1证券研究报告Ta行业研究行业专题研究Table_FirstTable_Summary锂行业专题研究澳洲锂辉石：未来仍将拉动全球锂供给提升，远期潜力需等待进一步勘探发掘投资要点：➢澳矿资源禀赋优异，2022年占全球锂辉石总供给的91%。根据美国USGS数据，2022年全球已探明锂储量为2,600万吨金属锂当量，其中澳洲储量为620万吨，占全球储量比高达23.8%；根据伍德麦肯兹数据，2022年锂辉石供给占全球锂资源供给总量48%，而澳洲锂辉石供给占全球锂辉石供给总量的91%。澳矿资源禀赋较好，较其他主要锂产区距离中国较近，因此在全球锂辉石成本曲线的最左端，具有较强的成本竞争优势。澳洲锂资源主要集中在西澳地区，此前多用来开采钽，因此基础设施完善，出海港口包括西北海岸的黑德兰港、位于西南部地区的珀斯港以及正南偏西部地区的偏港埃斯佩兰斯港。➢澳矿产业链可享受美国IRA法案补贴，但中企投资澳矿难度较高。澳洲是与美国具有自由贸易协定盟友，使用澳矿制取的电池的整车最高可享受7500美元的年度税收抵免额，目前澳矿+中国冶炼仍可给企业带来超额利润。但锂矿企业被明确认定为“影响澳洲国家安全的企业”，收购10%以上股权时需要经过外国投资审查委员会（FIRB）审核，近期助力BaldHill复产的中国背景企业进一步收购Alita股权遭到FIRB拒绝。同时澳矿商如MRL在本轮周期中赚取了大量现金流，正在积极参与到澳企收购中，中企收购澳洲矿企难度正在加大。➢在产项目未来仍将贡献主要澳洲锂供给。1）在产项目：澳洲目前主要在产项目包括Greenbush、MtMarion、Wodgina、Pilgangoora、MtCattlin、Finiss，BaldHill项目由于股权问题待定。2023年第二季度锂精矿实际产量为86.8万吨，同环比+36.1%/+9.7%，折合SC6精矿产量为79.8万吨，同环比+37.3%/+9%。2）在建项目：两大在建项目是澳洲剩余的两大资源禀赋最好的锂矿。MtHolland项目背后主要股东是智利盐湖提锂巨头SQM，KathleenValley项目拥有者LiontownResources虽然是锂行业新秀，但23年9月其同意了雅宝接近43亿美元的收购计划，雅宝的看好更加说明其投产确定性强。3）待开发项目：主要待开发项目分别为Manna、MarbleBar、Buldania、MtIda以及PioneerDome项目，相对于已经开发的锂资源项目，以上未开发的项目资源量和品位相对较差，其中确定性最强的是GlobalLithium旗下的Manna项目。➢投资建议：短中期看，一方面澳洲几大在产项目现有产能和在建及规划产能仍将在全球锂供给市场占据主要地位，并将拉动锂供给持续增长，另一方面，在建澳矿项目或将得到国际锂巨头赋能，资源禀赋和项目确定性强，丰富澳矿供给端多样性。长期看，前几轮周期所发掘出的优质锂项目基本处于开发状态，待开发项目普遍存在资源量和品位较低问题，未来需等待资源端进一步勘探。澳矿相关个股建议关注拥有澳矿高权益比的天齐锂业和赣锋锂业。➢风险提示：电动车需求持续低于预期；锂资源项目投产进度超预期；海外矿端挺价导致冶炼企业盈利持续承压。Table_FirstTable_ReportDate有色金属2023年09月21日Table_FirstTable_Rating强于大市(维持评级)Table_FirstTable_Chart一年内行业相对大盘走势1M6M绝对表现3.30%-8.39%相对表现（pct）3.1-0.9团队成员Table_FirstTable_Author分析师王保庆执业证书编号：S0210522090001邮箱：WBQ3918@hfzq.com.cnTable_FirstTable_ContacterTable_FirstTable_RelateReport相关报告【华福有色】锂产业链月度跟踪：7月锂供需继续双改善——20230827【华福有色】锂行业专题研究：2023Q2海外锂资源供给继续放量，H2非洲锂矿及美洲盐湖将继续拉动供给增加——20230810诚信专业发现价值请务必阅读报告末页的重要声明3,0005,0007,0009,000有色金属（申万)沪深300丨公司名称诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属正文目录1澳洲锂辉石：未来仍将拉动全球锂供给提升，远期潜力需等待进一步勘探发掘...11.1澳洲锂项目资源禀赋优异............................................11.2澳矿产业链仍可享受IRA法案补贴，但中企投资澳矿难度较高.............21.3澳洲在产项目拉动全球锂供给增长，在建项目落地确定性强...............42澳洲锂辉石项目梳理....................................................62.1在产项目在现在和未来仍将贡献主要澳洲锂供给........................62.1.1Greenbushes：148万吨化学级精矿产能处于达产状态....................62.1.2MtMarion：90万吨混合锂精矿产能爬坡在即..........................102.1.3Wodgina：采矿能力限制产能达产，24H1有望解决......................122.1.4Pilgangoora：扩产项目再延期......................................142.1.5MtCattlin：老矿逢春“再开花”.....................................162.1.6Finniss：近两财年难达设计产能....................................182.1.7BaldHill：股权问题或将影响项目复产..............................202.2国际锂巨头赋能两大在建项目，落地确定性强.........................222.2.1MtHolland：采选建设顺利，冶炼项目再延期.........................222.2.2KathleenValley：雅宝入局收购，项目确定性强......................232.3待开发项目资源禀赋和投资者实力较已开发项目较弱....................252.3.1Manna：等待最终投资决定下达，最快26年年底投产...................252.3.2MarbleBar：毗邻世界级锂项目.....................................282.3.3Buldania：Liontown第二个锂项目，短期开发可能性较低...............282.3.4Mtlda：传统金矿区发掘出锂资源...................................302.3.5PioneerDome：天齐收购该项目母公司失败...........................303投资建议............................................................324风险提示............................................................324.1电动车需求持续低于预期...........................................324.2锂资源项目投产进度超预期.........................................324.3海外矿端挺价导致冶炼企业盈利承压.................................32图表目录图表1：全球锂资源储量及澳洲储量占比（万吨）...............................1图表2：全球锂产量及澳矿产量占比（万吨）...................................1图表3：澳洲锂资源主要集中在西澳地区.......................................2图表4：澳洲资源禀赋较好的锂矿基本处于开发状态.............................2图表5：澳洲锂矿主要政策..................................................3图表6：澳洲在产锂辉石项目概况............................................4图表7：澳洲主要在建锂辉石项目概况........................................5图表8：澳洲待开发锂辉石项目概况..........................................5图表9：澳洲锂精矿实际产量（万吨）........................................6图表10：澳洲SC6锂精矿产量（万吨）.......................................6图表11：天齐享有泰利森锂精矿50%的包销权..................................7图表12：格林布什矿卫星地图...............................................7图表13：格林布什矿项目一览...............................................7图表14：格林布什矿资源概况...............................................8图表15：泰利森锂精矿项目进展概况（万吨）..................................8丨公司名称诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属图表16：Greenbushes项目锂精矿产量（万吨）................................9图表17：Greenbushes项目锂精矿销量（万）..................................9图表18：格林布什矿21Q3-23Q2单位COGS变动（澳元/吨锂精矿）................9图表19：澳洲MtMarion