请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明行业研究行业跟踪报告证券研究报告＃industryId＃电气设备＃investSuggestion＃推荐(＃investSuggestionChange＃维持）重点公司重点公司评级宁德时代买入亿纬锂能增持科达利增持恩捷股份增持来源：兴业证券经济与金融研究院＃relatedReport＃相关报告《成本技术优势夯实龙头地位，关注新能源车下半场机遇——锂电池行业2023年中期策略报告》2023-6-27＃emailAuthor＃分析师：王帅wangshuai21@xyzq.com.cnS0190521110001＃assAuthor＃孙曌续sunzhaoxu@xyzq.com.cnS0190522010001投资要点＃summary＃⚫新能源车销量：中美市场持续增长，海外有望迎来复苏。7月新能源乘用车批发销量达到73.7万辆，同比增长30.7%。今年以来累计批发428万辆，同比增长41.7%。2023年7月美国新能源车销量达13.1万辆，同比+55.3%，中美新能源车市场保持增长势头。欧洲八国1-7月新能源车注册量达120.5万，同比增加20.1%，欧洲新能源车市场重新回到增长通道。⚫锂电板块营收和利润继续降速。2023Q2板块合计实现营收2452.11亿元，同比增长17.06%，环比增长58.82%，同比增速连续季度回落。扣非归母净利润来看，锂电板块2023Q2同比下降11.48%，2020Q2以来首次同比增速转负。板块增速回落一方面是受到行业下游去库存的影响，阶段性影响出货增长，另一方面也受到行业主要原材料价格显著回落，电池及材料价格下滑的影响。⚫2023Q2板块盈利能力同比明显回落。2023Q2板块毛利率由2022Q2的20.51%降至17.72%，2023Q2销售净利率由2022Q2的10.96%降低至8.23%，毛利率环比基本持平，净利率环比略有改善，盈利能力的降低主要是由于行业产能释放，供需关系明显变化所导致。⚫电池和结构件环节盈利表现最稳健。2023Q2锂电板块对比来看，仅电池环节和结构件环节盈利保持正增长，电池环节强势的行业地位得到验证。正极和铜箔环节盈利同比下滑最为严重，其中正极环节主要受主要原材料碳酸锂价格波动的影响，铜箔环节则是由于行业重资产属性，受产能利用率回落影响较为显著。⚫投资建议：首推产业链话语权占优的电池环节，规模化带来的成本优势和创新带来的技术优势，将会加速电池环节结构分化，推荐龙头宁德时代、亿纬锂能，建议关注国轩高科。中游环节推荐格局相对清晰的结构件龙头科达利和隔膜龙头恩捷股份，建议关注天赐材料（化工组覆盖）、多氟多。负极、正极等产能扩张较快环节建议关注技术迭代机会，推荐盈利能力及技术领先行业的负极龙头璞泰来。充电桩环节建议关注23H2桩企开始在欧洲批量出货，兑现充电桩出海业绩，建议关注道通科技、盛弘股份、绿能慧充。风险提示：政策效果不及预期；下游需求不及预期；原材料价格持续上行；宏观经济波动；行业政策变化。＃title＃营收利润降速，电池和结构件环节表现稳健＃createTime1＃2023年9月13日请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-行业跟踪报告目录1、新能源车：中美市场持续增长，欧洲有望迎来复苏.......................................-4-2.板块整体增速回落，电池和结构件环节表现稳健..............................................-7-2.1板块整体增速继续回落..................................................................................-7-2.2正极：材料波动拖累利润显著回落..............................................................-9-2.3负极：盈利能力企稳，石墨化跌价影响有望逐步出清.............................-12-2.4隔膜：供需改善助力盈利能力提升............................................................-14-2.5电解液：原材料端盈利改善显著................................................................-15-2.6结构件：原材料价格压制盈利能力............................................................-19-2.7电池：原材料成本上涨对盈利能力压制显著.............................................-20-3.风险提示...............................................................................................................-22-图目录图1、纯电动乘用车补贴标准逐年下降（万元）..................................................-4-图2、锂价持续回落.................................................................................................-4-图3、2023年7月新能源乘用车批发销量达73.7万辆........................................-5-图4、2023年7月新能源乘用车出口量同比增长达79.6%.................................-5-图5、欧洲八国2023年7月新能源车注册量同比+37.1%...................................-5-图6、美国新能源车2023年销量累计达82.4万辆...............................................-6-图7、预计2023年全球新能源车销量超1400万辆..............................................