免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告电力设备与新能源守得云开见月明华泰研究电力设备与新能源增持(维持)研究员申建国SACNo.S0570522020002shenjianguo@htsc.com+(86)75582492388研究员边文姣SACNo.S0570518110004SFCNo.BSJ399bianwenjiao@htsc.com+(86)75582776411研究员张志邦SACNo.S0570522020003zhangzhibang@htsc.com+(86)1056793931研究员周敦伟SACNo.S0570522120001zhoudunwei@htsc.com+(86)2128972228华泰证券研究所分析师名录行业走势图资料来源：Wind，华泰研究重点推荐股票名称股票代码目标价(当地币种)投资评级宁德时代300750CH350.54买入新宙邦300037CH58.98买入协鑫科技3800HK3.00买入国电南瑞600406CH30.07买入资料来源：华泰研究预测2023年9月08日│中国内地专题研究需求向好，利润向下游转移1H23年电力设备新能源板块（以下简称板块）收入保持较快增长，同比+22%，利润由上游向下游转移。锂电产业链受去库存以及竞争加剧等影响，盈利普遍承压。我们建议关注格局清晰的电池、电解液、磷酸铁锂龙头、具备第二增长曲线的标的以及新技术方向。光伏一体化组件企业Q2盈利能力同比高增，建议关注。新型储能行业景气高涨，欧洲市场户储表现强劲，国内大储正在向验证放量期迈进，利润上涨弹性较大。我们推荐宁德时代、新宙邦、协鑫科技、国电南瑞。新能源车：盈利能力低谷，等待景气拐点1H23国内新能源汽车销量和动力电池装机量保持同比高增，美国市场增长亮眼。但受到整车端降价压力传导、产业链去库存以及竞争加剧等因素影响，产业链降价压力较大。1H23产业链公司普遍呈现量增价减现象，尤其是锂电材料产能释放较多，竞争加剧，盈利能力大幅下滑。我们对于电动化趋势下，长期需求保持乐观，板块目前已具备配置价值，建议关注1）格局清晰，后续盈利能力有望相对稳定，具备安全边际的电池、电解液、磷酸铁锂龙头；2）锂电业务盈利能力触底，具备高成长性新业务的个股；3）快充、复合箔材、磷酸锰铁锂等新技术方向。光伏：下游需求旺盛，产业链利润向中下游转移量方面，2023上半年国内光伏新增装机78.43GW，同比增长153.98%，CPIA将2023年中国光伏新增装机预测由95-120GW上调至120-140GW，据能源局数据显示，23H1我国光伏组件出口量达108GW，同比增长37.3%。盈利能力方面，随着硅料价格大幅下降，光伏产业链盈利向中下游转移，Q2上游硅料企业毛利率已出现较大幅度下滑，一体化组件企业Q2盈利能力同比高增。往下半年看，行业高景气延续，建议关注：1）成本领先，市占率提升的颗粒硅；2）N型布局领先的龙头电池、组件企业。风电：海风制约因素渐退，行业景气度提升1H23风电新增装机量同比高增：据国家能源局数据，1H23国内风电新增装机量达22.99GW，同比增长77.67%。随着下半年海风装机制约因素渐退，我们认为行业装机量有望继续保持同比增长趋势，预计国内全年陆上/海上风电新增装机量有望达到55/6GW，同比去年CWEA统计吊装量有23.1%/16.3%增长。从盈利端看，由于风电整机招标价格下行，风电整体营收增速慢于行业装机增速，且风机环节盈利下滑严重，零部件企业受原材料价格下行盈利有所修复。下半年海风政策有望密集落地，我们建议关注塔桩、海缆环节，交付量或受益于海风装机起量环比高增。储能：行业景气高涨，国内大储有望量利齐升新型储能行业景气高涨，1H23国内新增投运新型储能规模8.0GW/16.7GWh，超过22年全年水平（7.3GW/15.9GWh），欧洲市场户储装机强劲增长。板块营收、净利同比+94.1%/203.1%，盈利能力显著提升。需求高增释放规模效应，叠加原料价格、海运成本下降，带动行业毛/净利率上涨，1H23毛/净利率分别为30.79/15.22%，相比22年全年提升3.08/2.89pct。我们认为国内大储正在向验证放量期迈进，利润上涨弹性较大，能够撑起更高的估值水平。风险提示：新能源车产销量增长低于预期，产业链盈利低于预期；光伏装机增速低于预期，行业竞争激烈程度超过预期；风电装机不达预期。(26)(19)(11)(4)4Sep-22Jan-23May-23Sep-23(%)电力设备与新能源沪深300免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2电力设备与新能源正文目录行业分化，产业链上、中游让渡利润...........................................................................................................................6新能源车：盈利能力低谷，等待景气拐点....................................................................................................................8需求维持高增，产业链降价压力较大....................................................................................................................8新技术跟踪更新...................................................................................................................................................12扩产潮后竞争加剧，盈利能力普遍承压..............................................................................................................131H23营运效率普遍同比下降..............................................................................................................................16板块具备配置价值，建议增配.............................................................................................................................18光伏：下游需求旺盛，产业链利润向中下游转移.......................................................................................................1923H1海内外需求旺盛，装机量与出口量实现高速增长......................................................................................1923Q2光伏行业盈利向中下游转移，上游盈利收缩，中下游盈利向上................................................................21装机量增长动能强劲，带动23Q2应收账款/存货环比增长.................................................................................21看好下半年光伏板块保持高景气，N型电池和颗粒硅有望放量..........................................................................23风电：海风制约因素渐退，行业景气度提升...............................................................................................................2423H1行业新增装机量同比高增，二季度风机价格小幅反弹...............................................................................24行业盈利能力分化，整机厂商毛利率承压...........................................................................................................25下半年海风交付有望起量，建议关注塔桩、海缆环节.........................................................................................27储能：行业景气高涨，国内大储有望量利齐升...........................................................................................................28营收净利高速增长，盈利能力显著提升..............................................................................................................29应收账款随营收增加，订单积累支撑存货攀升....................................................................................................30平价前后撑起高估值，利润有较大上涨弹性.......................................................................................................30储能指数大幅提升，增幅高于光伏/新能车指数...........................................................................................30平价前后撑起高估值，利润有较大上涨弹性...............................................................................................31工控：仍处恢复阶段，进口替代加速.........................................................................................................................32H1营收稳步增长，Q2增速环比回落..................................................................................................................33应收账款状况良好，存货规模相对稳定..............................................................................................................34龙头份额提升，进口替代加速.............................................................................................................................36电力设备：电网投资稳步增长，盈利能力明显修复....................................................................................................37电网投资23H1稳步增长.....................................................................................................................................37营收净利稳步增长，H1受到国网业务节奏影响..................................................................................................38盈利能力明显修复，ROE转负为正....................................................................................................................39应收账款增速可控，Q2存货规模略有下降.........................................................................................................40风险提示..............................................................................................................................................................42图表目录图表1：1H23行业子板块及上下游板块营业收入情况...............................................................................................6图表2：1H23行业子板块及上下游板块归母净利润情况...........................................................................................6mNyRoMoNqRoOqMpOrQrRtMbRcM8OmOoOoMoNjMrRvMeRmNmM7NmNmRMYqQpPwMqMxO免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3电力设备与新能源图表3：1H23行业子板块及上下游板块扣非净利润情况...........................................................................................7图表4：1H23行业子板块及上下游板块盈利情况......................................................................................................7图表5：1H23行业子板块及上下游板块ROE情况....................................................................................................7图表6：2019-1H23国内新能源车月度销量（单位：万辆）......................................................................................8图表7：2020-1H23国内动力电池月度装机量（单位：GWh）.................................................................................8图表8：21Q1-23Q1国内动力电池的季度产销和库存情况........................................................................................8图表9：1H22和1H23国内动力电池装机前十大企业以及市占率.............................................................................9图表10：2022-1H23动力电池头部企业市占率变化情况...........................................................................................9图表11：2022-1H23三元正极头部企业市占率变化情况...........................................................................................9图表12：2022-1H23磷酸铁锂头部企业市占率变化情况...........................................................................................9图表13：2022-1H23负极头部企业市占率变化情况..................................................................................