项目卫星地图......................................10图表20：澳洲MtMarion项目一览..........................................10图表21：澳洲MtMarion项目锂资源量一览表.................................11图表22：澳洲MtMarion项目产能概况......................................11图表23：MtMarion锂精矿生产情况（万吨）.................................12图表24：MtMarion锂精矿销售情况（万吨）.................................12图表25：澳洲Wodgina项目卫星地图........................................12图表26：澳洲Wodgina项目一览............................................12图表27：澳洲Wodgina项目锂资源概况.....................................13图表28：澳洲Wodgina项目产量、销量与销量品位（万吨）....................13图表29：澳洲Pilgangoora项目卫星地图....................................14图表30：澳洲Pilgangoora项目一览........................................14图表31：Pilgangoora锂辉石项目锂资源概况.................................15图表32：Pilgangoora锂辉石项目生产规划...................................15图表33：Pilgangoora项目精矿售价和成本（美元/吨）........................16图表34：澳洲MtCattlin项目卫星地图.....................................16图表35：澳洲MtCattlin项目一览.........................................16图表36：MtCattlin锂辉石项目锂资源概况..................................17图表37：MtCattlin项目收率和产量（万吨）................................18图表38：MtCattlin项目销量及品位（万吨）................................18图表39：Finniss锂辉石矿股权结构图.......................................18图表40：Finniss锂辉石矿紧邻亚洲最近港口.................................18图表41：Finniss锂辉石项目资源概况.......................................19图表42：Finniss锂辉石项目规划图.........................................19图表43：Finniss锂辉石项目产销情况.......................................20图表44：BaldHill项目卫星地图...........................................21图表45：BaldHill项目已于2018年建成投产................................21图表46：BaldHill锂钽矿项目资源概况.....................................21图表47：MtHolland项目股权结构图........................................22图表48：MtHolland项目卫星地图..........................................22图表49：MtHolland项目资源概况..........................................22图表50：KathleenValley项目卫星地图.....................................23图表51：KathleenValley项目布局规划.....................................23图表52：KathleenValley项目资源概况....................................24图表53：KathleenValley项目进展规划....................................25图表54：KathleenValley项目进展规划....................................25图表55：澳洲Manna项目卫星地图..........................................26图表56：澳洲Manna项目一览..............................................26图表57：澳洲Manna项目锂资源概况........................................26图表58：Manna项目开采加工计划...........................................27图表59：Manna项目进展规划...............................................27图表60：澳洲MarbleBar项目卫星地图.....................................28图表61：澳洲MarbleBar项目布局规划.....................................28图表62：MarbleBar项目锂资源概况........................................28丨公司名称诚信专业发现价值4请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属图表63：Buldania项目卫星地图............................................29图表64：Buldania项目一览................................................29图表65：澳洲Buldania项目锂资源概况.....................................29图表66：Mtlda项目布局规划..............................................30图表67：Mtlda项目一览..................................................30图表68：Mtlda项目锂资源概况............................................30图表69：PioneerDome卫星地图............................................31图表70：PioneerDome项目一览............................................31图表71：PioneerDome项目锂资源量一览表..................................31丨公司名称诚信专业发现价值1请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属1澳洲锂辉石：未来仍将拉动全球锂供给提升，远期潜力需等待进一步勘探发掘1.1澳洲锂项目资源禀赋优异全球锂资源集中分布于南美锂三角和澳洲。锂资源的勘探程度与下游需求增长高度相关，随着全球加大对锂资源开发力度，全球锂储量呈现出阶段性增长趋势。据美国地质调查局统计，2022年全球锂资源量接近9,800万吨金属量，全球已探明锂储量为2,600万吨金属锂当量，其中智利占比最大，占比达36%，其次为澳大利亚和阿根廷，占比分别为24%、10%。澳洲锂辉石占2022年锂辉石供给总量的91%。USGS表示澳矿占全球锂供给在2018年达到最高值61.9%，后续随着中国以及南美盐湖产能释放，占全球锂供给比在2022年降低至46.9%。同时根据伍德麦肯兹数据显示，2022年全球锂资源供给总量为75.7万吨LCE，较2021年供给总量增加28%，其中锂辉石供给占全球锂资源供给总量48%，主要来自于澳大利亚、中国、巴西和葡萄牙等国，澳大利亚锂辉石供给占2022年全球锂辉石供给总量的91%，占2022年全球锂资源供给总量的44%。澳洲资源禀赋优异的锂矿项目目前均处于开发状态。澳洲锂资源主要集中在西澳大利亚地区，其中资源禀赋较好的项目主要包括Greenbush、MtMarion、Wodgina、Pilgangoora、MtHolland和KathleenValley等项目，前四者目前均已得到充分开发并且稳定在产，后二者也将于24年开始贡献产能，因此澳洲主要资源禀赋较好的项目均处于开发状态，剩余待开发项目品位和资源量均相对较差。澳矿出海港口主要有三个，包括位于皮尔巴拉去西北海岸的黑德兰港、位于西南部地区的珀斯港以及中南偏西部地区的偏港埃斯佩兰斯港。图表1：全球锂资源储量及澳洲储量占比（万吨）图表2：全球锂产量及澳矿产量占比（万吨）数据来源：美国地质调查局，华福证券研究所数据来源：美国地质调查局，华福证券研究所丨公司名称诚信专业发现价值2请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属数据来源：Innovationnews，华福证券研究所数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所1.2澳矿产业链仍可享受IRA法案补贴，但中企投资澳矿难度较高澳洲矿产资源实行联邦和州领地分权管理。联邦与州政府在管理本国矿产资源勘探、开发方面不存在隶属关系。