-7-图8、2023Q2版块营收继续降速...........................................................................-7-图9、2023Q2利润同比增速转负...........................................................................-7-图10、2023Q2板块现金流改善.............................................................................-8-图11、2023Q2板块盈利能力同比明显回落..........................................................-8-图12、电池和结构件环节盈利保持正增长...........................................................-8-图13、产业链毛利率多数相较于2022年出现下滑..............................................-9-图14、2023Q2正极环节营收同比下滑33.21%....................................................-9-图15、2023Q2正极环节利润同比下滑87.14%....................................................-9-图16、正极材料价格回落.....................................................................................-10-图17、锂资源价格持续回落.................................................................................-10-图18、2023Q2正极环节现金流显著改善............................................................-10-图19、2023Q2正极环节盈利能力同比显著回落................................................-11-图20、前驱体环节2023Q2实现营收167.98亿元..............................................-11-图21、前驱体环节盈利持续同比下滑.................................................................-11-图22、前驱体环节盈利能力保持稳定.................................................................-12-图23、前驱体环节现金流改善.............................................................................-12-图24、负极营收同比增速持续下滑.....................................................................-13-图25、负极环节盈利同比继续负增长.................................................................-13-图26、2023Q2负极环节现金流改善....................................................................-13-图27、负极环节盈利能力企稳.............................................................................-14-图28、2023Q2隔膜环节合计实现营收126.18亿元...........................................-14-图29、隔膜环节盈利持续同比负增长.................................................................-14-图30、隔膜环节现金流保持平稳.........................................................................-15-图31、盈利能力保持平稳.....................................................................................-15-图32、电解液环节营收同比增速持续为负.........................................................-16-图33、电解液环节利润同比增速持续为负.........................................................-16-图34、六氟磷酸锂带动电解液价格回落.............................................................-16-0YCXuNqNsRnMqOsRmRqPoPaQdN7NnPqQnPtQeRnNwPeRpOtPbRmNrNMYsQzRMYpOoM请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-行业跟踪报告图35、电解液环节现金流表现稳健.....................................................................-16-图36、电解液环节盈利能力持续回落.................................................................-17-图37、2023Q2铜箔环节营收增速维持低位........................................................