[Table_Title]有色金属行业专题研究海外锂矿掘金，非洲锂矿梳理2023年09月12日[Table_Summary]【投资要点】◆非洲拥有丰富的锂矿资源，锂矿主要分布在非洲南部的刚果（金）、马里、津巴布韦、加纳、纳米比亚等国家。刚果（金）有Manono锂矿；在马里有Bougouni和Goulamina锂矿；位于津巴布韦的锂矿最多，包括：Arcadia、Bikita、Zulu和SabiStar锂矿，且资源量丰富；在加纳有Ewoyaa锂矿；在纳米比亚有UIS和Karibib锂矿。◆刚果（金）Manono锂矿总资源量达到4.01亿吨，氧化锂平均品位为1.63%，折合碳酸锂（LCE）当量1,632万吨。Manono项目设计产能包括年产70万吨的氧化锂，设计寿命为20年，Manono锂矿整个生命周期生产6%锂精矿成本单吨仅为371美元。◆马里两大主要锂矿为Bougouni锂矿和Goulamina锂矿，Bougouni锂矿含矿石资源量2131万吨，氧化锂平均品位1.11%，采矿许可证有效期为12年，生命周期平均产能为20万吨/年，测算得成本不超过650美元/吨。Goulanina锂矿控制的和推断的矿石资源量总计达1.09亿t,平均Li2O品位高达1.45%,折合碳酸锂当量388万吨，项目单吨锂精矿的FOB平均现金成本为312美元。◆津巴布韦具有Arcadia锂矿，Arcadia锂矿矿石量合计为4,320万吨，氧化锂平均品味为1.19%，折合氧化锂50.4万吨，项目单吨锂精矿FOB价格为892美元/吨。Bikita锂矿矿石量合计6,541.93万吨，氧化锂平均品味为1.14%，折合氧化锂74.74万吨。Zulu锂矿矿产量估算约为2010万吨，氧化锂平均品位为1.06%。SabiStar主矿种Li2O资源量8.85万吨，平均品位1.98%。◆加纳Ewoyaa锂矿项目估计持有1890万吨的可能矿石，品位为1.24%氧化锂（Li2O），估测6%锂精矿生产成本仅仅为278美元每吨。纳米比亚的锂矿项目为UIS锂矿和Karibib锂矿，UIS矿氧化锂含量为0.63%；Karibib项目中共有矿石量672万吨，项目总体氧化锂品位为0.46%。【配置建议】◆非洲锂矿资源丰富，成本较低，据公司相关报告披露：Manono单吨6%锂精矿成本仅为371美元，加纳Ewoyaa锂项目6%锂精矿生产成本仅仅为278美元每吨，Arcadia锂精矿FOB成本为892美元每吨在此成本下，相关公司均能获得较高的利润。建议关注：中矿资源、华友钴业、天华新能、盛新锂能、海南矿业、赣锋锂业。【风险提示】◆建设进度不及预期；◆地缘政治风险；◆锂盐价格下跌风险[Table_Rank]强于大市（维持）[Table_Author]东方财富证券研究所证券分析师：周旭辉证书编号：S1160521050001证券分析师：程文祥证书编号：S1160522090002联系电话：021-23586475[Table_PicQuote]相对指数表现[Table_Report]相关研究《高原明珠，南美锂资源梳理》2023.08.16《海外锂矿掘金，澳洲锂矿梳理》2023.07.18《稀土永磁：新兴领域支撑行业不断成长》2023.06.06《钼：供稳需强，高端制造核心金属》2023.05.23《锡：重要稀有金属，需扩供稳凸显价值》2023.05.23-24.10%-18.84%-13.58%-8.32%-3.06%2.20%9/1311/131/133/135/137/13有色金属沪深300[行业研究/有色金属/证券研究报告挖掘价值投资成长2017敬请阅读本报告正文后各项声明2[Table_yemei]有色金属行业专题研究正文目录1.非洲锂矿丰富，量大且质优价低.........................................................................42.刚果（金）锂矿资源...........................................................................................42.1Manono锂矿：资源量丰富，天华新能入股扩宽公司矿石储备....................43.马里锂矿资源.........................................................................................................73.1Bougouni锂矿：开发条件成熟，海南矿业增资助投产提速........................73.2Goulamina锂矿：矿石Li2O品味高、开采成本低，赣锋锂业获锂精矿承购权。.............................................................................................................................84.津巴布韦锂矿资源...............................................................................................114.1Arcadia锂矿：开采历史悠久、交通运输便捷，年初已成功试产............114.2Bikita锂矿：中矿资源全资收购，是目前非洲少有规模化在产的锂矿山之一..............................................................................................................................134.3Zulu锂矿：矿产储备具有潜力，项目推进进度不及预期..........................174.4SabiStar锂矿：5月进入试生产，有助保障盛新锂能锂矿自给.............195.加纳锂矿资源.......................................................................................................205.1Ewoyaa锂矿：位置优越、开采成本低，盈利空间大..................................206.纳米比亚锂矿资源...............................................................................................216.1UIS锂矿：资源勘测完毕，目前暂无锂矿开采计划....................................216.2Karibib锂矿：平均年均产能4900吨氢氧化锂，维持成本较高..............227.