[Table_yejiao1]本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司，海通证券印度私人有限公司，海通国际株式会社和海通国际证券集团其他各成员单位的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。关于海通国际的分析师证明，重要披露声明和免责声明，请参阅附录。(PleaseseeappendixforEnglishtranslationofthedisclaimer)[Table_yemei1]InvestmentFocus研究报告ResearchReport7Sep2023全球能源战略GlobalEnergyStrategy全球新能源观点；动力电池产能过剩；锂价下跌；欧洲光伏需求强劲【TableInfo】市盈率P/E股票名称评级目标价2023E2024EArrayTech.Outperform28.0021.215.5BallardPowerOutperform8.00n.a.n.a.布鲁姆能源Outperform33.00n.a.50.4ClearwayEnergyOutperform43.0021.415.8EnphaseEnergyOutperform248.0026.020.0利文特Outperform37.0010.48.7LynasRareEarthOutperform12.0022.821.7MPMaterialsOutperform56.0086.124.0NextrackerOutperform50.0023.418.1普拉格能源Outperform15.00n.a.n.a.SolarEgdeTech.Outperform300.0016.914.3VestasWindSys.Outperform300.00721.527.8JGCHoldingsOutperform2,38613.913.1RENOVAOutperform2,3759.019.0资料来源：Factset,HTIRelatedReportsPerspectivesAcrosstheChinaOldEnergyValueChain;PositiveUreaOutlook;OverseasBusinesstoSupportOilServiceMargins(31Aug2023)RefiningRallytoContinue,butMarketUnlikelytobeStructurallyTightintheMediumTerm(28Aug2023)OilServicesSeenBestEarningsUpgrades;EVBatteryValueChaintoOutperformKoreanOldEnergyOffersBestValue/GrowthOutlook(21Aug2023)Presentation:AsiaRefining–ShortTermUpsideorStructurallyTightOutlook?(16Aug2023)LowerLithiumPricesandIncreasedSupply,PossibleDownsideRiskstoPrices,ButRobustDemand(14Aug2023)DemandforRareEarthValueChainRemainsRobust;MagnetMarginsmayhaveImproved(14Aug2023)BrazilNewEnergyDeepDive;OpportunitiesinBrazil’sacceleratingsolarshift(9Aug2023)IncreasedUSEnergyCompanyFocusonNewEnergy;PositiveHydrogen,LithiumandCCSPlays(7Aug2023)LowerUreaCapacityAdditions;HigherRefiningMarginstoContinue;WeakNear-TermNaturalGasPriceOutlook(1Aug2023)China2ndbatchofrareearthquotaoutlook;Expectingstrongdemandrecoveryin2H23(31Jul2023)TotalEnergies(TTEFP):Downstreammiss;Buybackscontinue;Fy23capexreiterated(27Jul2023)（本报告为2023年9月4日发布的英文报告的翻译版，以原版为准）买入欧洲敞口的全球新能源我们最近对中国和的海外锂、稀土和光伏公司的业绩更新有一些新的观点。中国电池制造商盈利改善，但竞争激烈：2023年上半年，中国锂矿公司毛利同比下降，而电池制造商毛利同比小幅提高1-2%，这反映出原材料价格下跌。中国电池制造商承认，该行业竞争激烈，产能过剩。锂产量增加；价格下行风险：SQM（海通国际未涵盖）重申其2023财年锂产量指引为18-19万吨LCE，同比增长约20%，其中全球供应量占约20%。Allkem（海通国际未涵盖）项目使用锂价为1500美元/吨，锂辉石长期价格预测为2000美元/吨（约1800美元/吨-2000美元/吨LCE）。亿纬锂能（优于大市）认为中国锂价或将继续下行至20万元/吨以下。中国稀土进一步扩张；更好的海外利润：中国北方稀土（海通国际未涵盖）重申其扩张计划，将分离产能从目前的140ktpa提高到198ktpa，增幅约40%。公司2023年二季度稀土氧化物销量走弱，同比下降41%，环比下降7%，低于产量。中国磁铁生产商也仍在积极扩张，更多地关注毛利较高的海外业务。中国磁铁盈利承压：由于稀土价格波动，导致营收认定滞后，以及生产成本与实际定价不匹配，中国大型磁铁生产商的利润率在2023年上半年同比下降。相比之下，中国小型磁铁生产商的利润率在2023年上半年有所改善，或反映出由于这些公司规模较小，以现货价格购买的原材料所占比例较高。光伏盈利和欧洲需求较为乐观：阳光电源（海通国际未覆盖）2023年第二季度业绩强劲，得益于逆变器和储能（ES）的强劲出货量，由于产品组合价值较高，运费较低，利润率有所提高。公司在2023年下半年引导逆变器出货量环比增长60%。短期来看，市场竞争尚未影响到中国太阳能公司的利润率，但一些公认的利润率可能会随着时间的推移而稳步下降。阳光电源认为欧洲8月前去库存或结束，2023年三季度将实现健康增长。SMA（海通国际未覆盖）预计2024年订单从2023年三季度末开始。中国大型储能项目受限：中国太阳能公司认为，海外公用事业规模的储能项目更受欢迎，但在中国由于电价较低，项目回报率也较低，因此成本效益不高。然而，阳光电源对欧洲公用事业规模的储能需求持积极态度。风险提示：1.新能源价格/需求下降，2.政策变化[Table_Author]ScottDarlingAxelLevenLenaShenScott.darling@htisec.comAxel.leven@htisec.comLena.jw.shen@htisec.com60708090100110120Aug-22Nov-22Feb-23May-23Aug-23HAIChinaEnergyHAIIndiaEnergyMSCIChina7Sep20232[Table_header1]全球能源战略本周图表图1：NCM811电池原材料成本变化资料来源：Bloomberg。海通国际研究图表显示NCM电池营业支出与氢氧化锂价格高度相关图2：中国锂供应量合计数资料来源：Wind。海通国际研究图表显示中国国内生产和净进口的锂供应量图3：中国锂价演变资料来源：Bloomberg。海通国际研究图表显示电池级氢氧化锂和碳酸锂价格虽然中国电池制造商的盈利有所改善，但公司承认，该行业竞争激烈，产能过剩。今年到目前为止，NCM811电池成本同比下降了32%（平均为0.09美元/瓦，而2022年最高为0.15美元/瓦），这主要是由于原材料价格下跌所致。我们的中国团队最近还强调了更低的电池成本，请参阅追踪原材料价格对电池成本的影响今年迄今为止（1月至6月），中国锂供应总量为31.4万吨，同比增长12%6月锂供应量环比增长21%，与碳酸锂产量增加有关一些锂生产商发现了更低的价格。年度至今的均价为44,719美元/吨，而我们预测为34,000美元/吨7Sep20233[Table_header1]全球能源战略图4：中国磁铁生产商的估计利润资料来源：Bloomberg。海通国际研究图表显示了中国磁铁生产商的预期利润率随时间的变化情况。我们的隐含利润率分析，是我们对潜在磁铁利润的估计，基于3个月滞后的中国氧化钕市场价格和50M烧结钕铁硼现货市场价格，假设基于中科三环数据的精炼成本为55,000元人民币/吨。我们理解不同的磁铁生产商的利润率不同，这取决于许多因素，我们的分析是一个估计值图5：欧洲太阳能需求展望资料来源：2023年沃尔德能源统计评论，RepowerEU，海通国际研究。图表展示了到2030年的欧洲太阳能需求预测情况图6：海通国际全球新能源按地域营收拆分资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了2022年海通国际全球新能源按地域划分的营收情况，特别突出了欧洲市场和世界其他地区的敞口我们的分析表明，中国磁铁生产商的隐含利润率平均为约8%（1月至6月）。相比之下，2020-2021年期间为约18%。中国大型生产商的磁铁利润率同比下降，但小公司的利润率有所上升中国太阳能企业对欧洲太阳能需求持积极态度2010-2022年，欧洲太阳能需求年均增速为22%，我们预测在本十年，受到太阳能成本下降、“屋顶倡议”和REPowerEU计划的推动，太阳能需求年华增速降达到15%，到2030年安装600GW的太阳能容量(去年为209GW)。我们建议投资与欧洲太阳能市场相关的SolarEdge、与欧洲风能市场相关的Vestas，以及与欧洲绿色氢能市场相关的Ballard。7Sep20234[Table_header1]全球能源战略海通国际全球新能源估值水平与业绩图7：海通国际全球清洁能源价值链中新能源敞口资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示海通国际全球新能源覆盖对清洁能源类型的偏好图8：海通国际全球新能源地域营收拆分资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示海通国际全球新能源地域营收拆分图9：海通国际全球新旧能源绝对股价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示年度至今和去年海通国际新能源绝对股价表现。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉新能源覆盖广度和清洁能源价值链的多样性强海通国际的全球新能源覆盖范围中，38%是太阳能，9%是风能，9%是氢能相关，21%是偏向锂/电动汽车，6%是稀土，3%是服务对北美和中国的强大影响力，反映了清洁能源的强劲需求增长前景和政府的支持政策今年到目前为止，太阳能相关公司以及一些电动汽车相关材料偏好的公司表现良好。