-17-图38、2023Q2铜箔环节盈利同比大幅下滑........................................................-17-图39、2023Q2铜箔环节现金流季节性修复........................................................-18-图40、2023Q2铜箔环节盈利能力持续下滑........................................................-18-图41、铜箔与电解铜价差持续走低.....................................................................-19-图42、2023Q2结构件环节实现营收39.20亿元.................................................-19-图43、结构件环节利润增速稳健.........................................................................-19-图44、结构件环节现金流显著改善.....................................................................-20-图45、结构件环节盈利能力保持平稳.................................................................-20-图46、2023Q2电池环节实现营收1389.40亿元.................................................-21-图47、2023Q2电池企业利润同比增长49.89%..................................................-21-图48、电池环节现金流保持稳健.........................................................................-21-图49、电池环节盈利能力保持稳健.....................................................................-22-请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-行业跟踪报告报告正文1、新能源车：中美市场持续增长，欧洲有望迎来复苏新能源车面临补贴退坡，购置税免征继续延长。按照工信部政策，2022年12月31日之后上牌的车辆将不再给予补贴，完全转向由市场驱动。为支持新能源汽车产业发展，促进汽车消费，财政部等三部门于2023年6月发布关于延续和优化新能源汽车车辆购置税减免政策的公告，其中2024-2025年针对新能源乘用车继续免征购置税，2026-2027年减半征收，此次购置税减免延续和优化将有效改善去年补贴退坡带来的压力，有望进一步挖掘行业下游消费潜力，同时推动行业稳健增长。原材料价格回落进一步优化成本竞争能力。新能源车原材料价格持续走高，成本占比较多的碳酸锂价格从2021年开始逐渐上涨，价格一度超50万元/吨。随着上游供给趋于充足以及产业链供需关系恢复平衡，2022年11月，原材料价格在触顶之后开始持续下行，产业链成本得以有效缓解。图1、纯电动乘用车补贴标准逐年下降（万元）图2、锂价持续回落资料来源：工信部，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：百川盈孚，兴业证券经济与金融研究院整理新能源乘用车销量保持稳健增长。7月新能源乘用车批发销量达到73.7万辆，同比增长30.7%。今年以来累计批发428万辆，同比增长41.7%。7月新能源车企总体走强，比亚迪纯电动与插混双驱动夯实自主品牌新能源领先地位，以长安、上汽、广汽、吉利等为代表的传统车企在新能源板块表现韧性较强韧。出口方面同比增速回落，环比销量保持平稳。伴随着中国新能源的规模优势和市场扩张需求，中国新能源汽车品牌的认可度持续提升，以及服务网络的不断完善，新能源出口市场仍然向好，前景良好。7月新能源乘用车出口8.8万辆，同比增长79.6%，环比增长25.7%，新能源车出口保持强劲。52.52.251.81.264.51.81.621.30.913.41.82.41.501234562018年2019年2020年2021年2022年250≤R＜200200≤R＜250250≤R＜300300≤R＜400R≥40001000002000003000004000005000006000007000002021-09-032021-10-102021-11-162021-12-232022-01-292022-03-072022-04-132022-05-202022-06-262022-08-022022-09-082022-10-152022-11-212022-12-282023-02-032023-03-122023-04-182023-05-252023-07-012023-08-07电池级碳酸锂（元/吨）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-行业跟踪报告图3、2023年7月新能源乘用车批发销量达73.7万辆图4、2023年7月新能源乘用车出口量同比增长达79.6%资料来源：乘联会，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：乘联会，兴业证券经济与金融研究院整理2023年1-7月欧洲八国（法国、德国、英国、挪威、瑞典、意大利、西班牙、葡萄牙，下同）新能源车注册量达120.5万，同比增加20.1%。随着供应链问题缓解，特斯拉柏林超级工厂产能升级，以及中国新能源车品牌进军欧洲市场，预计2023年欧洲地区新能源汽车销量将持续上升。欧洲八国2023年7月新能源车注册量同比+37.1%。渗透率达22.3%，去年12月达历史渗透率峰值39.9%。德国、法国、英国的市场主体地位依旧显著，各个重要汽车市场均处于复苏期。图5、欧洲八国2023年7月新能源车注册量同比+37.1%资料来源：PFA、KBA、SMMT，兴业证券经济与金融研究院整理美国新能源车需求扩大，电动化趋势长期不变。