联邦政府主要负责海上石油立法、环境立法以及对外投资等采矿业政策协调与发展相关的立法、限制矿产出口等；各州和领地管理各自图表3：澳洲锂资源主要集中在西澳地区图表4：澳洲资源禀赋较好的锂矿基本处于开发状态丨公司名称诚信专业发现价值3请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属司法管辖区内的矿业活动，包括土地产权，监管矿山运营情况、矿山安全、环境、健康等，征缴权利金和税费。同时澳大利亚实行矿产资源所有权同地表所有权相分离的政策，对土地的所有权不代表对地下资源的拥有。锂作为能源转型的重要上游原材料，澳政府已经出台诸多相关法规支持其开发。作为传统矿业大国，澳大利亚政府在勘探、开发、环保等各个方面制定了相关法律政策，拥有最完善的法律法规体系，现有重要的法律体系包括《2023-2030年关键矿产战略》、《西澳EIS勘探奖励计划》、《环境保护和生物多样性保护法》等。依据澳洲最初的《矿业法》的规定，开发矿产所需的权证包含了准备期权证和矿权证两大类，其中前者包括采矿资格证和私有土地进入权证，后者包括预先评估权证，勘探许可权证，采矿权证，权益保留权和矿区综合使用权证。政策时间发布主体核心内容西澳EIS勘探奖励计划2017年西澳大利亚州政府勘探者可获得创新性钻探项目全部投资的一半补贴，多孔项目最多可获得18万澳元（之前为15万澳元）的补贴，一个或两个深孔项目可获得22万澳元（之前为20万澳元），普查者可获得4万澳元（之前为3万澳元）。2023-2030年关键矿产战略2023年6月联邦政府战略目标是通过加强国际合作伙伴关系创建关键矿产供应链；建设关键矿物加工主权能力；利用关键矿产资源和技术，维持其可再生能源超级大国的地位；从目前的陆上资源中挖掘更多价值。战略强调，澳大利亚需摆脱对矿石出口的传统依赖，发展其在浓缩、分离、精炼和冶炼等下游加工业务中的主权能力。为保证战略顺利实施，澳大利亚政府将通过2.25亿澳元的“探索未来”计划鼓励对新项目进行投资，挖掘地球科学数据和信息；通过1亿澳元的关键矿产开发计划，开发先进生产技术，破除市场障碍；通过20亿澳元的关键矿产基金，支持符合战略目标的项目。数据来源：自然资源部，华福证券研究所西澳特许权使用金抬升澳矿成本中枢，同时“逃税”风险一定程度上抑制了澳矿商降价力度。2019年10月，西澳政府宣布为鼓励锂矿下游加工和生产，将对初级锂矿产品氢氧化锂和碳酸锂征收5%的原材料权利金税率，该权利金税率修改是在1981年矿业管理规定的基础上建立的。特许权使用金与产品市场价格挂钩，参考历史均价，一方面抬升了澳矿成本曲线，如泰利森的格林布什矿特权费用已经超过其本身开采成本，因此近期针对马斯克敦促澳政府向生产商提供税收抵免后，澳政府表示已经开始讨论关于锂等关键矿产项目的税收减免问题。另一方面，由于牵扯到税务问题，在锂价下降时矿商很难大幅下调精矿售价，以避免“逃税”问题。澳洲FIRB成为中企入主澳洲项目的最大障碍。澳大利亚对外国投资实行国家利益审查制度，外资政策决策机构是联邦政府国库部下属的外国投资审查委员会（FIRB）。根据法律规定，海外实体在澳洲收购影响澳洲国家安全的企业10%及以上图表5：澳洲锂矿主要政策丨公司名称诚信专业发现价值4请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属股权时，需要通过FIRB的审核，其中锂矿企业被明确认定为“影响澳洲国家安全的企业”。中资企业直接收购澳洲项目的难度在加大，如2023年7月BaldHill项目复产背后的中国投资人进一步获取股权被FIRB拒绝，早前在2020年天华超净也宣布因预计该项申请难以获得澳大利亚外国投资审查委员会（FIRB）批准而撤回拟以1414万澳元认购澳大利亚AVZ增发股份的申请。澳矿+中国冶炼仍可享受美国IRA法案补贴。美国IRA法案对满足要求的车型最高可提供7500美元的年度税收抵免额，因此未来加入美国新能源车产业链享受高额补贴或将是锂盐厂发展趋势。澳洲是与美国具有自由贸易协定盟友，使用澳洲锂辉石并且加入美国电池产业链的企业可以享受超额收益，目前由于美国本土上游冶炼端建设缓慢，澳矿+中国冶炼的模式仍可享受IRA法案补贴。1.3澳洲在产项目拉动全球锂供给增长，在建项目落地确定性强澳洲在产项目在未来仍将是澳矿主要贡献者。澳洲目前主要在产项目为6个，包括Greenbush、MtMarion、Wodgina、Pilgangoora、MtCattlin、Finiss，BaldHill项目由于股权问题待定。Greenbushes和Pilgangoora项目均为在产成熟项目，产能大且生产成本较低，同时产能利用率已经增至较高水平，未来供给增量在2025年下半年；MtMarion此前饱受低品位矿石影响无法达产，随着新选矿厂投产预计老60万吨混合矿产能即将打满，改扩建90万吨混合精矿产能于24年开始放量；Wodgina项目二阶段回采开发和预剥离项目延期至24年上半年投产，现有产能完全释放或将于24年下半年开始进行；MtCattlin项目临近矿山寿命末期，即使进入核心矿区考虑到矿山寿命问题产量难有较大提升；Finiss项目虽已投产，但产能较小且产能利用率较低；BaldHill项目在中国投资者的帮助下于2022年复产，但因股权问题后续复产情况并不乐观。项目现有产能扩产规划Greenbushes现有锂精矿产能162万吨。技术级精矿产能14万吨，Q2产能利用率约60%；化学级精矿产能148万吨，产能利用率接近100%三期项目50万吨化学级精矿产能预计于2025年年中投产，进展符合预期；四期52万吨化学级精矿产能预计2025年开工，2027年建成MtMarion现有产能混合精矿产能60万吨，实际产能取决于高品位精矿投料比例，Q2为了24财年扩产使用了较多低品位接触矿，因此实际产量偏低改扩建90万吨（折合SC6精矿57-60万吨）项目在2023年Q2末完成选矿厂建设并开始调试设备，预计下半年开始贡献高品质精矿支撑产量扩张Wodgina现有75万吨SC6锂精矿产能，但因采矿能力不足无法达产二阶段回采开发和预剥离项目可支持75万吨SC6精矿产能充分释放，项目进展略有推迟因此预计2024年上半年投产Pilgangoora现有精矿产能约58万吨，由于实际精矿品位比规划要低，因此目前基本处于达产状态P680项目10万吨锂精矿产能新选矿设备预计将于2024Q2（原计划2023Q4）试运行，2024Q3（原计划2024Q2）进行产能爬坡；新增32万吨锂精矿产能的P1000项目投资决议已正式下达，预计在2025年Q1生产第一批矿石，并在2025年Q3末进行调试和投产后全面生产图表6：澳洲在产锂辉石项目概况丨公司名称诚信专业发现价值5请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属MtCattlin老矿接近枯竭，最大锂精矿产能对应约3万吨LCE。随着采矿进入核心地带，Q2收率达到67%，环比+7pct，达到七年来最大水平，产量仅比历史最高值低1万吨无扩产规划，目前公司重点为延长矿山寿命Finniss设计产能每年可生产17.3万吨5.8%锂精矿，但是由于原矿较少以及加工厂产能受限制，其FY24和FY25产量指引仅为设计产能一半无扩产计划，主要任务为使现有产能达产，同时进行BP33地下开采项目的开发计划,该项目有望成为Finniss锂项目第二个开发区域BaldHill初始设计产能15.5万吨精矿，2022年成功复产，但现在因股权问题复产过程并不顺利中国股东进一步收购股权被澳政府否决，MRL对其表达出收购兴趣，预计无扩产计划数据来源：各公司公告，华福证券研究所两大在建项目资源禀赋优异，巨头赋能下项目确定性强。澳洲两大在建项目分别是MtHolland和KathleenValley，也是澳洲剩余的两大资源禀赋最好的锂矿。MtHolland项目精矿品位高达1.57%，背后主要股东是智利盐湖提锂巨头SQM，尽管5万吨氢氧化锂项目因为疫情原因延期至2025年H1投产，但其38万吨SC5.5精矿产能将提前建设好并在冶炼厂建厂前开始销售；KathleenValley项目拥有者LiontownResources虽然是锂行业新秀，但23年9月其同意了雅宝接近43亿美元的收购计划，雅宝的看好更加说明其51.1万吨SC6精矿于2024年年中投产的确定性强，同时项目或将于23年Q4开始销售25-30万吨DSO。项目股东品位储量折合LCE（万吨）产能规划扩产规划MtHollandSQM/Wesfarmers1.57%325.6SC5.5精矿产能超过38万吨预计2024年上半年开始销售，氢氧化锂产能5万吨氢氧化锂预计2025年投产上半年-KathleenValleyLiontownResources1.34%227首期51.1万吨SC6精矿项目预计于2024年年中投产；计划2023年Q4开始销售DSO，预计在精矿产出前销售25-30万吨DSO二期规划在投产后第六年，即2029年公司将迅速扩大产能，届时项目原矿处理量、锂精矿产能将分别增至400万吨/年、65.8万吨/年，同时根据市场情况决定是否生产下游锂盐产品，项目经济潜力有望充分释放数据来源：各公司公告，华福证券研究所澳矿主要未开发项目中确定性最强的是计划在2026年年末投产的Manna。澳洲主要待开发项目分别为Manna、MarbleBar、Buldania、MtIda以及PioneerDome项目，相对于已经开发的锂资源项目，以上未开发的项目资源量和品位相对较差。其中确定性最强的是GlobalLithium旗下的Manna项目，最快或将于2026年年底建成，同时在2025年计划出售部分DSO。图表7：澳洲主要在建锂辉石项目概况图表8：澳洲待开发锂辉石项目概况丨公司名称诚信专业发现价值6请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属项目股东品位资源量折合LCE（万吨）项目情况MannaGlobalLithium1.13%101计划于2026年H2投产，平均每年生产22.1万吨SC5.5锂辉石精矿，最终投资决定预计将于2024年中期做出；计划在精矿开始生产前于2025年开始在18-24个月内出售50万吨DSOMarbleBarGlobalLithium1.00%44具有不错的勘探潜力，但GlobalLithium更专注于开发Manna项目BuldaniaLiontown1.00%37目前Liontown专注于开发KathleenValley项目，因此该项目为资源储备MtldaDeltaLithium1.20%38金矿区域发现锂矿，正在提交采矿批准，希望于2023年12月开始进行DSO采矿作业，同时继续发展锂精矿生产活动PioneerDomeESS1.16%32天齐此前宣布拟收购该项目，但因支持股东数量较少收购失败，MRL目前是其第一大股东数据来源：各公司公告，华福证券研究所2023年第二季度澳洲锂精矿实际产量以及SC6锂精矿产量同环比均有较大提高。