建议关注...............................................................................................................236.风险提示...............................................................................................................24图表目录图表1：非洲主要锂矿地理位置及其交通、港口分布.......................................4图表2：Manono项目地理位置图..........................................................................5图表3：Manono地区地质简图..............................................................................5图表4：Manono已知矿床（点）特征..................................................................5图表5：Manono矿石资源估计（2020年）.........................................................6图表6：Manono生产锂精矿成本分解..................................................................7图表7：Goulanina项目地理位置图....................................................................7图表8：Goulamina和Bougouni地区地质简图..................................................7图表9：Goulamina和Bougouni主要区域矿石量和其对应品味......................8图表10：Goulamina矿产资源估计（2023年1月）.........................................9图表11：Arcadia项目地理位置图....................................................................11图表12：Arcadia地区地质简图........................................................................12图表13：Arcadia矿石资源估计........................................................................13图表14：Bikita项目地理位置图......................................................................13图表15：Bikita地区地质简图..........................................................................14图表16：Bikita矿区图......................................................................................15图表17：Bikita矿石资源估计..........................................................................16图表18：津巴布韦总统出席Bikita矿山开山仪式.........................................16图表19：Zulu项目图..........................................................................................17图表20：萨比星项目股权架构...........................................................................19图表21：萨比星5个采矿区矿石资源估计.......................................................192017敬请阅读本报告正文后各项声明3[Table_yemei]有色金属行业专题研究图表22：Ewoyaa项目地理位置图.....................................................................20图表23：UIS项目地理位置图............................................................................21图表24：Karibib项目地理位置图....................................................................22图表25：Karibib矿石资源估计........................................................................22图表26：非洲锂矿统计表...................................................................................23图表27：行业建议关注公司(截止2023年9月12日)...................................232017敬请阅读本报告正文后各项声明4[Table_yemei]有色金属行业专题研究1.非洲锂矿丰富，量大且质优价低非洲具有丰富的锂矿资源。在刚果（金）有储量达到折合1632万吨碳酸锂的Manono锂矿；在马里有bougouni和Goulamina锂矿；位于津巴布韦的锂矿最多，包括：Arcadia、Bikita、Zulu和SabiStar锂矿，且锂资源量丰富；在加纳有Ewoyaa锂矿。其中不少都有中国锂盐生产厂商的身影，通过整合上游锂矿资源，有助于降低成本，形成资源端优势，在市场激烈的竞争中仍能获得丰厚的利润。图表1：非洲主要锂矿地理位置及其交通、港口分布资料来源：《Lithiumresources,andtheirpotentialtosupportbatterysupplychains,inAfrica》BritishGeologicalSurvey，东方财富证券研究所2.