证券研究报告：电力设备深度报告2023年9月8日市场有风险，投资需谨慎请务必阅读正文之后的免责条款部分行业投资评级强于大市维持行业基本情况收盘点位7882.6652周最高11121.2352周最低7833.51行业相对指数表现（相对值）资料来源：聚源，中邮证券研究所研究所分析师:王磊SAC登记编号:S1340523010001Email:wanglei03@cnpsec.com分析师:虞洁攀SAC登记编号:S1340523050002Email:yujiepan@cnpsec.com近期研究报告《国电投16GW海风主机框招开标，特斯拉发布改款Model3》-2023.09.03锂电23年中总结：风物长宜放眼量投资要点上半年终端需求同比增速40%左右。2023年上半年，国内新能源车销量374.4万辆，同比增长45%。二季度以来，随着原材料价格企稳、车市价格战缓解、下游去库接近尾声，终端需求恢复增长，23Q2销量215.8万辆，同比增长61%，环比增36%。上半年国内动力电池装机152Gwh，同比增长38%，受到插混车结构占比提升的影响，动力电池装机增速略低于新能源车销量增速。储能领域持续爆发式增长，上半年国内储能电池累计销量31.5Gwh。锂电板块公司二季度业绩环比有所改善。2023Q2锂电池板块重点标的公司实现收入2211亿元，同比增长16%，环比增长3%；实现归母净利润176亿元，同比下降16%，环比增长11%；实现毛利率18%，同比下滑4pcts。随着供需关系改变，今年上半年原材料价格均大幅度回落。2023年上半年，随着行业新产能的投产，行业供需关系改变，锂电主要材料均迎来了价格的大幅下降，中游材料环节年中/年初价格波动幅度基本在30%左右。其中，磷酸铁锂、中低端人造石墨负极、铜箔加工费价格波动最大，上半年降幅在40%左右；基膜价格波动幅度相对较小，上半年降幅在10%以内。电池环节业绩稳中有升，中游材料环节盈利受产品降价影响较大。分环节来看，上半年，电池环节经营最为优秀，营收（+50%以上）、净利润（+100%以上）、利润率（+5pcts以内）同比保持了正向增长；结构件环节利润率波动幅度尚可，下降幅度在5pcts以内；中游环节由于原材料价格波动和行业竞争加剧的问题，普遍面临着盈利下滑的压力，其中磷酸铁锂正极（-30pcts）、负极（-10~20pcts）、铜箔（-10pcts）环节的净利率下滑程度最为明显，也基本对应价格回落的情况。风险提示：行业竞争加剧风险；国内外政策变化风险；新技术变化风险。重点公司盈利预测与投资评级代码简称投资评级收盘价（元）总市值（亿元）EPS（元）PE（倍）2023E2024E2023E2024E300750.SZ宁德时代增持222.99801.110.614.221.115.7300014.SZ亿纬锂能增持47.6972.72.33.620.413.4002850.SZ科达利增持98.8266.13.45.129.519.4300073.SZ当升科技增持42.8217.04.14.710.59.2603659.SH璞泰来买入32.9663.33.04.211.17.9资料来源：iFinD，中邮证券研究所-30%-27%-24%-21%-18%-15%-12%-9%-6%-3%0%3%2022-092022-112023-012023-042023-062023-09电力设备沪深300请务必阅读正文之后的免责条款部分2目录12023上半年行业回顾与总结................................................................51.1下游新能源车销量和电池装机...........................................................51.2锂电环节整体营收和盈利情况...........................................................62产业链材料价格和重点公司盈利分析.........................................................92.1正极...............................................................................112.2负极...............................................................................142.3隔膜...............................................................................162.4电解液.............................................................................172.5电池...............................................................................193风险提示................................................................................20nMyRoMoNoNxPoMnPsOsNrQ9P8Q6MtRoOnPnOkPrRzQjMpOqQ9PrQsPxNmNmQwMtOrN请务必阅读正文之后的免责条款部分3图表目录图表1：2022.1-2023.6国内新能源汽车月度销量单位：万辆.................................5图表2：2020年至今国内新能源汽车季度销量及增速单位：万辆..............................5图表3：国内纯电车、插混车销量结构.....................................................6图表4：国内动力电池产量及装机量单位：Gwh.............................................6图表5：锂电板块核心标的季度营收单位：亿元............................................7图表6：锂电板块核心标的（剔除宁德）季度营收单位：亿元.................................7图表7：锂电板块核心标的季度净利润单位：亿元..........................................8图表8：锂电板块核心标的（剔除宁德）季度净利润单位：亿元...............................8图表9：锂电板块核心标的季度毛利率.....................................................9图表10：2023年上半年锂电主要材料价格变化.............................................10图表11：锂电产业链23H1盈利梳理（亿元）..............................................11图表12：2021年至今碳酸锂价格单位：元/吨.............................................11图表13：2021年至今碳酸锂季度价格单位：元/吨.........................................11图表14：三元正极企业季度营收规模（亿元）.............................................12图表15：三元正极企业季度归母净利规模（亿元）.........................................12图表16：三元正极企业单季度归母净利润同比增速.........................................12图表17：三元正极企业季度毛利率.......................................................12图表18：磷酸铁锂正极企业季度营收规模（亿元）.........................................13图表19：磷酸铁锂正极企业季度归母净利规模（亿元）.....................................13图表20：磷酸铁锂正极企业单季度归母净利润同比增速.....................................14图表21：磷酸铁锂正极企业季度毛利率...................................................14图表22：石墨化价格单位：元/吨.......................................................14图表23：人造石墨负极价格单位：元/吨.................................................14图表24：负极环节开工率...............................................................15图表25：负极企业季度营收规模（亿元）.................................................15图表26：负极企业季度归母净利规模（亿元）.............................................15图表27：负极企业单季度归母净利润同比增速.............................................16图表28：负极企业季度毛利率...........................................................16图表29：隔膜企业季度营收规模（亿元）.................................................16图表30：隔膜企业季度归母净利规模（亿元）.............................................16图表31：隔膜企业季度毛利率...........................................................17图表32：电解液及主要上游材料价格走势单位：元/吨.....................................17图表33：电解液企业季度营收规模（亿元）...............................................18图表34：电解液企业季度归母净利规模（亿元）...........................................