2023年第二季度澳洲有7个在产项目，锂精矿实际产量为86.8万吨，同环比+36.1%/+9.7%，SC6精矿产量为79.8万吨，同环比+37.3%/+9%。从SC6锂精矿产量角度分析，增量主要来自Greenbushes环比+11%/+3.9万吨、MtCattlin环比+49.3%/+1.7万吨、Pilbara环比+9.9%/+1.3万吨、Finniss环比+309%/+1万吨，抵消了Wodgina-8.5%/-0.9万吨和MtMairon环比-5.4%/-0.5万吨的下滑。2澳洲锂辉石项目梳理2.1在产项目在现在和未来仍将贡献主要澳洲锂供给2.1.1Greenbushes：148万吨化学级精矿产能处于达产状态天齐锂业拥有格林布什锂辉石矿运营公司泰利森26.01%股权和约50%锂精矿的包销权。2014年5月，为了保证上游锂资源供应和行业话语权，天齐锂业收购文菲尔德51%的股权，文菲尔德全资子公司泰利森拥有格林布什矿场（Greenbushes）图表9：澳洲锂精矿实际产量（万吨）图表10：澳洲SC6锂精矿产量（万吨）数据来源：各公司公告，华福证券研究所。注：BaldHill产量为推测值数据来源：各公司公告，华福证券研究所。注：BaldHill产量为推测值；部分项目生产精矿品位参考同期销售精矿品位丨公司名称诚信专业发现价值7请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属的锂矿开采权；2021年7月，天齐锂业子公司TLEA以增资扩股方式引入战略投资者IGO，重组后天齐锂业持有TLEA51%股权，而战略投资者IGO拥有余下49%的股权，TLEA持有文菲尔德51%股权，同时公司维持了格林布什锂辉石矿的控股权，持股比例26.01%。泰利森生产的化学级和技术级锂精矿首先需要销售给TLEA和雅保，TLEA获得的锂精矿优先满足奎纳纳工厂生产所需，剩余由天齐锂业支配。数据来源：天齐锂业公告，华福证券研究所Greenbushes锂矿项目交通便利，基础设施完善。Greenbushes锂矿项目已经开采超过30年，位于澳大利亚西澳洲地区，比邻格林布什镇，基础设施完善。矿区西澳州西南部的主要散货装卸港口——班伯里港，生产出来的锂精矿可以快速运往港口以及附近的奎纳纳氢氧化锂工厂。旗下现有和在建的破碎厂、选矿厂以及相关行政设施、车间、实验室等基础设施毗邻，规模优势明显。图表11：天齐享有泰利森锂精矿50%的包销权图表12：格林布什矿卫星地图图表13：格林布什矿项目一览丨公司名称诚信专业发现价值8请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属格林布什矿储量品位2.0%，折LCE当量约830万吨，尾矿区域储量约40万吨。格林布什矿场大部分的锂资源量及储量位于中央矿脉及卡潘加区，其余则位于尾矿设施1区。根据天齐锂业港股招股书中的数据格林布什矿资源量为3.4亿吨，Li2O平均品位1.6%，折合LCE当量为1310万吨；储量约1.7亿吨，Li2O平均品位2.0%，折合LCE当量约830万吨。格林布什矿历年选矿时将降低品位的锂原矿排放到尾矿区中，该区域现在已经形成数量可观以及能够迅速开发利用的锂资源。截至2021年9月，格林布什矿场尾矿设施1区拥有资源量约60万吨LCE当量，品位1.3%；储量约40万吨LCE当量，品位1.4%，富集区控制资源及贫化区推断资源的氧化锂品位分别为1.5%及0.8%。种类矿石量（百万吨）品位折合LCE（百万吨）资源量探明的0.53.2%0.04控制的229.71.8%10.3推断的110.31.0%2.7总计340.51.6%13.1储量证实的0.53.2%0.04概略的167.62.0%8.2总计168.12.0%8.3数据来源：天齐锂业港股招股说明书，华福证券研究所Greenbushes项目现有锂精矿产能162万吨。格林布什矿项目现在具有一座技术级选矿厂、两座化学级选矿厂和一座尾矿再处理厂。技术级选矿厂（TGP）主要生产低铁工业级精矿（5.0–7.2%氧化锂），产能14万吨，其产品的主要用途是用作玻璃和陶瓷行业原料；2座化学级选矿厂CGP1和CGP2产能各为60万吨锂精矿，产品用作生产各种锂盐，截止至2023年Q2已达产；2022年Q1投产的尾矿再处理厂TRP产能为28万吨6%锂精矿,预计使用寿命5-6年，目前已几乎达产，格林布什矿项目现具有产能合计为162万吨锂精矿每年。三期项目52万吨精矿产能预计于2025年年中投产。泰利森规划化学级精矿三期（CGP3）52万吨扩产项目，计划2025年年中获得第一批矿石，截止至2023年Q2项目混凝土和打桩工程已完成，进展符合预期；四期化学级精矿（CGP4）52万吨扩产项目，公司规划于2027年完成项目的建设并投产，将于接下来几个季度内进行投资决策，远期产能规划高达266万吨精矿。数据来源：IGO公告，华福证券研究所数据来源：IGO公告，华福证券研究所图表14：格林布什矿资源概况图表15：泰利森锂精矿项目进展概况（万吨）丨公司名称诚信专业发现价值9请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属锂精矿工厂产品产能状态TGP技术级锂精矿14已稳定运营多年CGP1化学级锂精矿602019年10月投产，已达产CGP2化学级锂精矿602021年调试生产，已达产CGP3化学级锂精矿52进展符合预期，计划2025年年中投产CGP4化学级锂精矿52预计2025年开工，2027年建成TRP化学级锂精矿282022年Q1完成建设，已达产数据来源：天齐锂业公告和IGO公告，华福证券研究所化学级精矿产能处于满产状态，产销量创造历史新高。1）产量：随着尾矿处理厂产能逐渐爬坡，2023年Q2生产39.5万吨精矿，同环比+17%/+11%，其中化学级精矿产量为37.4万吨，同环比+22.8%/14.3%，化学级精矿148万吨产能处于满产状态，技术级精矿产量为2.1万吨，同环比-36.9%和-26.7%；FY23总产量149万吨精矿，高于其FY23产量指引135-145万吨，同时IGO披露FY24财年产量指引为140-150万吨精矿。2）销量：2023年Q2销量为42.9万吨，同环比+27.6%/+27.8%；FY23总销量148.8万吨，同比+31.3%。3）库存：参考天齐锂业2022年报以及泰利森近2个季度产销情况，截止2023年Q2末库存大约有28.2万吨精矿。格林布什矿生产成本低且稳定，成本主要受到特许权使用金影响。格林布什矿稳定运行多年，生产成本稳定，截止至2023年第二季度单吨COGS为585澳元/吨，其中特许权使用金为281澳元/吨，生产成本主要受到特许权使用费的影响；FY2024年（2023H2-2024H1）现金生产成本指引为280-330澳元/吨。图表16：Greenbushes项目锂精矿产量（万吨）图表17：Greenbushes项目锂精矿销量（万）数据来源：IGO公告，华福证券研究所。假设22Q3和22Q4技术级锂精矿产量为3万吨。数据来源：IGO公告，华福证券研究所图表18：格林布什矿21Q3-23Q2单位COGS变动（澳元/吨锂精矿）丨公司名称诚信专业发现价值10请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属数据来源：IGO公告，华福证券研究所2.1.2MtMarion：90万吨混合锂精矿产能爬坡在即赣锋锂业具有该项目50%权益以及49%精矿产量的包销权。MtMarion项目位于西澳大利亚金矿区卡尔古利西南约40公里处，通过埃斯佩兰斯港运输锂锂辉石精矿。赣锋锂业于2015年9月收购该项目25%股权，后续通过三次收购和两次增资增持至50%，另外50%股权由MineralResources持有，且由MRL管理MtMarion的所有采矿业务以及生产混合品位锂辉石产品的锂辉石精矿厂。2022年2月赣锋锂业与MRL全资子公司PMI签署包销协议，公司获得锂精矿总产量49%的包销权；剩余51%归属MRL，过去该部分矿归属赣锋代加工，今年6月MRL宣布其将以市场价格以市场价格向赣锋销售原代加工部分锂辉石。MtMarion项目具有储量折合LCE66.4万吨，平均品位1.56%。根据MRL2022年10月披露的最新储量报告显示，MtMarion项目具有资源量5140万吨，平均品位1.45%，折合LCE184.3万吨；储量为1720万吨，平均品位1.56%，折合LCE66.4图表19：澳洲MtMarion项目卫星地图图表20：澳洲MtMarion项目一览数据来源：Google，华福证券研究所数据来源：MRL官网，华福证券研究所丨公司名称诚信专业发现价值11请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属万吨。种类矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的21.41.54%33.081.5推断的301.38%41.4102.4合计51.41.45%74.5184.3储量探明的0.81.19%1.02.4概算的16.41.57%25.763.7合计17.21.56%26.866.4数据来源：MRL公告，华福证券研究所现有产能混合精矿产能60万吨。MtMarion项目原有混合精矿产能45万吨，2022年4月成功将混合精矿产能提升至60万吨，其中混合精矿产能实际产量取决于MtMarion项目投料不同品位精矿的比例。改扩建90万吨（折合SC6精矿57-60万吨）项目在2023年Q2末完成选矿厂建设并开始调试设备。目前MRL正在进行扩产项目建设，计划把混合精矿产能提高到每年90万吨（折合SC6精矿57-60万吨），扩建项目的选矿厂已经于2023年6月完工，正在进行采选设备调试工作，预计下半年开始贡献高品质精矿支撑产量扩张。阶段产能规划及进展第一阶段45万吨混合品位精矿第二阶段升级至60万吨混合品位精矿，已完成第三阶段再次扩产至90万吨混合品位精矿，折合SC6锂精矿产能约57-60万吨，预计2023年下半年开始贡献产量，数据来源：MRL公告，华福证券研究所项目近三季度产量维持在12万吨锂精矿左右。