表现较差的主要是一些日系新能源和太阳能相关的新能源公司7Sep20235[Table_header1]全球能源战略图10：海通国际全球新能源相对股价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了年度至今和去年相对其本地市场，海通国际新能源股价表现。香港和中国上市的股票都与MSCI中国的表现进行了比较。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉图11：海通国际全球新能源覆盖范围价格目标的潜在上行空间资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源潜在价格上涨空间达到价格标的LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿特斯太阳能，MPMats。=MPMaterials，ChinaRes.Power=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉，Trina=天合光能图12：2023财年海通国际全球新能源覆盖的盈利增长市场一致预期变化资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了海通国际全球新能源公司2023财年年度至今的盈利一致预期变化。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉。Vestas、BloomEnergy一致预期公司上半年和2023年全年每股收益下滑小于80%。Maxeon的每股收益一致性变化率在所有三个时期都>40%。今年到目前为止，中国和美国的太阳能公司也相对表现稳健海通国际全球新能源覆盖率的平均涨幅为70%，最具潜力涨幅前5名为新疆金风、宁德时代、天合光能、品澳科技和协鑫科技今年到目前为止，海通国际全球新旧能源覆盖的盈利增长市场一致预期变化有限。2023财年一致预期最大盈利上调（约20-40%）来自Maxeon、第一太阳能、宁德时代、Solaredge和RENOVA，而最大盈利下调（>25%）来自BloomEnergy、Vestas、普拉格能源、MPMaterials和国轩高科7Sep20236[Table_header1]全球能源战略图13：海通国际全球新能源覆盖估值水平资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示了海通国际全球新能源汽车估值水平。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉图14：海通国际全球新能源覆盖率资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示了2023年海通国际全球新能源净负债股权比率。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉图15：海通国际全球新能源覆盖率回报资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示了海通国际全球新能源2023年股本回报率。LGE=LG能源解决方案，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特阳光电力，MPMats。=MPMaterials，CRP=华润电力，XJGW=新疆金风，CATL=宁德时代，JGC=日挥株式会社，GCL=协鑫科技，ENN=新奥能源，GGP=广州鹏辉。2023年预期Enphase净资产收益率(ROE)>35%。美国和中国太阳能公司在P/B估值水平上似乎都具有吸引力，并且盈利势头强劲海通国际全球新能源覆盖的平均净负债股权比率为19%，杠杆最高的为电力相关企业，杠杆最低的为太阳能和氢能相关企业2023财年海通国际全球新能源覆盖的平均回报率为16%。中国新能源回报率20%，美国为12%。回报率（>25%）前5的公司为EnphaseEnergy、新特能源、Nextracker、协鑫科技。和上海爱旭，2023财年7Sep20237[Table_header1]全球能源战略全球能源估值水平与表现图16：全球能源公司绝对业绩表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示选定全球能源股于2023年1月1日至跟随日期之股价表现。价格截至2023年7月18日。中国石油2023TD业绩>60%。图17：选定商品业绩表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了选定商品的业绩表现，以2021年1月1日为基准=100图18：全球与GEMS与亚洲能源股价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了选定区域能源股票股价表现，以2021年1月1日为基准=100今年所有中国能源公司的表现都优于全球同行由于冬季天气温和，需求不及预期，现货LNG价格一直是表现最差的商品之一亚洲能源股继续优于全球能源股，GEMS表现不佳7Sep20238[Table_header1]全球能源战略图19：选定亚洲能源和全球能源股价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了选定区域能源股票股价表现，以2021年1月1日为基准=100图20：全球与GEMS与亚洲能源估值水平对比资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了亚洲能源股相对于全球能源股的P/B估值水平和P/B贴水随时间变化的情况。2020年9月和10月的贴水率低于-90%。图21：全球能源板块估值水平（%）资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了全球能源板块P/B和布伦特价格随时间变化情况海通国际评级优于中国石油、中国海洋石油、中国石化、印度石油天然气公司和信实集团全球能源估值水平较亚洲能源估值水平溢价约35%尽管全球能源板块近期表现亮眼，板块仍具有较好的价值，但交易价格低于历史平均水平7Sep20239[Table_header1]全球能源战略图22：全球能源板块相对油价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示全球能源板块股价表现与布伦特价格走势图23：全球部分能源公司油价相关性资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了2016年以来的绝对股价表现和同期油价相关性。由于图形原因，一些公司的绝对股价值没有如图所示，信实集团超过250%。图24：全球部分能源公司价值与股息率关系，2023预期资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了基于一致估计的2023年预期企业价值倍数和股息率。一些公司的股息率值并非如此，巴西国家石油公司、中国海洋石油超过10%，信实集团的企业价值倍数超过8倍。价格截至2023年7月26日。全球能源板块表现跟随油价上涨，2023年二季度市场尚未反应油价下跌能源公司的油价相关性随着时间的推移而下降，这在一定程度上反映出对低碳投资和企业结构的关注增加全球能源公司平均一致估值水平2023年预期为企业价值倍数约4.4倍，平均股息率2023年预期约为5.5%中国石化股价为2023年预期约为企业价值倍数4.7倍（略高于亚洲能源板块平均水平），估值水平自2023年1季度业绩后稳定在约5倍估值水平7Sep202310[Table_header1]全球能源战略图25：全球部分能源公司价值与自由现金流收益率之间的关系，2023年预期资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了基于一致预期的2023年预期企业价值倍数和自由现金流（债券）收益率。一些公司的自由现金流（债券）收益率值并非如此，巴西国家石油公司、壳牌超过30%，印度信实集团小于0%。信实集团的企业价值倍数超过8倍。截至2023年7月10日价格。能源子板块表现及估值水平图26：中国能源子板块表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了中国能源子板块的绝对股价表现，以2021年1月1日为基准=100。图27：中国能源子板块估值水平资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示了中国能源子板块P/B随时间变化情况2023预期全球能源公司平均一致预期自由现金流（债券）收益率约为11.3%能源价格维持高位，中国煤炭板块继续优于大市，中国能源股年终业绩表现良好，2023年开年强势中国燃气、能源和石油服务均处于5年历史平均水平以下中国新能源价值溢价反映增长前景7Sep202311[Table_header1]全球能源战略能源转型生态系统图28：区域新能源板块股价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。新能源被定义为业务盈利能力与新能源价值链（即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新能源设备/服务）密切相关的公司。图表显示，新能源公司的绝对股价表现以2020年1月1日为基数，=100图29：区域新能源车估值水平资料来源：Bloomberg，海通国际研究。新能源被定义为业务盈利能力与新能源价值链（即可再生能源、太阳能、风能、生物燃料、氢能和新能源设备/服务）密切相关的公司。图表显示新能源板块P/B随时间变化情况图30：今年以来亚洲能源与区域新能源表现对比资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示了新能源和亚洲能源公司绝对股价表现，以2020年1月1日为基数，=100尽管近期能源价格居高不下，且地缘政治形势严峻，但中国可能会进一步加大清洁能源替代品的开发力度近期我国新能源板块表现优于欧美中国新能源车相对于欧美新能源车板块估值仍具有较好性价比，即使近期价值差距已缩小至0附近传统亚洲能源相较于今年以来区域新能源表现持续亮眼7Sep202312[Table_header1]全球能源战略图31：区域新能源车估值水平vs亚洲能源资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示区域新能源板块及亚洲能源P/B历史走势图32：亚洲能源与新能源收益率随时间变化资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示区域新能源板块及亚洲能源净资产收益率(ROE)随时间变化情况。图33：今年以来中国新能源跑赢大部分传统亚洲能源股资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了亚洲能源公司、中国新能源（CHNE）、欧洲新能源（EUNE）和美国新能源（USNE）的绝对股价表现以及2023-24年平均一致预期盈利增长。