................9图表14：2022-1H23湿法隔膜头部企业市占率变化情况.........................................................................................10图表15：2022-1H23电解液头部企业市占率变化情况.............................................................................................10图表16：2021-1H23电池价格走势..........................................................................................................................10图表17：2021-1H23磷酸铁锂正极价格走势...........................................................................................................11图表18：2021-1H23三元正极价格走势..................................................................................................................11图表19：2021-1H23负极价格走势..........................................................................................................................11图表20：2021-1H23负极石墨化环节价格走势.......................................................................................................11图表21：2021-1H23隔膜环节价格走势..................................................................................................................11图表22：2021-1H23电解液环节价格走势...............................................................................................................11图表23：小鹏G6.....................................................................................................................................................12图表24：宁德时代神行电池.....................................................................................................................................12图表25：三孚新科一步法复合铜箔生产线...............................................................................................................12图表26：锂电企业1H23和2Q23收入及其增速（单位：亿元）...........................................................................13图表27：锂电企业1H23和2Q23毛利率...............................................................................................................14图表28：锂电企业1H23和2Q23归母净利润........................................................................................................15图表29：1H23锂电企业存货周转率（次）.............................................................................................................16图表30：1H23锂电企业应收账款周转率（次）......................................................................................................17图表31：2020Q1-2023Q2国内季度分布式及集中式新增装机&同比增速...............................................................19图表32：2014-2023Q2光伏行业营业收入及同比增速............................................................................................19图表33：2014-2023Q2光伏行业归母净利润及同比增速（单位：亿元）...............................................................20图表34：光伏制造各环节典型公司毛利率情况........................................................................................................21图表35：2020-2023Q2国内光伏新增装机..............................................................................................................21图表36：2014-2023Q2光伏行业应收账款规模.......................................................................................................22图表37：2014-2023Q2光伏行业存货规模（单位：亿元）.....................................................................................22图表38：23H1风电新增装机量同比高增.................................................................................................................24图表39：23H1风电行业营业收入同比增速低于行业增速.......................................................................................24图表40：风机月度投标价格统计..............................................................................................................................25图表41：2014-2023H1风电企业归母净利润情况...................................................................................................25图表42：风电整机厂商2Q23毛利率变化情况........................................................................................................26免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4电力设备与新能源图表43：风电零部件及海缆企业2Q23毛利率变化情况..........................................................................................26图表44：2021年3月-2023年9月钢价走势（元/吨）...........................................................................................26图表45：风电塔桩厂商2Q23营收及毛利率变化情况.............................................................................................26图表46：2014Q1-2023Q2风电行业平均年化ROE................................................................................................27图表47：风电行业平均毛利率及净利率情况............................................................................................................27图表48：风电整机厂商2Q23毛利率变化情况........................................................................................................27图表49：2023年1-7月中国新型储能运行项目规模...............................................................................................28图表50：中国大型储能新增运行项目规模...............................................................................................................28图表51：201801-202307德国月度户储装机数据....................................................................................................28图表52：美国20Q4-23Q1表前表后新增装机量.....................................................................................................28图表53：2018-2023H1储能板块营业收入情况.......................................................................................................29图表54：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度营业收入情况.......................................................................................29图表55：2018-2023H1储能板块归母净利润情况...................................................................................................29图表56：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度归母净利润情况...................................................................................29图表57：2018-2023H1储能板块毛/净利率情况......................................................................................................30图表58：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度毛/净利率情况......................................................................................30图表59：2018-2023H1储能板块应收账款规模情况................................................................................................30图表60：2018-2023H1储能板块存货规模情况.......................................................................................................30图表61：储能指数行情背后是基本面和预期差共振向上..........................................................................................31图表62：2010-2023H1工业企业利润及同比增速...................................................................................................32图表63：2014-2023Q2工业产能利用率..................................................................................................................32图表64：2013-2022年制造业就业人员平均工资及增速..........................................................................................32图表65：2015-2023Q2制造业GDP当季同比情况.................................................................................................32图表66：PMI、PMI新订单、PMI在手订单............................................................................................................33图表67：通用、专用设备工业增加值同比增速........................................................................................................33图表68：2014-2023H1营收情况.............................................................................................................................33图表69：2014-2023Q2逐季度营收情况..................................................................................................................33图表70：2014-2023H1归母净利润情况..................................................................................................................34图表71：2014-2023Q2逐季度归母净利润情况.......................................................................................................34图表72：2014-2023H1工控行业毛利率和净利率情况............................................................................