➢锂精矿售价环比下滑，主要矿企生产成本下行。售价：2023Q2国内外锂盐分析师邱祖学价格快速下跌，带动澳洲锂精矿售价普遍环比下滑。其中Greenbushe售价（FOB）5431美元/吨，环比下降6.1%，降幅相对较小；MtMarion售价（SC6执业证书：S0100521120001CIF）2589美元/吨，环比下降23.1%；Pilbara售价（SC6CIF中国）售价3714邮箱：qiuzuxue@mszq.com美元/吨，环比下降33.1%；MtCattlin售价（FOB）售价4297美元/吨，环比下降24.6%。随着国内锂盐价格的下跌，澳洲锂矿Q3售价预计继续承压。成本：分析师张建业尽管澳洲锂矿企业生产成本整体呈上行趋势，但单2023Q2来看，主要锂矿企业由于回收率提升、运输费用及权益金下降等原因，生产成本环比下降。执业证书：S0100522080006邮箱：zhangjianye@mszq.com研究助理南雪源执业证书：S0100123070035邮箱：nanxueyuan@mszq.com➢资源为王，雅宝再度出手并购大型锂矿。2023年9月4日，Liontown发相关研究布公告，同意锂矿巨头雅宝以66亿澳元（310亿人民币）收购公司所有股份。（1）Liontown锂项目：在西澳全资拥有KathleenValley、Buldania两处锂1.有色金属周报20231008：非农数据大超预矿项目，产能及进度：旗舰项目KathleenValley锂精矿产能51.1万吨（SC6），期，商品价格短期承压-2023/10/08预计2024年年中投产，2029年产能扩建至65.8万吨；成本：KathleenValley2.有色金属周报20230924：联储态度鹰派压项目前10年SC6锂精矿现金成本（不包含权益金）为319美元/吨，完全成本制价格，期待国内需求“银十”来临-2023/0452美元/吨，成本优势显著。（2）交易对价比较：2023年尽管锂盐价格快速下9/24跌，但锂矿并购热度不减。对比2023年国内竞争激烈的主要锂矿拍卖项目，雅3.有色金属周报20230917：国内经济恢复叠宝并购Liontown的单吨锂资源对价为5310元/吨LCE，低于宁德时代竞拍斯诺加旺季，工业金属价格坚挺-2023/09/17威项目的8886元/吨，高于大中矿业竞拍加达锂矿的3505元/吨。在锂价下跌4.有色金属周报20230909：“金九银十”旺趋势下，高价并购凸显资源端的溢价。季来临，商品价格短期回调不改上行趋势-2023/09/10➢投资建议：中国锂需求增速放缓，澳洲、南美等扩建、绿地项目虽有部分延5.有色金属行业2023H1总结：2023H1盈利期，但陆续投产，供给端持续放量，而需求端国内新能源汽车回暖不及预期，“金总体承压，板块拐点在即-2023/09/05九银十”排产未见明显好转，需求旺季预期落空，2023锂行业供给逐渐走向过剩。在锂价下跌趋势下，成本的重要性大幅提升，我们建议重点关注具有成本优势+产量弹性的标的。重点推荐：永兴材料、中矿资源。➢风险提示：电动车销量不及预期、锂供给超预期释放、海外地缘政治风险等。重点公司盈利预测、估值与评级代码简称股价EPS（元）PE（倍）评级2022A2023E2024E（元）2022A2023E2024E002756.SZ永兴材料45.6011.726.555.22479推荐002738.SZ中矿资源36.107.215.468.50574推荐资料来源：Wind，民生证券研究院预测;（注：股价为2023年10月11日收盘价）本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告1行业深度研究/有色金属目录1澳矿2023Q2综述：产销持续增长，售价环比下滑..................................................................................................32Greenbushes：产量高于指引，销售成本环比下降..................................................................................................53MtMarion：2023Q2产销小幅下滑，扩产项目延期投产.......................................................................................74Wodgina：销量低于预期，扩产工作顺利推进.........................................................................................................95Pilbara：产销创历史新高，P680项目稳步推进...................................................................................................116MtCattlin：产量超指引上限，成本下行..............................................................................................................147Finniss：爬坡顺利，产销环比大幅增加.................................................................................................................158Liontown：KathleenValley项目2024年年中投产，雅宝拟全资收购Liontown..............................................169投资建议..............................................................................