报告中提及的所有亚洲能源公司的缩写，SKInno=鲜京创新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=台湾化纤，CBC=中海石油化学，PCHEM=马来西亚石油化学集团，IOCL=印度石油，LGC=LG化学，XLX=中国心连心化肥，FPC=台塑，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=泰国石油，BPCL=巴拉特石油公司我们预计，亚洲能源公司将成为提供低碳增长和可持续货币资金回报的公司，并与那些继续专注于传统能源并不太重视改变公司结构以实现低碳增长的公司的区别开来。我们认为亚洲能源公司正在寻求向能源转型的战略转变，以接近新能源公司的估值溢价进行结构性交易。平均来看，全球能源各地区回报持续优于新能源，相对中国新能源的回报高出约2倍历史上常规能源回报率平均超过新能源回报率7Sep202313[Table_header1]全球能源战略图34：全球新能源板块相较亚洲能源股往往具有溢价估值水平资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了亚洲能源公司（Asiaenergy）、中国新能源（CHNE）、欧洲新能源（EUNE）和美国新能源（USNE）的2023年P/B，以及2023财年平均一致预期收益变化。报告中提及的所有亚洲能源公司的缩写，SKInno=鲜京创新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=台湾化纤，CBC=中海石油化学，PCHEM=马来西亚石油化学集团，IOCL=印度石油，LGC=LG化学，XLX=中国心连心化肥，FPC=台塑，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=泰国石油，BPCL=巴拉特石油公司图35：部分新能源估算营业支出拆分资料来源：国际可再生能源机构，《能源科学与工程》杂志，Bloomberg，海通国际研究。图表显示了部分全球新能源项目的平均成本估算。软成本包括研发成本、折旧成本、利润率成本、剩余成本、法律和财务成本以及其他成本。图36：全球氧化钕供应/需求前景紧张资料来源：中国稀土行业协会，工信部，Bloomberg，美国地质勘探局，海通国际测算。图表显示海通国际对全球氧化钕供需平衡的观点（千吨）我们认为新能源价值相对于亚洲/全球能源公司将持续保持溢价平均而言，原材料成本较高，往往比其他清洁能源项目更能影响太阳能项目7Sep202314[Table_header1]全球能源战略图37：海通国际预测中期氧化钕价格上涨资料来源：Bloomberg，海通国际预测图表显示海通国际对氧化钕价格和全球氧化钕供需盈亏平衡或缺口的预测图38：海通国际全球锂供需展望资料来源：海通国际测算。图表显示了海通国际对以千吨为基础的锂供应/需求前景预测预计2023年锂供应量将达到100万吨，我们预计今年供应过剩4%7Sep202315[Table_header1]全球能源战略天然气生态系统图39：燃气价值链相关公司股价绝对表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了自2023年1月1日至定价日期与天然气价值链相关的公司的绝对股价表现价格。2023年7月18日定价。韩华海洋和三星重工2023TD业绩超过50%。韩华海洋2023年上半年业绩超过50%。图40：中国天然气表观需求量资料来源：Bloomberg，海通国际测算中国天然气偏股型公司今年以来表现亮眼海通国际预测今年天然气需求至少增长10%天然气公司预计，随着中国城市基础设施的更新换代（煤改气项目），以及煤改气需求的显著贡献，尤其是浙江、江苏、安徽、山东等省份，煤改气将成为长期趋势。一些公司预测到2030年，天然气需求将达到660-680bcm，这意味着每年7-7.5%的增长率，这与我们的预测相似，即本十年天然气需求增长约7%。中国石油预测到2025年，天然气需求将以每年5-8%的速度增长（450-510bcm）7Sep202316[Table_header1]全球能源战略图41：中国天然气管线进口量资料来源：Bloomberg，海通国际研究图42：中国液化天然气进口量资料来源：Bloomberg，海通国际研究图43：欧洲液化天然气进口量资料来源：Bloomberg，海通国际测算俄罗斯继续保持对中国重要的液化天然气出口国地位到2023年初，欧洲液化天然气进口量一直保持在历史最高水平。7Sep202317[Table_header1]全球能源战略图44：韩国液化天然气进口量资料来源：Bloomberg，海通国际测算图45：日本液化天然气进口量资料来源：Bloomberg，海通国际测算亚洲液化天然气需求持续低迷，既因环境问题也因季节性日本的液化天然气进口量处于5年来的低点，因为政府继续推动减少进口液化天然气和使用可再生能源7Sep202318[Table_header1]全球能源战略图46：美国液化天然气出口资料来源：Bloomberg，海通国际测算图47：长期和现货液化天然气价格资料来源：Bloomberg，日本国家油气和金属公司，海通国际研究。图表显示现货液化天然气价格和理论理论石油指数合同液化天然气，斜率在10-15%之间图48：区域天然气价格资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了当前的天然气现货价格，虚线显示了截至2023年7月10日的远期价格。今年美国液化天然气出口量维持在历史高位附近天然气价格企稳，但未达到俄乌冲突前价格7Sep202319[Table_header1]全球能源战略图49：欧洲天然气储存资料来源：欧盟统计局，海通国际研究。图表显示欧洲天然气储存，以太瓦时为单位石油、炼油和石油服务生态系统图50：全球部分油服公司股价绝对表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了从2023年1月1日至定价日期的部分全球油服公司的股价绝对表现。价格截至2023年7月18日。图51：全球石油需求前景资料来源：国际能源署，Bloomberg，海通国际测算欧洲天然气储存水平在今年年初创下历史新高，并一直保持在这些水平附近。受油价走低影响，全球主要油服公司业绩略有下滑我们预测2023年全球石油需求增长为120万桶/日，而国际能源署为220万桶/日我们预测布伦特原油2023年为85美元/桶，2024年为74美元/桶，2025年为70美元/桶7Sep202320[Table_header1]全球能源战略图52：油价上涨与库存的关系资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究图53：美国原油库存波动，因为美国没有回购二手战略库存资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究7Sep202321[Table_header1]全球能源战略图54：美国汽油库存仍处于历史低位资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究图55：美国馏分油库存也处于历史低位资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究7Sep202322[Table_header1]全球能源战略图56：沙特、俄罗斯和美国的液体供应前景资料来源：美国能源信息署，海通国际测算。数据显示原油、液化天然气和其他液体图57：OPEC原油和液体供应资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究随着OPEC+于2023年6月减产，且沙特承诺于2023年7月再次减产，我们预计沙特和俄罗斯的液体供应将在2023年下半年减少7Sep202323[Table_header1]全球能源战略图58：美国石油和天然气钻井平台数量资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究图59：经合组织原油和液体库存资料来源：Bloomberg，美国能源信息署，海通国际研究7Sep202324[Table_header1]全球能源战略图60：全球油服利润率仍远低于历史水平资料来源：Bloomberg，海通国际测算。图表显示基于全球石油行业上游资本支出和部分全球石油服务公司息税折摊前利润和净利润率一致数据。“全球石油公司”包含15家最大的综合国际石油公司，中国资本支出包括中国海洋石油、中国石化和中国石油图61：全球油服公司股价相对油价表现资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了全球石油服务股价相对于布伦特原油（现货）和1年滞后的表现图62：全球油服和中海油估值水平与油价对比资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表展示全球油服板块及中海油服P/B历史数据及布伦特价格我们认为，市场并未充分反映2023年周期峰值利润率，2023年全球油服净利润率平均一致预期为7%，远低于13%的周期峰值。我们预测，2023年全球石油资本支出将同比增长9%，2024年将同比增长1%自2016/17年左右以来，全球石油服务相对于油价表现不佳，我们认为这一趋势在未来可能会反转，因为市场对积压的信心增强，定价能力提高，新技术/数字化开始对利润率产生积极影响全球油服公司目前的平均交易价格为2022预期P/B2倍，而其历史（25年）平均交易价格为2.5倍。中海油服目前的市净率为约1倍，而其历史平均水平为1.2倍7Sep202325[Table_header1]全球能源战略图63：全球油服企业净利率与估值水平对比资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了全球油服净利润率和企业价值倍数到2023年的预测情况图64：中国上游成本管理良好资料来源：Bloomberg，中国石化，海通国际研究图65：中国海洋石油的上游成本管理得相当好资料来源：公司数据，Bloomberg，海通国际研究我们预计上游成本会有一些通胀，尽管不会像2003-08年期间那样，但今年到目前为止，一些中国能源公司表现出了（增长）稳健的成本控制7Sep202326[Table_header1]全球能源战略图66：亚洲炼油利润率资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了基于区域需求划分和原料成本的理论毛炼油利润。我们理解每家炼油厂都有公司特定的利润率图67：欧洲炼油利润率资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了基于区域需求划分和原料成本的理论毛炼油利润。我们理解每家炼油厂都有公司特定的利润率我们预测2023年亚洲炼油利润率为11.0美元/桶（2022年年度至今为15.2美元/桶），2024年为7.0美元/桶，2025年为5.5美元/桶7Sep202327[Table_header1]全球能源战略图68：美国炼油利润率资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了基于区域需求划分和原料成本的理论毛炼油利润。