[Table_MainInfo]行业研究/机械工业/新能源板块证券研究报告行业专题报告2023年10月01日风电行业2023H1总结：锻铸件、塔筒及海缆业绩突出，Q3海风项目加速推进[Table_Summary]投资要点：2023Q2及2023H1，锻铸件、塔筒和海缆三个子版块业绩表现突出。（1）2023Q2，锻铸件、海缆和风塔子版块是风电产业链中业绩同比增长的3个环节，盈利修复较为迅速和显著。我们认为塔筒和锻铸件的交付是风电吊装并网的前端工序，这两个环节在二季度的良好表现说明了2023年Q2-Q3风电装机的旺盛需求。（2）2023年上半年，铸锻件、塔筒、海缆依旧是三个利润增长的子版块。其中具体公司中，日月股份（+184.57%）、银星能源（+118.45%）、江苏新能（+110.91%）、金雷股份（+70.09%）、通裕重工（+65.08%）、大金重工（+55.06%）、广大特材（+48.63%）、亨通光电（+45.27%）、时代新材（+43.41%）、恒润股份（+30.10%）、中环海陆（+25.11%）、东方电缆（+18.08%）、泰胜风能（+17.93%）、海锅股份（+9.14%）、中天科技（+7.15%）、天能重工（4.10%）。风机价格稳定，三季度旺季到来，零部件有望进一步提升盈利能力。（1）招标：2023年1-6月，国内公开招标市场新增招标量47.3GW，同比下降7.4%。陆上新增招标量41.5GW，同比-1.2%，海上新增招标量5.8GW，同比-36.5%。（2）中标价：2023年3月陆上风机价格或已见底，海上风机价格略有下降。（3）风电原材料价格较年初下降，叠加三季度旺季到来，零部件有望进一步提升盈利能力。我们认为，大宗价格下行，由于风电产业链中的锻铸件、叶片、齿轮箱、轴承等一般实行年度定价，塔筒虽然一单一议价，但存在签合同到备料期的时间差，故原材料的降价有望增厚锻铸件、轴承、齿轮箱、塔筒的利润空间。此外，随着Q3吊装旺季的到来，海风核准及交付均在加速推进，产能利用率提升也有望提高零部件厂商的盈利能力。海风景气度可持续，重点关注管桩、海缆、铸锻件等环节。（1）我们认为随着海风审批的加速，以及十四五最后2年的收官时间到来，旺盛的海风吊装需求有望在2023下半年拉开序幕，并在2024-2025年集中释放。2021/2022年国内海风装机分别14.48GW/5.16GW，我们预期23/24/25年国内海风装机6-7/10-12/18-20gw，按最小值算增速分别为16%、67%、80%。按最小值算十四五总装机量也才53.64GW，按最大值算十四五总装机量为58.64GW，基本符合各省十四五海风规划量，未来2年国内海风行业或将持续高景气。（2）除国内外，海外海风市场也预计在十五五迎来快速增长。而在海风细分环节中，①海外管桩供应缺口长期存在，出口市场正在逐步打开。且管桩是海风吊装的前端环节，对需求的反应更为及时和快速。大金重工23H1海外业务收入占比同比升14pct至44%，海外业务毛利率也同比大幅提升20.61pct至27.14%，验证了管桩出口的超额利润空间。②此外，海缆出口也正在起步，有望在2025年后起量，将为国内海缆厂提供更大的空间。（3）铸锻件：锻铸件环节23H1盈利能力修复最为显著，我们认为主要是由于陆风占比较高，23H1陆风装机同比增速大于海风，故该环节量利齐升更为显著。建议关注：泰胜风能、海力风电、大金重工、东方电缆、中天科技、亨通光电、日月股份、金雷股份、金盘科技、天能重工、起帆电缆、五洲新春、长盛轴承、盘古智能、时代新材，中材科技、运达股份、三一重能、明阳智能、金风科技。风险提示。行业政策波动风险；竞争加剧风险；海上风电装机不及预期风险；大宗商品原材料价格波动风险。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业2目录1.风电2023年中报及2023年二季报总结...........................................................................51.1基本经营情况............................................................................................................51.2期间费用率控制稳定..............................................................................................101.3行业营运能力分析..................................................................................................121.4经营性现金流情况分析..........................................................................................132.投资策略：批量海风项目开工在即，Q3零部件或继续量利齐升................................143.风险提示.............................................................................................................................17请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业3图目录图1风机单季度经营情况...................................................................................................9图2风塔单季度经营情况...................................................................................................9图3锻铸件单季度经营情况................................................................................................9图4轴承单季度经营情况...................................................................................................9图5海