2023年7月美国新能源车销量达13.1万辆，同比+55.3%，环比+0.4%，整体保持稳健增长态势。2023年4月中旬《通胀削减法案》正式开始实施生效，加之能源价格上升背景下电动化趋势确定，预计未来新能源车销量将持续上升。-100%-50%0%50%100%150%0204060801月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020年（万辆）2021年（万辆）2022年（万辆）2023年（万辆）同比（右轴）环比（右轴）-200%0%200%400%600%800%1000%1200%0246810122022年（万辆）2023年（万辆）同比（右轴）环比（右轴）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%020406080100120乘用车注册量（万辆，左轴）新能源车注册量（万辆，左轴）渗透率（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-6-行业跟踪报告图6、美国新能源车2023年销量累计达82.4万辆资料来源：MarkLines，兴业证券经济与金融研究院整理中国新能源车市场随着补贴逐步退坡，已由政策驱动转向C端消费发力。尽管今年以来面临价格上涨、供应链短缺等考验，目前来看各车企订单依旧充足，疫情影响逐步消退，短期波动不改长期高增长趋势，预计2023年国内新能源乘用车销量达897.2万辆，市场景气度依旧。欧洲需求恢复增长。今年欧洲各国政策基本延续，为当下全球补贴力度最大地区，短期来看受宏观经济、原材料供应影响，市场面临考验，但车企已积极协调布局，在供应链恢复及补贴政策刺激下，欧洲市场有望继续维持高速增长，预计2023年销量约286.9万辆。美国步入需求加速周期。当下美国正迈入新车型周期，多款纯电车型将于近两年上市，皮卡电动化亦将带来巨大市场空间，叠加特斯拉奥斯汀超级工厂投产及弗里蒙特工厂产能爬升，供给端持续发力。政策端虽然短期受阻，但在能源价格上升背景下电动化趋势确定，政府签署行政令设定美国到2030年零排放汽车销量占新车总销量50%的目标，在供需两端持续发力下美国市场将实现快速增长，预计2023年销量约173.4万辆。全球三大市场同步发力，新能源车高增长趋势确定。预计2023年销量超1400万辆，2025年超2000万辆。在新能源车市场高景气度的背景下，动力电池装机需求同步上升，我们预计2023年全球动力电池需求将达657.49GWh，到2025年将近1400GWh，正式迈入TWh时代。-10%0%10%20%30%40%50%60%70%024681012141月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021年(万辆，左轴)2022年(万辆，左轴)2023年(万辆，左轴)同比（右轴）环比（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-7-行业跟踪报告图7、预计2023年全球新能源车销量超1400万辆资料来源：MarkLines，兴业证券经济与金融研究院整理、测算2.板块整体增速回落，电池和结构件环节表现稳健2.1板块整体增速继续回落板块营收和利润继续降速。2023Q2板块合计实现营收2452.11亿元，同比增长17.06%，环比增长58.82%，同比增速连续两个季度回落。扣非归母净利润来看，公司2023Q2同比下降11.48%，2020Q2以来首次同比增速转负。板块增速回落一方面是受到行业下游去库存的影响，阶段性影响出货增长，另一方面也收到行业主要原材料价格显著回落，电池及材料价格下滑的影响。图8、2023Q2版块营收继续降速图9、2023Q2利润同比增速转负资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2023Q2板块现金流改善。2023Q2锂电板块合计实现经营活动现金流量净额350.63亿元，相较于2022Q2的173.05亿元提升显著，2023Q1也有明显提升。锂电板块现金流情况改善首先是受益于季节性因素的影响，另一方面也是在行业去0%20%40%60%80%100%120%140%050010001500200025002020202120222023E2024E2025E中国（万辆，左轴）欧洲（万辆，左轴）美国（万辆，左轴）其他国家（万辆，左轴）同比（右轴）-20%0%20%40%60%80%100%120%140%05001000150020002500300035002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-100%0%100%200%300%400%500%600%0501001502002503002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-8-行业跟踪报告库的背景下，存货压力缓解带来的现金流改善。图10、2023Q2板块现金流改善图11、2023Q2板块盈利能力同比明显回落资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2023Q2板块盈利能力同比明显回落。2023Q2板块毛利率由2022Q2的20.51%降至17.72%，2023Q2销售净利率由2022Q2的10.96%降低至8.23%，毛利率环比基本持平，净利率环比略有改善，盈利能力的降低主要是由于行业产能释放，供需关系明显变化所导致。电池和结构件环节盈利表现最稳健。2023Q2锂电板块对比来看，仅电池环节和结构件环节盈利保持正增长，电池环节强势的行业地位得到验证。正极和铜箔环节盈利同比下滑最为严重，其中正极环节主要受主要原材料碳酸锂价格波动的影响，铜箔环节则是由于行业重资产属性，受产能利用率回落影响较为显著。图12、电池和结构件环节盈利保持正增长资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理受供需关系变化的影响，产业链毛利率多数相较于2022年出现下滑。