................................................................................2310风险提示............................................................................................................................................................24插图目录..................................................................................................................................................................25表格目录..................................................................................................................................................................25本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告2行业深度研究/有色金属1澳矿2023Q2综述：产销持续增长，售价环比下滑澳洲在产锂矿综述：2023Q2澳矿产销量持续增长，棕地项目贡献主要增量。2023Q2澳洲主要在产矿山合计生产85.3万吨锂精矿，环比增加9.8%；合计销售锂精矿87.2万吨，环比增加16.5%。其中，棕地项目Greenbushes锂精矿产销量为39.5万吨、42.9万吨，环比变动+11.0%、+27.7%；MtMarion由于扩产项目延期，产销量为12.0万吨、12.2万吨，环比变动0.0%、-1.6%；Wodgina产销量为10.3万吨、9.3万吨，环比变动-6.8%、-24.5%；Pilbara产销量为16.3万吨、17.6万吨，环比变动+28.0%、+33.1%；MtCattlin锂回收率提升，产销量为5.8万吨、4.7万吨，环比变动+49.2%、+117.1%；绿地项目Finniss产量1.5万吨，环比增加309.2%，2023Q2首次实现锂精矿销售0.5万吨。图1：2023Q2澳洲主要锂矿生产商合计产销量环比增加9.8%和16.5%资料来源：各公司公告，民生证券研究院2023Q2澳洲锂精矿售价普遍环比下滑，2023Q3预计继续承压。2023Q2中国锂需求增速下滑，国内外锂盐价格快速下跌，带动澳洲锂精矿售价普遍环比下滑。其中Greenbushe售价（FOB）5431美元/吨，环比下降6.1%，降幅相对较小；MtMarion售价（SC6CIF）2589美元/吨，环比下降23.1%；Pilbara售价（SC6CIF中国）售价3714美元/吨，环比下降33.1%；MtCattlin售价（FOB）售价4297美元/吨，环比下降24.6%。随着国内锂盐价格的下跌，澳洲锂矿Q3售价预计继续承压。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告3图2：2023Q2澳洲锂精矿售价普遍环比下滑行业深度研究/有色金属图3：2023Q2主要澳矿企业生产成本环比下降资料来源：各公司公告，民生证券研究院资料来源：各公司公告，民生证券研究院，注：Greenbushes成本包含权益金2023Q2澳洲主要锂矿企业生产成本环比下降。尽管从长周期看，澳洲锂矿企业生产成本整体呈上行趋势，但单2023Q2来看，主要锂矿企业生产成本环比下降。Greenbushes含权益金生产成本585澳元/吨，环比下降15.2%；由于扩产项目延迟及使用库存中的低品位矿，MtMarion生产成本2023Q1环比增加约116.8%，2023Q2环比变化不大；Pilbara生产成本（CIF中国）976澳元/吨，环比下降14.7%，主要由于特许使用权费和运输费用下降；MtCattlin生产成本（FOB）1239澳元/吨，环比下降19.7%，由于锂回收率提升和产量大幅增加带来的规模效应。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告4行业深度研究/有色金属2Greenbushes：产量高于指引，销售成本环比下降2023Q2Greenbushes锂精矿产销再创新高，2023财年实际产量高于指引。2023Q2Greenbushes共生产锂辉石精矿39.5万吨，环比增长11%，同比增长17%，销售锂精矿42.9万吨，环比增长28%，同比增长21%。2023财年Greenbushes共生产锂辉石精矿合计149.1万吨，超过指引135-145万吨的上限。产量指引，2024财年公司预计生产锂精矿140-150万吨，同比变化不大。图4：2023Q2Greenbushes锂精矿产销再创新高图5：Greenbushes锂精矿扩产规划500,000生产量（干吨）销售量（干吨）400,000300,000200,000100,000021Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：IGO公司公告，民生证券研究院资料来源：IGO公司公告，民生证券研究院23Q2锂精矿售价环比下降6%，成本环比提升4%。（1）售价：Greenbushes锂精矿售价原来为半年度调整一次，目前更新为季度调整售价，并参考Fastmarkets、AsianMetals、BenchmarkMineralsIntelligence和S&PPlatts这四家报价机构上季度的平均价，再减去5%的销售折扣，公司23Q2的销售价格设定为5431美元/吨（FOB），环比下降6%。（2）成本：23Q2不包含权益金的销售成本达到304澳元/吨，环比上涨4%，包含权益金的销售成本为585澳元/吨，环比下降15%。2023财年不包含权益金的销售成本为279澳元/吨，略微超过成本指引225-275澳元/吨的上限。