缆单季度经营情况...................................................................................................9图6电站单季度经营情况...................................................................................................9图7叶片单季度经营情况.................................................................................................10图8风电整体单季度经营情况..........................................................................................10图9风电板块费用率变化情况..........................................................................................10图10风电板块各环节23Q2费用率情况...........................................................................11图11风机单季度期间费用率情况......................................................................................11图12风塔单季度期间费用率情况......................................................................................11图13锻铸件单季度期间费用率情况..................................................................................11图14轴承单季度期间费用率情况......................................................................................11图15海缆单季度期间费用率情况......................................................................................12图16叶片单季度期间费用率情况......................................................................................12图17中国风电季度新增并网容量（万kw）....................................................................14图18中国风电公开招标量（GW）....................................................................................15图19陆上风机含塔筒价格或已见底..................................................................................15图20陆上风机不含塔筒价格或已见底..............................................................................15图21生铁废钢价格走势（元/吨）....................................................................................16图22国产碳纤维价格持续下降（元/kg）........................................................................16请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业4表目录表1风电板块2023年中报经营情况对比..........................................................................6表2风电板块2023年二季度经营情况对比......................................................................8表3风电板块存货周转、应收账款周转情况..................................................................13表4风电板块经营性现金流净额（百万元）..................................................................14请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业51.风电2023年中报及2023年二季报总结1.1基本经营情况综述：2023年二季度归母净利润同比增长的子版块与公司主要有：塔筒（大金重工）、锻铸件（日月股份、通裕重工、金雷股份）、海缆（亨通光电、东方电缆、中天科技）、叶片（时代新材）、电站（银星能源）。我们选取26家风电行业上市公司，并分为风机、风塔、叶片、轴承、锻铸件、海缆、电站7大板块进行分析。（1）2023年上半年整体情况：2023年上半年风电行业实现营业收入1445.69亿元，同比增长6.56%；实现归母净利润156.14亿元，同比下降12.90%；综合毛利率23.84%，同比下降1.71个百分点；综合归母净利率10.80%，同比下降2.41个百分点。各子行业中，铸锻件、塔筒、海缆是三个利润增长的子版块。各具体公司中，2023年上半年归母净利润出现增长的有日月股份（+184.57%）、银星能源（+118.45%）、江苏新能（+10.91%）、金雷股份（+70.09%）、通裕重工（+65.08%）、大金重工（+55.06%）、广大特材（+48.63%）、亨通光电（+45.27%）、时代新材（+43.41%）、恒润股份（+30.10%）、中环海陆（+25.11%）、东方电缆（+18.08%）、泰胜风能（+17.93%）、海锅股份（+9.14%）、中天科技（+7.15%）、天能重工（4.10%）。