受产业链供需关系变宽松的影响，2023Q2产业链多数环节的毛利率相较于2022年的平均毛利率出现明显下滑，仅电池和结构件环节出现了小幅提升，其中电池环节由202201002003004005002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2经营活动现金流量净额（亿元）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2毛利率净利率-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%23Q2扣非归母净利润增速请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-9-行业跟踪报告年的18.91%提升至19.72%，结构件环节由19.24%提升至20.48%。图13、产业链毛利率多数相较于2022年出现下滑资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.2正极：材料波动拖累利润显著回落正极环节营收和利润同步回落。2023Q2正极环节企业合计实现营收209.26亿元，同比下滑33.21%，2023Q2实现扣非归母净利润合计3.33亿元，同比下滑87.14%，营收和利润同步出现大幅下滑。正极环节收入和利润的萎缩一方面是受到锂资源价格回落的影响，另一方面也是受到行业去库，以及供需趋于宽松对盈利能力带来的冲击。图14、2023Q2正极环节营收同比下滑33.21%图15、2023Q2正极环节利润同比下滑87.14%资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理原材料价格波动是影响正极环节盈利重要因素。正极环节定价通常采用成本加成模式，年初以来锂资源价格大幅回落带动正极价格显著回落，库存压力对正极环节盈利形成明显压制。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%20162017201820192020202120222023Q12023Q2正极负极铜箔电解液板块整体电池结构件前驱体隔膜-50%0%50%100%150%200%250%01002003004005002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-200%-100%0%100%200%300%400%500%-10-50510152025302019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-10-行业跟踪报告图16、正极材料价格回落图17、锂资源价格持续回落资料来源：百川盈孚，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：百川盈孚，兴业证券经济与金融研究院整理正极环节现金流显著改善。2023Q2正极环节实现经营活动现金流量净额35.55亿元，同环比均实现了由负转正，也是2022Q1以来第二次实现经营活动现金流转正。行业现金流改善一方面受益于行业去库，更重要的是受益于锂资源价格大幅回落，显著降低了正极环节企业的存货资金压力。图18、2023Q2正极环节现金流显著改善资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理供需恶化、库存影响共同压制正极环节盈利能力。2023Q2正极环节平均毛利率6.10%，同比2022Q2下降8.97%，环比下降1.87%，销售净利率为1.49%，同比2022Q2下降6.74%，环比提升1.38%。我们认为正极环节盈利回落主要受以下几方面原因影响，首先是供需关系的恶化，尤其是磷酸铁锂环节，2021年受益于铁锂回潮，环节整体表现为供给紧张的局面，促进了磷酸铁锂价格和盈利能力显著回升，但是去年下半年以来受产能扩张以及行业去库的影响，供需关系大幅缓解，对行业价格和盈利能力都构成显著影响；第二是库存收益，由于正极环节多采用原材料加加工费的定价模式，在原材料价格下行周期中，库存原材料会进一步削弱公司盈利。0100000200000300000400000500000磷酸铁锂(元/吨)三元材料523(元/吨）三元材料622（元/吨）三元材料811（元/吨）0100000200000300000400000500000600000碳酸锂（元/吨）氢氧化锂（元/吨）-40-30-20-10010203040经营活动现金流量净额（亿元）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-11-行业跟踪报告图19、2023Q2正极环节盈利能力同比显著回落资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.2前驱体：营收小幅增长，盈利同比持续下滑2023Q2前驱体营收同比小幅增长，盈利持续同比下滑。2023Q2前驱体环节企业合计实现营收167.98亿元，同比增长9.08%，环比增长13.23%；合计实现扣非归母净利润6.53亿元，同比下滑14.14%，环比增长27.04%，同比增速连续两个季度为负。图20、前驱体环节2023Q2实现营收167.98亿元图21、前驱体环节盈利持续同比下滑资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理前驱体环节盈利能力保持稳定。三元前驱体采取原材料加加工费的定价模式，环节盈利能力历史来看较为稳定，2023Q2实现毛利率11.57%，相较于2022Q2小幅下降1.14%，环比小幅下滑0.14%，实现销售净利率5.13%，相较于2022Q2小幅下滑0.05%，环比小幅增长0.77%。整体来看前驱体环节盈利能力维持在2022年以来的中枢，表现较为稳定。-30.00%-25.00%-20.00%-15.00%-10.00%-5.00%0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2毛利率净利率-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-100%-50%0%50%100%150%200%250%02468102019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-12-行业跟踪报告图22、前驱体环节盈利能力保持稳定资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理前驱体环节现金流改善。