18图表35：电解液企业季度毛利率.........................................................18请务必阅读正文之后的免责条款部分4图表36：动力电池价格单位：元/wh.....................................................19图表37：电池企业季度营收规模（亿元）.................................................20图表38：电池企业季度归母净利规模（亿元）.............................................20图表39：电池企业季度毛利率...........................................................20请务必阅读正文之后的免责条款部分512023上半年行业回顾与总结1.1下游新能源车销量和电池装机国内新能源车一季度销量阶段性承压，二季度恢复增长。根据中汽协数据，2023年上半年，国内新能源车销量374.4万辆，同比+45%。今年一季度，受到原材料价格剧烈波动、电车油车价格战、下游需求走弱等多因素影响，国内新能源车销量遭遇阶段性瓶颈，23Q1销量158.6万辆，同比+27%，环比-31%，环比出现较大幅度下滑，1月单月甚至同比负增长。二季度以来，需求恢复增长，23Q2销量215.8万辆，同比+61%，环比+36%，6月份单月销量突破80万辆，基本接近22年末高点。图表1：2022.1-2023.6国内新能源汽车月度销量单位：万辆图表2：2020年至今国内新能源汽车季度销量及增速单位：万辆资料来源：中汽协，中邮证券研究所资料来源：中汽协，中邮证券研究所上半年动力电池装机152Gwh，插混车占比提升导致单车带电量有所下降。根据动力电池产业创新联盟数据，2023年上半年国内动力电池装机152Gwh，同比+38%。动力电池装机增速低于新能源车销量增速，主要原因在于今年插混车放量，2022年国内插混车占22%，纯电车占78%，今年上半年国内插混车占比提升至27%，纯电车占比下降至73%。国内新能源车平均单车带电量从2022年的42.5kwh下降到了今年上半年的40.6kwh。-20%0%20%40%60%80%100%120%01020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2022年2023年yoy-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0501001502002502020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1销量（万辆）环比同比请务必阅读正文之后的免责条款部分6图表3：国内纯电车、插混车销量结构资料来源：中汽协，中邮证券研究所分季度来看，23Q1国内动力电池装机65.8Gwh，环比-35%，同比+28%；23Q2国内动力电池装机86.2Gwh，环比+31%，同比+46%。二季度动力电池装机随下游新能源车销量复苏而起量。另外储能方面，上半年国内储能电池累计销量31.5Gwh。图表4：国内动力电池产量及装机量单位：Gwh资料来源：动力电池产业创新联盟，中邮证券研究所1.2锂电环节整体营收和盈利情况锂电环节营收在22Q4达到顶峰，23Q1环比大幅回落，23Q2弱复苏。2023Q2锂电池板块（选取动力电池及中游材料环节代表公司，下同）实现收入2211亿78%73%22%27%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2022年2023H1纯电动销量占比插混销量占比-100%0%100%200%300%400%500%0204060801001201401601802002020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1装机量（Gwh）产量（Gwh）装机量YoY产量YOY请务必阅读正文之后的免责条款部分7元，同比+16%，环比+3%。从左下图可以看到，21Q1-22Q4，锂电板块受益于下游需求的高速增长和材料涨价，营收呈现逐季度高增的态势；从今年开始，尤其是今年一季度，随着以碳酸锂为代表的核心原材料价格的大幅波动，锂电产品售价大幅下降，以量补价难度高增，反映在营收数据上开始有所下滑。从同比数据来看，22Q4开始营收同比增速放缓，二阶导开始向下；从环比数据来看，受到新能源车年末销量旺季的季节性规律影响，基本每年呈现前低后高的趋势，23Q1因为上文所述的种种原因，锂电板块营收回落幅度较大，环比-24%，23Q2环比+3%弱复苏。剔除宁德时代后，锂电环节营收峰值提前，今年二季度同环比仍处于负增长。考虑宁德时代体量较大，产业话语权较强。我们对上述数据剔除宁德时代的营收，再来分析一下除去宁德时代以外其他锂电公司的情况。2023Q2实现收入1209亿元，同比-4%，环比-4%。如右下图所示，剔除宁德时代后，我们发现：（1）样本数据的营收历史高点同样是在22Q4；（2）样本数据的历史季度营收同比增幅放缓；（3）22Q2开始营收同比增速放缓，二阶导开始向下，比含宁德的样本数据提前了两个季度；（4）23Q1营收环比同样-24%，但是23Q2并未能够环比正增长，23Q2同环比均下降4%。