................34图表73：2014-2023Q2工控行业毛利率和净利率情况（逐季度）..........................................................................34图表74：2014-2023H1工控行业应收账款情况.......................................................................................................34图表75：2014-2023Q2工控行业应收账款情况（单季度）.....................................................................................34图表76：2014-2023H1工控行业存货情况及同比增速............................................................................................35图表77：2014-2023Q2工控行业存货变化（单季度）............................................................................................35图表78：2017Q1-2023Q2各季度中国项目型市场整体规模...................................................................................35图表79：2017Q1-2023Q2各季度中国OEM市场整体规模....................................................................................35图表80：2017Q1-2023Q2各季度中国自动化整体规模...........................................................................................35图表81：2017年-2023H1国内市场厂商在低压变频器市占率................................................................................36图表82：2017年-2023H1国内市场厂商在交流伺服市场市占率.............................................................................36免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5电力设备与新能源图表83：2016年至今国网投资情况（电网投资口径）............................................................................................37图表84：2010-2023Q2逐季电网基本建设投资额...................................................................................................37图表85：2010-2023Q2各季度新增变电设备容量...................................................................................................37图表86：2010-2023Q2各季度新增220KV及以上线路长度...................................................................................37图表87：2014-2023Q2电力设备行业营业收入.......................................................................................................38图表88：2014-2023Q2电力设备行业逐季度营收及增速情况.................................................................................38图表89：2014-2023Q2电力设备行业一次设备营业收入........................................................................................38图表90：2014-2023Q2电力设备行业二次设备营业收入........................................................................................38图表91：2014-2023H1电力设备行业总体归母净利润............................................................................................39图表92：2014-2023H1电力设备行业一次设备归母净利润.....................................................................................39图表93：2014-2023H1电力设备行业二次设备归母净利润.....................................................................................39图表94：2014-2023H1电力设备行业毛利率和净利率............................................................................................39图表95：2014-2023H1行业平均ROE情况............................................................................................................39图表96：2014-2023Q2电力设备应收账款情况.......................................................................................................40图表97：2014-2023Q2电力设备行业存货情况.......................................................................................................40图表98：重点公司推荐一览表.................................................................................................................................41图表99：重点推荐公司最新观点..............................................................................................................................41图表100：报告涉及公司..........................................................................................................................................42免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6电力设备与新能源行业分化，产业链上、中游让渡利润我们根据公司主营业务选取划分电新产业链上下游各子板块公司，1H23总营收1.98万亿元，同比+22%，除锂电材料板块同比略有下滑外，其余板块营业收入均实现正增长。储能、电池和整车营业收入同比增速居于前三位，增速分别为93.50%、48.53%、46.09%。图表1：1H23行业子板块及上下游板块营业收入情况注：设备包括锂电设备公司，锂电资源包括上游锂、钴等资源品公司；整车包括下游汽车制造公司。锂电资源/电池/电池材料/电机/电控/设备/整车/风电/光伏/储能/工控/传统电力设备/特高压板块各包含15/13/44/11/6/8/11/22/32/12/17/51/11家上市公司资料来源：Wind，华泰研究1H23储能、电池和整车的归母净利润同比增速靠前，增速分别为206.40%、93.58%、84.83%。锂电资源与锂电材料由于供需关系反转，竞争加剧，利润同比大幅下降。从扣非净利润来看，整车、储能和电池扣非净利润同比增速居于前三位，增速分别为733.42%、226.29%、87.86%；整车板块在比亚迪带动下，利润弹性较大。图表2：1H23行业子板块及上下游板块归母净利润情况注：整车板块为包含北汽蓝谷口径资料来源：Wind，华泰研究-20%0%20%40%60%80%100%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,000储能电池整车光伏特高压工控电控设备传统电力设备风电电机锂电资源电池材料(亿元)营业收入-左轴同比增速-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%250%0100200300400500600700储能电池整车设备工控传统电力设备光伏特高压电控风电电机锂电资源电池材料(亿元)归母净利润-左轴同比增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7电力设备与新能源图表3：1H23行业子板块及上下游板块扣非净利润情况注：整车板块为包含北汽蓝谷口径资料来源：Wind，华泰研究从各板块的盈利能力来看，1H23锂电资源、光伏和风电板块盈利能力较好，净利率居于前列，电池材料、特高压和整车盈利能力较低。储能、锂电资源和电控的净资产收益率（年化）居于行业前列，分别为19.35%、14.50%、14.19%；电池材料处于下行周期，净利率与净资产收益率均承压。图表4：1H23行业子板块及上下游板块盈利情况图表5：1H23行业子板块及上下游板块ROE情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究-200%-100%0%100%200%300%400%500%600%700%800%0100200300400500600整车储能电池设备工控电控特高压光伏传统电力设备风电电机锂电资源电池材料(亿元)扣非归母净利润-左轴同比增速-右轴0%5%10%15%20%25%30%35%锂电资源光伏风电工控电控设备电池电机传统电力设备电池材料特高压整车净利率毛利率0%5%10%15%20%25%储能锂电资源电控光伏工控设备特高压风电电池传统电力设备整车电池材料免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8电力设备与新能源新能源车：盈利能力低谷，等待景气拐点需求维持高增，产业链降价压力较大1H23国内新能源汽车销量和动力电池装机量保持同比较高增速，美国市场增长亮眼。根据中汽协数据，1H23年国内新能源汽车销量分别为374.5万辆（同比+45%），其中纯电动汽车销量271.9万辆（同比+31.9%），插电混动汽车销售102.4万辆（同比+91.0%）。以比亚迪为代表的插混车型兼具电动车的低使用成本以及燃油车的便捷性，带动新能源车保持较快增长。1H23国内新能源车渗透率达到28.3%，同比+6.8pct。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，1H23国内动力电池装机量152.1GWh，同比+38.1%。根据Marklines，1H23欧洲、美国市场实现新能车销量131.2/69.9万辆，同比增长20%/48%。图表6：2019-1H23国内新能源车月度销量（单位：万辆）图表7：2020-1H23国内动力电池月度装机量（单位：GWh）资料来源：中汽协，华泰研究资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究1H23国内动力电池产量增速放缓，消化库存。根据中国汽车动力电池产业创新联盟数据，1H23国内产量为284.4GWh，同比+39%，销量为256.5GWh，同比+25%。从产量与销量差值看，1H23为27.9GWh，环比减少47.2GWh，我们认为可能与去年四季度动力电池企业产量较多，今年开启去库存有关。1H23国外电池装机量提速，同比增速反超国内。1H23全球动力电池装机304.3GWh（国内/海外市场各约152.2GWh），全球动力电池装机量同比+51%（其中国内+38%，海外+68%）。海外市场渗透率较低，受补贴政策支持增速较高，且欧美市场单车带电量较高，电池需求有望保持较快增长。图表8：21Q1-23Q1国内动力电池的季度产销和库存情况装机量（GWh）产量（GWh）销量（GWh）产量-销量（GWh）（产量-销量）/产量1Q2123.232.823.98.927.27%2Q2129.341.934.37.618.15%3Q2139.560.048.611.419.00%4Q2162.585.079.25.86.82%1Q2251.3100.665.035.635.35%2Q2258.8103.8140.4(36.6)-35.23%3Q2283.6156.5162.0(5.6)-3.58%4Q22101.0178.798.180.645.13%1Q2365.9120.8108.512.310.21%2Q2386.3163.6148.115.59.49%资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究宁德时代龙头地位稳固，比亚迪市占率快速提升。1H23国内动力电池CR5为89.8%，同比提升5.11pct，市场集中度进一步提升。宁德时代维持龙头地位，市占率43.4%，同比略有下降。比亚迪受益于爆款车型快速崛起，1H23市占率提升至29.9%，磷酸铁锂电池市场与宁德时代市占率差距缩小到10pct。二线电池厂中，亿纬锂能与中创新航表现亮眼，市占率提升至8.3%/4.4%，尤其是亿纬锂能排名由去年同期的第八位快速上升至第四位。01020304050607080901月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月万辆2019202020212022202305101520253035401月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2020202120222023免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9电力设备与新能源图表9：1H22和1H23国内动力电池装机前十大企业以及市占率22H123H1企业名称装机量（GWh)占比企业名称装机量（GWh)占比宁德时代52.5047.68%宁德时代66.0343.40%比亚迪23.7821.60%比亚迪45.4129.85%中创新航8.357.58%中创新航12.568.26%国轩高科5.525.01%亿纬锂能6.614.35%LG新能源3.142.85%国轩高科6.053.98%蜂巢能源2.582.34%欣旺达3.742.46%欣旺达2.492.26%LG新能源2.821.86%亿纬锂能2.452.23%蜂巢能源2.041.34%孚能科技2.111.92%孚能科技1.871.23%瑞浦能源1.341.22%正力新能1.250.82%资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，华泰研究锂电材料产业链行业集中度分化，湿法隔膜、磷酸铁锂正极与负极竞争加剧。1H23三元正极与电解液集中度有所提升，三元正极CR5为64.1%，较22年+3.4pct；电解液CR5为77.6%，较22年3.9pct，主要系比亚迪市占率提升。磷酸铁锂正极与湿法隔膜集中度下降较大，磷酸铁锂CR5较22年下降6.2pct至68.4%；湿法隔膜CR5较22年下降8.0pct至82.5%。此前湿法隔膜由于进口设备瓶颈，二线企业扩产受阻，集中度长期较高，但随着二线企业新增产能逐渐释放以及国产设备导入提速，竞争开始加剧。负极CR5较22年下降4.4pct至65.5%，龙头市占率略有下滑。