2023Q2三元前驱体环节企业合计实现经营活动现金流量净额28.78亿元，同比由正转负，行业去库背景下，行业企业加强库存管理带动现金流优化。图23、前驱体环节现金流改善资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.3负极：盈利能力企稳，石墨化跌价影响有望逐步出清负极营收同比增速持续下滑。2023Q2负极环节企业合计实现营收174.11亿元，同比增长0.67%，2023年以来负极环节营收增速持续下滑。除了行业去库导致的增速变化外，2022年下半年以来石墨化价格的快速回落，也带动了负极产品价格回调，是负极营收变化的另一个重要因素。0%5%10%15%20%25%毛利率净利率-60-50-40-30-20-10010203040经营活动现金流量净额（亿元）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-13-行业跟踪报告图24、负极营收同比增速持续下滑图25、负极环节盈利同比继续负增长资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理负极环节盈利同比继续负增长。2023Q2负极环节企业合计实现扣非归母净利润16.22亿元，同比下滑28.55%，连续两个季度保持同比负增长。行业盈利负增长一方面是由于行业供需恶化对盈利能力的压制，还有部分企业是受到前期高价库存的影响。随着石墨化价格逐步低位企稳，这部分影响有望逐步消除。负极环节现金流阶段性改善。2023Q2负极环节实现经营活动现金流26.62亿元，行业现金流情况阶段性出现了明显改善，主要是得益于去库背景下的库存消化。图26、2023Q2负极环节现金流改善资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2023Q2负极环节盈利能力阶段性企稳。2021年以来负极石墨化环节产能紧张对行业供给释放造成影响，但是2022H2以来随着新增产能逐步释放，石墨化价格后回落，产能供应瓶颈逐步消除，负极环节竞争加剧盈利呈现出下滑态势，且石墨化自供的盈利贡献受到压制。2023年以来随着石墨化价格逐步底部企稳，负极环节盈利能力也阶段性企稳，2023Q2负极环节平均毛利率19.71%，环比小幅提升0.52%，平均销售净利率10.01%，环比小幅提升0.20%。-50%0%50%100%150%200%0501001502002502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-100%0%100%200%300%400%500%600%051015202530352019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）-15-10-5051015202530经营活动现金流量净额（亿元）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-14-行业跟踪报告图27、负极环节盈利能力企稳资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.4隔膜：供需改善助力盈利能力提升隔膜环节营收保持增长，盈利持续同比负增长。2023Q2隔膜环节合计实现营收126.18亿元，同比增长25.58%，合计实现扣非归母净利润20.07亿元，同比下滑22.36%，行业供需趋于宽松背景下，隔膜行业盈利持续承压。图28、2023Q2隔膜环节合计实现营收126.18亿元图29、隔膜环节盈利持续同比负增长资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理隔膜环节现金流保持平稳。2023Q2隔膜环节实现经营活动现金流量净额24.27亿元，经营活动现金流保持平稳。0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率净利率-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0204060801001201402019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-100%-50%0%50%100%150%200%0510152025302019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-15-行业跟踪报告图30、隔膜环节现金流保持平稳资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理盈利能力保持基本平稳。2023Q2隔膜环节平均毛利率28.88%，同比下滑6.98%，回落至2021年毛利率区间，但是整体表现仍较为平稳，2023Q2隔膜环节平均净利率16.85%，与毛利率保持同步趋势。图31、盈利能力保持平稳资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.5电解液：原材料端盈利改善显著电解液环节收入利润同比继续负增长。2023Q2电解液企业合计实现营收108.68亿元，同比下降24.58%，环比基本持平。电解液环节合计实现扣非归母净利润12亿元，同比下降59.71%。电解液环节盈利同比大幅下降主要受到六氟磷酸锂环节供需关系大幅宽松的影响。-20-10010203040经营活动现金流量净额（亿元）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%毛利率净利率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-16-行业跟踪报告图32、电解液环节营收同比增速持续为负图33、电解液环节利润同比增速持续为负资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理图34、六氟磷酸锂带动电解液价格回落资料来源：百川盈孚，兴业证券经济与金融研究院整理图35、电解液环节现金流表现稳健资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理现金流保持稳健，2023Q2现金流环比改善明显。