从某种程度说明，除去宁德时代以外的电池以及中游材料环节面临的降价和出货的挑战更为严峻。图表5：锂电板块核心标的季度营收单位：亿元图表6：锂电板块核心标的（剔除宁德）季度营收单位：亿元资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%05001,0001,5002,0002,5003,00021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2单季营收（亿元）同比环比-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%02004006008001,0001,2001,4001,6001,80021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2单季营收（亿元）-剔除宁德同比环比请务必阅读正文之后的免责条款部分8二季度净利润环比修复，但同比负增长。从净利润情况来看，峰值同样出现在22Q4。2023年锂电环节净利润缩水明显，一季度同比+12%，环比-38%；二季度实现净利润176亿元，同比-16%，环比+11%。同比增速从2021年初开始呈现向下趋势，二阶导向下。剔除宁德时代后，锂电环节盈利面临的压力更为严峻。同样对样本数据剔除宁德时代后再进行分析，如右下图所示。剔除宁德时代后，锂电环节净利峰值出现在22Q2，提前了两个季度，随后连着三个季度环比下降，其中23Q1影响最大同环比均下降超过50%。二季度同比-53%，环比+12%。除去宁德时代以外的电池以及中游材料环节竞争更加激烈，盈利能力的回落幅度更大。图表7：锂电板块核心标的季度净利润单位：亿元图表8：锂电板块核心标的（剔除宁德）季度净利润单位：亿元资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所受行业竞争加剧和原材料价格波动影响，锂电环节毛利率呈现下滑。锂电环节的峰值出现在毛利率在2021Q2，随后开始出现了较为明显的单边下滑趋势，主要原因包括原材料成本的波动和行业竞争的加剧。2023Q2锂电板块毛利率18%，同比下滑4pcts。-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%05010015020025030021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2单季归母净利（亿元）同比环比-100%0%100%200%300%400%02040608010012014016021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2单季归母净利（亿元）-剔除宁德同比环比请务必阅读正文之后的免责条款部分9图表9：锂电板块核心标的季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所2产业链材料价格和重点公司盈利分析材料价格随供需缓解而出现大幅回落，磷酸铁锂、中低端人造石墨负极、铜箔加工费价格波动最大。2023年上半年，随着行业新产能的投产，行业供需关系改变，锂电主要材料均迎来了价格的大幅下降，中游材料环节年中/年初价格波动幅度基本在30%左右。其中，磷酸铁锂、中低端人造石墨负极、铜箔加工费价格波动最大，基膜价格波动幅度最小。上游碳酸锂价格大幅回落41%，随着各环节材料成本的下降，电池售价也从1元/wh左右下降到了0.7元/wh左右。0%5%10%15%20%25%21Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q123Q2单季毛利率请务必阅读正文之后的免责条款部分10图表10：2023年上半年锂电主要材料价格变化资料来源：百川盈孚，鑫椤锂电，中邮证券研究所23H1盈利总结：电池盈利向好、结构件相对稳健、中游环节相对承压。今年上半年，锂电主产业链盈利有所承压。其中，电池环节经营最为优秀，营收、净利润、利润率同比保持了正向增长；结构件环节利润率波动幅度尚可，相对稳健；中游环节由于原材料价格波动和行业竞争加剧的问题，普遍面临着盈利下滑的压力，其中磷酸铁锂正极、负极、铜箔环节的净利率下滑程度最为明显，也基本对应上文材料价格回落的情况。环节名称（均价）年初价一季度末价格一季度涨跌幅二季度末价格二季度涨跌幅上半年涨跌幅碳酸锂（万元/吨）51.5024.50-52%30.3024%-41%氢氧化锂（万元/吨）55.1434.84-37%30.24-13%-45%硫酸钴（万元/吨）4.804.00-17%4.102%-15%硫酸镍（万元/吨）4.354.20-3%3.56-15%-18%硫酸锰（万元/吨）0.660.64-3%0.52-19%-21%NCM523（万元/吨）33.5019.50-42%24.0023%-28%NCM622（万元/吨）36.2524.50-32%25.002%-31%NCM811（万元/吨）40.0529.70-26%28.60-4%-29%正磷酸铁（万元/吨）2.201.50-32%1.25-17%-43%磷酸铁锂（万元/吨）16.309.50-42%9.803%-40%负极材料负极石墨化高端（万元/吨）1.601.40-13%1.20-14%-25%负极材料负极石墨化低端（万元/吨）1.401.10-21%1.00-9%-29%负极材料人造石墨高端（万元/吨）7.156