分板块来看：①风机营业收入同比-2.87%，归母净利润同比-55.95%，毛利率同比-6.72pct，归母净利率同比-6.76pct；②风塔营业收入同比+39.49%，归母净利润同比+46.48%，毛利率同比+3.90pct，归母净利率同比+0.56pct；③叶片营业收入同比+20.78%，归母净利润同比-20.78%，毛利率同比+0.10pct，归母净利率同比-4.06pct；④轴承营业收入同比-3.79%，归母净利润同比-58.47%，毛利率同比-5.38pct，归母净利率同比-10.91pct；⑤锻铸件营业收入同比+8.10%，归母净利润同比+68.82%，毛利率同比+5.64pct，归母净利率同比+3.13pct；⑥海缆营业收入同比+2.18%，归母净利润同比+19.15%，毛利率同比-0.18pct，归母净利率同比+1.16pct；⑦电站营业收入同比+10.60%，归母净利润同比-8.13%，毛利率同比-5.66pct，归母净利率同比-6.61pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业6表1风电板块2023年中报经营情况对比营业收入（百万元，%）毛利率（%，百分点）归母净利润（百万元，%）归母净利润率（%，百分点）证券代码证券简称20222023中同比20222023同比20222023同比20222023同比中报中报变动中报报增长中报中报增长中报中报变动风机002202.SZ金风科技166631900114.0325.1417.27-7.8719201251-34.8211.526.59-4.9425.6518.36-7.292448654-73.2817.19601615.SH明阳智能1423810559-25.8419.0116.91-2.10148-49.754.366.19-11.0024.2317.51-6.72295-55.9512.38300772.SZ运达股份677670353.82466320542.11-2.25合计合计3767736595-2.875.61-6.76风塔300129.SZ泰胜风能1278167030.6416.2118.992.7810011817.937.857.09-0.7611.8615.333.48-29.1429.2812.99-16.29301115.SZ海力风电650103859.6712.6423.9611.3219013555.067.7113.2326.8528.621.775.51002487.SZ大金重工22802061-9.5818.5722.473.901762734.109.739.21-0.5246.4811.2411.800.56300569.SZ天能重工121813399.95118123合计合计74671041639.498391229叶片002080.SZ中材科技99201237924.7928.5025.35-3.1518711392-25.6218.8611.24-7.6211.1315.294.1714120343.411.982.470.48600458.SH时代新材7134821915.2121.2321.340.101594-20.787.74-4.06201311.80合计合计170542059820.78轴承300850.SZ新强联12621215-3.7931.3125.93-5.38242101-58.4719.218.29-10.9131.3125.93-5.388.29-10.91合计合计12621215-3.79242101-58.4719.21锻铸件603218.SH日月股份2040239717.469.4721.5712.10102291184.575.0212.157.1427.2135.498.276.75300443.SZ金雷股份64179824.4413.9920.166.1811820170.0918.4025.152.5521.0324.733.70-0.02300185.SZ通裕重工28772860-0.6116.4316.990.5611118365.083.856.400.5211.6614.202.541.29601218.SH吉鑫科技732567-22.548.68-0.336953-22.719.459.431.1812.838.350.18-0.29688186.SH广大特材1578205330.1314.3113.015.64588648.633.654.173.1319.94603985.SH恒润股份8118464.32435530.105.246.53301040.SZ中环海陆485348-28.3481025.111.582.75301063.SZ海锅股份59067614.6435399.146.005.71合计合计9754105448.1054491868.825.578.70海缆603606.SH东方电缆38593688-4.4423.6628.624.9652261718.0813.5316.723.19600522.SH中天科技20042201430.5119.1317.22-1.91182419547.159.109.700.60600487.SH亨通光电22106231774.8516.2316.850.62860124945.273.895.391.50合计合计46007470082.1818.1217.94-0.183206382119.156.978.131.16电站601016.SH节能风电26792670-0.3462.8656.64-6.231007888-11.7837.5933.27-4.3130.7038.728.0271155118.4512.7621.268.50000862.SZ银星能源55572831.1555.3156.110.8030533828.0931.012.9365.4558.82-6.63451710.9141.5332.96-8.57603693.SH江苏新能108710910.4563.1957.53-5.6650375898-10.3339.0332.42-6.6125.5523.84-1.71642015614-8.1313.2110.80-2.41600905.SH三峡能源121291370412.9817927-12.90合计合计164501819310.60全部合计1356721445696.56资料来源：Wind，HTI（2）2023年Q2单季度情况：2023年2季度风电行业实现营业收入854.96亿元，同比增长15.44%；实现归母净利润85.32亿元，同比下降4.78%；综合毛利率22.76%，同比下降1.91个百分点；综合归母净利率9.98%，同比下降2.12个百分点。