1）产量：随着2022年扩产项目的完成，MtMarion产能逐渐爬坡至最大，近三个季度产量均达到12万吨，2023年Q2采矿有所增加以便在FY24财年的高品位精矿供应，对新矿区进行了预剥离，因此加入了低品位的接触矿石导致实际产量略有降低，折合SC6精矿产量为8.5万吨，同环比-2.5%/-5.4%；FY23全年年产量约为34.4万吨SC6锂精矿，同比+9.8%。2）销量：2023年Q2销量为12.2万吨，平均品位为3.7%，同环比-13.5%/-1.6%，折合SC6精矿销量为7.8万吨，同环比+0%/-2%；FY23销量为29.8万吨SC6精矿，同比-2%，符合经过调整后的销量指引29-30万吨SC6精矿。3）库存：仅综合考虑图表21：澳洲MtMarion项目锂资源量一览表图表22：澳洲MtMarion项目产能概况丨公司名称诚信专业发现价值12请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属近8个季度产销数据，MtMarion项目库存约超过4万吨SC6精矿。2.1.3Wodgina：采矿能力限制产能达产，24H1有望解决Wodgina目前由ALB和MRL成立的合资公司MARBLJV运营。Wodgina项目位于西澳大利亚皮尔巴拉地区黑德兰港以南120公里处，目前由ALB和MRL的合资企业MARBLJV运营，双方分别持股60%和40%，但2023年该合资公司将会重组，MRL的持股比例将增至50%。Wodgina此前主要被用于开发钽矿，但因钽需求走弱、价格低迷而被关停；被AtlasIron收购后又开发铁矿，但后期因铁储量枯竭而关停；2016年MineralResourcesLimited（MRL）获得了除钽外所有矿产的100%开采权和配套设施，并于2019年通过置换的方式引入雅宝，但又因锂市场低迷于2019年年底暂停运营，目前Wodgina已于2022年成功复产，目前其精矿主要用于在ALB和MRL合作的锂盐工厂生产锂盐。图表23：MtMarion锂精矿生产情况（万吨）图表24：MtMarion锂精矿销售情况（万吨）数据来源：MRL公告，华福证券研究所数据来源：MRL公告，华福证券研究所图表25：澳洲Wodgina项目卫星地图图表26：澳洲Wodgina项目一览数据来源：Google，华福证券研究所数据来源：MRL官网，华福证券研究所丨公司名称诚信专业发现价值13请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属Wodgina项目拥有储量折合LCE约176.4万吨，氧化锂平均品位为1.2%。MRL于2022年10月更新Wodgina项目最新资源概况，该矿总资源量为2.59亿吨，平均品位1.17%，折合LCE749.9万吨，在澳洲在产矿山中排名第三；储量为1.47亿吨，平均品位1.20%，折合LCE436.2万吨。种类矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的196.91.17%230.4569.7推断的62.31.16%72.3178.7合计259.21.17%303.3749.9储量探明的0.51.53%0.81.9概算的146.51.20%175.8434.7合计147．01.20%176.4436.2数据来源：MRL公告，华福证券研究所Wodgina现有75万吨SC6锂精矿锂精矿产能，但因采矿能力不足无法达产。Wodgina项目于2022年重新恢复生产，具有三条合计75万吨SC6锂精矿选矿产能，但目前因采矿问题暂时无法满产。MRL在Wodgina权益将在2023年Q4增至50%，并继续掌握运营权。二阶段回采开发和预剥离项目可支持75万吨SC6精矿产能充分释放，项目延期因此预计2024年上半年投产。Wodgina项目于2023年Q1取得矿山采矿许可证并开始建设第二阶段回采的开发工作和预剥离工作，最新计划在24年上半年投入使用，以支持现有的三条合计75万吨锂精矿产能充分释放，而在Q1MRL表示该计划到2023年底将有六到八个月的时间提供支持三个加工生产线运行的矿石原料；暂未披露第四条产线建设计划。Wodgina项目2023年Q2产量为10.3万吨精矿。1）产量：Wodgina项目2023年Q2产量为10.3万吨精矿，环比-6.8%。2）发运量：发运量为9.25万吨精矿，环比-24.5%，对应8.5万吨SC6精矿，环比-24.4%，23Q1和Q2主要将产品包销给雅宝生产成锂盐产品；FY23发运量为35.8万吨SC6精矿，略低于调整后指引37.5万吨SC6锂精矿。3）售价：MRL披露Q2氢氧化锂工厂包销价格为3,739美元/吨（SC6,FOB），环比减少31.3%。4）成本：2023年Q2SC6精矿FOB成本为925-975澳元/吨，符合全年指引成本。图表27：澳洲Wodgina项目锂资源概况图表28：澳洲Wodgina项目产量、销量与销量品位（万吨）丨公司名称诚信专业发现价值14请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属数据来源：MRL公告，华福证券研究所2.1.4Pilgangoora：扩产项目再延期Pilgangoora项目由PilbaraMinerals负责运营，赣锋锂业享有该项部分产品包销权。Pilgangoora项目位于西澳大利亚资源丰富的皮尔巴拉地区，距离黑德兰港120公里。PilbaraMinerals（PLS）负责运营Pilgangoora，该公司在澳洲上市，股权结构分散，股东多为财务投资者。赣锋锂业拥有项目一期不超过16万吨6%的锂精矿的包销权和二期建设投产后最高不超过15万吨的锂精矿；天宜锂业拥有11.5万吨LCE的包销权。Pilgangoora锂辉石项目拥有锂储量折合碳酸锂共计471.8万吨，平均品位1.20%。截至2022年6月30日，通过新发现的伟晶岩矿体和Ngungaju项目的整合，Pilgangoora锂辉石项目总资源量增加39%，达到3.089亿吨，平均品位1.14%，图表29：澳洲Pilgangoora项目卫星地图图表30：澳洲Pilgangoora项目一览数据来源：Google，华福证券研究所数据来源：PLS官网，华福证券研究所丨公司名称诚信专业发现价值15请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属折合LCE865.5万吨；储量159万吨，平均品位1.20%，折合LCE471.8万吨。种类矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量测定的21.51.35%29.071.8指示的188.71.15%217.0536.6推断的98.81.06%104.7259.0合计3091.14%350.8865.5储量探明的171.30%22.154.6概算的1411.20%169.2418.4合计1591.20%190.8471.8数据来源：PLS公告，华福证券研究所项目现有精矿产能约58万吨。Pilgangoora锂辉石项目拥有2个采选工厂，分别是位于北侧的Pilgan工厂和位于南侧的Ngungaju工厂。现有产能合计约58万吨，Pilgan工厂目前拥有36-38万吨精矿产能；Ngungaju工厂拥有18-20万吨精矿产能。P680扩产项目延期至2024年Q3投产，P100扩产项目预计2025Q1产出第一批矿石。在建的P680项目投产后将贡献10万吨锂精矿产能，新选矿设备预计将于2024Q2（原计划2023Q4）试运行，2024Q3（原计划2024Q2）进行产能爬坡；新增32万吨锂精矿产能的P1000项目投资决议已正式下达，预计在2025年Q1生产第一批矿石，并在2025年Q3末进行调试和投产后全面生产，远期精矿产能高达100万吨。图表31：Pilgangoora锂辉石项目锂资源概况图表32：Pilgangoora锂辉石项目生产规划丨公司名称诚信专业发现价值16请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属数据来源：PLS公告，华福证券研究所Pilgangoora项目2023年Q2产量高达16.28万吨。1）产量：2023年Q2锂精矿产量为16.28万吨，同环比+27.9%/+9.9%；FY23精矿产量约为62万吨，同比+64%，位于全年产量指引的高位，主因系矿石品位和产能提升。2）销量：销量为17.63万吨（SC5.3%），同环比+33.1%/+22.2%；FY23销量为60.8万吨精矿，同比+68.3%。3）库存：假设忽略生产和销售时产品的品位，PLS现具有锂精矿库存约4.3万吨，同环比+41.1%/-23.8%，库存呈现下降趋势。数据来源：PLS公告，华福证券研究所。注：该库存不考虑品位因素。2.1.5MtCattlin：老矿逢春“再开花”雅化集团和盛新锂能包销MtCattlin主要产量。MtCattlin位于西澳大利亚州大南部地区Ravensthorpe以北约两公里处，于2010年6月开始投产，2013-2016年因为锂市场低迷关闭矿山进行维护，2016年底重新开始运营。该项目原先属于银河资源，2021年银河资源与Orocobre合成立Allkem，Allkem持有MtCattlin100%权益以及运营权。雅化集团和盛新锂能每年分别包销MtCattlin12万吨和8万吨精矿。图表33：Pilgangoora项目精矿售价和成本（美元/吨）图表34：澳洲MtCattlin项目卫星地图图表35：澳洲MtCattlin项目一览丨公司名称诚信专业发现价值17请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属MtCattlin锂辉石矿拥有储量折合LCE约21.4万吨，平均品位1.20%。根据公司于2023年6月发布的最新资源报告，随着采矿工作的不断进行，MtCattlin锂辉石矿的储量和资源量在不断下降，现拥有资源量940万吨，氧化锂平均品位1.23%，折合LCE约28.5万吨；储量720万吨，氧化锂平均品位1.20%，折合LCE21.4万吨。Allkem在资源方面的主要任务是通过露天矿和地下矿的开采方法延长矿山寿命，已经成功通过露天开采法延长了4-5年的矿山寿命（2027-2028），目前进行第四阶段开采计划以继续延长寿命。