图表10：2022-1H23动力电池头部企业市占率变化情况图表11：2022-1H23三元正极头部企业市占率变化情况资料来源：鑫椤锂电，华泰研究资料来源：鑫锣锂电，华泰研究图表12：2022-1H23磷酸铁锂头部企业市占率变化情况图表13：2022-1H23负极头部企业市占率变化情况资料来源：高工锂电，华泰研究资料来源：鑫椤锂电，华泰研究0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1宁德时代比亚迪中创新航亿纬锂能国轩高科欣旺达LG新能源蜂巢能源孚能科技其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1容百科技天津巴莫当升科技长远锂科南通瑞翔其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1湖南裕能德方纳米常州锂源融通高科湖北万润其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1贝特瑞上海杉杉江西紫宸尚太科技中科星城其他免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10电力设备与新能源图表14：2022-1H23湿法隔膜头部企业市占率变化情况图表15：2022-1H23电解液头部企业市占率变化情况资料来源：鑫椤锂电，华泰研究资料来源：鑫椤锂电，华泰研究动力电池价格主要与碳酸锂联动，1H23持续下降。1Q23碳酸锂价格自高位快速下降，同时新能源车价格战背景下，车企对电池企业降价压力较大，导致电池价格大幅下降。2Q23虽然碳酸锂价格反弹，但由于材料降价缓解成本压力以及电池竞争加剧，电池价格保持相对平稳。图表16：2021-1H23电池价格走势资料来源：鑫椤锂电，华泰研究材料价格普降，电解液或有望率先触底企稳。正极环节，磷酸铁锂与三元价格基本与碳酸锂走势相近，1Q23快速下滑后，2Q23伴随碳酸锂价格反弹而有所回升。负极环节，石墨化产能自去年下半年开始加速释放带动石墨化价格下降，目前已降至2015年以来的周期低点，带动人造石墨负极价格快速下滑，天然石墨负极价格韧性相对较好，我们认为当前石墨化价格或已触及行业平均成本线，人造石墨负极价格后续继续大幅下降空间有限。电解液环节，受六氟磷酸锂以及添加剂、溶剂等原材料价格下降传导，价格持续回落，5月以来六氟磷酸锂价格已触底反弹，我们认为后续或有望企稳。隔膜环节，由于湿法基膜新进入者产能释放，行业竞争加剧，1H23湿法基膜，尤其是7um基膜价格出现较大幅度下滑。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1恩捷股份中材科技星源材质金力股份江苏北星其他0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023H1广州天赐比亚迪新宙邦瑞泰新材珠海赛纬其他01020304050600.500.550.600.650.700.750.800.850.900.952021/1/12021/2/12021/3/12021/4/12021/5/12021/6/12021/7/12021/8/12021/9/12021/10/12021/11/12021/12/12022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/12023/5/12023/6/1万元/吨元/Wh方形动力电芯（三元）方形动力电芯（磷酸铁锂）电池级碳酸锂（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11电力设备与新能源图表17：2021-1H23磷酸铁锂正极价格走势图表18：2021-1H23三元正极价格走势资料来源：鑫椤锂电，华泰研究资料来源：鑫椤锂电，华泰研究图表19：2021-1H23负极价格走势图表20：2021-1H23负极石墨化环节价格走势资料来源：鑫椤锂电，华泰研究资料来源：鑫椤锂电，华泰研究图表21：2021-1H23隔膜环节价格走势图表22：2021-1H23电解液环节价格走势资料来源：鑫椤锂电，华泰研究资料来源：鑫椤锂电，华泰研究024681012141618202021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05万元/吨磷酸铁锂0510152025303540452021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05万元/吨三元材料5系（动力型）三元材料8系（811型）3.03.54.04.55.05.52021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05万元/吨人造石墨负极（中端）天然石墨负极（中端）1.01.21.41.61.82.02.22.42.62.83.02021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/12022/11/12023/1/12023/3/12023/5/1万元/吨石墨化0.51.01.52.02.53.02021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05元/平7μm湿法基膜9μm湿法基膜16μm干法基膜0102030405060700246810122021/012021/032021/052021/072021/092021/112022/012022/032022/052022/072022/092022/112023/012023/032023/05万元/吨万元/吨电解液（磷酸铁锂）六氟磷酸锂（右轴）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12电力设备与新能源新技术跟踪更新快充：头部电池厂引领，快充时代或加速到来。随着新能源汽车渗透率提升，市场对于快充等补能方式的关注度大幅提高，产业端布局紧密，如今年4月宁德时代官宣4C麒麟电池首发落地理想首款纯电车型；6月底搭载800V超充的小鹏G6正式发布；8月宁德时代发布4C神行电池，公司预计年底实现量产。快充性能的提升对材料与零部件带来了新的升级诉求，为产业链端的发展带来了新的增长空间，建议持续跟踪电池厂、整车厂等布局动作。图表23：小鹏G6图表24：宁德时代神行电池资料来源：小鹏汽车公众号，华泰研究资料来源：宁德时代公众号，华泰研究复合箔材：多路线并行演绎，量产渐行渐近。从技术路线来看，复合铜箔的生产方案处于持续论证的过程中，可以看到一步法湿法、一步法干法等多种路线涌现。从箔材厂来看，嘉元科技等传统锂电铜箔龙头也积极入场布局复合铜箔，进一步明确复合箔材产业化趋势。从订单来看，6月双星新材、万顺新材陆续披露了首张复合铜箔订单，印证下游使用需求。从海外市场来看，欧盟动力电池新规R100.03于9月开始强制实施，对于电池测试的要求升级，复合箔材可以匹配相应要求，同时结合欧洲市场车端已有使用复合铝箔，我们预计未来欧洲市场复合箔材使用份额将继续提升。接下来建议继续关注箔材厂送样测试进展与电池端滚焊设备订单落地节奏。图表25：三孚新科一步法复合铜箔生产线资料来源：三孚新科公众号，华泰研究此外，磷酸锰铁锂方面，M3P电池首发车型已经通过工信部申报，我们预计其将于明年上半年正式上市；特斯拉方M3P电池也在积极推进中。建议关注上游锰源公司以及中游技术布局相对领先的正极材料公司。钠电池方面，材料端与电芯端加速布局扩产中，两轮车、储能、电动工具等市场正在加速导入，建议关注订单节奏较快的钠电池厂、存在预期差的普鲁士蓝正极厂、具备规模化生产能力的负极材料厂。固态电池方面，下半年有望看到半固态电池上车新进展，继续关注材料端及工艺端变化带来的增量需求。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13电力设备与新能源扩产潮后竞争加剧，盈利能力普遍承压23年终端销量仍保持高增，但由于车企与电池企业普遍去库存，削弱需求，且由于产能释放，竞争加剧，单价下滑，各环节收入表现分化。电池环节价格韧性较强，大多企业收入同比仍保持高增。三元正极与电解液环节分别受碳酸锂与六氟磷酸锂等原材料价格快速下滑影响，收入同比下降。磷酸铁锂正极企业表现分化明显，部分龙头企业份额提升，收入同比增长较快，多数负极、隔膜与铜箔公司收入同比相对稳定。图表26：锂电企业1H23和2Q23收入及其增速（单位：亿元）单位：亿元公司简称1H221H23同比增速2Q222Q23同比增速电池宁德时代1129.711892.4667.52%642.931,002.0855.86%国轩高科86.38152.3976.42%47.2280.6270.74%孚能科技52.2369.8533.74%36.9332.50-12.01%鹏辉能源40.6543.757.62%24.0318.79-21.79%欣旺达217.18222.362.39%110.97117.585.96%亿纬锂能149.26229.7653.93%81.92117.9043.92%三元正极当升科技91.1384.02-7.80%52.7137.10-29.61%容百科技115.53128.9411.61%63.8545.26-29.11%厦钨新能143.0281.21-43.22%83.9345.35-45.97%振华新材54.4032.58-40.11%28.6112.52-56.24%长远锂科76.3348.90-35.94%42.4029.55-30.30%中伟股份142.30172.6621.34%79.0293.6318.50%磷酸铁锂正极德方纳米75.5788.9217.67%41.8339.48-5.62%富临精工26.9823.22-13.93%10.4415.9753.05%龙蟠科技60.1038.14-36.54%34.5217.31-49.87%湖南裕能140.91231.7964.49%79.86100.0325.26%万润新能33.9557.7770.15%18.5926.7844.09%负极材料璞泰来68.9578.0613.21%37.6441.079.10%中科电气20.3322.349.92%11.7511.931.58%杉杉股份107.7294.68-12.11%57.4250.18-12.61%贝特瑞102.01134.2331.59%61.2266.588.75%翔丰华9.429.935.37%4.914.35-11.46%尚太科技21.9819.67-10.52%11.2110.14-9.54%电解液天赐材料103.6379.87-22.93%52.1436.73-29.57%新宙邦49.9134.33-31.21%22.7917.86-21.63%隔膜星源材质13.3413.571.68%6.706.923.30%恩捷股份57.5655.68-3.27%31.6430.00-5.19%铜箔嘉元科技19.3420.787.42%9.7110.9412.60%诺德股份20.5322.409.11%9.4110.8915.75%中一科技14.0715.5710.68%7.088.1214.61%德福科技29.7329.31-1.41%15.2716.538.26%结构件科达利33.8849.1745.12%18.2225.9142.20%震裕科技25.1423.98-4.60%12.5713.295.69%和胜股份13.5211.57-14.40%6.706.26-6.51%注：贝特瑞同比增速较快，主要系其还经营三元正极业务，基数低增速较高资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14电力设备与新能源多数材料毛利率显著下行，电池企业盈利能力相对稳定。去年下半年起，锂电材料供需逐渐扭转，23年起多数材料产能过剩问题愈加凸显，价格竞争激烈，盈利压力较大。磷酸铁锂正极去年上半年毛利率基数较高，但产品差异化相对较小，今年上半年价格下滑压力较大，叠加碳酸锂高价库存影响，毛利率同比下滑最为明显；三元正极也受高价原料影响，下滑幅度相对较小。铜箔、电解液延续去年下半年以来的价格下跌趋势，毛利率持续下滑，但电解液Q2盈利能力已初步企稳。负极企业受价格下降以及高价石墨化与焦材料库存拖累，毛利率普遍下滑。隔膜与结构件盈利能力相对稳定，但隔膜Q2毛利率同比下滑明显，后续随着产能释放，下降压力较大。电池端，虽然价格也有下降，但受益于材料环节价格普降，盈利能力相对稳定。图表27：锂电企业1H23和2Q23毛利率单位：亿元公司简称1H221H23同比变化（pct）2Q222Q23同比变化（pct）电池宁德时代18.6821.632.9621.8521.960.11国轩高科14.4215.350.9314.3712.15-2.22孚能科技13.582.35-11.2316.382.86-13.53鹏辉能源17.7318.841.1118.0217.36-0.66欣旺达13.7614.460.7114.0515.161.11亿纬锂能14.9615.930.9715.9615.07-0.89三元正极当升科技17.7517.58-0.1718.0019.031.04容百科技12.867.90-4.9612.266.38-5.88厦钨新能8.767.65-1.118.897.88-1.01振华新材18.693.96-14.7318.36-5.67-24.03长远锂科17.275.80-11.4718.617.24-11.36中伟股份11.1011.100.0011.0110.99-0.02磷酸铁锂正极德方纳米27.81-2.46-30.2822.19-5.56-27.75富临精工20.7518.59-2.1620.5217.67-2.85龙蟠科技20.20-5.83-26.0315.36-21.47-36.83湖南裕能18.749.63-9.1114.5115.370.86万润新能22.09-2.30-24.4019.99-18.93-38.92负极材料璞泰来37.4530.81-6.6436.3927.67-8.71中科电气23.4010.60-12.8020.6513.01-7.64杉杉股份25.3618.32-7.0425.2020.04-5.17贝特瑞19.5614.97-4.5918.1615.65-2.51翔丰华20.2121.511.3020.0321.491.46尚太科技44.5130.24-14.2744.1525.78-18.37电解液天赐材料43.0430.43-12.6142.0630.31-11.75新宙邦33.9230.95-2.9834.1230.41-3.72隔膜星源材质47.2645.85-1.4150.0845.43-4.65恩捷股份50.0243.51-6.5151.2341.35-9.88铜箔嘉元科技27.516.62-20.8824.902.91-21.99诺德股份23.5212.64-10.8823.1210.97-12.15中一科技23.828.79-15.0322.994.62-18.37德福科技19.419.04-10.3719.156.46-12.69结构件科达利24.5823.01-1.5625.0723.80-1.27震裕科技13.9914.380.3914.1113.99-0.11和胜股份18.2617.39-0.8717.1017.600.50资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15电力设备与新能源电池企业盈利同比普遍高增，材料企业多数同比下滑。由于碳酸锂价格大幅下滑，磷酸铁锂正极企业面对电池厂议价能力较弱，承受了较多原材料价格波动冲击，上半年盈利压力最大，不少龙头企业大幅亏损；三元正极企业同样受原材料价格冲击，但由于部分企业海外销售占比较高以及产品差异化，盈利下滑程度好于磷酸铁锂企业。电解液与铜箔去年上半年基数较高，由于产品差异化相对较小，今年产能过剩较为严重，利润同比大幅下降，铜箔企业Q2普遍处于亏损或微利状态。电池企业去年上半年受原材料价格上涨影响，盈利压力较大，今年上半年材料成本下降，出货量同比较快增长，利润普遍实现同比较快增长。图表28：锂电企业1H23和2Q23归母净利润单位：亿元公司简称1H221H23同比增速2Q222Q23同比增速电池宁德时代81.68207.17154%66.75108.9563.22%国轩高科0.652.09224%0.321.33311.69%孚能科技-1.59-7.97400%0.85-4.46-625.66%鹏辉能源2.442.513%1.530.69-55.10%欣旺达3.724.3818%2.776.03117.68%亿纬锂能13.5921.5158%8.3810.1120.69%三元正极当升科技9.129.261%5.254.95-5.77%容百科技7.363.79-48%4.430.68-84.58%厦钨新能5.322.55-52%3.261.39-57.27%振华新材6.66-0.36-105%3.24-1.06-132.89%长远锂科7.580.65-91%4.540.64-85.99%中伟股份6.617.6816%4.064.275.27%磷酸铁锂正极德方纳米12.80-10.44-182%5.18-3.27-163.00%富临精工3.54-3.23-191%1.431.9939.25%龙蟠科技4.33-6.54-251%2.20-4.31-295.85%湖南裕能16.3312.38-24%6.299.5752.28%万润新能4.94-8.39-270%2.61-8.05-408.29%负极材料璞泰来13.9613.04-7%7.596.02-20.65%中科电气2.63-1.25-148%1.340.10-92.25%杉杉股份16.6110.13-39%8.544.40-48.43%贝特瑞9.188.47-8%4.675.5418.73%翔丰华0.930.69-25%0.560.15-73.99%尚太科技6.924.05-42%3.431.74-49.29%电解液天赐材料29.0612.88-56%14.085.94-57.85%新宙邦10.045.17-49%4.922.71-44.91%隔膜星源材质3.683.793%2.001.96-2.15%恩捷股份20.2014.05-30%11.047.55-31.57%铜箔嘉元科技2.880.21-93%1.14-0.16-113.68%诺德股份2.030.86-58%0.760.36-53.39%中一科技2.230.34-85%1.17-0.11-109.25%德福科技2.620.56-79%1.390.15-89.31%结构件科达利3.445.0948%1.752.6752.68%震裕科技1.050.35-67%0.490.19-60.37%和胜股份0.850.53-37%0.340.29-16.75%资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16电力设备与新能源1H23营运效率普遍同比下降1H23多数公司存货周转率同比下降。