分板块来看：①风机营业收入同比+19.63%，归母净利润同比-48.25%，毛利率同比-7.36pct，归母净利率同比-5.13pct；②风塔营业收入同比+37.01%，归母净利润同比+23.07%，毛利率同比+3.00pct，归母净利率同比-1.30pct；③叶片营业收入同比+43.50%，归母净利润同比-11.12%，毛利率同比-0.86pct，归母净利率同比-5.32pct；④轴承营业收入同比+14.55%，归母净利润同比-61.06%，毛利率同比-2.91pct，归母净利率同比-15.45pct；请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业7⑤锻铸件营业收入同比+7.07%，归母净利润同比+56.25%，毛利率同比+5.06pct，归母净利率同比+2.64pct；⑥海缆营业收入同比+3.44%，归母净利润同比+53.12%，毛利率同比+1.06pct，归母净利率同比+2.95pct；⑦电站营业收入同比+6.45%，归母净利润同比-13.44%，毛利率同比-5.04pct，归母净利率同比-7.07pct。综上所述，2023年以来，不同于其他环节，锻铸件、风塔和海缆归母净利润是同比表现最好子环节。单看二季度，锻铸件依旧表现最为突出，利润同比增速与盈利能力的修复都领先于其他子版块。（1）2023年风电装机需求旺盛，2023年H1并网量同比2022年H1提升77.7%，海风并网量1.1GW，同比+25%。我们推测，锻铸件环节由于陆风占比较高，故量利齐升更为显著，风塔和海缆板块有望进一步受益于未来海风的起量。风机企业今年业绩体现的是前期竞争加剧的结果，价格处于较低水平，毛利率也出现了明显下降。但我们认为，风机毛利率有望随着陆风价格企稳迎来拐点。叶片两家企业出现方向相反的利润增幅，我们认为中材科技的利润下降可能与其他业务相关。23H1的叶片原材料的价格同比降幅是最大的，单看中材科技风电叶片业务，23H1毛利率已出现明显提升。制造环节的公司中表现突出的有日月股份、时代新材以及亨通光电，以上4家公司业绩表现超越子行业。（2）从2023年二季度来看，锻铸件、海缆和风塔子版块是风电产业链中业绩同比增长的3个环节，盈利修复更为迅速和显著。我们认为塔筒和锻铸件的交付是风电吊装并网的前端工序，这两个环节在二季度的良好表现说明了2023年Q2-Q3风电装机的旺盛需求。从盈利能力来看，海缆净利率同比增长最明显，其次是锻铸件。风塔和叶片毛利率虽同比增长，但净利率同比下降。具体公司中表现突出的有日月股份、大金重工、亨通光电、通裕重工，以上5家公司业绩表现相对突出，归母净利润同比增速均在50%以上。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业8表2风电板块2023年二季度经营情况对比营业收入（百万元，%）毛利率（%）归母净利润（百万元，%）归母净利润率（%）同比证券代码证券简称2Q22同比2Q222Q23同比2Q222Q23同比2Q23增长变动增长2Q222Q23变动风机002202.SZ金风科技102801343630.7024.2913.97-10.3265517-97.466.370.12-6.2424.8120.09-4.72-15.3014.6211.23-3.39601615.SH明阳智能7112784010.2319.6617.13-2.531039880-59.335.45-3.3523.7116.35-7.36-48.259.052.10-5.13300772.SZ运达股份336235535.67183753.91合计合计207542482919.631877972风塔泰胜风能72186520.0017.1316.07-1.053828-26.875.263.21-2.05300129.SZ海力风电4975378.0813.4515.201.74-58.8525.839.83-16.00301155.SZ大金重工1346120612.0527.4715.431285374.3116.40002487.SZ天能重工782830-10.3728.0927.65-0.44-24.688.438.357.97300569.SZ合计466063856.1219.1122.113.0011419823.0711.7611.44-3.41合计37.0112.73-1.309269593730叶片中材科技5259812454.5027.3323.91-3.421137973-14.4021.6211.98-9.64002080.SZ时代新材3333420526.159.5516.216.66649446.951.922.240.32600458.SH合计85921232943.5020.4321.290.861068-11.128.66-5.32合计120113.98轴承新强联61870814.5528.0625.16-2.9114556-61.0623.407.96-15.45合计2825-323300850.SZ6187081514556-618-15合计锻铸件日月股份1059132425.0110.1622.5212.3743160273.194.0412.078.03603218.SH金雷股份3513612.7027.4436.749.3020.4727.867.39300443.SZ通裕重工-6.4013.9321.267.337210139.773.846.772.93300185.SZ吉鑫科技1531143323.2526.443.1911.0513.062.01601218.SH广大特材396331-16.4517.5214.40-3.12599764.914.021.11-2.91688186.SH恒润股份91530.0511.8714.152.286.806.30-0.50603985.SH中环海陆4391190-5.873.254.401.154443-1.23-4.342.997.32301040.SZ海锅股份217414-15.8213.7213.820.108.196.92-1.26301063.SZ合计32818313.4114.7819.845.063713-64.205.768.402.64合计523737256077.073026-12.83-95-157.942726-4.1030147156.25海缆东方电缆2043225010.1220.5827.136.5624436147.9511.9316.034.10中天科技107521186810.38809118646.73603606.SH亨通光电1275412310-3.4815.8716