种类矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量测定的0.21.00%0.20.5指示的91.23%11.127.4推断的0.21.10%0.20.5合计9.41.23%11.528.5储量探明的0.20.90%0.20.4概算的71.20%8.220.3合计7.21.20%8.621.4数据来源：AKE公告，华福证券研究所。注：资源量为高于品位0.3%以上，价值在1500美元以上的数量MtCattlin最大锂精矿产能对应约3万吨LCE，无扩产计划。MtCattlin锂辉石矿2016年建成约3万吨碳酸锂当量的锂精矿产能，但是近些年来该矿一直面临着品位下降和资源枯竭的困扰，锂收率和产量很不稳定，目前无扩产计划。Allkem在资源方面的主要任务是通过露天矿和地下矿的开采方法延长矿山寿命，已经成功通过露天开采法延长了4-5年的矿山寿命（2027-2028），目前进行第四阶段开采计划以继续数据来源：Allkem，华福证券研究所数据来源：Allkem，华福证券研究所图表36：MtCattlin锂辉石项目锂资源概况丨公司名称诚信专业发现价值18请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属延长寿命。随着采矿进入主要矿体的核心地带，MtCattlin产量再回巅峰。1）产量：随着采矿进入主要矿体的核心地带，公司精矿收率以及品位有大幅提高，2023Q2收率为67%，达到七年来最大水平，环比+7pct，较历史最低收率+42pct；2023Q2产量为5.8万吨SC5.3精矿，同环比+133.8%/49.3%，近7年最大/最小产量分别为6.8/1.4万吨精矿。2）销量：Q2销量4.7吨（5.3%，因天气原因港口装载延迟有1.17万吨精矿计入下一季度），同环比+23.7%/117.1%。3）库存：参考2019年以来的产销数据，其SC6精矿库存大约在3.5万吨左右。2.1.6Finniss：近两财年难达设计产能雅化集团和赣锋锂业包销Finniss项目所产锂精矿。Finniss锂辉石矿由澳洲CoreLithiumLimited运营，CXO还拥有Shoobridge锂项目、Anningie和BarrowCreek锂项目以及Bynoe金矿等各种澳洲锂、锌、铜、铅、银、金、铀项目。赣锋锂业和雅化集团持有持有部分CXO公司股权，并且签署包销协议，在投产后4年内分别向赣锋和雅化提供7.5万吨精矿；同时雅化于23年3月签署额外1.85万吨的精矿优先供应权。Finniss项目具有较好的区位优势以及配套。Finniss项目位于北领地最有前景的锂矿区之一——Bynoe伟晶岩田矿区，矿权面积超过500平方公里，靠近电网、天然气和铁路，通过封闭道路货运距离达尔文港（澳大利亚距离亚洲最近的港口）仅88公里，具有显着的基础设施优势。图表37：MtCattlin项目收率和产量（万吨）图表38：MtCattlin项目销量及品位（万吨）数据来源：AKE公告，华福证券研究所数据来源：AKE公告，华福证券研究所图表39：Finniss锂辉石矿股权结构图图表40：Finniss锂辉石矿紧邻亚洲最近港口丨公司名称诚信专业发现价值19请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属Finniss锂辉石项目拥有储量折合LCE约35.4万吨，氧化锂平均品位1.3%。Finniss锂辉石项目于2023Q2更新资源量数据，总资源量增加62%，现拥有资源量3060万吨，氧化锂平均品位1.31%，氧化锂含量40.3万吨，折合LCE约99.7万吨；储量1060万吨，氧化锂平均品位1.3%，氧化锂含量14.33万吨，折合LCE约35.4万吨。该项目资源储量情况自17年勘探以来多次获得提升，目前仍然具有较大的勘探潜力。种类矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量测定的6.981.45%10.125.0指示的12.41.33%16.540.8推断的11.31.21%13.733.8合计30.61.31%40.399.7储量探明的5.51.4%7.719.0概算的5.11.3%6.616.4合计10.61.3%14.335.4数据来源：Core官网，华福证券研究所Finniss项目平均每年可生产17.3万吨5.8%锂精矿。根据Finniss项目的DFS，该项目平均每年生产17.3万吨品位在5.8%的锂辉石精矿，经过简单的DMS处理后可生产19.7万吨精矿，已于2022年年底投产。数据来源：公司公告，华福证券研究所数据来源：Core官网，华福证券研究所图表41：Finniss锂辉石项目资源概况图表42：Finniss锂辉石项目规划图丨公司名称诚信专业发现价值20请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属数据来源：Core官网，华福证券研究所Finniss项目近两年难以达产，FY24和FY25产量指引仅为50%。1）产销：Finniss项目于2023年2月首次生产精矿并于Q2开始销售给雅化集团，Q2产销量为14,685/5,423吨精矿，产量环比+309.2%/11,096吨精矿，锂收率约48%；FY24（23H2-24H1）指引产量8-9万吨，销量9-10万吨；FY25（24H2-25H1）产量由于矿石原料供应存在三个月缺口以及加工厂产能限制将低于FY24。2）包销：2023年4月Core收到了雅化包销的3500吨精矿90%预付款1410万美元以及15000吨精矿80%的预付款6140万美元，该1.85万吨精矿为雅化23年年初签订的额外包销协议内容。3）成本：Q2C1总成本为1,416澳元/FOB，其中包含514澳元特许权使用金等，FY23C1除特许权使用金约为1,230澳元/吨；FY24C1成本不含特许权使用金预计为1,165-1,250澳元/吨。指标单位23Q123Q2产量吨358914685收率-47.40%48.60%DSO销量吨14774-锂精矿销量吨-5423销量品位-n/a5.35%C1成本澳元/吨FOB2188902C1成本（包含特训权使用金）澳元/吨FOB23231416数据来源：Core公告，华福证券研究所2.1.7BaldHill：股权问题或将影响项目复产BaldHill由Alita负责运营。BaldHill项目位于西澳大利亚东部金矿区Kalgoorlie东南105公里处，距离埃斯佩兰斯港约350公里，矿区面积约675平方公里。概况上世纪80年代勘探后被认定为不经济的钽矿资源；2001年至2005年被用于开采钽，后因钽市场较差被叫停；于2009年被勘探出锂后价值大幅提高，2018图表43：Finniss锂辉石项目产销情况丨公司名称诚信专业发现价值21请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属年3月投产生产出锂后又于2019年8月停产，目前该矿由AlitaResources掌握，。项目开发前景或因政治因素受阻。Austrid的董事是中国锂电池制造商四川西部资源有限公司重要股东阙文斌之子MikeQue，在掌握AlitaResources9.9%股权后任命了管理人员以及资金注入，帮助BaldHill项目2022年重新恢复生产。23年7月Austrid申请收购Alita剩余90.1%的股份从而达到绝对控股，但澳洲政府根据外国投资审查委员会(FIRB)的建议否决这项收购，尽管Austrid重新提交了申请，但是仍然具有被再次否决收购的可能，同时澳洲矿商MRL也表达出对收购该项目的兴趣，因此项目的再次复产需要等待股权明确后才能明朗。BaldHill锂钽矿项目拥有储量折合LCE约28.2万吨，氧化锂品位1.01%。截至2018年4月30日，BaldHill锂钽矿项目拥有资源量2650万吨，平均品位0.96%，折合LCE约63.1万吨；拥有储量约1130万吨，品位1.01%，折合LCE约28.2万吨。类别矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的14.41.02%14.736.4推断的12.10.90%10.826.7合计26.50.96%25.563.1储量概算的11.31.01%11.428.2合计11.31.01%11.428.2数据来源：Lithco公告，华福证券研究所项目设计产能约15.5万吨精矿，于2022年重新恢复运营，但或因股权问题运图表44：BaldHill项目卫星地图图表45：BaldHill项目已于2018年建成投产数据来源：Lithco公告，华福证券研究所数据来源：Lithco公告，华福证券研究所图表46：BaldHill锂钽矿项目资源概况丨公司名称诚信专业发现价值22请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属营停滞。BaldHill于2018年3月投产时初始锂辉石精矿设计产能为15.5万吨，第一批锂精矿发货于2018年5月上旬完成，2021年3月Lithco开始在矿场进行预调试工作，并于2022年成功恢复运营，但现因股权问题项目或将停滞。2.2国际锂巨头赋能两大在建项目，落地确定性强2.2.1MtHolland：采选建设顺利，冶炼项目再延期SQM和Wesfarmers各持有MtHolland项目50%权益。2017年SQM以1.1亿美元收购MtHolland项目50%股权；2019年10月，Wesfarmers收购Kidman全部股份。目前SQM、Wesfarmers各拥有MtHolland项目50%权益，由合资公司CovalentLithium负责矿山与氢氧化锂冶炼厂开发和运营。该项目已与LG、特斯拉和三井签署包销协议。冶炼厂项目毗邻天齐锂业Kiwnana电池级氢氧化锂工厂。MtHolland采矿和选矿厂位于西澳大利亚珀斯以东约500公里和南十字星以南105公里处，氢氧化锂冶炼厂在珀斯中央商务区以南35公里处的Kwinana工业区，毗邻天齐锂业Kiwnana电池级氢氧化锂工厂。MtHolland项目拥有储量折合LCE当量325.6万吨，品位1.57%在澳矿中排名第二。根据2022年SQM年报，MtHolland项目拥有资源量1.86亿吨，平均品位1.53%，折合LCE约703.7万吨；储量8390万吨，平均品位1.57%，品位澳洲排名第二，折合LCE约325.6万吨，是澳洲目前处于建设阶段的最优质的锂辉石矿山。