去年需求高增背景下，部分企业今年上半年惯性备库导致库存较多，去库压力较大，叠加降价趋势下，下游客户延迟提货或者采购意愿减弱导致存货周转率下降。上半年除电池龙头以及结构件、正极、负极等个别环节极少数龙头企业外，行业存货周转率普遍同比下滑。图表29：1H23锂电企业存货周转率（次）单位：亿元公司简称1H221H23同比变动电池宁德时代1.592.350.77国轩高科1.351.830.48孚能科技1.151.11-0.04鹏辉能源1.691.39-0.30欣旺达2.282.08-0.20亿纬锂能2.392.31-0.08三元正极当升科技3.933.20-0.73容百科技4.124.390.27厦钨新能4.112.82-1.28振华新材3.001.72-1.28长远锂科3.152.21-0.94中伟股份2.191.83-0.37磷酸铁锂正极德方纳米2.092.460.38富临精工1.651.42-0.23龙蟠科技3.071.35-1.71湖南裕能4.575.140.57万润新能2.882.36-0.51负极材料璞泰来0.670.45-0.21中科电气1.040.76-0.29杉杉股份2.051.46-0.60贝特瑞2.383.210.83翔丰华2.001.06-0.94尚太科技1.820.95-0.86电解液天赐材料4.532.72-1.82新宙邦4.122.87-1.25隔膜星源材质2.512.590.08恩捷股份1.401.21-0.19铜箔嘉元科技2.982.12-0.86诺德股份2.452.01-0.44中一科技4.472.97-1.50德福科技-2.04-结构件科达利2.693.410.71震裕科技2.902.19-0.71和胜股份3.132.30-0.84资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17电力设备与新能源1H23多数公司应收账款周转率同比下降。产业链产能过剩，竞争加剧，产品价格下跌，收入增速放缓，导致企业应收账款周转率普遍下降。正极与电解液环节，产品传导原材料成本变化价格下降较多，因此周转率同比降幅较大。图表30：1H23锂电企业应收账款周转率（次）单位：亿元公司简称1H221H23同比变动电池宁德时代3.693.17-0.52国轩高科1.161.440.28孚能科技2.633.440.81鹏辉能源2.352.32-0.03欣旺达2.451.89-0.56亿纬锂能2.502.500.00三元正极当升科技2.501.75-0.75容百科技4.234.490.26厦钨新能3.822.05-1.78振华新材3.762.74-1.01长远锂科2.531.35-1.18中伟股份2.703.600.90磷酸铁锂正极德方纳米3.982.61-1.37富临精工3.202.02-1.18龙蟠科技4.592.17-2.42湖南裕能5.084.13-0.94万润新能5.253.05-2.20负极材料璞泰来2.782.08-0.70中科电气1.711.32-0.39杉杉股份2.552.05-0.49贝特瑞2.832.45-0.38翔丰华2.631.60-1.03尚太科技2.521.71-0.82电解液天赐材料2.951.61-1.34新宙邦2.842.06-0.78隔膜星源材质1.401.04-0.37恩捷股份1.170.88-0.29铜箔嘉元科技4.423.74-0.68诺德股份1.211.640.43中一科技3.983.25-0.73德福科技-2.59-结构件科达利1.951.82-0.14震裕科技3.071.61-1.46和胜股份1.701.37-0.33资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18电力设备与新能源板块具备配置价值，建议增配电动化渗透率提升，叠加储能市场放量，长期锂电池需求持续增长可期。考虑中国市场新能源车已具备相较燃油车的使用成本优势，优质车型持续推出，渗透率保持较快提升速度，我们预计23年国内零售销量833万辆，同比+35%。美国《减少通货膨胀法案》（IRA）等政策支持，同时渗透率基数较低，预计增速较高，但考虑上半年美国起量速度低于此前预期，我们下调美国市场销量假设，预计23年销量155万辆，同比+55%。考虑欧洲市场通胀压力下，上半年销量仍保持平稳较快增长，我们上调欧洲市场销量假设，预计23年销量296万辆，同比+17%。我们预计全球2023-2025年新能源车销量CAGR30%以上，动力电池装机量CAGR40%以上。另外，国内大储、海外户储、工商业储能等市场增长较快，潜力较大，未来有望储能有望成为驱动锂电池与锂电材料需求增长的新增长极。需求逐渐修复，具备配置价值。电池厂经过前期去库存，我们预计已进入补库存阶段，下游电动车景气度也逐渐修复。考虑目前板块估值处于底部区间，已具备配置价值，板块或领先于需求好转信号反弹。推荐关注1）格局清晰，后续盈利能力有望相对稳定，具备安全边际的细分环节龙头，包括综合竞争优势明确，盈利能力稳定的电池龙头，以及具备成本优势、市占率高，盈利能力有望触底企稳的电解液、磷酸铁锂环节龙头；2）锂电业务盈利能力触底，悲观预期充分反映，具备高成长性的新业务成为新增长极的标的。建议关注快充、复合箔材等新技术方向。新技术属于新能源领域中的新方向，在存量市场中寻找增量赛道。今年年初至今快充、复合箔材等新技术方向市场关注度较高，从报表层面来看，上半年新技术业务尚未批量贡献收入与盈利，但下半年有望看到新进展与业绩释放，建议关注相关产业链机会。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19电力设备与新能源光伏：下游需求旺盛，产业链利润向中下游转移23H1海内外需求旺盛，装机量与出口量实现高速增长2023上半年国内光伏装机翻倍以上增长，分布式与集中式并进。根据国家能源局，2023上半年国内光伏新增装机78.43GW，同比增长153.98%，其中分布式新增装机40.96GW，同比增长108.45%，在全国新增装机中占比52.22%，占比较上年同期下降11.41pct，集中式新增装机37.47GW，同比增长233.63%，在全国新增装机中占比47.78%，占比较上年同期提升11.41pct。同时，海外光伏市场需求持续旺盛，光伏产品呈现量价齐升态势，出口额再创新高。2023年上半年，我国光伏产品（硅片、电池片、组件）出口总额约289.2亿美元，同比增长11.6%；光伏组件出口量达108GW，同比增长37.3%。图表31：2020Q1-2023Q2国内季度分布式及集中式新增装机&同比增速资料来源：能源局，华泰研究2023上半年光伏板块营收稳步增长，产品出口量大幅提升。2023上半年光伏企业的营业收入合计3876.75亿元，其中光伏制造业3280.23亿元，光伏运营行业596.52亿元。23Q1光伏企业的营业收入合计1611.35亿元，其中光伏制造业1393.29亿元，光伏运营行业218.06亿元；23Q2光伏企业的营业收入合计2265.40亿元，其中光伏制造业1886.94亿元，光伏运营行业378.47亿元。图表32：2014-2023Q2光伏行业营业收入及同比增速资料来源：Wind，华泰研究-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%051015202530354045502020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2国内新增分布式装机国内新增地面电站装机分布式同比集中式同比GW-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%01,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0002014201520162017201820192020202120222023Q12023Q2光伏制造光伏运营总增速-右轴(亿元）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20电力设备与新能源2023上半年制造端净利润增长迅速，行业归母净利润稳步增长。2023上半年光伏企业的归母净利润合计603.10亿元，同比+13.31%，其中光伏制造业522.20亿元，同比+15.98%，光伏运营行业80.90亿元，同比-1.36%。23Q1光伏企业的归母净利润合计292.82亿元，其中光伏制造业240.84亿元，光伏运营行业51.97亿元；23Q2光伏企业的归母净利润合计310.28亿元，其中光伏制造业281.35亿元，光伏运营行业28.93亿元，其中Q2利润同比小幅下滑，主要原因系上游原材料硅料价格大幅下降，硅料企业盈利收缩，硅片企业受库存减值拖累，盈利亦收到一定程度压缩。图表33：2014-2023Q2光伏行业归母净利润及同比增速（单位：亿元）注：共选取硅料、硅片、电池、组件、玻璃、胶膜等合计31家光伏公司资料来源：Wind，华泰研究-50%0%50%100%150%200%02004006008001,0001,2001,4002014201520162017201820192020202120222023Q12023Q2光伏制造光伏运营总增速-右轴(亿元）免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。21电力设备与新能源23Q2光伏行业盈利向中下游转移，上游盈利收缩，中下游盈利向上硅料价格大幅下行，上游盈利收缩，中下游盈利向上。2023上半年光伏行业平均销售毛利率为25%，同比降低1pct。PVlnfoLink数据显示，多晶硅致密料均价从2022年11月23日的302元/kg跌至2023年6月28日的64元/kg，跌幅近80%。随着硅料价格持续下跌，产业链利润逐渐往中下游转移。中下游的电池、一体化组件环节盈利能力增强。分别以硅料、硅片、电池、一体化组件环节的代表公司为例，大全能源、隆基绿能、爱旭股份、晶科能源在2023Q2的毛利率分别为42%、20%、18%、16%，相较2022全年分别-33pct、+5pct、+4pct、+6pct。图表34：光伏制造各环节典型公司毛利率情况资料来源：Wind，华泰研究装机量增长动能强劲，带动23Q2应收账款/存货环比增长行业景气度持续攀升，装机量增长动能强劲。根据CPIA数据，CPIA已将2023年中国光伏新增装机预测由95-120GW上调至120-140GW，光伏产业23H1保持高增长态势。分季度看，国内23Q2新增装机达到44.77GW，环比Q1提升33%，下游装机需求高增带动行业应收账款/存货增长，23Q2应收账款规模已达1148.74亿元，环增8.41%，同增11.94%。图表35：2020-2023Q2国内光伏新增装机资料来源：能源局、华泰研究0%10%20%30%40%50%60%70%80%2014201520162017201820192020202120222023Q12022Q2大全能源隆基股份爱旭股份晶科能源-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%051015202530354045502020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2GW国内季度新增装机（GW）同比环比免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。22电力设备与新能源图表36：2014-2023Q2光伏行业应收账款规模注：共选取硅料、硅片、电池、组件、玻璃、胶膜等合计31家光伏公司资料来源：Wind、华泰研究出口与存货规模双双增加，23Q2行业存货规模环比继续上升。2022年末光伏行业整体存货为1363.91亿元（同比+60%），2023年Q2存货规模1520.9（同比+16.07%，环比+8.08%），23年行业存货规模与出口双双增加，行业维持高速发展。图表37：2014-2023Q2光伏行业存货规模（单位：亿元）注：共选取硅料、硅片、电池、组件、玻璃、胶膜等合计31家光伏公司资料来源：Wind、华泰研究02004006008001,0001,2001,4002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元02004006008001,0001,2001,4001,6002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。23电力设备与新能源看好下半年光伏板块保持高景气，N型电池和颗粒硅有望放量下半年光伏板块需求侧仍有望保持高景气。自2022年11月以来，硅料价格进入下行通道，利润逐渐向中下游环节转移。我们判断随着硅料释放，产业链供应瓶颈解除，光伏价格下跌提升下游电站收益率，进而刺激下游装机需求增长，预计未来光伏仍将保持较高增速，叠加双碳等政策助力，行业有望持续保持高景气。我们预计全年国内新增装机量约为120-140GW，同比增加37.3%-60.2%；全球新增装机量350GW以上，同比增加52.2%，需求旺盛态势明显，看好下半年光伏板块保持高景气。分环节看，具备低成本优势的硅料与N型技术布局领先的电池组件企业值得关注。硅料环节，23上半年价格骤降触底，考验企业成本控制能力，二三线玩家已亏损，然而龙头企业仍凭借较强成本控制能力，赚取一定利润，位于成本曲线最左侧的玩家值得关注。硅片环节，由于上游原料在23上半年价格快速下降导致硅片库存减值，造成短期盈利空间承压，预计23下半年随着新建产能集中释放，叠加光伏产业链降价引起下游装机需求提升，硅片环节盈利有望得到修复。同时，由于电池效率提升带动原料品质要求提升以及高纯石英砂供给偏紧的市场情况，企业间分化将逐步拉开，具备石英砂保供、库存周转效率高的先进龙头硅片企业将获得更多盈利空间。电池环节，23年是光伏行业N型元年，TOPCon已经成为业内的主流选择，我们预计Q4将迎来N型生态的大规模放量。考虑到TOPCon电池具备效率更高、发电量更高等多种优势，相较PERC具备较高性价比，市场渗透率有望持续提升，率先实现量产的领军玩家有望充分享受行业变革周期的超额利润。对于N型其他技术路线，HJT路线目前已有多种降本提效工艺得到验证，预计下半年0BB、银包铜等技术将有实质性进展，未来提效路径清晰，但仍受限于工艺技术和成本控制；BC技术则凸显背接触结构带来的差异化竞争优势，具备强提效空间，目前具备超额溢价，我们预计24年有望迎来规模出货，产业化进程加速。组件环节，23上半年受益于组件期货属性，组件企业盈利能力同比高增，但随着硅料价格触底，目前纯组件环节利润空间被压缩，部分二三线企业已开始亏损，下半年看好一体化组件龙头通过供应链协调能力、渠道销售优势和N型产品溢价而实现市占率提升。板块高景气延续，具备配置价值。我们认为，光伏已成为度电成本较低的清洁能源之一，经济性刺激下，新增光伏装机需求有望持续超预期，预计23年全球新增光伏装机350GW以上，同比增长50%以上。推荐关注：1）具备成本领先优势的颗粒硅，该环节龙头协鑫科技的颗粒硅成本优势十分显著，根据公司半年报披露，协鑫乐山颗粒硅项目生产成本约35.68元/kg，远低于行业平均成本水平，考虑到颗粒硅显著的成本优势，我们预计颗粒硅市占率将不断攀升；2）围绕降本增效永恒主题，行业向N型化发展，N型新技术布局领先的电池、组件企业有望在技术变革周期中获取超额收益。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。24电力设备与新能源风电：海风制约因素渐退，行业景气度提升23H1行业新增装机量同比高增，二季度风机价格小幅反弹23H1国内风电新增装机量同比高增：据国家能源局统计，2022年上半年风电新增装机量23.0GW，同比增长77.7%；其中一季度新增10.4GW，同比增长31.7%；二季度新增12.6GW，同比增长149.8%。受风电整机招标价格下行影响，风电企业23H1营业收入同比增速低于行业装机增速：23H1行业营收1020.81亿元，同比增长4.68%。随着下半年海风装机制约因素渐退，我们认为行业装机量有望继续保持同比增长趋势，预计国内全年陆上/海上风电新增吊装量有望达到55/6GW，同比去年CWEA统计吊装量有23.1%/16.3%增长。图表38：23H1风电新增装机量同比高增资料来源：国家能源局，华泰研究图表39：23H1风电行业营业收入同比增速低于行业增速注：共选取风电整机、零部件、塔桩、海缆等共计22家公司参与统计资料来源：Wind，华泰研究2Q23风电招投标整体呈现项目同比减少趋势，风机价格小幅反弹。据明阳智能统计，Q2国内公开市场招标量为24.99GW，较去年同比下滑56.22%。4-6月，风电投标平均价格受区域和产品结构影响有小幅反弹。-100%-50%0%50%100%150%200%0102030405060702017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2GW新增装机-左轴同比-右轴-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002503003504002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2营业收入（亿元）同比增速免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。25电力设备与新能源图表40：风机月度投标价格统计资料来源：金风科技官网2023中报演示材料，华泰研究行业盈利能力分化，整机厂商毛利率承压受整机招标价格下降影响，1H23头部整机厂商盈利能力有所下滑，带动行业总利润下滑。