.420.5551665.577.5210.002.48600522.SH合计2555026428156885453.12600487.SH3.4417.1717.760.5824024.056.942.89合计16.9017.951.066.149.092.95电站601016.SH节能风电14891398-6.1165.2958.21-7.07585487-16.7739.2934.83-4.4627142456.5334.8343.088.2645102123.8416.7723.987.21000862.SZ银星能源551537-2.6058.4855.02-3.4617716232.1530.18-1.988.0463.8458.84-4.9924662083-8.5838.8830.40-8.48603693.SH江苏新能634168516.4562.8457.80-5.0432732833-15.5337.8330.76-7.078652921015.4424.6722.76-1.9189608532-13.4412.10-2.12600905.SH三峡能源74063854969.98-4.78合计合计全部合计资料来源：Wind，HTI从Q2盈利能力变化来看，海缆、电站毛利率环比略有提升，其余各环节均有所下降。锻铸件、风塔和海缆毛利率同比提升明显。23Q2，风机毛利率16.35%，同比-7.36pct，环比-3.61pct；风塔毛利率22.11%，同比+3.00pct，环比-0.93pct；叶片毛利率21.29%，同比+0.86pct，环比-0.12pct；轴承毛利率25.16%，同比-2.91pct，环比-1.85pct；锻铸件毛利率19.84%，同比+5.06pct，环比-0.23pct；海缆毛利率17.95%，同比+1.06pct，环比+0.05pct；电站毛利率57.80%，同比-5.04pct，环比+0.54pct。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图1风机单季度经营情况行业研究·新能源板块行业9资料来源：Wind，HTI图2风塔单季度经营情况图3锻铸件单季度经营情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI图4轴承单季度经营情况图5海缆单季度经营情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI图6电站单季度经营情况资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图7叶片单季度经营情况行业研究·新能源板块行业10图8风电整体单季度经营情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI1.2期间费用率控制稳定23Q2风电行业期间费用率为11.17%，同比下降0.61个百分点、环比下降3.03个百分点。其中除销售费用率环比上升之外，管理、研发、财务费用率环比均有下降。同比来看，销售费用率同比持平，管理费用率同比+0.20pct，财务费用率同比-0.51pct，研发费用率同比-0.31pct。图9风电板块费用率变化情况资料来源：Wind，HTI分子板块来看，23Q2期间费用率最高的是电站板块，达到20.39%，主要是财务费用率明显高于其他子板块，达到14.27%。其余板块期间费用率从高到低依次是风机12.26%（同比-4.11pct，环比-9.90pct）、叶片11.10%（同比+1.55pct，环比-1.65pct）、轴承10.41%（同比+0.06pct，环比-2.15pct）、风塔8.48%（同比+2.21pct，环比-1.88pct）、锻铸件板块8.48%（同比+1.20pct，环比-1.17pct）、海缆8.22%（同比-1.02pct，环比-2.19pct）。具体来看，销售费用率方面，风机行业最高，为6.39%，其次为叶片3.00%、海缆2.28%、轴承1.16%、锻铸件0.71%、塔筒0.64%，电站销售费用率0%。管理费用率方面，电站最高，为6.02%，其他依次为叶片3.65%、锻铸件3.43%、塔筒3.25%、风机2.67%、轴承2.32%、海缆2.16%。财务费用率上，最高的是电站，高达14.27%，其他依次为塔筒2.77%、轴承2.46%、风机0.47%、叶片0.18%、锻铸件-0.03%、海缆-0.76%。研发费用率上，海缆最高4.55%，其余依次为轴承4.47%、锻铸件4.38%、叶片4.27%、风机2.72%、塔筒1.81%、电站0.11%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业11图10风电板块各环节23Q2费用率情况资料来源：Wind，HTI图12风塔单季度期间费用率情况图11风机单季度期间费用率情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI图13锻铸件单季度期间费用率情况图14轴承单季度期间费用率情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图15海缆单季度期间费用率情况行业研究·新能源板块行业12图16叶片单季度期间费用率情况资料来源：Wind，HTI资料来源：Wind，HTI1.3行业营运能力分析风电行业2023年二季度资产负债率为60.4%，环比有所上升。存货周转天数与应收账款周转天数分别为104天、183天；轴承存货周转天数为行业最多，其次锻铸件、风机和塔筒都较长，电站板块的存货周转天数短，但应收账款周转天数较长。叶片、锻铸件和海缆应收账款天数较短，其余零部件应收账款都较长。