2023Q2电解液环节实现经营活动现金流量净额29.25亿元，同比小幅下滑11.84%，单季度经营活动现金流维持-50%0%50%100%150%200%0501001502002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-500%0%500%1000%1500%2000%-20-10010203040502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）0.00100000.00200000.00300000.00400000.00500000.00600000.00电解液磷酸铁锂（元/吨）六氟磷酸锂（元/吨）05101520253035经营活动现金流量净额（亿元）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-17-行业跟踪报告高位。电解液环节盈利能力持续回落。2023Q2电解液环节毛利率23.94%，同比下滑10.63pct；平均净利率10.79%，同比下滑10.79pct。以六氟为代表的原材料供需关系显著放松压制了电解液环节盈利能力。图36、电解液环节盈利能力持续回落资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.6铜箔：受益加工费上涨，全年量利齐升铜箔环节营收增速趋缓，盈利大幅回落。2023Q2铜箔环节合计实现营收38.94亿元，同比增长6.47%，增速继续维持低位；实现扣非归母净利润0.11亿元，同比下滑97.16%，连续五个季度环比回落，为2020Q1以来最低水平，铜箔环节受制于供需关系盈利持续走低。图37、2023Q2铜箔环节营收增速维持低位图38、2023Q2铜箔环节盈利同比大幅下滑资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理现金流季节性修复。2023Q2铜箔环节实现经营活动现金流量净额2.23亿元，环比由负转正，主要是季节性影响，同比来看铜箔环节现金流大幅下滑，铜箔环节竞争压力仍在延续。-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2毛利率净利率-100%0%100%200%300%400%500%010203040502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-500%0%500%1000%1500%2000%2500%-2-101234562019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-18-行业跟踪报告图39、2023Q2铜箔环节现金流季节性修复资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2022年以来铜箔环节盈利能力保持下滑趋势。2022年以来，受行业产能持续释放，供需关系不断宽松的影响，铜箔环节盈利能力开始持续走低，2023Q2铜箔环节实现毛利率5.29%，净利率0.38%，毛利率和净利率连续五个季度环比回落，供需关系变化的影响仍在持续。图40、2023Q2铜箔环节盈利能力持续下滑资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理铜箔与电解铜价差持续走低。铜箔环节普遍采用成本加成的定价模式，受行业供需关系变化的影响，2022年以来铜箔与电解铜价差保持下滑趋势，成为压制铜箔环节盈利的重要因素。-8-6-4-2024681012经营活动现金流量净额（亿元）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%毛利率净利率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-19-行业跟踪报告图41、铜箔与电解铜价差持续走低资料来源：百川盈孚，兴业证券经济与金融研究院整理2.6结构件：原材料价格压制盈利能力结构件环节营收利润保持稳健增长。2023Q2结构件环节实现营收39.20亿元，同比增长27.30%，同比增速环比Q1略有改善。2023Q2结构件环节合计实现扣非归母净利润2.86亿元，同比增长28.15%。结构件环节增速保持稳健。图42、2023Q2结构件环节实现营收39.20亿元图43、结构件环节利润增速稳健资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2023Q2结构件环节现金流改善显著。2023Q2结构件环节实现经营活动现金流量净额4.28亿元，2022Q3以来经营活动现金流首次转正，行业去库背景下结构件环节现金流显著改善。0200004000060000800001000001200001400002021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-062023-072023-082023-098μm铜箔-铜价6μm铜箔-铜价铜箔8um电池级（元/吨）铜箔6um电池级（元/吨）电解铜1#（元/吨）-100%-50%0%50%100%150%200%250%010203040502019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-200%0%200%400%600%800%00.511.522.533.52019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-20-行业跟踪报告图44、结构件环节现金流显著改善资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理结构件环节盈利能力保持平稳。2023Q2结构件环节平均毛利率20.48%，平均净利率9.76%，受益于行业企业成本的梯次差异，结构件环节盈利能力继续保持稳健态势。图45、结构件环节盈利能力保持平稳资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理2.7电池：原材料成本上涨对盈利能力压制显著电池环节营收和利润增速回落。