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告5图6：2023Q2锂精矿售价降至5431美元/吨行业深度研究/有色金属图7：2023Q2不含权益金生产成本环比增4%（澳元/吨）资料来源：IGO公司公告，民生证券研究院资料来源：IGO公司公告，民生证券研究院图8：Greenbushes锂矿经营情况汇总（100%权益）资料来源：IGO公司公告，民生证券研究院CGP3进度整体顺利，Kwinana一号产线产量低于预期。2023Q2公司继续推进化学级3号厂房（CGP3）的建设，进度整体符合预期，公司预计2025财年投产。由于工艺原因，Kwinana一号产线重启延后，2023Q2Kwinana项目共生产氢氧化锂142吨，环比下降85%，低于预期，2023财年Kwinana项目合计生产氢氧化锂1884吨。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告6行业深度研究/有色金属3MtMarion：2023Q2产销小幅下滑，扩产项目延期投产MtMarion产销环比小幅下滑，2023财年锂精矿合计销量下滑2%。2023Q2MtMarion锂精矿产量12.0万吨，同比-7%，环比-1%；销量为12.2万吨，折SC6为7.8万吨，同比持平，环比-2%。由于扩产项目延期，2023年6月公司将2023年SC6锂精矿销量指引由32-36万吨下调至29-30万吨。从实际运营结果来看，2023财年锂精矿产量合计46.8万吨，同比+8.3%，销量合计47.2万吨，折SC6为29.8万吨，同比-2.0%。图9：2023Q2MtMarion产销量环比基本持平资料来源：MineralResources公司公告，民生证券研究院，注：MRL持有MtMount50%权益锂精矿售价降至2589美元/吨，2023财年生产成本（FOB）同比+55.0%。考虑品位调整和产品折扣后，2023Q2公司锂精矿售价降至2589美元/吨，环比-23.1%。生产成本方面，由于扩产项目延迟及使用库存中的低品位矿，2023Q1公司将2023财年FOB成本指引由850-900澳元/吨上调至1200-1250澳元/吨，2023Q2锂精矿FOB成本符合公司指引，从全年来看，2023财年锂精矿FOB成本上升至1105澳元/吨，同比+55.0%。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告7行业深度研究/有色金属图10：2023Q2公司锂精矿售价降至2589美元/吨销售价格（美元/干吨SC6CIF）45004000350030002500200015001000500020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：MineralResources公司公告，民生证券研究院扩产项目延期投产，与赣锋锂业代工协议提前终止。MtMarion扩产至90万吨锂精矿（57-60万吨SC6）项目原计划2022年底建成，已于2023年6月延期投产。2023年6月1日，公司发布公告，提前终止与赣锋锂业签署的MtMount项目51%权益的锂精矿包销并代加工为锂盐的合作协议，未来公司将以市场价向赣锋锂业出售原代工的锂精矿。2024财年指引：1）销量：随着扩产项目逐渐爬坡，2024财年SC6锂精矿销量指引为38-44万吨，按中值计算，同比增加37.6%；2）成本：经品位调整后，锂精矿（SC6）FOB成本为1150-1250澳元/吨，按中值计算，同比增长8.6%。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告8行业深度研究/有色金属4Wodgina：销量低于预期，扩产工作顺利推进Wodgina销量环比下降25%，扩产工作稳步推进。2023Q2Wodgina锂精矿产量10.3万吨,同比+417%，环比-6%，销量9.3万吨，同比+318%，环比-25%。2023财年锂精矿产量合计37万吨，同比+417%，销量合计37.5万吨，折SC6为35.8万吨，同比+272%，略低于下调后的销量指引37.5万吨。2023Q2Wodgina项目第二阶段扩建工作稳步推进，进展符合预期，预计2024年上半年建成。图11：2023Q2Wodgina销量环比-25%资料来源：MineralResources公司公告，民生证券研究院，注：MRL持有Wodgina40%权益证券研究报告9锂精矿售价降至3739美元/吨，2023财年生产成本（FOB）同比+62.0%。2023Q2公司SC6锂精矿售价降至3739美元/吨（FOB），环比-31.3%。生产成本方面，2023Q2公司将2023财年FOB成本指引由850-900澳元/吨上调至925-975澳元/吨，2023Q2锂精矿FOB成本符合公司指引，从全年实际运营情况来看，2023财年锂精矿FOB成本上升至917澳元/吨，同比+62.0%。MRL持有Wodgina矿山的股权比例将增至50%。2023年7月，公司修订年初与雅宝签订的合资协议，MRL持有Wodgina矿山的股权比例将增至50%，并继续拥有该锂矿的运营权；雅宝对澳大利亚Kemerton氢氧化锂工厂的权益将增至100%，同时继续运营该锂盐厂。2024财年指引：1）销量：扩产项目顺利推进，2024财年SC6锂精矿销量指引为42.5-45万吨，按中值计算，同比增加22.2%；2）成本：经品位调整后，锂精矿（SC6）FOB成本为875-950澳元/吨，按中值计算，与2023财年相比变化不大。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属图12：MRL锂精矿扩产规划资料来源：MineralResources公司公告，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告10行业深度研究/有色金属5Pilbara：产销创历史新高，P680项目稳步推进2023Q2产销创历史新高，2023财年产量达指引上限。2023Q2锂精矿产量16.28万吨，同比增长28.0%，环比增长10%，创历史新高，平均品位5.3%，销售锂精矿17.63万吨，同比增长33.1%，环比增长22%。