种类矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量测定的711.57%111.5275.6图表47：MtHolland项目股权结构图图表48：MtHolland项目卫星地图数据来源：SQM公告，华福证券研究所数据来源：SQM公告，华福证券研究所图表49：MtHolland项目资源概况丨公司名称诚信专业发现价值23请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属指示的1071.51%161.6399.5推断的81.44%11.528.5合计1861.53%284.6703.7储量探明的21.51.48%31.878.7概算的62.41.60%99.8246.9合计83.91.57%131.7325.6数据来源：SQM公告，华福证券研究所SC5.5精矿产能超过38万吨预计2024年上半年开始销售，氢氧化锂产能5万吨氢氧化锂预计2025年投产上半年。MtHolland项目矿山寿命超过40年,目标锂收率为75%，预计每年生产超过38万吨SC5.5锂辉石精矿，目前进展一切顺利，Westfarmers于2023年2月披露选矿厂已经完成超过70%，由于冶炼厂建设较慢，预计于2024年上半年投产并开始销售精矿；设计氢氧化锂产能5万吨，因为疫情原因有所推迟计划于2025年上半年投产，原DFS计划2024年下半年投产，原料主要来自于选矿产所出精矿。在假定氢氧化锂售价为11,000美元时所推断的生产总运营成本为4,979美元，考虑到需要缴纳锂精矿价格5%的特许权使用费，最终实际生产运营成本可能会偏高。2.2.2KathleenValley：雅宝入局收购，项目确定性强KathleenValley锂钽矿已经与福特、特斯拉和LG签署包销权。KathleenValley锂钽矿由澳洲上市公司LiontownResources全资控股运营，是世界上最大、品位最高的硬岩锂矿床之一。2023年9月LiontownResources最终接受了锂生产商美国雅宝(ALB.US)近43亿美元的非约束性收购要约，雅宝的入局再次证实了项目投产的可实现性。KathleenValley项目位于西澳中部，是传统最佳矿区之一。位于澳大利亚珀斯东北约680公里，珀斯东北680公里处的已建成矿区，所在地临近49号高速公路，与杰拉尔顿及埃斯佩兰斯的港口相连，有电力线、天然气管道及简易机场，基建完备且交通运输便利，是西澳大利亚最佳矿区之一。图表50：KathleenValley项目卫星地图图表51：KathleenValley项目布局规划丨公司名称诚信专业发现价值24请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属KathleenValley锂钽矿拥有储量折合LCE约227万吨，平均品位1.34%。KathleenValley锂钽矿矿山总寿命超过40年，拥有资源量1.56亿吨，平均品位1.37%，折合LCE约528万吨；拥有储量6900万吨，平均品位1.34%，折合LCE约227万吨，是澳洲少见的未开发大型矿山。种类矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量测定的201.3%2664指示的1091.4%153377推断的271.3%3587合计1561.37%214528探明的2.71.30%3.48概算的65.91.34%88.4219合计691.34%92227数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所首期51.1万吨SC6精矿项目预计于2024年年中投产。公司优化工厂性能以后，规划一期原矿年处理量由250万吨提高20%至300万吨，年产51.1万吨品位6%锂精矿，预计将于23年底完工，2024年年中投产。二期规划在投产后第六年，即2029年公司将迅速扩大产能，届时项目原矿处理量、锂精矿产能将分别增至400万吨/年、65.8万吨/年，同时根据市场情况决定是否生产下游锂盐产品，项目经济潜力有望充分释放。公司计划2023年年末开始销售DSO，预计在精矿产出前销售25-30万吨DSO。公司DSO项目已被批准执行，下游客户积极参与到DSO的销售中，第一批原矿计数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所图表52：KathleenValley项目资源概况丨公司名称诚信专业发现价值25请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属划2023年年底装船，规划在首次精矿产出前销售25-30万吨品位大于1.0%DSO。截止至2023年7月底，公司已经生产了7万吨DSO。数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所2021年的DFS显示KathleenValley项目现金运营成本仅为319美元/吨SC6精矿（不包含特许权使用费）。LiontownResources于2021年DFS中披露，开发所需资本支出为4.73亿澳元，项目设计寿命约23年，基于精矿长期加权价格1392美元/吨SC6，预测现金运营成本仅为319美元/吨SC6精矿（不包含特许权使用费），其中开采成本185美元，加工成本89美元，运费55美元。数据来源：LiontownResources公告，华福证券研究所2.3待开发项目资源禀赋和投资者实力较已开发项目较弱2.3.1Manna：等待最终投资决定下达，最快26年年底投产Manna项目由GlobalLithium公司负责运营，持股比例100％。2022年10月，GlobalLithium以6000万美元加特许权使用费的价格，从BreakerResourcesNL手中收购Manna项目20%的权益，从而实现100%控股。4月GlobalLithium正式向矿业、工业监管和安全部提交该项目的采矿租赁申请。图表53：KathleenValley项目进展规划图表54：KathleenValley项目进展规划丨公司名称诚信专业发现价值26请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属Manna项目地理位置优越、配套设施正逐步完善。Manna项目位于西澳大利亚最好的采矿辖区，距离跨澳大利亚铁路以北仅13公里，距离埃斯佩兰斯港口490公里，距离奎纳纳港口750公里，交通发达、便于海陆运输。电力将通过独立电力供应商(IPP)向现场提供混合动力电源，总装机容量高达12.6MW，而持续电力需求预计为8MW，约30-40%的电力由太阳能光伏系统提供。Manna项目具有资源量折合LCE100.6万吨，氧化锂平均品位为1.13%。2023年7月，GlobalLithium更新了Manna项目的矿产资源量，资源量提升10%至3600万吨，氧化锂品位约1.13%，氧化锂含量提升24.1%至40.6万吨，折合LCE当量约100.6万吨，同时项目还在进一步勘探中，资源情况有望进一步提升。类别矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的20.21.12%22.656推断的15.81.14%18.044.6合计361.13%40.6100.6数据来源：GlobalLithium公告，华福证券研究所Manna项目计划于2026年H2投产，平均每年生产22.1万吨SC5.5锂辉石精矿。由2023年2月公司公布的报告显示，Manna项目矿山寿命约10年，选矿厂的铭牌产能为每年处理200万吨原矿，收率达到70%，平均每年生产22.1万吨SC5.5锂精矿。项目锂辉石精矿运营的DFS和最终投资决定预计分别将于2024年Q1及以后做出，建设时间预计22个月，第一批锂辉石精矿计划于2026年H2投产。2023年7月公告显示，土地使用协议已经成功签署，第一阶段的矿石分选试验图表55：澳洲Manna项目卫星地图图表56：澳洲Manna项目一览数据来源：GlobalLithium官网，华福证券研究所数据来源：GlobalLithium官网，华福证券研究所图表57：澳洲Manna项目锂资源概况丨公司名称诚信专业发现价值27请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属也成功完成。数据来源：GlobalLithium公司公告，华福证券研究所计划在精矿开始生产前于2025年开始在18-24个月内出售50万吨DSO。GlobalLithium公司正在考虑在开始生产锂辉石精矿之前，预先在18-24个月内出售50万吨直接运输矿石(DSO)，同时建设更大的Manna项目的浓缩工厂。DSO的预可行性研究和其他工作流程正在进行当中，该公司考虑承购合作伙伴来承担DSO运营所需的一半以上资本成本，GlobalLithium董事会预计将在今年第四季度就潜在的DSO运营做出决定。数据来源：GlobalLithium公司公告，华福证券研究所Manna项目不包含特许权使用费的现金运营成本预计为688美元/吨（SC5.5，FOB）。该项目预计FOB成本预计为688.5美元/吨SC5.5精矿，其中采矿成本为402.7美元，运输成本为51美元，一般管理费为25.3美元，维持成本为11.9美元，图表58：Manna项目开采加工计划图表59：Manna项目进展规划丨公司名称诚信专业发现价值28请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属特许权使用费为152.8美元。2.3.2MarbleBar：毗邻世界级锂项目MarbleBar项目毗邻世界级锂项目Pilgangoora和Wodgina。2021年7月，GlobalLithium收购了MarbleBar项目以南的两处矿权地，使得MarbleBar项目土地规模几乎增加了一倍，目前GlobalLithium持有该项目100%权益。项目所在矿区拥有Pilgangoora项目和Wodgina项目基础设施完善；同时位于西澳大利亚皮尔巴拉地区黑德兰港东南150公里处，所在地还有连接黑德兰港的封闭道路，交通便利。MarbleBar项目矿产资源量折合LCE约44.4万吨，氧化锂品位为1.0%，未来找矿潜力巨大。根据2023年初最新报告显示，MBLP项目已经完成了48,528m的RC钻孔，探测到最新矿产资源量达1,800万吨，Li2O品位1.0%，折合LCE约44.4万吨。目前MBLP项目勘探活动的重点是利用钻探来测试和扩大Archer矿床和其他锂走廊，同时现有勘测结果已证明矿区存在多个潜在含锂走廊，其规模可能相当于目前的Archer资源区，勘探潜力巨大。