刚果（金）锂矿资源2.1Manono锂矿：资源量丰富，天华新能入股扩宽公司矿石储备Manono项目位于刚果民主共和国上加丹加省首府卢本巴希以北约500公里的马诺诺镇附近。该区域的中心位于南纬7°19'，东经27°25'。项目占地约188平方公里。于1910年首次在马诺诺发现了锡石，随后在1910年至1920年期间进行了系统的勘探计划。马诺诺矿区最开始的开发商为Géomines，并于1919年开始生产。在1925年的一项勘探计划中发现了风化伟晶岩，主要是在残积矿床。勘探工作持续到1960年，既深化了原有的挖掘工作，又在RocheDure进行了新的钻探活动。1948年至1949年，开始了对硬岩伟晶岩的研究。RocheDure完成了42个钻孔，总长度为2202米。随后便停止了勘探，1982年停止了所有的正式生产。后续几个计划重新开始采矿作业的计划都没有成果，直到AVZ在2017年初开始勘探。AVZ对Manono矿进行了钻矿活动，寻找潜在2017敬请阅读本报告正文后各项声明5[Table_yemei]有色金属行业专题研究地开采现有的锂资源。图表2：Manono项目地理位置图图表3：Manono地区地质简图资料来源：中国有色网，东方财富证券研究所资料来源：《刚果(金)马诺诺地区稀有金属矿床成矿地质特征与成矿规律》地质找矿从论2023，东方财富证券研究所Manono锂锡项目位于中元古代Kibaran带，这是一个从科尔韦齐北部向北延伸到乌干达西南部超过1,000公里的克拉通内域。该带主要走向西南至东北，并被南北至北-西北-南-东南走向的西部裂谷系统截断。Kibaran在东部被坦桑尼亚Craton太古代岩石所覆盖，西部和南部被下元古界变质岩所覆盖。最新的花岗岩阶段（900至950MA）坐落在Katangan圈，含有伟晶岩矿化含锡，钨，钽，铌，锂和铍。这种类型的沉积物以集群形式出现，并广泛分布在整个Kibaran地形。在刚果民主共和国，加丹加锡矿带从西南部的科尔韦齐附近延伸到东北部的Kalemie超过500公里，包括许多矿点和矿床，其中马诺诺矿床是已知最大的矿床。图表4：Manono已知矿床（点）特征矿床（点）名称主要矿种矿床类型赋矿围岩矿床规模矿床特点马诺诺铌、钽、锂、锡风化伟晶岩型、伟晶岩型基巴拉片岩、千枚岩、花岗伟晶岩超大型矿床规模大，品位高，伴生组分多卡通格铌、钽风化伟晶岩型、伟晶岩型云母片岩、花岗伟晶岩大型矿床规模大，品位高，伴生组分多Kania钽、铌、锡风化伟晶岩型片麻岩、云母片岩、花岗岩中型伴生组分多，含有黏土Gifinga钨、铌、钽、锡以花岗伟晶岩型为主，部分石英脉型花岗伟晶岩、石英脉小型以锡为主，其余伴生，伟晶岩颗粒较小，风化作用强Kamola锡、铌、钽以花岗伟晶岩型为主，部分石英脉型花岗伟晶岩、石英脉小型以锡为主，伟晶岩颗粒较小，风化作用强Kiato锡以花岗伟晶岩型为主，部分石英脉型花岗伟晶岩、石英脉待评价以锡低品位为主资料来源：《刚果(金)马诺诺地区稀有金属矿床成矿地质特征与成矿规律》地质找矿从论2023，东方财富证券研究所2017敬请阅读本报告正文后各项声明6[Table_yemei]有色金属行业专题研究历史上，马诺诺锂和锡项目被称为Manono-Kitotolo矿区，包括东北部的马诺诺区和西南部的基托洛区，由卢库希湖隔开2公里。该区域覆盖着厚度达8m的可变红土化残积覆盖层，由橙棕色桑迪或粘土质砂质、松散红土、易碎红土和硬土红土组成。沿着鲁库什河及其支流出现桑迪冲积物覆盖。冲积层和残积层（包括红土化材料）覆盖层含有大量锡石和少量铌铁矿-钽矿，在伟晶岩主导的矿化发现之前便开始开采，至今仍由手工采矿者开采。在Manono-Kitotolo扇区内，目前已识别出7个大型离散伟晶岩侵入体，即RocheDure,Kyoni,M’Pete,Tempete,CarrieredeL’Este,Malata和Kahungwe，以及沿着几个较小的未命名伟晶岩。图表8：Manono主要伟晶岩分布地图资料来源：AVZ.Manono可行性分析报告，东方财富证券研究所刚果（金）Manono锂矿为全球已发现最大可露天开发的富锂LCT（锂、铯、钽）伟晶岩矿床之一，2021年7月更新的JORC报告显示，总资源量达到4.01亿吨，氧化锂平均品位为1.63%，折合碳酸锂（LCE）当量1,632万吨。刚果(金)马诺诺地处世界级的基巴拉(Kibaran)铌钽钨锡锂稀有金属成矿带,具有形成时代早、规模大、品位高、易开采等特点。根据AVZ在2020年4月公布的可行性报告，Manono项目设计产能包括年产70万吨的氧化锂，设计寿命为20年。图表5：Manono矿石资源估计（2020年）范围矿石量（百万吨）Li20品位Sn（ppm）Ta（ppm）Fe2O3含量（%）P2O3（%）探明1071.68836360.930.31控制1621.63803360.960.29推断1311.665093010.28合计4001.65719340.960.29资料来源：AVZ.Manono可行性分析报告，东方财富证券研究所澳大利亚矿产勘探公司AVZMinerals（ASX：AVZ）于2020年9月27日宣2017敬请阅读本报告正文后各项声明7[Table_yemei]有色金属行业专题研究布，公司已经与中企苏州天华时代新能源产业投资公司（下称天华时代）达成协议，获得天华时代2.4亿美元（约合人民币15亿元）的注资后，将用于开发位于刚果（金）的锂项目Manono，天华时代将获得该项目公司24%股权。此前，该项目主要由AVZ以及刚果（金）国有公司Cominiere共同持有，前者股权占比为75%，后者则为25%。但在此次与中企的新协议之下，AVZ将24%的股份转给中企，自己剩下51%的股份。天华时代为天华新能（原名天华超净）控股子公司，此次股份转让有助于公司形成良好的资源储备，保障公司锂盐的生产。据AVZ公司披露的Manono可行性分析报告显示，Manono锂矿整个生命周期生产6%锂精矿成本单吨仅为371美元，主要费用为运输费，占比达68%。图表6：Manono生产锂精矿成本分解费用项目生命周期内总费用（百万美元）单吨6%锂精矿成本（美元）成本占比（%）矿产费用5594913.2加工费用250225.9管理费用266236.2运输费用286525268.0许可费268256.7合计4208371100资料来源：AVZ官网：Manono可行性分析报告，东方财富证券研究所Manono锂矿项目预计在2023年建成投产。根据AVZ矿业公司对Manono锂项目未来三年的规划，公司计划2023年第一季度装运第一批锂精矿产品，在第三季度装运第一批硫酸锂产品。3.马里锂矿资源3.1Bougouni锂矿：开发条件成熟，海南矿业增资助投产提速Bougouni锂矿项目位于马里首都以南180公里，距离港口881公里，港口设施完善，物流条件好。项目的所有者和开发商是英国的锂勘探和开发公司KodalMinerals,Bougouni锂矿项目由SogolaBaoule、Ngoualana和Boumou三个采区组成，合计矿石资源量2131万吨，氧化锂平均品位1.11%。目前该项目已获得正式的环境批准并在2021年底获得采矿许可证，有效期12年，采矿权面积97.2平方公里。