2023财年锂精矿产量合计62.01万吨，同比增长64%，达到产量指引60-62万吨的上限，销量合计60.75万吨，同比增长68%。图13：2023Q2锂精矿产销创历史新高200,000生产量（干吨）销售量（干吨）180,000160,000140,000120,000100,00080,00060,00040,00020,000020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：PilbaraMinerals，民生证券研究院售价环比下降33%，生产成本环比下降15%。（1）售价：2023Q2Pilbara锂精矿平均销售价格为3256美元/吨（SC5.3CIF中国），折合3714美元/吨（SC6.0CIF中国），环比下降33%。2023财年锂精矿平均售价5015美元/吨（SC6.0CIF中国）；（2）生产成本：2023Q2生产成本（FOB）稳定在628澳元/吨，生产成本（CIF中国）为976澳元/吨，环比下降15%，主要由于特许使用权费和运输费用下降。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告11行业深度研究/有色金属图14：2023Q2锂精矿售价、生产成本环比均下降销售价格（美元/干吨SC6CIF中国）生产成本（澳元/干吨CIF中国）7000600050004000300020001000020Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2资料来源：PilbaraMinerals，民生证券研究院P680扩建项目略有延期，P1000项目建设工作即将展开。2023Q2P680扩建项目的土建工程已完成，电力、管到建设按计划推进，公司预计初选设备按原计划于2023Q3试车、2023Q4满负荷运行，新的破碎和分选设备预计2024Q2（原计划2023Q4）试车，并在2024Q3产能爬坡。2023Q1公司通过对P1000扩建项目的最终决定，2023Q2公司按计划推进设备采购、土建招标等工作，投产后公司锂精矿产能将增至100万吨，公司预计2025Q1实现首批锂精矿出矿。图15：Pilbara锂精矿扩产规划图资料来源：PilbaraMinerals公司公告，民生证券研究院证券研究报告12与POSCO合作项目顺利推进，与Calix合作投资磷酸锂项目。（1）与POSCO本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属合资建设的4.3万吨氢氧化锂项目按计划推进，1号产线2.15万吨产能已完工35%，预计按原计划在2024Q1开始调试，2号产线2.15万吨产能已完工65%以上，预计2023Q4开始调试。（2）2023年8月，公司与Calix做出最终决定，合作建设中游示范项目，项目满产后年产磷酸锂约3000吨。图16：公司与POSCO合作建设的氢氧化锂冶炼厂资料来源：PilbaraMinerals公司公告，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告13行业深度研究/有色金属6MtCattlin：产量超指引上限，成本下行23Q2锂精矿产销环比大幅增加，2023财年产量超指引上限。（1）产销：2023Q2锂回收率提升至67%，环比增长7pct，同比增长25pct，锂精矿平均品位为5.3%，较上季度持平，产销量分别为5.81万吨、4.68万吨，环比分别增长49.2%和117.1%，同比分别增长133.7%和23.7%；2023财年锂精矿产销合计13.1万吨、10.53万吨，超过产量指引11.4-12.4万吨的上限。锂回收率及产量提升，带动生产成本环比下行。23Q2锂精矿销售均价4297美元/干吨CIF，折SC6为4800美元/干吨CIF，环比下降24.6%。由于锂回收率提升和产量增加，2023Q2现金成本为830美元/吨FOB，环比下降19.7%。2023财年锂精矿平均现金成本为909美元/吨FOB，低于公司指引的950美元/吨。图17：2023Q2锂精矿产销环比大幅增加图18：2023Q2锂精矿生产成本环比下降资料来源：Allkem公司公告，民生证券研究院资料来源：Allkem公司公告，民生证券研究院2024财年指引：（1）产量：2024财年MtCattlin锂精矿产量指引为21-23万吨，按中值计算，同比增长67.9%；（2）成本：现金成本指引为850美元/吨，同比下降10.5%。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告14行业深度研究/有色金属7Finniss：爬坡顺利，产销环比大幅增加Finniss首批锂精矿2023年4月发往中国，2023Q2生产成本大幅下降。（1）产销：2023年2月，Finniss生产出首批锂精矿，2023Q2产线爬坡顺利，生产锂精矿1.47万吨，环比增长309%，2023财年合计生产锂精矿1.83万吨。2023年4月，首批5500吨锂精矿发往中国，2023年7月，第二批13100吨锂精矿发往中国，2023Q2锂精矿销量5423吨。（2）成本：2023Q2锂精矿C1现金成本902澳元/吨（FOB），环比下降58.8%，包含权益金的C1现金成本为1416澳元/吨，环比下降39.0%。表1：Finniss锂精矿产销及生产成本2023Q22023财年2024财年指引2023Q1锂精矿产量（吨）3589146851827480000-90000锂矿石原矿运输量（吨）14774-锂精矿运输量（吨）-542390000-100000C1现金成本（澳元/吨，FOB）218890212301165-1250C1现金成本+权益金（澳元/吨，FOB）23231416资料来源：CoreLithium公司公告，民生证券研究院2024财年指引：（1）产销：锂精矿产量8万吨-9万吨，按中值计算，同比增加365.1%，销量9万吨-10万吨；（2）成本：C1现金成本1165-1250澳元/吨（FOB），同比变化不大。