我们理解每家炼油厂都有公司特定的利润率图69：炼油稼动率和利润前景资料来源：英国石油公司《2021年世界能源统计年鉴》，睿咨得能源，海通国际测算图70：俄罗斯石油相对于原油的贴水幅度资料来源：Bloomberg，海通国际研究炼油稼动率下降表明炼油利润率上行空间有限，如近期区域利润率的暴跌所示布伦特-乌拉尔价差回升，但对于某些能够购买俄罗斯石油的炼油厂来说仍是一个机会7Sep202328[Table_header1]全球能源战略图71：中国稳步增加俄罗斯石油进口资料来源：Bloomberg，海通国际研究化学品生态系统图72：尿素价格开始企稳资料来源：Bloomberg，海通国际研究图73：全球尿素产能利用率资料来源：Bloomberg，GreenMarkets，海通国际测算尿素价格自2022年1月高点后持续下行，但4月下旬开始有所缓和，5月下旬开始企稳我们更新了对全球尿素供需前景的分析，结果显示全球尿素工厂产能利用率变化有限7Sep202329[Table_header1]全球能源战略图74：今年欧洲尿素产量大幅下降资料来源：国际肥料协会，公司数据，海通国际测算图75：选定化学品价差资料来源：Bloomberg，海通国际研究。图表显示了PE=聚乙烯、PP=聚丙烯、PX=对二甲苯、PVC=聚氯乙烯的化学品价差2022年欧洲尿素产量同比下降了约64%，由于天然气成本高导致稼动率和/或工厂关闭，这一趋势仍在继续，但在2023年略有缓和，因为俄罗斯和乌克兰之间的冲突持续天然气价格走低，欧洲尿素产量或小幅提升2023年至今化工品价差小幅回升7Sep202330[Table_header3]全球能源战略商品跟踪器布伦特原油WTI迪拜/OmanAvgHTIAsiaGRMHHNBPJKMUreaAuCoalFeoreSteelNiZnCuAlCoLithiumHydroxideNdPrOxide年度价格202581.079.088.05.54.015.214.0379190012590662200002778910526084814930000110000202483.081.091.07.03.516.917.24631945146987482094427538818245042748280001100002023年度至今85.181.083.811.03.514.815.2480190122911275330303294885982440413593400090000202299.094.397.015.26.532.434.162318023581131011256173495880527026351970423123113202170.968.169.08.73.716.517.94851799137156158518472300493202477513911841695130202043.239.342.22.12.13.34.22531771601055811381322646186170631437727846037201964.257.063.25.12.54.85.82711393789060313953255160051794331971157943972201871.764.969.35.83.17.97.829812691076683013129292665272108727942051049879201754.750.953.18.33.05.86.024312598871620104222891617319685579022100-201645.143.541.4-2.64.7-2111249665852196132114486716052547225022-同比%2025-2%-2%-3%-21%13%-10%-18%-18%-2%-14%-8%-11%-5%1%3%6%13%7%0%2024-3%0%9%-36%2%14%13%-4%2%-36%-12%-1%-31%-7%3%0%3%-18%22%2023年度至今-14%-14%-14%-28%-47%-54%-55%-23%5%-36%-1%-25%18%-16%-2%-10%-35%-52%-27%202240%39%41%75%76%97%90%28%0%162%-28%-36%39%16%-6%9%24%282%29%202164%73%63%309%75%399%325%92%2%127%49%173%34%33%51%45%63%153%107%2020-33%-31%-33%-58%-16%-32%-28%-7%27%-23%16%-4%-1%-11%3%-5%-5%-37%5%2019-11%-12%-9%-12%-18%-39%-26%-9%10%-27%36%-27%6%-13%-8%-15%-54%-44%-12%201831%28%31%-30%2%35%30%23%1%22%-6%34%26%1%6%7%30%-7%-201721%17%28%-18%24%-15%1%34%22%19%8%37%27%23%119%-12%-资料来源：Bloomberg，海通国际测算。价格截至2023年8月25日。石油单位为美元/桶。HH、恩必普和JKM以美元/百万英热单位计价。除金（美元/金衡盎司）外，所有其他商品均以美元/公吨计价。氢氧化锂和氧化钕的价格基于海通国际的预测。7Sep202331[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势周价格布伦特原油WTI迪拜/OmanAvg大庆布伦特-WTI布伦特-迪拜HTIAsiaGRM汽油裂解柴油裂解喷气燃料裂解石脑油裂解燃料油裂解HHNBPJKM中国碳酸锂NdPrOxide25-Aug-2384.579.886.382.5(4.7)1.816.28.227.025.8(12.4)(17.0)2.510.911.029843.667576.818-Aug-2384.881.385.582.4(3.6)0.714.015.224.322.9(12.9)(16.3)2.611.610.829871.066701.811-Aug-2386.883.287.684.6(3.6)0.812.515.021.320.8(13.4)(17.7)2.811.310.935158.265826.74-Aug-2386.282.886.983.5(3.4)0.610.612.018.418.4(11.7)(16.7)2.69.311.936887.265685.8上周同比%25-Aug-23-0.4%-1.7%0.9%0.1%-31.0%159.2%15.7%5.2%2.4%3.1%3.9%0.0%-0.4%-5.9%1.9%-0.1%1.3%18-Aug-23-2.3%-2.3%-2.4%-2.6%1.9%-10.1%12.0%-2.9%1.3%-1.5%-1.6%0.0%-7.9%2.1%-0.9%-15.0%1.3%11-Aug-230.7%0.4%0.8%1.4%-5.8%25.4%17.9%6.1%1.9%2.8%0.0%-0.5%7.5%21.7%-8.4%-4.7%0.2%月度价格Aug-2385.081.286.683.3(3.8)1.716.213.230.328.4(11.0)(16.4)2.611.112.233266.666326.4Jul-2380.276.080.577.4(4.1)(0.3)12.411.819.018.7(14.6)(17.3)2.69.411.441410.162923.5Jun-2375.070.374.771.6(4.7)0.65.410.714.915.3(13.7)(17.6)2.510.110.642915.268437.3May-2375.771.675.171.8(4.1)0.76.29.912.313.1(8.6)(18.4)2.39.010.534906.767014.4Apr-2383.479.583.881.0(3.9)0.14.011.313.314.2(7.1)(21.6)2.212.512.327601.170541.3Mar-2379.273.477.575.8(5.8)0.812.114.321.020.3(1.9)(22.8)2.413.313.644443.084563.2Feb-2383.576.981.279.1(6.7)1.812.011.320.320.9(1.8)(28.3)2.415.916.963363.9103697.4Jan-2384.078.280.080.0(5.8)3.416.611.229.730.2(6.9)(30.4)3.419.324.372114.4106537.1Dec-2281.376.576.879.3(4.8)4.317.13.529.530.5(8.1)(29.5)5.835.632.379524.999095.1Nov-2290.984.486.391.0(6.5)4.814.7(0.9)30.328.5(12.5)(35.7)6.433.628.481834.290668.0Oct-2293.687.090.692.2(6.6)1.714.4(3.2)35.729.5(15.8)(41.0)6.128.433.075453.893612.7Sep-2290.683.890.687.5(6.8)(0.3)5.80.934.629.0(16.8)(34.8)7.839.647.071235.388613.2Aug-2297.791.597.794.5(6.3)1.113.66.338.834.1(19.3)(31.2)8.852.653.270921.4104561.4Jul-22105.199.4106.5104.1(5.7)2.111.39.634.028.6(17.3)(36.5)7.233.239.470633.6127264.6Jun-22117.5114.3115.7116.8(3.2)4.718.532.446.139.1(24.9)(31.8)7.622.229.771010.7141635.1当月同比%变动Aug-236.0%6.8%7.7%7.6%8.5%613.4%30.0%11.4%59.7%52.0%24.3%-5.6%0.1%18.7%6.9%-19.7%5.4%Jul-236.9%8.2%7.8%8.2%12.3%-155.4%129.0%10.2%27.6%22.3%-6.2%-1.6%6.5%-7.5%7.8%-3.5%-8.1%Jun-23-0.9%-1.9%-0.5%-0.4%-15.5%-12.7%-12.0%8.5%20.9%17.0%-59.3%-4.5%7.6%12.2%1.5%22.9%2.1%May-23-9.2%-9.9%-10.4%-11.3%-5.3%355.1%55.7%-12.6%-7.5%-7.9%-22.1%-14.7%5.1%-27.7%-15.3%26.5%-5.0%Apr-235.3%8.4%8.2%6.8%33.7%-82.8%-67.1%-20.9%-36.6%-30.1%-268.0%-5.3%-9.1%-6.1%-9.2%-37.9%-16.6%Mar-23