类别矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的3.80.96%3.69.0推断的14.21.01%14.335.4合计18.01.00%18.044.4数据来源：GlobalLithium公告，华福证券研究所2.3.3Buldania：Liontown第二个锂项目，短期开发可能性较低图表60：澳洲MarbleBar项目卫星地图图表61：澳洲MarbleBar项目布局规划数据来源：GlobalLithium官网，华福证券研究所数据来源：GlobalLithium官网，华福证券研究所图表62：MarbleBar项目锂资源概况丨公司名称诚信专业发现价值29请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属Buldania项目由Liontown负责运营，但短期内无开采可能。Liontown自2018年初从AvocaResourcesPtyLtd（KaroraResourcesInc的全资子公司）收购Buldania项目100%的权益后，项目一直处于勘探阶段，目前Lintown工作重心在于开发确定性更强和资源禀赋更好的KathleenValley项目，因此Buldania项目预计在短期内无开发可能。Buldania项目成矿条件和地理位置优越。Buldania项目位于西澳大利亚州东部金矿省，距离珀斯以东约600公里，该地点靠近MtMarion和BaldHill锂矿床，所在地与二者地质条件相似。项目靠近主要公路和铁路基础设施，可直达南边200公里处的埃斯佩兰斯港，交通便利。项目资源量折合LCE约37.05万吨，氧化锂平均品位为1.0%。项目前期主要勘探了含锂辉石的Anna伟晶岩，勘探结果表明Anna矿产资源约为1500万吨，氧化锂平均品位为1.0%，折合LCE当量约37.05万吨，目前仍在进行进一步的勘探。类别矿石量（百万吨）品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的9.11.0%9.122.48推断的5.91.0%5.914.57合计151.0%1537.05数据来源：Liontown公告，华福证券研究所图表63：Buldania项目卫星地图图表64：Buldania项目一览数据来源：Liontown公司官网，华福证券研究所数据来源：Liontown公司官网，华福证券研究所图表65：澳洲Buldania项目锂资源概况丨公司名称诚信专业发现价值30请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属2.3.4Mtlda：传统金矿区发掘出锂资源DeltaLithium具有Mtlda项目100%所有权。2021年9月，MtIda锂项目被DeltaLithium公司正式收购，同年12月完成了对项目的100%控股，进一步增加了公司在项目区域内的土地持有量。MtIda项目所在矿区此前为金矿区，基础设施完善。MtIda锂项目位于西澳大利亚孟席斯西北约100公里处，由MtIda金矿区的30个矿权组成，因此矿区所在地建设有现有的场地通道、勘探营地，邻近基础设施也较为完善。Mtlda项目资源量折合LCE36.7万吨，氧化锂平均品位为1.2%。2022年10月19日，DeltaLithium公司公布了Mtlda项目的矿产资源量，资源量1270万吨，氧化锂品位1.2%，折合LCE当量约26.7万吨。截至目前MtIda项目已经完成了总长97,965米、471个探洞的钻探计划，未来也将不断推进项目资源的扩张、勘探和进一步开发。2023年3月DeltaLithium公司提交采矿批准，希望于2023年12月开始进行DSO采矿作业，同时继续发展锂精矿生产活动。类别矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的3.31.40%4.611.4推断的9.31.10%10.225.3合计12.71.20%14.836.7数据来源：DeltaLithium公告，华福证券研究所2.3.5PioneerDome：天齐收购该项目母公司失败图表66：Mtlda项目布局规划图表67：Mtlda项目一览数据来源：DeltaLithium公告，华福证券研究所数据来源：DeltaLithium官网，华福证券研究所图表68：Mtlda项目锂资源概况丨公司名称诚信专业发现价值31请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属ESS拥有PioneerDome项目100%权益，天齐锂业此前全资收购该公司失败。ESS拥有PioneerDome锂矿项目100%的所有权及其他矿产项目的所有权，并计划通过申请采矿租约保持对PioneerDome关键矿区的所有权。2023年1月天齐锂业宣布拟通过TLEA收购ESS发行在外的100%股权，但由于同意此次收购的股东未达到75%以上收购失败，而拥有Wodgina和MtMarion的MineralResources在早前已成为ESS的大股东，持有19.55%的股份。金矿高速公路和铁路以及配套水和天然气管道穿越矿区，基础设施完善。PioneerDome项目占地约450平方公里，包含8个勘探许可证、1个已批准的采矿租约及1个已批准的杂项许可证。项目位于卡尔古利以南约130公里、埃斯佩兰斯港以北200公里处。金矿的高速公路和埃斯佩兰斯铁路以及水和天然气管道穿过该矿区，交通十分便利。PioneerDome项目资源量折合LCE31.9万吨，氧化锂平均品位为1.16%。2019年6月，在PioneerDome项目北部地区发现了露头的锂辉石，该位置现在被称为DomeNorth锂项目。根据ESS2022年12月的资源报告，项目具有资源量1120万吨，氧化锂品位1.16%，折合LCE当量约31.9万吨。类别矿石量（百万吨）氧化锂品位氧化锂含量（万吨）折合LCE（万吨）资源量指示的8.61.23%10.526.0推断的2.60.92%2.45.9图表69：PioneerDome卫星地图图表70：PioneerDome项目一览数据来源：ESS公告，华福证券研究所数据来源：ESS官网，华福证券研究所图表71：PioneerDome项目锂资源量一览表丨公司名称诚信专业发现价值32请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属合计11.201.16%12.931.9数据来源：ESS公告，华福证券研究所3投资建议短中期看，一方面澳洲几大在产项目现有产能和在建及规划产能仍将在全球锂供给市场占据主要地位，并将拉动锂供给持续增长，另一方面，在建澳矿项目或将得到国际锂巨头赋能，资源禀赋和项目确定性强，丰富澳矿供给端多样性。长期看，前几轮周期所发掘出的优质锂项目基本处于开发状态，待开发项目普遍存在资源量和品位较低问题，未来需等待资源端进一步勘探。澳矿相关个股建议关注拥有澳矿高权益比的天齐锂业和赣锋锂业。4风险提示4.1电动车需求持续低于预期虽然储能需求增长迅速，但23年新能源汽车仍然主导行业需求变化，若电动车销量不及预期，锂行业供大于求，则锂价和行业估值可能继续下行。4.2锂资源项目投产进度超预期尽管目前锂资源项目，尤其是发达国家公司主导的项目普遍存在延迟现象，若锂资源项目投产进度超预期，行业锂供给增多，供大于求压力下锂价继续下跌。4.3海外矿端挺价导致冶炼企业盈利承压目前国内部分锂企纷纷进行锂资源布局，但由于相较于冶炼端建设，资源端的建设偏慢，因此包销海外锂矿仍然是重要的锂资源来源。若海外锂矿厂商挺价，则国内部分锂企业成本偏高，盈利能力承压。丨公司名称诚信专业发现价值33请务必阅读报告末页的重要声明行业专题研究有色金属分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。一般声明华福证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，该等公开资料的准确性及完整性由其发布者负责，本公司及其研究人员对该等信息不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，之后可能会随情况的变化而调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。在任何情况下，本报告所载的信息或所做出的任何建议、意见及推测并不构成所述证券买卖的出价或询价，也不构成对所述金融产品、产品发行或管理人作出任何形式的保证。在任何情况下，本公司仅承诺以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告以供投资者参考，但不就本报告中的任何内容对任何投资做出任何形式的承诺或担保。投资者应自行决策，自担投资风险。本报告版权归“华福证券有限责任公司”所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。投资评级声明类别评级评级说明公司评级买入未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在20%以上持有未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于10%与20%之间中性未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-10%与10%之间回避未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅介于-20%与-10%之间卖出未来6个月内，个股相对市场基准指数涨幅在-20%以下行业评级强于大市未来6个月内，行业整体回报高于市场基准指数5%以上跟随大市未来6个月内，行业整体回报介于市场基准指数-5%与5%之间弱于大市未来6个月内，行业整体回报低于市场基准指数-5%以下备注：评级标准为报告发布日后的6~12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中，A股市场以沪深300指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准（另有说明的除外）。联系方式华福证券研究所上海公司地址：上海市浦东新区浦明路1436号陆家嘴滨江中心MT座20层邮编：200120邮箱：hfyjs@hfzq.com.cn