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告15行业深度研究/有色金属8Liontown：KathleenValley项目2024年年中投产，雅宝拟全资收购Liontown全资拥有两处锂项目，旗舰项目KathleenValley基础设施条件良好。Liontown全资拥有KathleenValley、Buldania两处锂矿项目，均位于西澳大利亚。公司2017年开始对旗舰项目KathleenValley开展勘探工作，2022年6月正式决定全面开发，项目拥有4个采矿证和1个采矿许可申请，附近多处金矿、镍矿山正在运营中，周边有高速公路、天然气管道、电网线路经过，基础设施条件良好。图19：Liontown两处锂矿项目均位于西澳大利亚图20：KathleenValley项目具体位置及周边基础设施资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院资源量&储量：（1）旗舰项目KathleenValley：资源量方面，项目含有锂、钽资源，矿石中氧化锂平均品位1.4%，锂资源量合计540万吨LCE，资源禀赋子啊澳洲锂矿中处于中游位置。储量方面，氧化锂平均品位1.34%，储量合计229.3万吨LCE，以地下矿为主。氧化钽含量120ppm，储量合计8247吨（；2）Buldania：矿石中氧化锂平均品位1.0%，锂资源量合计40万吨。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告16行业深度研究/有色金属表2：Liontown两处锂矿项目资源禀赋资源量储量项目资源矿石量Li2O品Ta2O5品资源量资源矿石量Li2O储量（万Ta2O5品Ta2O5类别（百万位位（万吨类别（百万品位吨LCE）位（吨）LCE）吨）（%）吨）（%）（ppm）地下矿（ppm）77992054065.4Kathleen探明资1.3145露天矿1.34219.7119Valley源量10940控制资271.41303.21.219.6142449源量1.3113推断资源量合计1561.413068.51.34229.31208247Buldania控制资9.11.0源量推断资5.91.0源量合计151.0资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院图21：KathleenValley项目资源禀赋在澳洲锂矿中处于中游位置资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院证券研究报告17产能及进度：KathleenValley项目2024年年中投产，2029年产能扩建至65.8万吨。KathleenValley项目设计寿命23年，前期采矿设计产能250万吨，第2-5年矿石出矿品位1.56%（Li2O）,锂回收79.5%，锂精矿产能51.1万吨（SC6），预计2024年年中投产，比预可研规划时间提前一年，爬坡期周期1年，2024年公司预计锂精矿产量约32.2万吨；公司计划2029年将KathleenValley项目采矿产能扩建至400万吨，锂精矿产能增至65.8万吨（SC6）。未来公司将本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属规划开发Buldania项目、继续寻找优质资源以增加锂精矿产量。资本开支：前期51.1万吨锂精矿产能资本开支4.73亿澳元，扩建至65.8万吨产能资本开支为0.66亿澳元，合计5.39亿澳元。表3：KathleenValley项目重要运营参数指标第2-5年第6-10年全生命周期矿石出矿品位1.341.301.5678.57865.860.8（Li2O，%）587539回收率（%）79.5SC6锂精矿产能51.1（万吨/年）副产品钽精矿产428能（吨/年）资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院图22：KathleenValley项目前10年锂精矿年产量、锂矿石品位指引资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院证券研究报告18本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属图23：Liontiwn锂产业长期发展规划资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院成本：全生命周期现金成本327美元/吨，成本优势凸显。KathleenValley投产第二年将从露天开采转入地下开采，抵扣副产品钽精矿的收益后，前10年SC6锂精矿现金成本（不包含权益金）为319美元/吨，完全成本452美元/吨。全生命周期内，SC6锂精矿现金成本（不包含权益金）为327美元/吨，生产成本在同行中具备优势。图24：KathleenValley项目现金成本构成指引（美元图25：KathleenValley项目完全成本及构成指引/吨，SC6）资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告19行业深度研究/有色金属图26：KathleenValley项目具备成本优势资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院图27：根据Roskill对锂精矿价格的预测，KathleenValley项目可研中锂精矿平均销售价格假设为1392美元/吨（SC6，FOB）资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院证券研究报告20锂精矿包销客户：未来5年锂精矿产量已基本被客户锁定。2022年1月，Liontown与韩国LG签署供货协议，2024年开始，每年供应15万吨锂精矿，未来5年合计供应锂精矿70万吨；2022年2月，Liontown与特斯拉签署5年供货协议，2024年开始向特斯拉供应10万吨锂精矿，随后几年每年供货增至15万吨；2022年6月，Liontown与福特汽车签署5年供货协议，2024年开始每年向福特供应不超过15万吨锂精矿。