-5.2%-4.5%-4.6%-4.2%12.6%-51.9%0.9%26.7%3.4%-3.2%-5.7%-19.4%-1.2%-16.7%-19.4%-29.9%-18.5%Feb-23-0.5%-1.7%1.5%-1.2%-14.5%-47.5%-27.9%0.5%-31.6%-30.6%73.6%-6.8%-28.8%-17.4%-30.7%-12.1%-2.7%Jan-233.3%2.2%4.2%0.9%-20.9%-21.6%-3.0%222.6%0.6%-1.2%14.9%2.8%-40.7%-45.9%-24.7%-9.3%7.5%Dec-22-10.5%-9.3%-11.0%-12.8%25.4%-10.2%16.6%-506.5%-2.8%6.9%35.8%-17.2%-10.3%6.0%14.0%-2.8%9.3%Nov-22-2.9%-3.0%-4.8%-1.3%1.5%188.3%2.1%-73.0%-15.1%-3.3%20.7%-12.9%5.7%18.2%-14.0%8.5%-3.1%Oct-223.3%3.9%0.0%5.3%3.0%649.4%148.2%-444.4%3.3%1.9%5.6%17.9%-21.6%-28.3%-29.8%5.9%5.6%Sep-22-7.3%-8.4%-7.3%-7.4%-8.2%-127.3%-57.5%-85.4%-10.9%-15.1%13.2%11.5%-11.6%-24.6%-11.7%0.4%-15.3%Aug-22-7.0%-8.0%-8.2%-9.2%-9.0%-48.1%21.0%-34.3%14.1%19.3%-11.8%-14.5%22.2%58.2%35.2%0.4%-17.8%Jul-22-10.5%-13.1%-8.0%-10.9%-81.4%-54.7%-39.2%-70.4%-26.2%-27.0%30.8%-14.8%-5.4%49.4%32.4%-0.5%-10.1%Jun-225.0%4.6%6.8%6.1%-17.2%41.0%-17.5%20.4%53.5%58.1%-131.0%-28.9%-6.9%14.4%30.9%3.7%3.1%资料来源：Bloomberg，海通国际测算。价格截至2023年8月25日。所有石油、石油产品价格以美元/桶为单位，所有天然气价格以美美元/百万英热为单位。HH=亨利枢纽，NBP=恩必普，JKM=日韩指标，是进入日本、韩国、中国和台湾的液化天然气现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕的单位为美元/公吨。7Sep202332[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势续。季度价格布伦特原油WTI迪拜/OmanAvg大庆布伦特-WTI布伦特-迪拜HTIAsiaGRM汽油裂解柴油裂解喷气燃料裂解石脑油裂解燃料油裂解HHNBPJKM中国碳酸锂NdPrOxide3Q23TD82.578.683.480.2(3.9)(0.3)14.312.424.323.2(13.1)(17.8)2.610.211.837626.964494.123Q277.773.777.674.5(4.1)0.55.210.713.614.2(9.7)(19.0)2.310.511.135442.268632.51Q2382.276.179.578.3(6.2)2.013.512.323.823.9(3.6)(27.1)2.816.218.257878.496949.54Q2288.682.684.587.4(6.0)3.515.4(0.2)31.729.3(12.2)(35.4)6.132.631.379286.094536.83Q2298.091.798.395.5(6.3)1.010.25.836.030.7(17.9)(34.0)7.941.846.770925.9107235.522Q2111.9108.4109.1109.0(3.5)3.616.625.236.130.0(12.8)(24.8)7.522.627.371605.5137659.42022Q197.694.796.896.8(2.9)1.710.412.113.710.71.4(23.6)4.632.130.866140.1157454.34Q2179.677.177.876.4(2.6)1.66.69.18.58.04.4(19.1)4.932.834.932628.2120597.73Q2173.370.671.469.8(2.7)1.55.37.15.52.02.8(17.0)4.316.817.717241.490943.72Q2169.066.066.565.6(3.0)1.93.44.73.40.8(0.7)(18.1)3.08.79.613713.679578.121Q161.258.059.559.1(3.2)1.02.61.93.61.31.7(14.1)2.76.88.911488.877775.0季度比变动%3Q23TD6.1%6.7%7.4%7.7%4.0%-168.1%175.0%16.0%79.1%63.1%-35.3%-6.6%13.6%-2.3%6.7%6.2%-6.0%23Q2-5.5%-3.1%-2.3%-4.8%34.2%-76.1%-61.5%-12.7%-42.9%-40.4%-166.3%-29.8%-16.2%-35.3%-39.3%-38.8%-29.2%1Q23-7.2%-7.9%-5.9%-10.5%-2.3%-43.7%11.5%-5250.7%-24.9%-18.5%70.3%-23.5%-54.6%-50.4%-41.8%-27.0%2.6%4Q22-9.5%-9.9%-14.1%-8.5%4.4%248.1%-4.2%-104.1%-12.0%-4.4%31.6%4.0%-22.8%-21.9%-32.9%11.8%-11.8%3Q22-12.5%-15.4%-9.9%-12.3%-78.9%-72.2%-28.9%-76.8%-0.3%2.1%-39.4%37.2%5.8%85.1%71.0%-0.9%-22.1%22Q214.7%14.5%12.7%12.5%-21.6%115.6%59.6%107.3%163.2%182.0%-994.3%5.1%63.4%-29.8%-11.4%8.3%-12.6%2022Q122.5%22.9%24.5%26.7%-12.5%6.4%57.6%32.8%61.3%32.5%-67.1%23.9%-5.7%-2.0%-11.7%102.7%30.6%4Q218.7%9.2%8.9%9.5%4.3%6.3%24.5%28.9%54.7%306.3%57.7%12.0%12.7%95.1%96.8%89.2%32.6%3Q216.2%6.9%7.4%6.4%10.5%-22.6%55.9%50.7%59.5%146.8%471.5%-6.2%45.1%93.3%84.4%25.7%14.3%2Q2112.8%13.8%11.6%11.0%5.7%91.1%30.8%144.6%-5.1%-39.3%-142.7%28.8%9.1%28.2%7.6%19.4%2.3%21Q135.4%35.9%35.9%40.4%-25.8%68.3%22.1%-1704.5%12.0%-31.8%423.3%63.4%-1.4%21.5%20.9%71.6%38.2%资料来源：Bloomberg，海通国际测算。价格截至2023年8月25日。所有石油、石油产品价格以美元/桶为单位，所有天然气价格以美美元/百万英热为单位。HH=亨利枢纽，NBP=恩必普，JKM=日韩指标，是进入日本、韩国、中国和台湾的液化天然气现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕的单位为美元/公吨。7Sep202333[Table_header3]全球能源战略全球能源宏观趋势续。年度价格布伦特原油WTI迪拜/OmanAvg大庆布伦特-WTI布伦特-迪拜HTIAsiaGRM汽油裂解柴油裂解喷气燃料裂解石脑油裂解燃料油裂解HHNBPJKM中国碳酸锂NdPrOxide2023年度至今80.675.779.777.3(4.8)1.010.611.719.920.0(8.1)(22.2)2.612.613.943964.978086.8202299.094.397.097.0(4.7)2.513.510.729.325.2(10.5)(29.9)6.532.434.172081.2123457.4202170.968.169.067.9(2.9)1.515.26.05.23.02.1(17.2)3.716.517.918937.692539.8202043.239.342.241.1(3.9)1.18.70.86.72.7(0.2)(9.8)2.13.34.26378.345238.4201964.257.063.261.3(7.1)0.72.13.313.211.2(5.2)(15.6)2.54.85.89920.944105.1201871.764.969.368.1(6.8)2.25.15.413.311.3(2.4)(15.9)3.17.97.817851.249988.8201754.750.953.151.4(3.9)1.65.89.010.59.71.0(12.1)3.05.86.021886.851258.6201645.143.541.440.6(1.7)3.78.35.87.07.8(0.3)(14.4)2.64.7-22213.338661.1同比%2023年度至今-18.6%-19.7%-17.9%-20.3%-2.6%-59.8%-21.5%9.5%-32.0%-20.6%22.9%-25.7%-60.9%-61.3%-59.2%-39.0%-36.7%202239.6%38.6%40.6%42.9%-64.2%63.6%-11.2%77.4%463.3%747.7%-592.0%73.8%75.7%96.8%90.3%280.6%33.4%202164.2%73.0%63.5%65.4%25.9%42.3%74.7%618.4%-21.7%10.0%979.4%75.4%74.8%398.7%324.9%196.9%104.6%2020-32.7%-31.0%-33.2%-33.0%45.7%53.9%314.3%-74.3%-49.7%-76.0%95.3%-37.4%-15.7%-31.8%-27.5%-35.7%2.6%2019-10.5%-12.1%-8.8%-10.0%-4.9%-68.4%-58.8%-40.0%-0.9%-0.4%-111.5%-1.8%-17.7%-38.5%-25.7%-44.4%-11.8%201831.0%27.6%30.5%32.6%-74.9%36.5%-12.1%-39.5%26.6%16.1%-334.0%31.3%1.7%34.8%30.4%-18.4%-2.5%201721.3%17.0%28.3%26.6%-133.3%-57.3%-30.1%54.7%49.6%24.2%510.7%-15.8%18.1%23.6%--1.5%32.6%资料来源：Bloomberg，海通国际测算。