2023Q2电池环节实现营收1389.40亿元，同比增长42.65%，营收同比增速连续三个季度下滑，实现归母净利润125.52亿元，同比增长49.89%，收入利润保持同步增长。-4-3-2-1012345经营活动现金流量净额（亿元）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%40.00%毛利率净利率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-21-行业跟踪报告图46、2023Q2电池环节实现营收1389.40亿元图47、2023Q2电池企业利润同比增长49.89%资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理电池环节现金流保持稳健。2023Q2电池环节合计实现经营活动现金流量净额196.22亿元，虽然环比2023Q1和2022Q4有所下滑，但是整体依旧保持稳健。图48、电池环节现金流保持稳健资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理电池环节盈利能力保持稳健。虽然电池环节面临产业链增速下滑的压力，但是依托优质的竞争格局，以及电池环节相对强势的产业链卡位，电池环节保证了稳定的盈利能力，2023Q2实现毛利率19.72%，环比持平，平均净利率9.51%，环比小幅改善。-50%0%50%100%150%200%05001000150020002019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2营收（亿元）YOY（右轴）-100%0%100%200%300%400%500%0204060801001201401602019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2扣非归母净利润（亿元）YOY（右轴）050100150200250300350400经营活动现金流量净额（亿元）请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-22-行业跟踪报告图49、电池环节盈利能力保持稳健资料来源：wind，兴业证券经济与金融研究院整理3.风险提示政策效果不及预期：政策引领行业变革，若政策效果不及预期，则行业格局将难以达到预期状态。下游需求不及预期：下游需求是产业链增长的支撑，若下游需求减弱，则整个产业链的盈利将受到影响。原材料价格持续上行：原材料价格持续上行将增加中游成本，挤压下游利润，从而影响整体行业需求。宏观经济波动：若宏观经济波动较大，终端需求大幅下滑，将影响下游需求，整体行业面临业绩下滑的风险。行业政策变化：若产业政策变动较大，政策支持力度下降，则行业规模增速变缓，将直接影响行业内企业业绩。0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%毛利率净利率请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-23-行业跟踪报告分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅。其中：沪深两市以沪深300指数为基准；北交所市场以北证50指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～15%之间中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无评级由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级行业评级推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务。客户可登录www.xyzq.com.cn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况。使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告中的信息、意见等均仅供客户参考，不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约，投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。本报告所载资料的来源被认为是可靠的，但本公司不保证其准确性或完整性，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更。本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报。本公司的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送、发布、可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区、国家或其他管辖区域的公民或居民，包括但不限于美国及美国公民（1934年美国《证券交易所》第15a-6条例定义为本「主要美国机构投资者」除外）。本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。未经授权的转载，本公司不承担任何转载责任。特别声明在法律许可的情况下，兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。因此，投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。兴业证券研究上海北京深圳地址：上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦15层邮编：200135邮箱：research@xyzq.com.cn地址：北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32层01-08单元邮编：100020邮箱：research@xyzq.com.cn地址：深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T2座52楼邮编：518035邮箱：research@xyzq.com.cn