开发条件较为成熟，可随时开工建设。该矿主要产品为锂辉石，主要作为基础锂盐产品（工业级/电池级碳酸锂、工业级/电池级氯化锂、工业级/电池级氢氧化锂等）的原材料。图表7：Goulanina项目地理位置图图表8：Goulamina和Bougouni地区地质简图2017敬请阅读本报告正文后各项声明8[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：Firefinch2021年公告，东方财富证券研究所资料来源：《GeologyoftheGoulaminaspodumenepegmatitefield,Mali》OreGeologyReviews2021，东方财富证券研究所2023年1月，海南矿业与KOD签署合同，拟以1.18亿美元现金增资KOD及其全资子公司KMUK，从而获得位于非洲马里的Bougouni锂矿资产的控股权，交易完成后公司将穿透持有KMUK约57.6%的股权；本次交易完成后，能够实现公司上游锂资源与锂盐加工的产业协同。Bougouni锂矿能够为海南矿业在建的2万吨电池级氢氧化锂项目提供上游资源保障，形成一体化产业链，提升公司未来锂盐产品的成本竞争力，是公司在新能源产业布局的重要一环。海南矿业目前计划采用重介质选矿以达到快速投产的目的，项目规划周期预计12-14个月可以投产，投产后的产能爬坡期为3-6个月时间。根据KOD公开数据，按照目前开发计划来看，Bougouni锂矿整体寿命期内平均产能预计在20万吨/年以上的水平。成本方面，目前公司测算全成本不超过650美元/吨。图表9：Goulamina和Bougouni主要区域矿石量和其对应品味所属区域矿石资源量（百万吨）平均Li2O品味（%）Li2O含量（吨）GoulaminaMain15.51.17181,000West15.21.48225,000WestⅡ0.51.106,000Sangar23.91.59381,000SangarⅡ9.91.39138,000DanayaDykeSwarm38.21.14435,000Totalgoulamina103.21.321366,000BougouniSogola-Baoule12.21.10134,200Ngoualana5.11.2061,200Boumou4.01.0240,800TotalBougouni21.31.11236,200资料来源：《GeologyoftheGoulaminaspodumenepegmatitefield,Mali》OreGeologyReviews2021，东方财富证券研究所3.2Goulamina锂矿：矿石Li2O品味高、开采成本低，赣锋锂业获锂精矿承购权。2017敬请阅读本报告正文后各项声明9[Table_yemei]有色金属行业专题研究Goulamina锂辉石矿项目位于非洲马里南部地区，矿区面积100平方公里。据2021年发布的可行性报告,古拉米纳锂矿控制的和推断的矿石资源量总计达1.09亿吨,平均Li2O品位高达1.45%,折合碳酸锂当量388万吨。其中,探明的矿石资源量为840万吨,Li2O品位1.57%;控制的为5620万吨,Li2O品位1.48%;推断的为4390万t,Li2O品位1.38%。图表10：Goulamina矿产资源估计（2023年1月）分类矿石资源量（百万吨）氧化锂含量（百万吨）LI20（%）探明8.40.131.57控制72.81.051.44推断61.10.791.29总计142.31.971.38资料来源：LeoLithium2022年年报，东方财富证券研究所Goulamina项目南北方向延伸超过20公里，东西方向延伸达8公里。该岩体非正式的名称为Goulamina花岗岩，侵入变质岩、变质杂砂岩和变质砾岩的沉积序列。Goulamina伟晶岩区域延伸约3平方公里，但由于钻探尚未确定其边界，该区域可能更大。该领域由许多单独的复合和陡倾角的含锂辉石伟晶岩侵入体组成，称为岩墙。伟晶岩矿田完全位于靠近其西部接触面的Goulamina花岗岩推断范围内。大约70%的Goulamina资源位于五个单独的伟晶岩脉中，分别命名为Main、West、WestII、SangarI和SangarII，平均厚度在10到80米之间。这些侵入体的趋势是一致的西北-东南，他们已经在超过1公里的走向长度相交。另外30%的资源被包含在Danaya堤坝群中。图表8：Goulamina伟晶岩矿田的锂辉石伟晶岩2017敬请阅读本报告正文后各项声明10[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：《GeologyoftheGoulaminaspodumenepegmatitefield,Mali》OreGeologyReviews2021，东方财富证券研究所随着矿产资源的进一步勘探，Goulamina矿产资源在2023年一月进行了更新。目前,该矿处于前期建设阶段。根据2021年12月可行性报告数据，预计该矿区生产年限21年，平均年产锂精矿72.6万吨，生产高峰期可年产88万吨。项目现规划一期产能50.6万吨锂精矿，二期产能可扩建到83.1万吨锂精矿，其中一期产能预计于2024年投产。据Leolithium2022年年报披露，在建成后，Goulamina单吨锂精矿的FOB（离岸价）平均现金成本仅仅为312美元，具有显著的价格优势。2022年6月，赣锋锂业斥资1.3亿美元的价格收购荷兰SPV公司50%的股权，荷兰SPV公司是Firefinch的全资子公司，而Firefinch的前身为MaliLithiumLimited。荷兰SPV公司将通过持有非洲马里LithiumduMaliSA（以下简称“LMSA”）100%的股权间接拥有马里Goulamina锂辉石矿项目的权益。在本次赣锋锂业通过赣锋国际获得LMSA50%股权后，公司即可以直接控制Goulamina锂精矿项目。同时，据赣锋锂业表示，公司将获得Goulamina矿第一期年产45.5万吨锂辉石精矿50%的承购权，如果后期帮助马里锂业公司融资或提供资金支持，则可能获得100%的矿产品承购权。图表8：Goulamina项目股权架构2017敬请阅读本报告正文后各项声明11[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：LeoLithium2022年年报，东方财富证券研究所今年5月，赣锋锂业发布公告表示，经董事会批准，赣锋锂业或其子公司拟以每股0.81澳元价格认购澳大利亚LeoLithiumLimited公司(以下简称“LeoLithium”)所增发不超过总股本9.9%股权，认购股价较过去5个交易日均价溢价6.5%，合计交易金额1.0611亿澳元。根据赣锋锂业与LeoLithium最新签署的《认购要约》，本次战略配售所得资金用于Goulamina项目第一阶段的开发和运营。同时，双方规划将Goulamina二期产能提高至每年约50万吨锂辉石精矿，使一期和二期的总产能达到每年100万吨锂辉石精矿。