由于风机自招投标到交付一般需1-2年，风电整机厂商上半年确认收入的风机价格多为前一年中标订单。以金风科技为例，1H23公司实现风机销售量5784MW、销售收入127.41亿元，对应销售均价为2198元/kw，主要为21年底至22年初中标项目。据金风科技统计，自21年12月，风电整机行业投标均价已由2267元/kw跌至23年6月底1681元/kw，跌幅25.85%，导致风机厂商利润大幅下滑，龙头金风科技、明阳智能23H1分别实现12.51、6.54亿元归母净利润，同比下滑34.82%、73.28%；带动风电行业整体23H1归母净利下滑（23H1归母净利润83.53亿元，同比下滑20.63%）。图表41：2014-2023H1风电企业归母净利润情况资料来源：Wind，华泰研究2Q23整机厂商交付量环比回暖推动盈利提升，风机价格下跌毛利率承压。以龙头金风科技、明阳智能为例，2Q23分别交付风机4674、2499MW，环增321.08%、164.16%；对应公司2Q23总营业收入134.36、78.40亿元，环增141.46%、188.26%。从盈利能力来看，由于前期风机价格下降快于行业降本速度，整机环节毛利率同/环比普遍下调，其中明阳智能2Q23毛利率环比提升主要系二季度公司海风机型交付环比大幅提升所致。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%0501001502002502014201520162017201820192020202120222023H1亿元归母净利润总计-左轴增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。26电力设备与新能源图表42：风电整机厂商2Q23毛利率变化情况公司简称2Q221Q232Q23同比变化（pct）环比变化（pct）金风科技24.29%25.23%13.97%-10.32-11.27明阳智能24.81%13.37%20.09%-4.726.72三一重能28.13%29.00%20.72%-7.41-8.27电气风电26.50%13.97%9.85%-16.65-4.13资料来源：Wind，华泰研究零部件企业受成本下降影响毛利率同比回暖，海缆企业盈利能力维稳。由于成本端钢材价格较22H1有所下降，零部件23H1盈利能力稳中有升。海缆环节由于竞争格局较好，盈利能力较为稳健，龙头东方电缆23年Q1、Q2毛利率分别为30.96%、27.13%，其中2Q23同比增长6.56、环比下降3.83pct，环比下降主要原因系公司产品结构调整，Q1海缆产品中确认了部分高毛利率高压海缆项目。图表43：风电零部件及海缆企业2Q23毛利率变化情况环节公司简称2Q221Q232Q23同比变化（pct）环比变化（pct）零部件金雷股份27.44%34.46%36.74%9.302.28恒润股份11.87%14.25%14.15%2.28-0.09振江股份11.51%19.02%22.63%11.123.61日月股份10.16%20.40%22.52%12.372.12海缆东方电缆20.58%30.96%27.13%6.56-3.83资料来源：Wind，华泰研究图表44：2021年3月-2023年9月钢价走势（元/吨）资料来源：Wind，华泰研究2Q23塔桩企业受海风推迟影响业绩普遍承压。除天顺风能因5月份新增海风业务并表、大金重工海外交付提升影响外，主流塔桩厂商国内业务受海风建设推迟影响较大，23Q2营收环比增速不明显。且由于国内海风二季度需求量较小，塔桩单吨加工费有所下滑，导致塔桩企业毛利率承压。图表45：风电塔桩厂商2Q23营收及毛利率变化情况营业收入：亿元公司简称2Q221Q232Q23同比变化（pct）环比变化（pct）天顺风能13.1413.6329.46124.22116.18大金重工13.468.5512.06-10.3741.14泰胜风能7.218.058.6520.007.45海力风电4.975.015.378.087.19毛利率：%公司简称2Q221Q232Q23同比变化（pct）环比变化（pct）天顺风能24.23%26.23%21.39%-2.83-4.84大金重工12.05%19.00%27.47%15.438.47泰胜风能17.13%22.13%16.07%-1.05-6.06海力风电13.45%15.48%15.20%1.74-0.28资料来源：Wind，华泰研究20002500300035004000450050005500600065002021/3/192021/4/192021/5/192021/6/192021/7/192021/8/192021/9/192021/10/192021/11/192021/12/192022/1/192022/2/192022/3/192022/4/192022/5/192022/6/192022/7/192022/8/192022/9/192022/10/192022/11/192022/12/192023/1/192023/2/192023/3/192023/4/192023/5/192023/6/192023/7/192023/8/19废钢螺纹钢免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。27电力设备与新能源1H23行业平均年化ROE环比先提升，后持平。2023Q1、Q2行业平均年化ROE为7.68%、7.85%，其中一季度ROE较4Q22（4.24%）显著提升，主要系行业平均净利率回暖影响，1Q23行业净利率为12.52%，环比提升8.25pct。图表46：2014Q1-2023Q2风电行业平均年化ROE图表47：风电行业平均毛利率及净利率情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究风电板块整体库存增加，存货周转率有所下滑。行业多数企业1Q23备货积极，但由于项目交付实际进度不及此前产业链内预期，因此行业库存水平有所增长，导致上半年多数企业存货周转率有所下降，同时企业合同负债水平有所提升。图表48：风电整机厂商2Q23毛利率变化情况公司简称存货周转率合同负债1H23：次1H22：次同比变动1H23：亿元1H22：亿元同比变动天顺风能2.141.190.952.353.92-40%天能重工0.740.690.054.134.052%大金重工0.791.06-0.264.524.75-5%海力风电0.730.590.140.470.20131%泰胜风能0.680.69-0.014.812.7973%金风科技1.081.59-0.5296.2768.9240%明阳智能0.811.05-0.2579.0671.4611%三一重能0.721.01-0.3033.7924.6137%电气风电0.470.450.0214.2415.55-8%金雷股份0.730.83-0.100.200.021025%恒润股份1.031.44-0.420.090.0718%振江股份1.331.040.294.324.291%日月股份1.601.92-0.320.020.58-97%东方电缆1.311.61-0.302.433.57-32%资料来源：Wind，华泰研究下半年海风交付有望起量，建议关注塔桩、海缆环节海风大型化或推动海风价格进一步下行。综合7-8月份行业中标结果，我们认为下半年陆风价格有望企稳，海风价格仍有进一步下降趋势，但下降速度有望放缓。根据8月4日国家电投16GW海风竞配机组框架招标项目开标结果，最低报价已达到2100元/kw，平均报价维持在2800-2900元/kw，价格中枢已低于3000元/kw。我们认为随着风机大型化，海上风电整机价格或将进一步下探。下半年海风建设有望提速，建议关注塔桩、海缆环节。除风机价格下降带来的海风项目经济性提升外，海风下半年或迎来行业政策密集催化。包括各省市竞配、项目审批、以及用海规划在内等政策均有望于下半年落地，行业此前招标放缓、开工不及预期等问题均有望得到解决，建议关注塔桩、海缆环节，其交付量有望受益于海风装机起量环比高增。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2014Q12014Q42015Q32016Q22017Q12017Q42018Q32019Q22020Q12020Q42021Q32022Q22023Q1风电行业平均ROE0%5%10%15%20%25%30%2014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1行业平均毛利率行业平均净利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。28电力设备与新能源储能：行业景气高涨，国内大储有望量利齐升国内大储景气高涨，带动新型储能市场高速增长。中国新型储能高速发展，根据CNESADataLink全球储能数据库的不完全统计，2023上半年项目数量（含规划、建设中和运行项目）850个，是去年同期的2倍以上。新增投运规模8.0GW/16.7GWh，超过22年全年新增规模水平（7.3GW/15.9GWh）。考虑到新能源配储提供需求基本盘，市场化并网项目提供需求增量，我们预计年内大型储能新增装机有望达到20.5GW/45.1GWh，同比增速达到179%/184%，预计24/25年分别达到83.3GWh/126.5GWh，增速分别为85%/52%（前期已发布于《变压器：风光后市场，开启长周期增长》20230831）。图表49：2023年1-7月中国新型储能运行项目规模图表50：中国大型储能新增运行项目规模资料来源：CNESA，华泰研究资料来源：CNESA，华泰研究预测欧洲市场户储装机强劲增长，美国受到供应链延迟、并网延期等因素影响出现季度波动。根据ISEA&RWTHAachenUniversity，德国2023年1-7月储能总装机量2.9GWh，同比+173.4%，其中户储装机2.7GWh，同比+175.2%。此外，亦有多个欧洲国家亦表现出高增态势，根据ANIE，意大利Q1新增户储装机741MW，同增478.9%。据WoodMackenzie，美国23Q1新增装机2145MWh，环降26%。Q1不及计划主要是部分项目被推迟到Q2，受到供应链延迟、并网延期等因素影响，美国的储能装机量在2023年可能还会出现季度波动。图表51：201801-202307德国月度户储装机数据图表52：美国20Q4-23Q1表前表后新增装机量资料来源：ISEA&RWTHAachenUniversity，华泰研究资料来源：Woodmac，华泰研究0123456781月2月3月4月5月6月7月GW/GWh运行项目规模(GW)运行项目规模(GWh)020406080100120140202120222023E2024E2025EGW/GWh储能功率规模(GW)储能能量规模(GWh)0501001502002503003504004505001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月MWh20182019202020212022202302004006008001,0001,2001,4001,6001,80020Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q423Q1MW表前户用工商业免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。29电力设备与新能源营收净利高速增长，盈利能力显著提升23H1储能板块营业收入同比持续高增，高景气延续。23年H1储能板块12家代表公司实现营业收入588.89亿元，同比增长94.1%；其中，23年Q2板块实现收入315.25亿元，同比增长72.47%，环比增长15.2%。随着欧洲去库逐步完成，同时我们预计国内市场下半年并网规模将进一步提升，我们预计23年储能板块将持续保持高景气。图表53：2018-2023H1储能板块营业收入情况图表54：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度营业收入情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究23年H1储能板块归母净利润保持高增趋势，盈利能力显著提升。23年H1储能板块主要公司实现归母净利润94.86亿元，同比增长203.1%；其中23年Q2板块实现归母净利润53.47亿元，同比增长177.0%，环比增长29.2%。23年上半年储能板块利润增速是同期收入增速的两倍有余，盈利能力显著提升。图表55：2018-2023H1储能板块归母净利润情况图表56：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度归母净利润情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究需求高增释放规模效应，叠加原料价格、海运成本下降、汇兑收益增加，带动行业毛/净利率上涨。2022年以来海内外储能行业均保持高景气度，23H1储能板块主要公司加权平均毛/净利率分别为30.79/15.22%，相比22年全年提升3.08/2.89pct。随着上游原材料供应紧张态势相对缓解，海运费用价格下降，叠加高毛利率的海外户用市场占比增加，板块毛利率走高。同时，伴随销量高增规模效应凸显，叠加上半年汇兑收益高增，净利率显著提升。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%01002003004005006007008009001,000201820192020202120222023H1亿元营业收入yoy-右轴0%20%40%60%80%100%120%140%0501001502002503003504002020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元营业收入yoy-右轴-50%0%50%100%150%200%250%020406080100120201820192020202120222023H1亿元归母净利润yoy-右轴-50%0%50%100%150%200%250%300%350%01020304050602020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元归母净利润yoy-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。30电力设备与新能源图表57：2018-2023H1储能板块毛/净利率情况图表58：2020Q3-2023Q2储能板块逐季度毛/净利率情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究应收账款随营收增加，订单积累支撑存货攀升行业高景气度，应收账款持续攀升。产业链公司应收账款规模变动趋势与营业收入基本相同。储能行业主要公司23H1应收账款规模达到275.0亿元，同比22H1增长57.1%；低于营收增速（+94.1%），行业应收账款状况良好。订单大幅增长，原材料与产品存货增加。受益于下游需求高增，储能相关公司在手订单充裕。同时，上游原材料IGBT等原料供应相对紧张，行业内公司普遍采取积极备货策略，保障生产销售。图表59：2018-2023H1储能板块应收账款规模情况图表60：2018-2023H1储能板块存货规模情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究平价前后撑起高估值，利润有较大上涨弹性储能指数大幅提升，增幅高于光伏/新能车指数复盘：储能指数增幅高于光伏、新能车指数。储能电池/PCS多由传统动力电池/逆变器公司提供，整体走势与新能源车/光伏类似。以长维度看，2015年以来储能板块逐步从“伪”需求向内生需求转变，截至2023年6月30日，储能指数增幅达349.40%，高于新能源车及光伏指数。05101520253035201820192020202120222023H1%毛利率净利率051015202530352020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2%毛利率净利率050100150200250300201820192020202120222023H1亿元050100150200250300350400450201820192020202120222023H1亿元免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。31电力设备与新能源图表61：储能指数行情背后是基本面和预期差共振向上资料来源：Wind，华泰研究平价前后撑起高估值，利润有较大上涨弹性国内大储正在向验证放量期迈进，利润上涨弹性较大，能够撑起更高的估值。产业阶段基本可划分为萌芽期、过热期、验证放量期、稳健增长期、成熟期。目前从产业阶段来看，国内储能市场处在从前期导入到快速发展的阶段，处于平价前后的时间点，有望实现量利齐升。量的增加主要来自于硅料降价刺激光伏装机量提升，市场化并网项目带动配储比例提升，我们预计23年国内储能新增装机可达20.5GW/45GWh，储能作为新能源车和风光后市场，我们预计24/25年仍可维持高增速增长。利润率提升主要来自于上游原料价格下降带来产业链各环节利润修复以及放量后带来的规模效应。同时，潜在催化政策（电网替代性储能/各地共享储能政策/发电侧配储权益倾斜）充裕，我们认为国内大储利润上涨弹性充足，能够撑起更高的估值。