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业13表3风电板块存货周转、应收账款周转情况资产负债率（%）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23风机72.372.773.170.669.871.171.771.969.669.567.368.667.369.0塔筒54.558.257.356.254.755.953.748.746.449.451.649.548.451.0轴承47.957.945.154.654.357.841.343.946.046.052.156.958.157.0叶片60.762.063.261.862.564.662.961.862.562.062.555.054.156.7锻铸件46.647.043.438.334.837.133.836.138.341.942.342.142.041.3海缆53.652.151.350.149.451.151.146.246.247.846.943.944.845.1电站59.762.563.266.968.262.464.165.366.665.965.665.265.165.6风电季报61.462.562.562.262.261.361.461.161.161.360.760.059.560.4流动比率1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23风机1.01.01.01.01.01.01.01.01.01.01.11.11.11.1塔筒1.31.31.31.41.51.51.6.82.11.91.81.81.91.7轴承1.41.21.62.12.11.72.52.01.71.51.21.41.51.6叶片1.11.11.11.11.31.21.31.21.21.21.21.41.41.3锻铸件1.71.71.71.92.11.92.11.81.81.81.71.81.92.0海缆1.61.61.71.71.81.81.81.81.81.71.71.81.91.8电站1.21.31.30.81.01.61.41.01.21.21.21.01.21.2风电季报1.21.21.21.21.31.41.41.31.31.31.31.31.41.4速动比率1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23风机0.90.80.80.80.80.80.80.80.80.80.80.90.90.8塔筒0.90.90.91.01.11.11.11.51.61.51.41.51.51.4轴承1.10.91.21.81.71.42.31.81.51.31.01.21.11.1叶片0.80.90.90.91.00.91.00.91.01.00.91.21.11.0锻铸件1.21.31.31.51.61.51.61.41.31.31.31.41.41.5海缆1.21.31.31.41.41.41.51.51.51.41.51.61.61.6电站1.21.31.30.81.01.61.40.91.21.21.21.01.21.1风电季报1.01.01.01.01.11.11.11.01.11.11.11.11.21.1存货周转天数（天）1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23风机169105887517013911894150135132104242167塔筒286156146101203144133100230182162128192160轴承158102776086776993118108120122252212叶片9574726282737269747380668976锻铸件173144137123126126130128159156145140192184海缆8769696773635956705859556254电站1716161513131312121212111111风电季报120908374107948777106959582123104应收账款周转天数（天）风机1Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23塔筒221133113102200155136124200188185149318216轴承225124121104230139126127334257230197272220叶片1821008262828710195140129132129185154锻铸件91767058747274628075777219295海缆120102948690919393117110112110136131电站105878689100929392131120118106131120风电季报345351365362322343379366338342366346372388162123114108149131128123177167167147211183资料来源：Wind，HTI1.4经营性现金流情况分析23Q2风电板块单季度经营性现金流净额为+47.86亿元，环比由净流出转为净流入。具体来看，电站、叶片、风塔、锻铸件板块的经营性现金流净额为正，其余均为负，风机较为突出。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业14表4风电板块经营性现金流净额（百万元）经营现金流4Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q23158134267102503-59831043573011791-8899608-511818687-11103-2087风机11309-755219-1328176-16391303429622330-1414738-1966-2391721-17991745风塔22560130513303023-3311104-3943549131788306499-36-319-31138222-445-72-251叶片325424533125116117313170163405287-969-708136-37715281089-67293-104395-3501-1556112-1122-519轴承231515348311514031-2497943246730742479207613791019849334459-10261702268658382697258477165660-130135310518238369-115094786锻铸件119211203631217123-6170607025376101141423海缆6797电站3813合计26614资料来源：Wind，HTI2.投资策略：批量海风项目开工在即，Q3零部件或继续量利齐升根据国家能源局公布的数据，2023年7月国内风电新增并网3.32GW，同比+66.8%，环比-49.9%。23Q2风电并网12.59GW，同比+150%，环比+21%。截至2023年7月，国内风电累计装机容量达到392.91GW，1-7月新增并网26.31GW，同比+76.22%。图17中国风电季度新增并网容量（万kw）资料来源：国家能源局，HTI从招标情况看，2023年1-6月，国内公开招标市场新增招标量47.3GW，比去年同期下降了7.4%。陆上新增招标容量41.5GW，同比-1.2%，海上新增招标容量5.8GW，同比-36.5%。2023Q2，国内公开招标市场新增招标量20.8GW，同比-21.2%，环比-21.5%。