同时双方同意：赣锋锂业将拥有每年35万吨锂辉石精矿的包销权，LeoLithium将拥有每年15万吨锂辉石精矿的包销权。4.津巴布韦锂矿资源4.1Arcadia锂矿：开采历史悠久、交通运输便捷，年初已成功试产阿卡迪亚（Arcadia）位于津巴布韦的马绍纳兰东区，距离首都哈拉雷以东约38公里。它位于一个既定的采矿管辖区内，锂产品的开采和出口已经持续了60多年。Arcadia由前景资源（ProspectResources）通过其拥有87%股权的子公司ProspectLithiumZimbabwe（pvt）ltd（PLZ）拥有。该项目占地面积超过9平方公里，包括历史悠久的锂和绿柱石工作区，以及现有的生产技术级透锂长石样品的中试工厂。本项目临近主要公路和铁路枢纽,同时，由于贝拉港区域出口枢纽，距离阿卡迪亚公路运输不到600公里，带给项目便捷的交通运输优势。阿卡迪亚靠近哈拉雷（Harare），提供了大量熟练和半熟练劳动力以及技术和商业人员。Arcadia也靠近关键基础设施，距离该地区最大的水电设施之间的主要输电线路仅为11公里，获取水电较为便捷。图表11：Arcadia项目地理位置图2017敬请阅读本报告正文后各项声明12[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：Arcadia可行性研究报告，东方财富证券研究所在阿卡迪亚和绿色曼巴发现了四种不同的岩石类型：变玄武岩、伟晶岩、粗玄岩和石英脉出。伟晶岩由含锂岩石组成，与本项目直接相关。伟晶岩露头为粗粒至极粗粒，颜色为白色至灰白色，外观呈块状，沿着节理面有一些氧化物。然而，天然伟晶岩露头很少。这是因为它们含有高比例的长石，容易风化成粘土矿物，如高岭石和锂蒙脱石。伟晶岩矿物学以长石（主要是钠长石）、少量石英和白云母为主。含锂矿物有透锂长石、锂辉石、锂霞石和稀有锂云母。构成储量的矿体显示出局部变化，特别是两种主要锂矿石矿物的比例：锂辉石和透锂长石。然而，实际上矿体之间的总体岩性变化不大，基本上是富锂石英长石伟晶岩。详细的XRD和岩相学研究推断矿体平均由以下组成：45%的各种长石（主要为钠长石），30%的石英，19%的锂矿物（主要是透锂长石和锂辉石，平均重量比为2：1）;白云母含量大于4%，少量锂云母固溶。据前景锂业2021年发布的Arcadia项目报告，该项目LOM（lifeofmine）平均锂辉石精矿FOB价格为892美元/吨，化学级花岗石精矿595美元/吨，工业级花岗岩1,339美元/吨。图表12：Arcadia地区地质简图2017敬请阅读本报告正文后各项声明13[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：Arcadia可行性研究报告，东方财富证券研究所2021年底，碳酸锂突破30万元前夕，华友钴业就已经开始谋划公司在锂资源领域的布局，并斥资4.22亿美元收购前景锂矿公司100%股权，后者核心资产正是Arcadia锂矿。据历史数据，截至2021年10月，该项目储量4,230万吨，氧化锂品位1.19%，氧化锂金属量50.4万吨该笔交易于2022年4月完成交割，同年6月公司董事会审议通过了建设Arcadia锂矿开发项目的议案，项目产能折合约年产5万吨碳酸锂当量的锂精矿。今年3月，华友钴业更新的项目进展公告显示，前景锂矿Arcadia锂矿开发项目全部产线已完成设备安装调试工作，并投料试生产，成功产出第一批产品。图表13：Arcadia矿石资源估计范围矿石量（百万吨）Li20品位氧化锂含量（吨）Ta2O5品味（ppm）Ta2O5含量（Mlb）探明11.81.25144,0001143.0推断30.51.17357,0001238.3合计42.31.19504,00012111.3资料来源：Arcadia可行性研究报告，东方财富证券研究所4.2Bikita锂矿：中矿资源全资收购，是目前非洲少有规模化在产的锂矿山之一BikitaMinerals位于首都哈拉雷(Harare)东南约325公里，马斯文戈(Masvingo)镇以东67公里，Masvingo至Mutare主要公路以北2公里。占地约1.539公顷（15.4平方公里），由几个旧的和现有的矿井组成。旧的工作区包括曾经生产钽铁矿的Mdara矿，以及曾经生产锡的Ranga和奈杰尔矿。目前的工作包括AlHayat矿，主要生产透锂长石，副产品为锂辉石、锂云母和锂霞石。维克托矿主要生产透锂长石，副产品为锂辉石、锂云母和锂霞石。Bikita矿，生产铯榴石、透锂长石、锂云母、软锰矿、钽铁矿和锂辉石。图表14：Bikita项目地理位置图2017敬请阅读本报告正文后各项声明14[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：《AREVIEWOFTHEGEOLOGY,MINERALISATION,ANDSTRUCTURALCONTROLSONTHEEMPLACEMENTOFTHEBIKITALCTPEGMATITES,MASVINGOGREENSTONEBELT,ZIMBABWECRATON》WITSUNIVERSITY2021，东方财富证券研究所绿柱石的开采在早期（1950-1951年）利润丰厚。美国最先开采锂，使得Bikita变得重要起来。在1950年生产了第一批锂矿，但产量相对较小。第一个开始回收的锂矿物是斜锂矿，其次是锂云母和透锂长石。图表15：Bikita地区地质简图2017敬请阅读本报告正文后各项声明15[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：《AREVIEWOFTHEGEOLOGY,MINERALISATION,ANDSTRUCTURALCONTROLSONTHEEMPLACEMENTOFTHEBIKITALCTPEGMATITES,MASVINGOGREENSTONEBELT,ZIMBABWECRATON》WITSUNIVERSITY2021，东方财富证券研究所1959年10月，BikitaMinerals获得了Nolan矿区的选择权，并于1959年12月行使了这一选择权，从而使该地区的全部锂和绿柱石矿床归该公司所有。在获得乔治·诺兰的权利后不久，锂矿的储量几乎翻了一番，透锂长石成为美国玻璃和陶瓷工业所需的锂矿。在1960年至1968年期间，Bikita的生产蓬勃发展，生产了270,000吨透锂长石，120,000吨锂云母，37,000吨锂辉石，10,000吨锂霞石和3,000吨锂云母精矿，这些精矿是从1966年建造的试验浮选厂生产的。在20世纪60年代和70年代，该矿是世界上最大的锂生产商和第六大铍生产商。在过去的一个世纪里，人们一直在积极开采锡、钽、铍、铯和锂。目前，BikitaMinerals在其所有矿井中使用传统的露天开采。图表16：Bikita矿区图2017敬请阅读本报告正文后各项声明16[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：中矿资源年报，东方财富证券Bikita锂矿区保有锂矿产资源量为6,541.93万吨矿石量，折合183.78万吨碳酸锂当量(LCE)。