-100%0%100%200%300%400%500%600%2015-01-012015-03-172015-05-252015-07-302015-10-142015-12-182016-03-022016-05-102016-07-182016-09-232016-12-062017-02-172017-04-272017-07-062017-09-112017-11-222018-01-292018-04-132018-06-222018-08-282018-11-092019-01-172019-04-012019-06-122019-08-162019-10-302020-01-062020-03-192020-05-292020-08-062020-10-202020-12-242021-03-092021-05-192021-07-262021-10-082021-12-142022-02-252022-05-102022-07-152022-09-212022-12-022023-02-152023-04-242023-07-05储能指数光伏指数新能源汽车指数上证指数免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。32电力设备与新能源工控：仍处恢复阶段，进口替代加速工业企业利润承压，工业产能利用率处于低位。公司资本开支意愿受工业企业利润影响，进而影响到自动化升级的需求和释放节奏。工业企业利润2022年受宏观经济影响同比下降4%，利润总额8.4万亿元；23H1仅为3.39万亿元，较2022年同期减少20.61%。从产能利用率来看，2022年起产能利用率波动下滑，2023年Q2较Q1小幅上升0.2pct至74.50%，但仍处于历史低位，拖累工业自动化市场需求。图表62：2010-2023H1工业企业利润及同比增速图表63：2014-2023Q2工业产能利用率资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究人工成本逐年上升，制造业GDP增速有所回升。制造业的人工成本是推动企业进行自动化升级的动力之一，制造业GDP增长也将带动自动化生产设备需求。从人工成本看，2022年中国制造业人员平均工资达到8.69万元/年（同比+5.16%），劳动力成本延续提升态势。从制造业GDP增速看，23年Q2增速有所回升，为4.9%。图表64：2013-2022年制造业就业人员平均工资及增速图表65：2015-2023Q2制造业GDP当季同比情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究下游：新订单重回扩张区间。PMI与工控行业相关性较高，从PMI指标来看，2023年第一季度PMI指数较高，在50-53%区间内波动，Q2有所回落，但从6月开始PMI持续上升，8月PMI新订单指标达到50.2%，环比7月提升0.7pct，为4月以来首次重回扩张区间。从设备增加值来看，23年3-5月通用、专用设备增加值同比增速达到历史较高水平，6-7月有所下滑。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01234567891020102011201220132014201520162017201820192020202120222023H1万亿元工业企业利润总额-左轴增速-右轴65%67%69%71%73%75%77%79%2014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q20%2%4%6%8%10%12%0123456789102013201420152016201720182019202020212022万元/年中国制造业就业人员平均工资增速-右轴-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-06免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。33电力设备与新能源图表66：PMI、PMI新订单、PMI在手订单图表67：通用、专用设备工业增加值同比增速资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究H1营收稳步增长，Q2增速环比回落营业收入持续提升，23年H1营收增速上行。23H1工控行业17家代表公司实现营收689.20亿元,同比+20.9%，增速较22年全年增速略有提升；从季度营收来看，23Q1/Q2营收达到338.29/350.92亿元，同比增速29.4%/13.6%，Q2营收增速环比有所回落。图表68：2014-2023H1营收情况图表69：2014-2023Q2逐季度营收情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究下游需求回暖，上游原材料供应紧张态势缓解、价格回落，工控企业利润增速上涨。2021年以来全球上游原材料供应较为紧张，价格高涨，给企业成本端带来较大压力，叠加下游需求增速放缓，2022年工控行业实现归母净利润114.81亿元（同比+2.4%）。随着下游需求回暖，原材料价格回落，工控企业盈利能力得到显著改善，23H1归母净利润67.52亿元，同比+25.78%。25303540455055602018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07%PMIPMI：新订单PMI：在手订单(20)(15)(10)(5)05101520252017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-042022-072022-102023-012023-042023-07%通用设备专用设备0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,2001,40020142015201620172018201920202021202223H1亿元营业收入—左轴增速-右轴-20%0%20%40%60%80%100%120%0501001502002503003504002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元营业收入—左轴增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。34电力设备与新能源图表70：2014-2023H1归母净利润情况图表71：2014-2023Q2逐季度归母净利润情况资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究23H1净利率企稳回升。22年整体毛/净利率分别为28.04%/10.56%，23H1毛/净利率分别为27.37%/10.90%，毛利率仍处于下降通道，净利率企稳回升。随着原料端产能逐步释放，价格逐渐回调，企业毛利率亦有望逐步修复。图表72：2014-2023H1工控行业毛利率和净利率情况图表73：2014-2023Q2工控行业毛利率和净利率情况（逐季度）资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究应收账款状况良好，存货规模相对稳定23H1行业应收账款状况良好。23H1行业整体应收账款408.88亿元，同比+11.4%，低于营收增速（+20.9%），行业应收账款状况良好。图表74：2014-2023H1工控行业应收账款情况图表75：2014-2023Q2工控行业应收账款情况（单季度）资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02040608010012014020142015201620172018201920202021202223H1亿元归母净利润—左轴增速-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%250%01020304050602014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元季度归母净利润—左轴增速-右轴0%5%10%15%20%25%30%35%40%20142015201620172018201920202021202223H1毛利率净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%2014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1季度毛利率季度净利率0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%0501001502002503003504004502014201520162017201820192020202120222023H1亿元应收帐款-左轴增速-右轴0%10%20%30%40%50%60%70%0501001502002503003504004502014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元应收帐款-左轴增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。35电力设备与新能源刨除特殊因素影响，23H1存货规模基本稳定。23Q1工控行业存货414.19亿元，23Q2存货金额491.66亿元，Q2期间存货规模有大幅上升，主要系正泰电器的拟出售电站增加。刨除正泰电器，2022年底、23Q1、23Q2存货规模分别为195.70/206.18/196.83亿元，整体存货规模基本稳定，Q2有一定程度的去库。图表76：2014-2023H1工控行业存货情况及同比增速图表77：2014-2023Q2工控行业存货变化（单季度）资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究上半年需求偏弱，市场处于下滑状态。根据睿工业统计，23H1中国自动化整体市场规模为1518.6亿元，同比-2.5%，其中Q1/2分别同比-1.9%/-3.1%，市场整体需求偏弱，处于下滑状态。其中23H1OEM市场574.8亿元（同比-8.6%），项目型市场943.8亿元（同比+1.7%）。上半年OEM端增长乏力，项目型市场表现稍好于OEM市场，但增速回落，呈个位数增长。图表78：2017Q1-2023Q2各季度中国项目型市场整体规模图表79：2017Q1-2023Q2各季度中国OEM市场整体规模资料来源：MIRDATABANK，华泰研究资料来源：MIRDATABANK，华泰研究图表80：2017Q1-2023Q2各季度中国自动化整体规模资料来源：MIRDATABANK，华泰研究0%20%40%60%80%100%120%01002003004005006002014201520162017201820192020202120222023H1亿元存货-左轴增速-右轴-20%0%20%40%60%80%100%120%140%01002003004005006002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元存货-左轴增速-右轴-30%-20%-10%0%10%20%30%40%010,00020,00030,00040,00050,00060,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2百万元项目型市场规模-左轴增长率-右轴-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,0002020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2百万元OEM市场规模-左轴增长率-右轴-20%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008009002017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元项目型市场-左轴OEM型市场-左轴同比增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。36电力设备与新能源龙头份额提升，进口替代加速国产工控龙头有望加速实现进口替代。中国制造业技术升级的方向是精密化、自动化和智能化，新兴行业和中小企业的自发性升级需求或为增长主力。企业自动化升级节奏加快，叠加缺芯影响下供应链安全重要性持续提升，国内企业解决方案优势显现，国内厂商替代进程加速推进。国内工控企业取得快增长，如龙头企业汇川技术在低压变频器、交流伺服市场市占率持续提升，23H1分别为17.5%/24.3%，较22年分别提升1.5/1.9pct。国产工控龙头供应链优势凸显，国企客户导入进程加速，凭借技术和解决方案优势加速进口替代，市占率有望持续提升。图表81：2017年-2023H1国内市场厂商在低压变频器市占率图表82：2017年-2023H1国内市场厂商在交流伺服市场市占率资料来源：MIRDATABANK，华泰研究资料来源：MIRDATABANK，华泰研究我们预计2023年整体市场仍处于恢复阶段，后续有望穿越底部周期。当前大部分下游行业目前没有看到明显增长点，整体市场需求持续下行，我们预计2023年整体自动化市场仍处于恢复阶段，仍面临下行压力。未来竞争格局来看，我们认为本土企业市场份额会继续提升，龙头企业将带领行业转型升级。国内企业正在逐步从单一产品供应商向整体解决方案供应商转换，从关键部件进口依赖向自主可控迈进，我们认为国内品牌在变频、伺服等领域已具备与外资品牌抗衡的实力。在实力相当的背景之下，国产品牌具备更高的性价比、更快的相应速度以及能够提供更加定制化的服务，将是未来进口替代的持续动力。我们认为拥有自主知识产权、能提供完整解决方案的公司能够在未来获得更大的发展空间。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00020172018201920202021202223H1百万元ABB西门子汇川丹佛斯施耐德英威腾台达三菱安川其他汇川占比0%5%10%15%20%25%30%05,00010,00015,00020,00025,00020172018201920202021202223H1百万元汇川安川松下电器机电三菱西门子台达禾川科技其他汇川占比免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。37电力设备与新能源电力设备：电网投资稳步增长，盈利能力明显修复电网投资23H1稳步增长电网投资23H1稳步释放。23H1电网基本建设投资额为2054亿元，同比+7.82%，其中23Q1/Q2分别同比+7.57%/+7.94%。新基建将是稳增长的重点方向，新能源建设及电网投资将是拉动增长的主要发力点，“十四五”期间电网总投资规模有望实现较快增长。图表83：2016年至今国网投资情况（电网投资口径）图表84：2010-2023Q2逐季电网基本建设投资额资料来源：国家电网社会责任报告，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究23H1电网建设受到国网业务推进节奏的影响，变电设备与线路建设规模后续有望实现快速增长。2023年上半年变电设备新增容量为1.26亿千伏安（同比-7.5%），其中Q2新增设备0.83亿千伏安（同比+8.4%）；新增220KV及以上线路长度为1.69万千米（同比+1.9%），其中Q2新增线路1.13万千米（同比+23.2%）。上半年整体增速受到国网业务推进节奏的影响，Q2开始已经有明显回升。随着发电端风光大规模并网，用电端耗能及电气化程度提升，电网波动性提升，维稳压力增大，变电设备需求提升。同时，随特高压线路建设，配套的输配电线路建设需求旺盛，220KV以上线路建设规模有望实现快速增长。图表85：2010-2023Q2各季度新增变电设备容量图表86：2010-2023Q2各季度新增220KV及以上线路长度资料来源：Wind，华泰研究资料来源：Wind，华泰研究01,0002,0003,0004,0005,0006,0002016201720182019202020212022亿元承诺投资实际投资-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%05001,0001,5002,0002,5002010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1亿元当季投资完成额-左轴同比增速-右轴-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%02,0004,0006,0008,00010,00012,0002010Q12010Q42011Q32012Q22013Q12013Q42014Q32015Q22016Q12016Q42017Q32018Q22019Q12019Q42020Q32021Q22022Q12022Q4万千伏安当季新增220KV以上变电设备容量-左轴同比增速-右轴-100%-50%0%50%100%150%200%05,00010,00015,00020,00025,0002010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1km当季新增220千伏及以上线路长度-左轴同比增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。38电力设备与新能源营收净利稳步增长，H1受到国网业务节奏影响电力设备行业营收持续稳步增长。23H1电力设备行业51家代表公司（其中一次设备42家，二次设备9家）共实现营收1100.51亿元（同比+9.07%），略低于18-22年平均增速（10.65%），主要是受到国网业务推进节奏的影响。其中，一次设备营收795.15亿元（同比+7.01%），二次设备营收305.37亿元（同比+14.82%），二次设备营收增速高于一次设备。可再生能源大量接入对电网稳定性提出挑战，二次设备投资需求有望稳步提升。