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属图28：2022年Liontown先后与LG、特斯拉、福特签署5年供货协议资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院产业链延伸战略：远期规划8.6万吨氢氧化锂产能，首条产线2029年投产。为提高产品附加值，Liontown计划向下游产业链延伸，利用KathleenVally生产的锂精矿加工生产氢氧化锂。Liontown规划建设3条氢氧化锂产线，每条产线产能2.88万吨，首条产线预计2027年开始建设，2029年投产，第二、三条产线2033年投产。公司预计锂精矿消耗比例为6.6：1，三条产线全部投产后产能合计8.6万吨，预计消耗自有锂精矿57万吨，剩余锂精矿将继续销售给包销客户。同时，Liontown与日本住友集团签署协议，计划利用KathleenVally的锂精矿或在西澳生产的硫酸锂在日本生产氢氧化锂，项目可研正在进行中。图29：KathleenValley项目远期规划8.6万吨氢氧化锂产能资料来源：LiontownResources公司公告，民生证券研究院证券研究报告21雅宝第四次报价，拟全资收购Liontown。并购历史：2023年3月，美国雅宝拟以55亿澳元（258亿人民币）收购Liontown所有股份，Lionwown认为公司估值被低估，所以拒绝收购要约。在此之前，Liontown已先后两次拒绝雅宝提出的2.2澳元/股、2.35澳元/股的报价。2023年9月4日，Liontown发布公告，本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明行业深度研究/有色金属同意锂矿巨头雅宝以3澳元/股、合计66亿澳元（310亿人民币）收购公司所有股份的报价。尽调通过、约束性协议签署后，美国雅宝将把Liontown收入囊中。资源为王，抢锂热度仍旧不减。交易对价比较：2023年尽管锂盐价格快速下跌，但锂矿拍卖、并购热度不减，拍卖升值率屡创新高。Liontown主要资产是旗下的两处锂项目，锂资源量合计580万吨LCE，对比2023年国内竞争激烈的主要锂矿拍卖项目，雅宝并购Liontown的单吨锂资源对价为5310元/吨LCE，低于宁德时代竞拍斯诺威项目的8886元/吨，高于大中矿业竞拍加达锂矿的3505元/吨。在锂价下跌趋势下，高价并购凸显出资源端的溢价。图30：2023年主要锂矿并购项目交易对价比较资料来源：各公司公告，民生证券研究院，注：大中矿业竞拍的加达锂矿资源量取公告的92-148万吨LCE的中值本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告22行业深度研究/有色金属9投资建议中国锂需求增速放缓，澳洲、南美等扩建、绿地项目虽有部分延期，但陆续投产，供给端持续放量，而需求端国内新能源汽车回暖不及预期，“金九银十”排产未见明显好转，需求旺季预期落空，2023锂行业供给逐渐走向过剩。在锂价下跌趋势下，生产成本的重要性大幅提升，我们建议重点关注具有成本优势+产量弹性的标的。重点推荐：永兴材料、中矿资源。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告23行业深度研究/有色金属10风险提示1）电动车销量不及预期。电动车销量增速不及预期可能导致锂需求不及预期，进而导致供应过剩、锂价超预期下跌，上游产业盈利将大幅下降。2）锂供给超预期释放。澳洲、南美在建多处扩建、绿地项目，若供给端超预期释放，将导致锂价格大幅下跌，进而影响上游企业盈利能力。3）海外地缘政治风险。国内锂资源稀缺，导致国内公司出海在津巴布韦、澳洲等国家布局锂项目，若海外发生地缘政治冲突影响矿山运营，将拖累公司业绩。本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告24行业深度研究/有色金属插图目录图1：2023Q2澳洲主要锂矿生产商合计产销量环比增加9.8%和16.5%.................................................................................3图2：2023Q2澳洲锂精矿售价普遍环比下滑..................................................................................................................................4图3：2023Q2主要澳矿企业生产成本环比下降..............................................................................................................................4图4：2023Q2Greenbushes锂精矿产销再创新高........................................................................................................................5图5：Greenbushes锂精矿扩产规划.................................................................................................................................................5图6：2023Q2锂精矿售价降至5431美元/吨.................................................................................................................................6图7：2023Q2不含权益金生产成本环比增4%（澳元/吨）........