其中Bikita矿山西区的SQI6矿体和Shaft矿体累计探获的锂矿产资源量为4,031.83万吨矿石量，Li2O平均品位1.13%，Li2O金属含量45.62万吨，折合112.69万吨碳酸锂当量(LCE)，SQI6矿体伴生钽矿产Ta2O5金属量840万磅,Ta2O5平均品位186ppm；Bikita矿山东区锂矿产资源量为2,510.10万吨矿石量，平均Li2O品位1.15%，Li2O金属含量28.78万吨，折合71.09万吨碳酸锂当量(LCE)。2022年共开采矿石量19.92万吨，Li2O平均品位2.02%。据中矿资源披露报告显示，Bikita2020年和2021年营业收入分别为521.12万美元和1966.23万美元，对应销售透锂长石分别为15531.16吨和24934.23吨。计算得每吨销售价格分别为335.92和788.57美元每吨，倘若Bikita锂精矿价格不存在大幅度波动，以目前的碳酸锂价格计算，中矿资源通过加工从Bikita产出的透锂长石可以获得比较丰厚的毛利润。图表17：Bikita矿石资源估计范围矿石量（万吨）Li20品位氧化锂含量（万吨）西区4,031.831.1345.62东区2,510.101.1528.78合计6,541.931.1474.74资料来源：中矿资源2022年年报，东方财富证券研究所2022年，中矿资源成功地完成了津巴布韦Bikita矿山的收购，持有了Bikita矿山100%的股权。Bikita矿山是目前非洲少有规模化在产的锂矿山之一，生产产品包括技术级透锂长石、化学级透锂长石和锂辉石精矿。技术级透锂长石工艺性能良好，具有低膨胀系数、低含铁量等特性，可作为耐高温材料，用来生产低膨胀、高耐热的陶瓷和玻璃制品。中矿资源全资子公司东鹏新材自主研发了化学级透锂长石提锂工艺，2016年实现量产，2021年在年产2.5万吨电池级碳酸锂/氢氧化锂生产线中得以大规模应用。Bikita矿山共计探获锂矿产资源量6,541.93万吨矿石量，折合183.78万吨碳酸锂当量(LCE)。另外，矿区内仍发育有多条未经验证的LCT型(锂铯钽型)伟晶岩体，具备进一步扩大锂铯钽矿产资源储量的潜力。Bikita矿山的收购是公司20余年在非洲从事地质勘查工作综合优势的集中体现。至此，中矿资源在持有加拿大Tanco矿山锂资源的基础上，大幅提高了公司自有锂矿产资源量，为公司锂电新能源原料业务板块提供了坚实的资源保障。图表18：津巴布韦总统出席Bikita矿山开山仪式2017敬请阅读本报告正文后各项声明17[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：中矿资源2022年年报，东方财富证券研究所2022年，中矿资源所属津巴布韦Bikita矿山加大生产力度，原有70万吨/年选厂实现满产。同时，公司投入自有资金和募投资金新建200万吨/年锂辉石精矿选矿工程和200万吨/年透锂长石精矿（技术级和化学级透锂长石柔性生产线）选矿改扩建工程，计划于2023年陆续建成投产。上述项目建成达产后，公司将拥有锂辉石精矿产能30万吨/年、化学级透锂长石精矿产能30万吨/年或技术级透锂长石精矿产能15万吨/年，形成资源端产能与冶炼端产能的高度匹配，实现公司锂电业务原料100%自给率的目标。2023年3月，公司地勘团队进行了津巴布韦Bikita矿山西区的增储工作，共计探获(探明+控制+推断类别)锂矿产资源量1,090.43万吨矿石量，平均Li2O品位1.13%，Li2O金属含量11.22万吨，折合27.73万吨碳酸锂当量(LCE)。4.3Zulu锂矿：矿产储备具有潜力，项目推进进度不及预期Zulu锂和钽项目（“祖鲁项目”）位于津巴布韦布拉瓦约80公里处。该项目通常被认为是津巴布韦最大的未开发含锂伟晶岩。祖鲁包括14个矿区，覆盖3.5平方公里的表面积，有锂和钽矿化前景。图表19：Zulu项目图2017敬请阅读本报告正文后各项声明18[Table_yemei]有色金属行业专题研究资料来源：PremierAfricanMinerals2023年年报，东方财富证券研究所祖鲁项目于1955年首次确定。1961年和1962年生产了少量透长石。伟晶岩体沿蛇纹石和沉积岩侵入，走向长度长达数公里。宽度在10到25米之间变化。Machakwe河以北较大的伟晶岩富含锂辉石和锂云母，Machakwe河以南较小的伟晶岩富含透锂长石。伟晶岩体走向N20°并向西倾斜70°至90°。部分伟晶岩富含钽锰。1958年，O.J.RhodesianSelectionTrust(RST)的Arnett对Zulu项目区域进行了详细调查，以确定伟晶岩中锂矿化的范围。祖鲁项目拥有丰富的资源。在2016年9月至2017年2月期间成功完成2,500米金刚石钻探计划后，Premier发布了符合SAMREC标准的初步矿产资源估算2010万吨，品位为1.06%Li2O和51ppmTa2O5。矿产资源估算包含526,000吨碳酸锂当量（“LCE”）和1,025吨五氧化二钽。矿产资源估算仅涵盖Zulu已知的3.5公里地表走向长度的35%。2021年3月8日，第一非洲矿业公司发布公告称，苏州天华超净公司（已更名为天华新能）以0.4便士/股的价格，认购了祖鲁锂钽矿项目13.38%的股权，帮助完成该项目的最终可行性研究，并持有未来50%锂辉石产量的承购权。此举有益于确保天华超净控股子公司宜宾天宜锂业的锂辉石精矿供应，天华超净拥有宜宾天宜锂业75%股权，宁德时代拥有25%股权。2022年，PremierAfricanMinerals与苏州天华超净达成了协议。在布拉瓦约（Bulawayo）附近开发祖鲁锂钽项目（Zululithiumandtantalumprojects），投资3,500万美元在商甘尼（Shangani）建造一座锂辉石精矿选矿,天华超净已同意提供34,644,385美元的预融资金额，帮助建设祖鲁锂钽项2017敬请阅读本报告正文后各项声明19[Table_yemei]有色金属行业专题研究目的大型选矿厂，根据协议，天华超净公司将有权获得祖鲁锂钽项目投产后前三年生产的锂精矿，直到预付款全额全部使用完毕。据路透社报道，PremierAfricanMinerals已于2023年3月29日完成了津巴布韦的Zulu矿的锂加工厂建设，公司年产能为5万吨，预计在当周稍晚时候开始成产锂辉石精矿。但是据道琼斯通讯社消息，5月23日PremierAfricanMinerals向天华超净的第一批货物将被推迟，按照双方此前协议，第一批锂精矿应于5月30日交付，项目推进进度不及预期。4.4SabiStar锂矿：5月进入试生产，有助保障盛新锂能锂矿自给SabiStar锂钽项目位于津巴布韦东马索纳兰省SabiStar矿区，距离津巴布韦首都哈拉雷航线180公里、公路240公里。矿山至莫桑比克贝埃拉港直线距离约300公里，公路约360公里。MaxMind津巴布韦拥有位于津巴布韦萨比星锂钽矿项目40个稀有金属矿区的采矿权证，其中5个矿区的主矿种Li2O资源量8.85万吨，平均品味1.98%，对应原矿生产规模90万吨/年，折合锂精矿约20万吨，据盛新锂能2022年年报披露，该项目将于近期建成投产，其余35个矿权也将准备进行勘探。