.20-13%6.00-3%-16%负极材料人造石墨中端（万元/吨）5.304.60-13%3.40-26%-36%负极材料人造石墨低端（万元/吨）3.352.45-27%1.95-20%-42%六氟磷酸锂（万元/吨）24.209.50-61%15.7065%-35%三元电解液（万元/吨）7.205.50-24%5.500%-24%磷酸铁锂电解液（万元/吨）5.603.40-39%4.0018%-29%9μm湿法基膜（元/平方米）1.451.40-3%1.35-4%-7%16μm干法基膜（元/平方米）0.750.750%0.70-7%-7%7μm+2μm陶瓷涂覆隔膜（元/平方米）2.452.25-8%1.90-16%-22%9μm+3μm陶瓷涂覆隔膜（元/平方米）2.151.95-9%1.75-10%-19%12μm+4μm陶瓷涂覆隔膜（元/平方米）2.181.98-9%1.80-9%-17%铜箔6um电池级铜箔加工费（万元/吨）3.402.40-29%2.00-17%-41%铝箔12um电池级铝箔加工费（万元/吨）2.001.90-5%1.80-5%-10%方形动力三元电池国产（元/Wh）1.070.85-21%0.74-13%-31%方形动力磷酸铁锂电池国产（元/Wh）0.960.76-21%0.64-16%-33%电池锂钴镍锰三元正极铁锂正极负极电解液隔膜请务必阅读正文之后的免责条款部分11图表11：锂电产业链23H1盈利梳理（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所2.1正极碳酸锂价格在今年上半年经历了持续性暴跌和急速拉涨。今年上半年，碳酸锂价格结束了连续多个季度的上涨，从50-60万元/吨的高位持续性跌落至15-20万元/吨，然后在4月底又随着下游需求的恢复急速拉涨反弹至30万元/吨，价格波动幅度巨大，给下游厂商的采购和库存管理带来了严峻挑战。图表12：2021年至今碳酸锂价格单位：元/吨图表13：2021年至今碳酸锂季度价格单位：元/吨资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所2023H1同比增速2023H1同比增速2023H12022H1同比增速2023H12022H1同比增速宁德时代300750.SZ1,89268%207.2122%22%19%3%11%9%3%亿纬锂能300014.SZ23054%21.5101%16%15%1%11%8%3%国轩高科002074.SZ15276%2.1211%15%14%1%2%1%1%孚能科技600567.SH137-18%-2.7-494%9%9%-1%-2%1%-3%当升科技300073.SZ84-8%9.31%18%18%0%11%10%1%容百科技688005.SH12912%3.8-46%8%13%-5%3%6%-3%厦钨新能688778.SH81-44%2.5-54%8%9%-1%3%4%-1%长远锂科688779.SH49-36%0.6-91%6%17%-11%1%10%-9%湖南裕能301358.SZ23264%12.4-24%10%19%-9%5%12%-6%德方纳米300769.SZ8918%-10.4-199%-2%28%-30%-14%17%-31%万润新能688275.SH5870%-8.4-276%-2%22%-24%-15%14%-29%璞泰来603659.SH7813%13.0-5%31%37%-7%18%22%-3%尚太科技001301.SZ20-11%4.0-42%30%45%-14%21%31%-11%中科电气300035.SZ2210%-1.2-157%11%23%-13%-7%13%-20%恩捷股份002812.SZ56-3%14.0-30%44%50%-7%27%37%-10%星源材质300568.SZ142%3.81%46%47%-1%28%29%0%天赐材料002709.SZ80-23%12.9-59%30%43%-13%15%29%-13%新宙邦300037.SZ34-31%5.2-50%31%34%-3%15%21%-6%鼎胜新材603876.SH92-19%3.5-41%13%14%-1%4%5%-1%万顺新材300057.SZ25-12%0.3-75%8%13%-6%1%4%-3%嘉元科技688388.SH217%0.2-93%7%28%-21%1%15%-14%诺德股份600110.SH229%0.9-48%13%24%-11%5%10%-5%铜冠铜箔301217.SZ18-11%0.3-85%4%15%-11%2%10%-8%科达利002850.SZ4945%5.147%23%25%-2%10%10%0%金杨股份301210.SZ5-21%0.4-35%18%20%-2%8%10%-2%震裕科技300953.SZ24-5%0.3-67%14%14%0%1%4%-3%铝箔铜箔结构件电解液净利率电池三元正极铁锂正极负极隔膜环节公司代码营收归母净利润毛利率请务必阅读正文之后的免责条款部分12国内三元电池装机份额下滑，三元环节营收利润多重承压。国内三元电池的装机份额呈现下滑态势，2022年国内三元电池装机占比37.5%，2023H1国内电池装机占比32%，下降5.5pcts，导致三元正极环节面临着下游需求走弱、上游材料价格波动和同行竞争加剧的多重压力，今年上半年营收同环比回落，净利润承压明显。营收基本回到2021年末的水平，净利更是回落到了2020年末的水平。