价格截至2023年8月25日。所有石油、石油产品价格以美元/桶为单位，所有天然气价格以美美元/百万英热为单位。HH=亨利枢纽，NBP=恩必普，JKM=日韩指标，是进入日本、韩国、中国和台湾的液化天然气现货基准价格。中国碳酸锂和氧化钕的单位为美元/公吨。34[表-附录][Table_disclaimer]附录APPENDIX重要信息披露本研究报告由海通国际分销，海通国际是由海通国际研究有限公司(HTIRL)，HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(HSIPL)，HaitongInternationalJapanK.K.(HTIJKK)和海通国际证券有限公司(HTISCL)的证券研究团队所组成的全球品牌，海通国际证券集团(HTISG)各成员分别在其许可的司法管辖区内从事证券活动。IMPORTANTDISCLOSURESThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternational,aglobalbrandnamefortheequityresearchteamsofHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),HaitongInternationalJapanK.K.(“HTIJKK”),HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),andanyothermemberswithintheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”),eachauthorizedtoengageinsecuritiesactivitiesinitsrespectivejurisdiction.HTIRL分析师认证AnalystCertification:我，ScottDarling，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,ScottDarling,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，AxelLeven，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,AxelLeven,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.我，LenaShen，在此保证（i）本研究报告中的意见准确反映了我们对本研究中提及的任何或所有目标公司或上市公司的个人观点，并且（ii）我的报酬中没有任何部分与本研究报告中表达的具体建议或观点直接或间接相关；及就此报告中所讨论目标公司的证券，我们（包括我们的家属）在其中均不持有任何财务利益。我和我的家属（我已经告知他们）将不会在本研究报告发布后的3个工作日内交易此研究报告所讨论目标公司的证券。I,LenaShen,certifythat(i)theviewsexpressedinthisresearchreportaccuratelyreflectmypersonalviewsaboutanyorallofthesubjectcompaniesorissuersreferredtointhisresearchand(ii)nopartofmycompensationwas,isorwillbedirectlyorindirectlyrelatedtothespecificrecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport;andthatI(includingmembersofmyhousehold)havenofinancialinterestinthesecurityorsecuritiesofthesubjectcompaniesdiscussed.Iandmyhousehold,whomIhavealreadynotifiedofthis,willnotdealinortradeanysecuritiesinrespectoftheissuerthatIreviewwithin3businessdaysaftertheresearchreportispublished.利益冲突披露ConflictofInterestDisclosures海通国际及其某些关联公司可从事投资银行业务和/或对本研究中的特定股票或公司进行做市或持有自营头寸。就本研究报告而言，以下是有关该等关系的披露事项（以下披露不能保证及时无遗漏，如需了解及时全面信息，请发邮件至ERD-Disclosure@htisec.com）HTIandsomeofitsaffiliatesmayengageininvestmentbankingand/orserveasamarketmakerorholdproprietarytradingpositionsofcertainstocksorcompaniesinthisresearchreport.Asfarasthisresearchreportisconcerned,thefollowingarethedisclosuremattersrelatedtosuchrelationship(Asthefollowingdisclosuredoesnotensuretimelinessandcompleteness,pleasesendanemailtoERD-Disclosure@htisec.comiftimelyandcomprehensiveinformationisneeded).Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom0857.HK,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,万里扬集团有限公司,内蒙古潇龙冶金有限公司,601225.CH,新疆心连心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥国轩高科动力能源有限公司and688599.CH.海通证券股份有限公司和/或其子公司（统称“海通”）在过去12个月内参与了0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CH的投资银行项目。投资银行项目包括：1、海通担任上市前辅导机构、保荐人或主承销商的首次公开发行项目；2、海通作为保荐人、主承销商或财务顾问的股权或债务再融资项目；3、海通作为主经纪商的新三板上市、目标配售和并购项目。HaitongSecuritiesCo.,Ltd.and/oritssubsidiaries(collectively,the"Haitong")havearoleininvestmentbankingprojectsof0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHwithinthepast12months.Theinvestmentbankingprojectsinclude1.IPOprojectsinwhichHaitongactedaspre-listingtutor,sponsor,orlead-underwriter;2.equityordebtrefinancingprojectsof0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CHand600938.CHforwhichHaitongactedassponsor,lead-underwriterorfinancialadvisor;3.listingbyintroductioninthenewthreeboard,targetplacement,M&AprojectsinwhichHaitongactedaslead-brokeragefirm.1798.HK,1866.HK及002074.CH目前或过去12个月内是海通的投资银行业务客户。1798.HK,1866.HKand002074.CHare/wereaninvestmentbankclientsofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.0857.HK,中国石化集团齐鲁石油化工公司,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,香港华润(集团)有限公司上海代表处,万里扬集团有限公司,600438.CH,300919.CH,西山煤电（集团）有限责任公司,西山煤电建筑工程集团有限公司,601225.CH,1866.HK,广东小鹏汽车科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CH及新疆太阳能科技开发公司目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非投资银行业务的证券相关业务服务。0857.HK,中国石化集团齐鲁石油化工公司,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,香港华润(集团)有限公司上海代表处,万里扬集团有限公司,600438.CH,300919.CH,西山煤电（集团）有限责任公司,西山煤电建筑工程集团有限公司,601225.CH,1866.HK,广东小鹏汽车科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CHand新疆太阳能科技开发公司are/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-investment-bankingsecurities-relatedservices.35600027.CH,内蒙古潇龙冶金有限公司,新疆心连心能源化工有限公司,合肥国轩高科动力能源有限公司及688599.CH目前或过去12个月内是海通的客户。海通向客户提供非证券业务服务。600027.CH,内蒙古潇龙冶金有限公司,新疆心连心能源化工有限公司,合肥国轩高科动力能源有限公司and688599.CHare/wereaclientofHaitongcurrentlyorwithinthepast12months.Theclienthasbeenprovidedfornon-securitiesservices.海通预计将（或者有意向）在未来三个月内从3800.HK获得投资银行服务报酬。Haitongexpectstoreceive,orintendstoseek,compensationforinvestmentbankingservicesinthenextthreemonthsfrom3800.HK.