图表20：萨比星项目股权架构资料来源：盛新锂能公司公告，东方财富证券研究所盛新锂能委托四川省地质矿产勘查开发局化探队对由其中5个采矿权区块（M4994BM、M690BM、M691BM、M1445BM、M1446BM，面积116公顷）组成的矿区进行了资源量核实，矿区范围内累计查明矿石资源量668.3万吨，其中探明资源量123.1万吨，控制资源量253.4万吨，推断资源量291.8万吨。其中，主矿种Li2O金属氧化物88,465吨，平均品位1.98%；主矿种Ta2O5金属氧化物1,251吨，平均品位0.0187%；伴生Li2O金属氧化物5,191吨，平均品位0.24%。矿区未开采，全部为保有资源量。上述5个采矿权区块外的其他35个矿权目前尚未进行勘探，其具体资源量情况尚未明确。图表21：萨比星5个采矿区矿石资源估计2017敬请阅读本报告正文后各项声明20[Table_yemei]有色金属行业专题研究范围矿石量（万吨）Li20品味（%）氧化锂含量（吨）Ta2O5品味（%）Ta2O5含量（吨）探明123.11.9888,4560.0187%1,251控制253.4推断291.8资料来源：盛新锂能年报，东方财富证券研究所据津巴布韦当地时间5月7日消息，萨比星锂矿项目顺利试车，标志着该矿山项目正式进入试生产阶段。萨比星矿山项目顺利建成投产，将大幅提升盛新锂能锂矿自给率，为盛新锂能锂盐产能的扩张提供了强有力的资源保障，有效增强盛新锂能的国际竞争力及市场影响力。5.加纳锂矿资源5.1Ewoyaa锂矿：位置优越、开采成本低，盈利空间大Ewoyaa项目包括Ewoyaa、Abonko和Kaampakrom矿床，位于西非加纳，距首都阿克拉（Accra）西南约100公里。连接阿克拉和该项目的是一条沿海沥青高速公路，该公路沿着项目的南部边界延伸。几条红土道路从公路向北延伸，连接项目区的社区。塔科拉迪港位于该场地以西110公里范围内，可通过同一条公路到达。图表22：Ewoyaa项目地理位置图资料来源：AtlanticLithium官网，东方财富证券研究所该项目的重点是开采加纳西部的Ewoyaa、Abonko和Kaampakrom锂辉石伟晶岩矿床。该矿的锂精矿预计将于2024年第三季度首次生产。大西洋锂业于2022年9月完成了该项目的预可行性研究（PFS），该研究概述了在12.5年的矿山寿命内每年200万吨（Mtpa）锂辉石开采作业，初始资本投资为1.25亿美元。拥有大西洋锂业9.4%股权的皮埃蒙特锂业同意收购2017敬请阅读本报告正文后各项声明21[Table_yemei]有色金属行业专题研究Ewoyaa项目年锂辉石精矿产量的50%，在田纳西州锂项目生产氢氧化锂，该项目拟位于美国田纳西州麦克明县的埃托瓦。截至2022年3月，Ewoyaa锂项目估计持有1890万吨的可能矿石，氧化锂品位为1.24%，含有109千吨的锂金属。据大西洋锂业年报披露，Ewoyaa锂项目6%锂精矿生产成本仅仅为278美元每吨，在市场上属于较低水平，盈利空间很大。6.纳米比亚锂矿资源6.1UIS锂矿：资源勘测完毕，目前暂无锂矿开采计划Uis项目位于纳米比亚中西部的Erongo地区，占地面积113.53平方千米。在对Uis项目进行收购的尽职调查阶段中，ASKARI公司从暴露的伟晶岩上获取了196个岩屑样本，样本获取地包括几个开采过锡或半宝石旧的矿井工作区。其中伟晶岩的种类包括彩色电气石（尤其是绿色和蓝色）以及许多蚀变/风化锂辉石和锂云母晶体。还发现了一些风化锡石。通过对样本进行分析，证实了几个高品位锂、锡、钽和铷的存在。Uis项目距离Uis镇不到5公里，距离AfriTinMiningplc（LSE）拥有和运营的Uis锡钽锂矿不到2.5公里。AfriTinMiningplc（LSE）是一家位于纳米比亚中西部Erongo地区的公司。项目位于埃龙戈地区的首府斯瓦科普蒙德正南约165公里处，是纳米比亚第四大定居点。纳米比亚首都温得和克位于Uis项目东南约270公里处。Uis项目涵盖了80多个已绘制地图的伟晶岩区域，其中许多伟晶岩在历史上曾被开采为锡和半宝石。大量的蚀变锂辉石在工作区域和周围的采矿岩石中可见。下图显示了Uis项目相对于该地区基础设施的位置，以及AfriTinMiningplc（LSE）拥有和运营的Uis锡钽锂矿的位置。图表23：UIS项目地理位置图资料来源：AskariMetals公告，东方财富证券研究所UisLithium项目初勘阶段的结果表明，地表众多伟晶岩中发现的LCT型伟晶岩具有高品位锂。对Uis锂项目的尽职调查评估、勘测勘探发现地表存在大量锂辉石矿化带，产出极高品位的锂，结果证实Uis锂项目中LCT型伟晶岩中有高品位锂，该项目距离正在运营的Uis矿（AfriTinMiningplc）距离不2017敬请阅读本报告正文后各项声明22[Table_yemei]有色金属行业专题研究到2.5公里，该矿蕴藏着7,150万吨资源，氧化锂含量为0.63%，锡含量为0.134%，钮含量为85ppm。从2022年9月和10月采集的地表样本中，52%的样品表明LCT伟晶岩矿产资源丰富，检测出结果高于234ppmLi、47ppmCs和20ppmTa。LexRox于2022年7月从地表采集了高品位伟晶岩样本，存在锂岩屑样品的氧化锂含量高达3.1%以1.1%，其他几个样本的氧化锂含量也高于0.5%（样本来自表面）。6.2Karibib锂矿：平均年均产能4900吨氢氧化锂，维持成本较高Karibib锂矿距离首都温得和克210公里，距离鲸湾220公里。项目采矿许可证面积为68.7平方千米，包括Rubicon和Helikon矿床，目的矿带位于花岗岩赋矿岩中的伟晶岩底内。Rubicon矿体向北东倾斜20°~30°。Helikon1矿体向北北东倾50°~60°。Rubicon矿石品位带的真实宽度为5至15米，Helikon1矿石的真实宽度为5至20米。Rubicon矿坑将在750米走向长度上开采矿体，Helikon1矿将在360米走向长度上开采矿石。大多数目标锂矿化以锂云母形式出现，锂云母完全包含在岩床中。可回收的锂也存在于伴生的云母含锂矿物中，例如铁锂云母。根据锂云母矿物（主要是锂云母）的产状和丰度，确定了四种矿石类型：块状锂云母、弥散锂云母、云母和伟晶岩。图表24：Karibib项目地理位置图资料来源：！Huni公司公告，东方财富证券研究所根据Lepidico公司发布的可行性研究报告，Karibib矿中共有矿石量672万吨，其中Rubiconpit含有532万吨，Helikon1Pit含有140万吨；项目总体氧化锂品位为0.46%，约合309万吨氧化锂，Rubiconpit、Helikon1Pit两个矿区氧化锂品位分别为0.43%和0.58%。