陆上新增招标容量16.6GW，同比-26.9%，环比-33.3%，海上新增招标容量4.1GW，同比+10.7%，环比+149.4%。从交付情况看，今年二季度塔筒、叶片、海缆和锻铸件均出现了明显的收入与毛利率同比提升，反映了风电零部件行业的高景气度。我们预计今年装机陆上60-65GW，同比增长34.3%-45.5%，海上6-7GW，同比增长16.3%-35.7%。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业15图18中国风电公开招标量（GW）资料来源：金风科技2023年中报、2022年度、2020年度业绩演示材料，HTI从中标价格看，2023年3月陆上风机价格或已见底，海上风机价格略有下降。2023年以来，海上风机含塔筒价格大部分位于3200-3700元/kw。2023年运达股份、中车株洲、三一重能等陆上主流风机厂商正式切入海上风电市场，其中运达股份和中车株洲已成功获得海风订单。从两家的报价来看，略低于金风科技、远景能源、明阳智能的报价。其中运达股份以3.53元/w的含塔筒价格中标大连V项目，中车株洲以3.36元/w的含塔筒价格中标山东海卫半岛南U场址I标段。我们认为，从2023年初至今开标的4.76GW海风项目来看，新进入海风市场的主机厂报价有略微降低，但主流海风主机厂的报价依旧相对稳定。我们认为，短期来看，海上风电产业链的降价压力并不大，相关环节的毛利率有望随着需求和产能利用率的提振而明显修复。图19陆上风机含塔筒价格或已见底图20陆上风机不含塔筒价格或已见底资料来源：采招网，HTI资料来源：采招网，HTI风电原材料价格较年初下降，利好零部件提升盈利能力。2023年8月底，废钢2577元/吨，年涨跌幅-3.26%，周涨跌幅-0.78%；铸造生铁3424元/吨，年涨跌幅-9.94%，周涨跌幅0%；中厚板4089元/吨，年涨跌幅-2.69%，周涨跌幅-0.34%；轴承钢4997元/吨，年涨跌幅-6.25%，周涨跌幅0%；叶片方面，环氧树脂华南14200元/吨，年涨跌幅-6.58%，周涨跌幅-5.02%；碳纤维T300（12k）100元/kg，年涨跌幅-28.57%，周涨跌幅0%；T700（12k）160元/kg，年涨跌幅-30.43%，周涨跌幅0%。我们认为，大宗价格下行，由于风电产业链中的锻铸件、叶片、齿轮箱、轴承等一般实行年度定价，塔筒虽然一单一议价，但存在签合同到备料期的时间差，故原材料的降价有望增厚锻铸件、轴承、齿轮箱、塔筒的利润空间。随着Q3吊装旺季的到来，海风核准及交付均在加速推进，产能利用率提升也有望提高零部件的盈利能力。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明图21生铁废钢价格走势（元/吨）行业研究·新能源板块行业16图22国产碳纤维价格持续下降（元/kg）资料来源：百川，HTI资料来源：百川，HTI从2023年上半年的风电并网数据来看，陆上风电的装机恢复比海上风电的恢复更为显著和迅速。我们认为随着海风审批的加速，以及十四五最后2年的收官时间到来，旺盛的海风吊装需求有望在2023下半年拉开序幕，并在2024-2025年集中释放。短期来看，2022年国内海风招标14.7GW，2023年H1海风招标5.8GW，合计20.5GW。我们预计2023年吊装6-7GW，则2024年吊装需求至少还有13.5-14.5GW。长期来看，我们依旧聚焦海风市场的成长空间和发展前景。据统计，全国沿海省市的十四五规划要求新增吊装海风容量合计58GW及以上，21/22年国内海风装机分别14.48GW/5.16GW，预期23/24/25年国内海风装机6-7/10-12/18-20gw，按最小值算增速分别为16%、67%、80%。按最小值算十四五总装机量也才53.64GW，按最大值算十四五总装机量为58.64GW，基本符合各省十四五海风规划量，可见2024-2025年的海风高景气可持续。除国内外，海外海风市场也预计在十五五迎来快速增长。而在海风细分环节中，海外管桩供应缺口长期存在，出口市场正在逐步打开。且管桩是海风吊装的前端环节，对需求的反应更为及时和快速。大金重工23H1海外业务收入占比同比升14pct至44%，海外业务毛利率也同比大幅提升20.61pct至27.14%，验证了管桩出口的超额利润空间。此外，海缆出口也正在起步，有望在2025年后起量，将为国内海缆厂提供更大的空间。建议关注：管桩：泰胜风能、海力风电、大金重工、天能重工；海缆：东方电缆、中天科技、亨通光电、起帆电缆；锻铸件：日月股份、金雷股份；变压器：金盘科技；轴承及滚子：五洲新春、长盛轴承；润滑系统：盘古智能；叶片：时代新材，中材科技；风机：运达股份、三一重能、明阳智能、金风科技。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业173.风险提示（1）行业政策波动风险；（2）竞争加剧风险；（3）海上风电装机不及预期风险；（4）大宗商品原材料价格波动风险。请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明行业研究·新能源板块行业18APPENDIX1SummaryOutstandingperformancewasseeninSub-sectorsofForgings,TowerDrums,andMarineCablesin2023Q2andH1.(1)In2023Q2,thesesub-sectorshaveshownrapidprofitrecovery.ThegoodperformanceinQ2indicatesstrongwindpowerinstallationdemand.(2)InH12023,severalcompaniesshowedprofitgrowthlikeRYShares(+184.57%),Silverstar(+118.45%),JXEnergy(+110.91%),JLShares(+70.09%),TYHeavyIndustries(+65.08%),DJHeavyIndustries(+55.06%),GDSpecialMaterials(+48.63%),HTOptoelectronics(+45.27%),TimeNewMaterials(+43.41%),HRShares(+30.10%),CZHD(+25.11%),OFCable(+18.08%),TSWindPower(+17.93%),HGShares(+9.14%),ZTScience(+7.15%),TNHeavyIndustries(4.10%).Withwindturbinepricesstable,increaseddemandinQ3,andrawmaterialpricesdecliningsincethebeginningoftheyear,profitabilityofpartsisexpectedtoimprovefurther.Thepricedecreaseofrawmaterialsisexpectedtoincreaseprofitability.Theprosperityofoffshorewindcanbesustained,especiallyforimportantsectorsofpipepile,marinecable,andcastings.