图表87：2014-2023Q2电力设备行业营业收入图表88：2014-2023Q2电力设备行业逐季度营收及增速情况资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究图表89：2014-2023Q2电力设备行业一次设备营业收入图表90：2014-2023Q2电力设备行业二次设备营业收入资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究一次设备净利润增速由负转正，二次设备增速提升。国内经济逐步修复，叠加原料端价格回落，电力设备行业总体利润逐步恢复。23年上半年，行业归母净利润78.25亿元（同比+15.78%），其中一次设备归母净利润41.01亿元（同比+0.77%），二次设备归母净利润37.24亿元（同比+17.75%）。一次设备增速由负转正，二次设备增速较22年提升。0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,50020142015201620172018201920202021202223H1亿元营业收入-左轴增速-右轴-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%01002003004005006007008009002014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2亿元营业收入-左轴增速-右轴-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%01002003004005006002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1(亿元)一次设备营业收入-左轴-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%140.0%0501001502002503003502014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1（亿元）二次设备营业收入-左轴增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。39电力设备与新能源图表91：2014-2023H1电力设备行业总体归母净利润资料来源：公司公告，华泰研究图表92：2014-2023H1电力设备行业一次设备归母净利润图表93：2014-2023H1电力设备行业二次设备归母净利润资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究盈利能力明显修复，ROE转负为正23H1行业盈利能力明显修复。22年受上游原材料供应紧缺及价格上涨的影响，行业毛利率20.73%（同比-0.43pct），净利率为5.91%（同比-1.30pct）。23H1行业毛利率21.18%，净利率为8.33%，净利率相比22年有明显提升。22年电力设备行业平均ROE为-1.60%（同比-1.13pct），23H1电力设备行业平均ROE为1.86%，转负为正，已现显著修复。图表94：2014-2023H1电力设备行业毛利率和净利率图表95：2014-2023H1行业平均ROE情况资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02040608010012014016020142015201620172018201920202021202223H1亿元归母净利润总计-左轴增速-右轴-400%-200%0%200%400%600%800%(10)0102030405060708020142015201620172018201920202021202223H1亿元一次设备归母净利润总计-左轴增速-右轴0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%010203040506070809020142015201620172018201920202021202223H1亿元二次设备归母净利润总计-左轴增速-右轴0%5%10%15%20%25%20142015201620172018201920202021202223H1行业毛利率行业净利率-8%-6%-4%-2%0%2%4%20142015201620172018201920202021202223H1免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。40电力设备与新能源应收账款增速可控，Q2存货规模略有下降应收账款增速可控，Q2存货规模有所下降。23H1电力设备应收账款1051.56亿元，同比增长10.40%，与营收增速基本持平。22年末/23Q1/23Q2存货水平分别为394.57/433.85/430.69亿元，Q2存货规模略有下降。图表96：2014-2023Q2电力设备应收账款情况图表97：2014-2023Q2电力设备行业存货情况资料来源：公司公告，华泰研究资料来源：公司公告，华泰研究“十四五”电网投资力度加大，新型电力系统影响有望逐步显现。我们认为电网是支撑能源结构转型的重要基础设施，清洁能源消纳支撑电网投资需求，“十四五”期间，国网计划投入3500亿美元，南网规划投资约6700亿元，合计超2.9万亿元，较“十三五”电网总投资高出13%，板块内优质公司或迎来估值修复机会。信息化是国网发展的战略方向，增加电网运营效率，符合电改方向，也将扩大电网盈利来源，进一步增强国网的竞争力。我们认为电网建设将稳步推进，新型电力系统的影响将会逐步体现。-5%0%5%10%15%20%25%30%35%02004006008001,0001,2002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q32023Q1亿元应收账款-左轴增速-右轴-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%0501001502002503003504004505002014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q12021Q32022Q12022Q42023Q2亿元存货总计-左轴增速-右轴免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。41电力设备与新能源图表98：重点公司推荐一览表收盘价目标价市值(百万)EPS(元)PE(倍)股票名称股票代码投资评级(当地币种)(当地币种)(当地币种)20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E宁德时代300750CH买入226.51350.54995,8046.9910.3113.8918.3932.4021.9716.3112.32新宙邦300037CH买入47.2858.9835,2572.361.792.633.4220.0326.4117.9813.82协鑫科技3800HK买入1.333.0035,9010.660.310.200.231.853.946.105.31国电南瑞600406CH买入23.0130.07184,8490.800.971.141.3228.7623.7220.1817.43注：数据截至2023年09月07日资料来源：Bloomberg，华泰研究预测图表99：重点推荐公司最新观点股票名称最新观点宁德时代(300750CH)H1净利同比高升，Q2环比稳增公司23H1实现营收1892.46亿元，同比+67.52%；实现归母净利润207.17亿元，同比+153.64%。公司23Q2实现营收1002.08亿元，同/环增55.86/12.54%；实现归母净利润108.95亿元，同/环增63.22/10.9%。我们维持公司23-25年归母净利润为453/611/808亿元的预测，参考可比公司23年Wind一致预期下平均PE25倍，考虑公司动力电池及储能业务先发优势明显，龙头地位稳固，给予公司23年目标PE34倍，目标价350.54元（考虑股本变动后前值对应340.23元），维持“买入”评级。风险提示：全球新能源车销量不及预期，客户开拓不及预期；行业竞争加剧。报告发布日期：2023年07月26日点击下载全文：宁德时代(300750CH,买入):车储龙头业绩高增，新技术密集落地新宙邦(300037CH)1H23归母净利同比下滑，看好有机氟化工高成长公司2023年上半年实现营收34.33亿元，同比-31.2%，归母净利润5.17亿元，同比下降48.5%；扣非净利4.79亿元，同比-51.7%，主要系电解液盈利能力下降。我们维持盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润分别为13.33/19.63/25.51亿元。参考可比公司23年Wind一致预期下平均PE26倍，考虑公司高成长性的有机氟化工业务占比提升，给予公司23年合理PE33倍，对应目标价58.98元，维持“买入”评级。风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。报告发布日期：2023年08月18日点击下载全文：新宙邦(300037CH,买入):电解液盈利能力有望企稳协鑫科技(3800HK)战略聚焦颗粒硅，维持“买入”评级据公司23年半年报披露，公司23H1营收209.46亿元，同增41.80%；归母净利润55.18亿元，同降20.1%，其中Q2营收97.56亿元，环降12.82%；归母净利润14.28亿元，环降65.09%。考虑到硅料价格目前处于周期低位，且短期内硅料价格回升速度放缓，我们下调公司23/24年硅料售价，我们预计公司23-25年归母净利润为83.12/53.59/61.02亿元（23-24年前值：126.79/127.54亿元），可比公司23年Wind一致预期均值为8.09xPE，考虑到硅料环节整体进入降价周期，但公司凭借成本优势可以保持较强竞争力，故我们给予公司23年9xPE，目标价3.00港币（前值：4.13港币），维持“买入”评级。风险提示：新增光伏装机增速低于预期；硅料跌价风险；毛利率下降风险。报告发布日期：2023年08月30日点击下载全文：协鑫科技(3800HK,买入):颗粒硅成本优势显著国电南瑞(600406CH)龙头地位稳固，业绩稳健增长公司23H1实现营收182.50亿元（yoy+11.81%），归母净利24.99亿元（yoy+18.43%）。我们维持公司2023-2025年净利润预测值分别为77.6/91.9/106.1亿元。可比公司23年Wind一致预期PE均值为27倍，考虑公司的二次设备龙头地位，给予公司23年31倍PE，目标价30.07元（考虑股本变动后对应前值29.00元），维持“买入”评级。风险提示：电网投资不及预期，行业竞争加剧。报告发布日期：2023年08月30日点击下载全文：国电南瑞(600406CH,买入):开拓网外/海外业务，业绩稳健增长资料来源：Bloomberg，华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。42电力设备与新能源图表100：报告涉及公司公司名称公司代码公司名称公司代码公司名称公司代码公司名称公司代码公司名称公司代码特斯拉TLSAUS比亚迪002594CH长远锂科688779CH星源材质300568CH天赐材料002709CH鹏辉能源300438CH宁德时代300750CH南通瑞翔未上市金力股份832161CH诺德股份600110CH厦钨新能688778CH亿纬锂能300014CH湖南裕能301358CH江苏北星未上市中一科技301150CH振华新材688707CH中创新航3931HK德方纳米300769CH天赐材料002709CH德福科技301511CH中伟股份300919CH国轩高科002074CH常州锂源未上市新宙邦300037CH科达利002850CH富临精工300432CH欣旺达300207CH融通高科未上市瑞泰新材301238CH震裕科技300953CH龙蟠科技603906CHLG新能源373220KS贝特瑞835185CH珠海赛纬未上市和胜股份002824CH璞泰来603659CH蜂巢能源未上市杉杉股份600884CH小鹏汽车9868HK正泰电器601877CH万润新能688275CH孚能科技688567CH尚太科技001301CH嘉元科技688388CH汇川技术300124CH中科电气300035CH容百科技688005CH中科电气300035CH双星新材002585CH国电南瑞600406CH杉杉股份600884CH天津巴莫未上市恩捷股份002812CH万顺新材300057CH大全能源688303CH翔丰华300890CH当升科技300073CH中材科技002080CH三孚新科688359CH隆基股份601012CH天顺风能002531CH金风科技002202CH晶澳科技002459CH通威股份600438CH爱旭股份600732CH大金重工002487CH明阳智能601615CH金雷股份300443CH中环股份002129CH晶科能源688223CH海力风电301155CH三一重能688349CH恒润股份603985CH日月股份603218CH泰胜风能300129CH电气风电688660CH振江股份603507CH东方电缆603606CH资料来源：Bloomberg，华泰研究风险提示1）新能源车产销量增长低于预期，产业链盈利低于预期首先，新能源车不仅受政策影响，需求端消费者偏好以及相关车型的推出进度也会影响。其次，上游原材料涨价以及行业内竞争加剧，可能导致产业链各环节的盈利低于预期。2）光伏装机增速低于预期，行业竞争激烈程度超预期首先是光伏装机规模不达预期，其次，市场价格竞争加剧可能导致降价程度超过预期，最后，存在相关公司生产线建设及产能投放进度不及预期的风险。3）风电装机不达预期风电装机规模不达预期风险；上游材料价格快速上涨风险；新建或外延收购产能不及预期；汇率波动对公司业绩不确定性影响。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。43电力设备与新能源免责声明分析师声明本人，申建国、边文姣、张志邦、周敦伟，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。44电力设备与新能源香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•宁德时代（300750CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司实益持有标的公司的市场资本值的1%或以上。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。美国在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师申建国、边文姣、张志邦、周敦伟本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。•协鑫科技（3800HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人。•协鑫科技（3800HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬。•协鑫科技（3800HK）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司预计在本报告发布日之后3个月内将向标的公司收取或寻求投资银行服务报酬。•宁德时代（300750CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司实益持有标的公司某一类普通股证券的比例达1%或以上。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数），具体如下：行业评级增持：预计行业股票指数超越基准中性：预计行业股票指数基本与基准持平减持：预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入：预计股价超越基准15%以上增持：预计股价超越基准5%~15%持有：预计股价相对基准波动在-15%~5%之间卖出：预计股价弱于基准15%以上暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。45电力设备与新能源法律实体披露中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032电话：862583389999/传真：862583387521电话：861063211166/传真：861063211275电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120电话：8675582493932/传真：8675582492062电话：862128972098/传真：862128972068电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com华泰金融控股（香港）有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话：+852-3658-6000/传真：+852-2169-0770电子邮件：research@htsc.comhttp://www.htsc.com.hk华泰证券（美国）有限公司美国纽约公园大道280号21楼东（纽约10017）电话：+212-763-8160/传真：+917-725-9702电子邮件:Huatai@htsc-us.comhttp://www.htsc-us.com©版权所有2023年华泰证券股份有限公司