海通在过去的12个月中从0857.HK,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,万里扬集团有限公司,内蒙古潇龙冶金有限公司,601225.CH,新疆心连心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥国轩高科动力能源有限公司及688599.CH获得除投资银行服务以外之产品或服务的报酬。Haitonghasreceivedcompensationinthepast12monthsforproductsorservicesotherthaninvestmentbankingfrom0857.HK,601857.CH,青岛能源华润燃气有限公司,香港华润(集团)有限公司上海代表处,600027.CH,万里扬集团有限公司,内蒙古潇龙冶金有限公司,601225.CH,新疆心连心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥国轩高科动力能源有限公司and688599.CH.评级定义（从2020年7月1日开始执行）：海通国际（以下简称“HTI”）采用相对评级系统来为投资者推荐我们覆盖的公司：优于大市、中性或弱于大市。投资者应仔细阅读HTI的评级定义。并且HTI发布分析师观点的完整信息，投资者应仔细阅读全文而非仅看评级。在任何情况下，分析师的评级和研究都不能作为投资建议。投资者的买卖股票的决策应基于各自情况（比如投资者的现有持仓）以及其他因素。分析师股票评级优于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。弱于大市，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100,美国–SP500;其他所有中国概念股–MSCIChina.RatingsDefinitions(from1Jul2020):HaitongInternationalusesarelativeratingsystemusingOutperform,Neutral,orUnderperformforrecommendingthestockswecovertoinvestors.InvestorsshouldcarefullyreadthedefinitionsofallratingsusedinHaitongInternationalResearch.Inaddition,sinceHaitongInternationalResearchcontainsmorecompleteinformationconcerningtheanalyst'sviews,investorsshouldcarefullyreadHaitongInternationalResearch,initsentirety,andnotinferthecontentsfromtheratingalone.Inanycase,ratings(orresearch)shouldnotbeusedorrelieduponasinvestmentadvice.Aninvestor'sdecisiontobuyorsellastockshoulddependonindividualcircumstances(suchastheinvestor'sexistingholdings)andotherconsiderations.AnalystStockRatingsOutperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Neutral:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.Underperform:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100,US–SP500;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.评级分布RatingDistribution36截至2023年6月30日海通国际股票研究评级分布优于大市中性弱于大市(持有)海通国际股票研究覆盖率89.6%9.2%1.1%投资银行客户4.7%5.6%10.0%在每个评级类别里投资银行客户所占的百分比。上述分布中的买入，中性和卖出分别对应我们当前优于大市，中性和落后大市评级。只有根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们才将中性评级划入持有这一类别。请注意在上表中不包含非评级的股票。此前的评级系统定义（直至2020年6月30日）：买入，未来12-18个月内预期相对基准指数涨幅在10%以上，基准定义如下中性，未来12-18个月内预期相对基准指数变化不大，基准定义如下。根据FINRA/NYSE的评级分布规则，我们会将中性评级划入持有这一类别。卖出，未来12-18个月内预期相对基准指数跌幅在10%以上，基准定义如下各地股票基准指数：日本–TOPIX,韩国–KOSPI,台湾–TAIEX,印度–Nifty100;其他所有中国概念股–MSCIChina.HaitongInternationalEquityResearchRatingsDistribution,asofJun30,2023OutperformNeutralUnderperform(hold)HTIEquityResearchCoverage89.6%9.2%1.1%IBclients4.7%5.6%10.0%Percentageofinvestmentbankingclientsineachratingcategory.BUY,Neutral,andSELLintheabovedistributioncorrespondtoourcurrentratingsofOutperform,Neutral,andUnderperform.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.PleasenotethatstockswithanNRdesignationarenotincludedinthetableabove.Previousratingsystemdefinitions(until30Jun2020):BUY:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtoexceedthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.NEUTRAL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobeinlinewiththereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.ForpurposesonlyofFINRA/NYSEratingsdistributionrules,ourNeutralratingfallsintoaholdratingcategory.SELL:Thestock’stotalreturnoverthenext12-18monthsisexpectedtobebelowthereturnofitsrelevantbroadmarketbenchmark,asindicatedbelow.Benchmarksforeachstock’slistedregionareasfollows:Japan–TOPIX,Korea–KOSPI,Taiwan–TAIEX,India–Nifty100;forallotherChina-conceptstocks–MSCIChina.海通国际非评级研究：海通国际发布计量、筛选或短篇报告，并在报告中根据估值和其他指标对股票进行排名，或者基于可能的估值倍数提出建议价格。这种排名或建议价格并非为了进行股票评级、提出目标价格或进行基本面估值，而仅供参考使用。HaitongInternationalNon-RatedResearch:HaitongInternationalpublishesquantitative,screeningorshortreportswhichmayrankstocksaccordingtovaluationandothermetricsormaysuggestpricesbasedonpossiblevaluationmultiples.Suchrankingsorsuggestedpricesdonotpurporttobestockratingsortargetpricesorfundamentalvaluesandareforinformationonly.海通国际A股覆盖：海通国际可能会就沪港通及深港通的中国A股进行覆盖及评级。海通证券（600837.CH），海通国际于上海的母公司，也会于中国发布中国A股的研究报告。但是，海通国际使用与海通证券不同的评级系统，所以海通国际与海通证券的中国A股评级可能有所不同。HaitongInternationalCoverageofA-Shares:HaitongInternationalmaycoverandrateA-SharesthataresubjecttotheHongKongStockConnectschemewithShanghaiandShenzhen.HaitongSecurities(HS;600837CH),theultimateparentcompanyofHTISGbasedinShanghai,coversandpublishesresearchonthesesameA-SharesfordistributioninmainlandChina.However,theratingsystememployedbyHSdiffersfromthatusedbyHTIandasaresulttheremaybeadifferenceintheHTIandHSratingsforthesameA-sharestocks.海通国际优质100A股（Q100）指数：海通国际Q100指数是一个包括100支由海通证券覆盖的优质中国A股的计量产品。这些股票是通过基于质量的筛选过程，并结合对海通证券A股团队自下而上的研究。海通国际每季对Q100指数成分作出复审。HaitongInternationalQuality100A-share(Q100)Index:HTI’sQ100Indexisaquantproductthatconsistsof100ofthehighest-qualityA-sharesundercoverageatHSinShanghai.Thesestocksarecarefullyselectedthroughaquality-basedscreeningprocessincombinationwithareviewoftheHSA-shareteam’sbottom-upresearch.TheQ100constituentcompaniesarereviewedquarterly.MSCIESG评级免责声明条款：尽管海通国际的信息供货商（包括但不限于MSCIESGResearchLLC及其联属公司（「ESG方」）从其认为可靠的来源获取信息（「信息」）,ESG方均不担保或保证此处任何数据的原创性，准确性和/或完整性，并明确表示不作出任何明示或默示的担保，包括可商售性和针对特定目的的适用性。