图表14：三元正极企业季度营收规模（亿元）图表15：三元正极企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所毛利率有所分化，大部分公司毛利率降至10%以内。当升科技的毛利率基本稳定在20%左右，其他几家三元正极公司的毛利率降至10%以内。从上图也可以看到，当升科技的净利润远远领先同行，主要由于其客户结构以海外电池厂为主，需求和商务条件相比国内市场更优。图表16：三元正极企业单季度归母净利润同比增速图表17：三元正极企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所020406080100120当升科技容百科技厦钨新能长远锂科0246810当升科技容百科技厦钨新能长远锂科-200%0%200%400%600%800%1000%当升科技容百科技厦钨新能长远锂科0%10%20%30%当升科技容百科技厦钨新能长远锂科请务必阅读正文之后的免责条款部分13磷酸铁锂量增好于三元，但是利润端受到存货减值损失较大。磷酸铁锂23Q2的营收情况环比同样呈现下滑，主要原因在于产品价格随着原材料的回落而下降。但整体来看，磷酸铁锂的情况好于三元正极，虽然售价下降，但是量的增长仍为强劲，除了动力领域份额的提升以外，还有储能市场的快速增长。目前磷酸铁锂正极企业的季度营收规模基本和2022年中相当。净利润方面，则表现相对不如人意，今年一二季度龙头公司均出现了较大幅度的亏损，主要原因在于碳酸锂价格的持续性暴跌和急速拉涨，导致公司原材料库存成本和下游采购节奏的错位，从而计提了大额减值损失。图表18：磷酸铁锂正极企业季度营收规模（亿元）图表19：磷酸铁锂正极企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所在原材料价格波动和行业竞争加剧的情况下，经营管理战略和下游客户黏性决定了磷酸铁锂公司的盈利。目前标准磷酸铁锂产品同质化较为严重，行业竞争激烈，加工费层面的利润厚度并不高。在这种情况下，原材料的波动成为了影响毛利率的主要因素。核心原材料采购策略——影响公司成本，下游客户的订单持续性——影响公司开工率，下游客户的确认收货节奏——影响公司产品售价和库存，公司的经营管理战略和下游客户黏性决定了公司的盈利。050100150200湖南裕能德方纳米万润新能-10-5051015湖南裕能德方纳米万润新能请务必阅读正文之后的免责条款部分14图表20：磷酸铁锂正极企业单季度归母净利润同比增速图表21：磷酸铁锂正极企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所2.2负极石墨化价格从高点急速下跌，价格已低于2020年的低点。负极环节过去两年新产能扩张规模较大，从2022下半年开始随着供需关系的扭转，核心工序——石墨化的加工费触顶回落，从2.6-3万元/吨快速下跌至1-1.2万元/吨，该价格已低于2020年的低点。反映在人造石墨负极的价格上，也是呈现同样的下跌趋势。图表22：石墨化价格单位：元/吨图表23：人造石墨负极价格单位：元/吨资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所新产能的投产导致了开工率的下降，反过来又加速了行业价格战。负极产业链开工率在2020-2021.8月随着下游需求的爆发而提升，后来随着新产能的大量投放，供给出现盈余，开工率反转直下，在今年上半年开工率降至50%以下。-1000%-500%0%500%1000%1500%2000%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2湖南裕能德方纳米万润新能-30%-20%-10%0%10%20%30%40%湖南裕能德方纳米万润新能请务必阅读正文之后的免责条款部分15图表24：负极环节开工率资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所产品降价、低开工率回落影响负极盈利和净利。负极环节从2022Q4开始营收和归母净利环比出现负增长，营收下降主要由于负极产品开启降价，归母净利的下降受到开工率低、高价原材料和产成品库存、石墨化加工利润回落等因素影响。图表25：负极企业季度营收规模（亿元）图表26：负极企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所负极价格战激烈，成本为王。负极环节成本比拼非常激烈，前几年石墨化涨价，导致行业里面都在一体化布局、新建石墨化产能，而现在石墨化价格大幅回落至1万元/吨附近，濒临部分低端产能的成本线，石墨化产能反而可能成为公01020304050璞泰来尚太科技中科电气-20246810璞泰来尚太科技中科电气请务必阅读正文之后的免责条款部分16司成本的拖累项。目前头部公司的毛利率降至30%以内，二梯队公司毛利率在10-20%。图表27：负极企业单季度归母净利润同比增速图表28：负极企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所2.3隔膜隔膜季度营收和归母净利从22Q4开始环比下降，产品降价带来的冲击同样开始影响到隔膜，在利润端的影响尤为明显。且今年随着储能市场的高速增长，干法隔膜的需求激增，对于产品结构也带来了一定变化。