................................................................................................6图8：Greenbushes锂矿经营情况汇总（100%权益）.................................................................................................................6图9：2023Q2MtMarion产销量环比基本持平............................................................................................................................7图10：2023Q2公司锂精矿售价降至2589美元/吨......................................................................................................................8图11：2023Q2Wodgina销量环比-25%.......................................................................................................................................9图12：MRL锂精矿扩产规划.............................................................................................................................................................10图13：2023Q2锂精矿产销创历史新高..........................................................................................................................................11图14：2023Q2锂精矿售价、生产成本环比均下降.....................................................................................................................12图15：Pilbara锂精矿扩产规划图.....................................................................................................................................................12图16：公司与POSCO合作建设的氢氧化锂冶炼厂.....................................................................................................................13图17：2023Q2锂精矿产销环比大幅增加......................................................................................................................................14图18：2023Q2锂精矿生产成本环比下降......................................................................................................................................14图19：Liontown两处锂矿项目均位于西澳大利亚.......................................................................................................................16图20：KathleenValley项目具体位置及周边基础设施...............................................................................................................16图21：KathleenValley项目资源禀赋在澳洲锂矿中处于中游位置..........................................................................................17图22：KathleenValley项目前10年锂精矿年产量、锂矿石品位指引...................................................................................18图23：Liontiwn锂产业长期发展规划.............................................................................................................................................19图24：KathleenValley项目现金成本构成指引（美元/吨，SC6）.........................................................................................19图25：KathleenValley项目完全成本及构成指引.......................................................................................................................19图26：KathleenValley项目具备成本优势....................................................................................................................................20图27：根据Roskill对锂精矿价格的预测，KathleenValley项目可研中锂精矿平均销售价格假设为1392美元/吨（SC6，FOB）........................................................................................................................................................................................................20图28：2022年Liontown先后与LG、特斯拉、福特签署5年供货协议...............................................................................21图29：KathleenValley项目远期规划8.6万吨氢氧化锂产能...................................................................................................21图30：2023年主要锂矿并购项目交易对价比较...........................................................................................................................22表格目录重点公司盈利预测、估值与评级............................................................................................................................................................1表1：Finniss锂精矿产销及生产成本...............................................................................................................................................15表2：Liontown两处锂矿项目资源禀赋..........................................................................................................................................17表3：KathleenValley项目重要运营参数......................................................................................................................................18本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告25行业深度研究/有色金属分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。评级说明评级说明投资建议评级标准推荐相对基准指数涨幅15%以上谨慎推荐相对基准指数涨幅5%～15%之间以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业公司评级中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其行业评级回避相对基准指数跌幅5%以上中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三推荐相对基准指数涨幅5%以上板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指中性相对基准指数涨幅-5%～5%之间数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普回避相对基准指数跌幅5%以上500指数为基准。免责声明民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该机构以交易本报告提及的证券或要求获悉更详细的信息。本报告不构成本公司向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议。本公司不会因任何机构或个人从其他机构获得本报告而将其视为本公司客户。本报告的版权仅归本公司所有，未经书面许可，任何机构或个人不得以任何形式、任何目的进行翻版、转载、发表、篡改或引用。所有在本报告中使用的商标、服务标识及标记，除非另有说明，均为本公司的商标、服务标识及标记。本公司版权所有并保留一切权利。民生证券研究院：上海：上海市浦东新区浦明路8号财富金融广场1幢5F；200120北京：北京市东城区建国门内大街28号民生金融中心A座18层；100005深圳：广东省深圳市福田区益田路6001号太平金融大厦32层05单元；518026本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明证券研究报告26