图表25：Karibib矿石资源估计范围矿石量（百万吨）Li20%Rb%CsppmTappmK%Rubiconpit探明1.380.552.82350502.17推断3.940.382.03230402.03合计5.320.432.23260402.26Helikon1Pit2017敬请阅读本报告正文后各项声明23[Table_yemei]有色金属行业专题研究探明0.550.692.59560601.93推断0.850.512.23550801.79合计1.400.582.37550701.85项目合计探明1.930.592.75410502.10推断4.790.412.06290401.99合计6.720.462.26320502.02资料来源：Karibib可行性研究报告，东方财富证券研究所Karibib锂矿项目由澳大利亚勘探公司Lepidico和！Huni所有，股权占比分别为80%和20%。据项目可行性分析报告，Karibib锂矿项目的生产年限为14年，平均产能为4,900吨氢氧化锂（设计产能的87.5%）。项目的C1成本为1,656美元/吨碳酸锂，全部维持成本为3,221美元/吨碳酸锂。7.建议关注非洲锂矿资源丰富，成本较低，据公司相关报告披露：Manono单吨6%锂精矿成本仅为371美元，加纳Ewoyaa锂项目6%锂精矿生产成本仅仅为278美元每吨，Arcadia锂精矿FOB成本为892美元每吨。在此成本下，相关公司均能获得较高的利润。建议关注：中矿资源、华友钴业、天华新能、盛新锂能、海南矿业、赣锋锂业。图表26：非洲锂矿统计表锂矿名国家矿石量（万吨）Li2O品位（%）相关国内上市公司Manono刚果（金）40,1001.63天华新能Bougouni马里2,1311.11海南矿业Goulamina马里10,9001.45赣锋锂业Arcadia津巴布韦4,2301.19华友钴业Bikita津巴布韦6,5421.14中矿资源Zulu津巴布韦2,0101.06天华新能SabiStar津巴布韦6681.98盛新锂能Ewoyaa加纳1,8901.24无UIS纳米比亚7,1500.63无Karibib纳米比亚6720.46无资料来源：各锂矿可行性研究报告，东方财富证券研究所图表27：行业建议关注公司(截止2023年9月12日)2017敬请阅读本报告正文后各项声明24[Table_yemei]有色金属行业专题研究代码简称总市值(亿元)EPS(元/股)PE评级2022A2023E2024E2022A2023E2024E002738中矿资源284.217.215.798.0211.257.875.77未评级603799华友钴业677.582.483.544.9722.1711.498.16未评级300390天华新能225.8811.226.356.685.215.314.97未评级002240盛新锂能215.976.402.843.325.898.287.10未评级601969海南矿业135.290.300.340.5018.9219.6813.35未评级002460赣锋锂业910.1610.185.756.237.118.327.68未评级资料来源：东方财富证券研究所，未评级公司来自Choice一致预期6.风险提示◆建设进度不及预期◆地缘政治风险◆锂盐价格下跌风险2017敬请阅读本报告正文后各项声明25[Table_yemei]有色金属行业专题研究东方财富证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师申明：作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。投资建议的评级标准：报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后3到12个月内的相对市场表现，也即：以报告发布日后的3到12个月内的公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。其中：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准；美国市场以标普500指数为基准。股票评级买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅15%以上；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于5%～15%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-15%～-5%之间；卖出：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅15%以上。行业评级强于大市：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10%以上；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-10%～10%之间；弱于大市：相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10%以上。免责声明：本研究报告由东方财富证券股份有限公司制作及在中华人民共和国（香港和澳门特别行政区、台湾省除外）发布。本研究报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本研究报告是基于本公司认为可靠的且目前已公开的信息撰写，本公司力求但不保证该信息的准确性和完整性，客户也不应该认为该信息是准确和完整的。同时，本公司不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司会适时更新我们的研究，但可能会因某些规定而无法做到。除了一些定期出版的报告之外，绝大多数研究报告是在分析师认为适当的时候不定期地发布。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告中提及的投资价格和价值以及这些投资带来的收入可能会波动。过去的表现并不代表未来的表现，未来的回报也无法保证，投资者可能会损失本金。外汇汇率波动有可能对某些投资的价值或价格或来自这一投资的收入产生不良影响。那些涉及期货、期权及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市场风险，因此并不适合所有投资者。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任，投资者需自行承担风险。本报告主要以电子版形式分发，间或也会辅以印刷品形式分发，所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，不得将报告内容作为诉讼、仲裁、传媒所引用之证明或依据，不得用于营利或用于未经允许的其它用途。如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为东方财富证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。