图表29：隔膜企业季度营收规模（亿元）图表30：隔膜企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所隔膜龙头毛利率承压。恩捷毛利率有所回落，主要原因有产品降价、产品结构变化等因素；而星源材质海外客户占比高，毛利率得以领先。-400%-200%0%200%400%璞泰来尚太科技中科电气0%10%20%30%40%50%璞泰来尚太科技中科电气010203040恩捷股份星源材质051015恩捷股份星源材质请务必阅读正文之后的免责条款部分17图表31：隔膜企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所2.4电解液电解液价格走势和其核心原材料六氟磷酸锂呈现强正相关。六氟磷酸锂的价格走势受到行业供需和碳酸锂价格两大因素影响，2021年六氟磷酸锂由于供不应求和碳酸锂的涨价导致价格加速上涨，而2022年在碳酸锂价格相对稳定的时候，六氟磷酸锂由于新增产能释放，供需关系改善后带来价格回落，价格走势出现了和碳酸锂价格背离的情况。今年上半年，原材料的降价和供给的盈余导致电解液价格呈现下降趋势。图表32：电解液及主要上游材料价格走势单位：元/吨资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所0%10%20%30%40%50%60%恩捷股份星源材质0100,000200,000300,000400,000500,000600,000700,000020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002020-01-012020-02-042020-03-092020-04-122020-05-162020-06-192020-07-232020-08-262020-09-292020-11-022020-12-062021-01-092021-02-122021-03-182021-04-212021-05-252021-06-282021-08-012021-09-042021-10-082021-11-112021-12-152022-01-182022-02-212022-03-272022-04-302022-06-032022-07-072022-08-102022-09-132022-10-172022-11-202022-12-242023-01-272023-03-022023-04-052023-05-092023-06-12电解液磷酸铁锂（元/吨）电解液三元/常规动力型（元/吨）电池级碳酸锂（元/吨），右轴六氟磷酸锂（元/吨），右轴请务必阅读正文之后的免责条款部分18随着产品售价和单吨净利的下降，电解液单季度营收和归母净利回落至2021年的水平。头部厂商凭借一体化布局和优秀的成本控制能力，仍能保持盈利，而三四线厂商则盈利较为分化，甚至面临停工困境。图表33：电解液企业季度营收规模（亿元）图表34：电解液企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所电解液龙头毛利率在30%左右。龙头公司毛利率连续三个季度在30%左右，不同公司的盈利能力差异有所收窄。图表35：电解液企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所020406080天赐材料新宙邦瑞泰新材05101520天赐材料新宙邦瑞泰新材0%10%20%30%40%50%60%天赐材料新宙邦瑞泰新材请务必阅读正文之后的免责条款部分192.5电池受益于上游材料成本回落，电芯价格下降。随着上游原材料价格的回落，电池价格得以下降，上半年约降价0.33元/wh。截至2023年二季度末，磷酸铁锂电芯价格约0.64元/wh，三元电芯价格约0.74元/wh。图表36：动力电池价格单位：元/wh资料来源：百川盈孚，中邮证券研究所电池企业营收和归母净利基本保持同比大幅正增长。今年上半年电池经营情况良好，动力和储能的双双放量带动销量持续高增；盈利方面，在材料价格下降的过程中，电池受益。请务必阅读正文之后的免责条款部分20图表37：电池企业季度营收规模（亿元）图表38：电池企业季度归母净利规模（亿元）资料来源：wind，中邮证券研究所资料来源：wind，中邮证券研究所龙头毛利率持续修复，领先优势明显。宁德时代毛利率连续多个季度保持在20%以上，盈利能力优秀；二梯队电池厂的毛利率约10-20%。图表39：电池企业季度毛利率资料来源：wind，中邮证券研究所3风险提示行业竞争加剧风险。锂电环节近几年新产能体量较大，若行业竞争进一步加剧，可能导致产品价格和盈利受损，从而影响产业链经营业绩。国内外政策变化风险。下游新能源车的发展受政策影响较大，以及部分海外地区的政策会对中国产业链公司出海带来影响。05001,0001,500宁德时代亿纬锂能国轩高科孚能科技-50050100150宁德时代亿纬锂能国轩高科孚能科技-20%-10%0%10%20%30%40%宁德时代亿纬锂能国轩高科孚能科技请务必阅读正文之后的免责条款部分21新技术变化风险。锂电环节新技术演变速度快，若国内锂电产业链或者部分公司没有能够及时跟上行业技术变化节奏，可能会有较大不利影响。请务必阅读正文之后的免责条款部分22中邮证券投资评级说明投资评级标准类型评级说明报告中投资建议的评级标准：报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。