(1)Withtheprogressintheseawindapprovalandtheendofthe14thFive-YearPlan,weexpecttheincreasedseawinddemandinH22023.Thedomesticseawindinstallationwas14.48GW/5.16GWin2021/2022,ourpredictionfor23/24/25is6-7/10-12/18-20GWrespectively,agrowthof16%,67%,80%.Thefutureseesahighprosperitydomesticseawindindustry.(2)Overseamarketisexpectedtoexperiencerapidgrowthinthe15thFive-YearPlan.Especially,thepipepilesupplygapexistsintheoverseasmarketandtheexportmarketisgraduallyopeningup.Moreover,themarinecableexportisstartingandisexpectedtofurtherboostdomesticmanufacturers.(3)Forgings:thesignificantprofitrecoveryinH12023islargelyduetothehighratiooflandwind.Toppicks:TSWindPower,HLWindPower,DJHeavyIndustries,OFCable,ZTScience,HTOptoelectronics,RYShares,JLShares,JPTech,TNHeavyIndustries,QFCable,WZNewSpring,CSBearing,PGIntelligence,TimeNewMaterial,ZCScience,YDShares,SYHeavyEnergy,MYIntelligence,JFScience.RiskWarning:Industrypolicyrisks;intensifiedcompetitionrisks;failuretomeetexpectedoffshoreinstallationrisks;commodityrawmaterialpricefluctuationrisks.请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明[附Ta录bleA_PdPisEcNlaDimIXer]重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，吴杰，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,JieWu,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了603667.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof603667.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof603667.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.600522.CH,603667.CH及002202.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。600522.CH,603667.CHand002202.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.海通在过去的12个月中从002202.CH获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom002202.CH.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：评级分布RatingDistribution1海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.截至2023年6月30日海通国际股票研究评级分布中性弱于大市优于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.6%9.2%1.1%投资银行客户4.7%5.6%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.2HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofJun30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.6%9.2%1.1%IBclients4.7%5.6%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveorany3third-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterest4withrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICESExceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出5售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinterestthereinwithoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisan6ExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html7