市场基准指数的选取：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转债指数为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入预期个股相对同期基准指数涨幅在20%以上增持预期个股相对同期基准指数涨幅在10%与20%之间中性预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间回避预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下行业评级强于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在10%以上中性预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与10%之间弱于大市预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下可转债评级推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在10%以上谨慎推荐预期可转债相对同期基准指数涨幅在5%与10%之间中性预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与5%之间回避预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下分析师声明撰写此报告的分析师（一人或多人）承诺本机构、本人以及财产利害关系人与所评价或推荐的证券无利害关系。本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公平，报告结论不受本公司其他部门和人员以及证券发行人、上市公司、基金公司、证券资产管理公司、特定客户等利益相关方的干涉和影响，特此声明。免责声明中邮证券有限责任公司（以下简称“中邮证券”）具备经中国证监会批准的开展证券投资咨询业务的资格。本报告信息均来源于公开资料或者我们认为可靠的资料，我们力求但不保证这些信息的准确性和完整性。报告内容仅供参考，报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价，中邮证券不对因使用本报告的内容而导致的损失承担任何责任。客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策。中邮证券可发出其它与本报告所载信息不一致或有不同结论的报告。报告所载资料、意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断，可随时更改且不予通告。中邮证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或者计划提供投资银行、财务顾问或者其他金融产品等相关服务。《证券期货投资者适当性管理办法》于2017年7月1日起正式实施，本报告仅供中邮证券客户中的专业投资者使用，若您非中邮证券客户中的专业投资者，为控制投资风险，请取消接收、订阅或使用本报告中的任何信息。本公司不会因接收人收到、阅读或关注本报告中的内容而视其为专业投资者。本报告版权归中邮证券所有，未经书面许可，任何机构或个人不得存在对本报告以任何形式进行翻版、修改、节选、复制、发布，或对本报告进行改编、汇编等侵犯知识产权的行为，亦不得存在其他有损中邮证券商业性权益的任何情形。如经中邮证券授权后引用发布，需注明出处为中邮证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节或修改。中邮证券对于本申明具有最终解释权。请务必阅读正文之后的免责条款部分23公司简介中邮证券有限责任公司，2002年9月经中国证券监督管理委员会批准设立，注册资本50.6亿元人民币。中邮证券是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司。中邮证券的经营范围包括证券经纪、证券投资咨询、证券投资基金销售、融资融券、代销金融产品、证券资产管理、证券承销与保荐、证券自营和与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问等。中邮证券目前已经在北京、陕西、深圳、山东、江苏、四川、江西、湖北、湖南、福建、辽宁、吉林、黑龙江、广东、浙江、贵州、新疆、河南、山西等地设有分支机构。中邮证券紧紧依托中国邮政集团有限公司雄厚的实力，坚持诚信经营，践行普惠服务，为社会大众提供全方位专业化的证券投、融资服务，帮助客户实现价值增长。中邮证券努力成为客户认同、社会尊重，股东满意，员工自豪的优秀企业。中邮证券研究所北京电话：010-67017788邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：北京市东城区前门街道珠市口东大街17号邮编：100050上海电话：18717767929邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：上海市虹口区东大名路1080号邮储银行大厦3楼邮编：200000深圳电话：15800181922邮箱：yanjiusuo@cnpsec.com地址：深圳市福田区滨河大道9023号国通大厦二楼邮编：518048