该信息只能供阁下内部使用，不得以任何形式复制或重新传播，并不得用作任何金融工具、产品或指数的基础或组成部分。此外，信息本质上不能用于判断购买或出售何种证券,或何时购买或出售该证券。即使已被告知可能造成的损害,ESG方均不承担与此处任何资料有关的任何错误或遗漏所引起的任何责任，也不对任何直接、间接、特殊、惩罚性、附带性或任何其他损害赔偿（包括利润损失）承担任何责任。MSCIESGDisclaimer:AlthoughHaitongInternational’sinformationproviders,includingwithoutlimitation,MSCIESGResearchLLCanditsaffiliates(the“ESGParties”),obtaininformation(the“Information”)fromsourcestheyconsiderreliable,noneoftheESGPartieswarrantsorguaranteestheoriginality,accuracyand/orcompleteness,ofanydatahereinandexpresslydisclaimallexpressorimpliedwarranties,includingthoseofmerchantabilityandfitnessforaparticularpurpose.TheInformationmayonlybeusedforyourinternaluse,maynotbereproducedor37redisseminatedinanyformandmaynotbeusedasabasisfor,oracomponentof,anyfinancialinstrumentsorproductsorindices.Further,noneoftheInformationcaninandofitselfbeusedtodeterminewhichsecuritiestobuyorsellorwhentobuyorsellthem.NoneoftheESGPartiesshallhaveanyliabilityforanyerrorsoromissionsinconnectionwithanydataherein,oranyliabilityforanydirect,indirect,special,punitive,consequentialoranyotherdamages(includinglostprofits)evenifnotifiedofthepossibilityofsuchdamages.盟浪义利（FIN-ESG）数据通免责声明条款：在使用盟浪义利（FIN-ESG）数据之前，请务必仔细阅读本条款并同意本声明：第一条义利（FIN-ESG）数据系由盟浪可持续数字科技有限责任公司（以下简称“本公司”）基于合法取得的公开信息评估而成，本公司对信息的准确性及完整性不作任何保证。对公司的评估结果仅供参考，并不构成对任何个人或机构投资建议，也不能作为任何个人或机构购买、出售或持有相关金融产品的依据。本公司不对任何个人或机构投资者因使用本数据表述的评估结果造成的任何直接或间接损失负责。第二条盟浪并不因收到此评估数据而将收件人视为客户，收件人使用此数据时应根据自身实际情况作出自我独立判断。本数据所载内容反映的是盟浪在最初发布本数据日期当日的判断，盟浪有权在不发出通知的情况下更新、修订与发出其他与本数据所载内容不一致或有不同结论的数据。除非另行说明，本数据（如财务业绩数据等）仅代表过往表现，过往的业绩表现不作为日后回报的预测。第三条本数据版权归本公司所有，本公司依法保留各项权利。未经本公司事先书面许可授权，任何个人或机构不得将本数据中的评估结果用于任何营利性目的，不得对本数据进行修改、复制、编译、汇编、再次编辑、改编、删减、缩写、节选、发行、出租、展览、表演、放映、广播、信息网络传播、摄制、增加图标及说明等，否则因此给盟浪或其他第三方造成损失的，由用户承担相应的赔偿责任，盟浪不承担责任。第四条如本免责声明未约定，而盟浪网站平台载明的其他协议内容（如《盟浪网站用户注册协议》《盟浪网用户服务（含认证）协议》《盟浪网隐私政策》等）有约定的，则按其他协议的约定执行；若本免责声明与其他协议约定存在冲突或不一致的，则以本免责声明约定为准。SusallWaveFIN-ESGDataServiceDisclaimer:PleasereadthesetermsandconditionsbelowcarefullyandconfirmyouragreementandacceptancewiththesetermsbeforeusingSusallWaveFIN-ESGDataService.1.FIN-ESGDataisproducedbySusallWaveDigitalTechnologyCo.,Ltd.(Inshort,SusallWave)’sassessmentbasedonlegalpubliclyaccessibleinformation.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyaccuracyandcompletenessoftheinformation.Theassessmentresultisforreferenceonly.Itisnotforanyinvestmentadviceforanyindividualorinstitutionandnotforbasisofpurchasing,sellingorholdinganyrelativefinancialproducts.WewillnotbeliableforanydirectorindirectlossofanyindividualorinstitutionasaresultofusingSusallWaveFIN-ESGData.2.SusallWavedonotconsiderrecipientsascustomersforreceivingthesedata.Whenusingthedata,recipientsshallmakeyourownindependentjudgmentaccordingtoyourpracticalindividualstatus.Thecontentsofthedatareflectthejudgmentofusonlyonthereleaseday.Wehaverighttoupdateandamendthedataandreleaseotherdatathatcontainsinconsistentcontentsordifferentconclusionswithoutnotification.Unlessexpresslystated,thedata(e.g.,financialperformancedata)representspastperformanceonlyandthepastperformancecannotbeviewedasthepredictionoffuturereturn.3.ThecopyrightofthisdatabelongstoSusallWave,andwereserveallrightsinaccordancewiththelaw.Withoutthepriorwrittenpermissionofourcompany,noneofindividualorinstitutioncanusethesedataforanyprofitablepurpose.Besides,noneofindividualorinstitutioncantakeactionssuchasamendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,informationnetworktransmission,shooting,addingiconsandinstructions.IfanylossofSusallWaveoranythird-partyiscausedbythoseactions,usersshallbearthecorrespondingcompensationliability.SusallWaveshallnotberesponsibleforanyloss.4.Ifanytermisnotcontainedinthisdisclaimerbutwritteninotheragreementsonourwebsite(e.g.UserRegistrationProtocolofSusallWaveWebsite,UserService(includingauthentication)AgreementofSusallWaveWebsite,PrivacyPolicyofSusallwaveWebsite),itshouldbeexecutedaccordingtootheragreements.Ifthereisanydifferencebetweenthisdisclaimandotheragreements,thisdisclaimershallbeapplied.重要免责声明：非印度证券的研究报告：本报告由海通国际证券集团有限公司（“HTISGL”）的全资附属公司海通国际研究有限公司（“HTIRL”）发行，该公司是根据香港证券及期货条例（第571章）持有第4类受规管活动（就证券提供意见）的持牌法团。该研究报告在HTISGL的全资附属公司HaitongInternational(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的协助下发行，HTIJKK是由日本关东财务局监管为投资顾问。印度证券的研究报告：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发行，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）上市公司（统称为「印度交易所」）的研究报告。HTSIPL于2016年12月22日被收购并成为海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究报告均以海通国际为名作为全球品牌，经许可由海通国际证券股份有限公司及/或海通国际证券集团的其他成员在其司法管辖区发布。本文件所载信息和观点已被编译或源自可靠来源，但HTIRL、HTISCL或任何其他属于海通国际证券集团有限公司（“HTISG”）的成员对其准确性、完整性和正确性不做任何明示或暗示的声明或保证。本文件中所有观点均截至本报告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件仅供参考使用。文件中提及的任何公司或其股票的说明并非意图展示完整的内容，本文件并非/不应被解释为对证券买卖的明示或暗示地出价或征价。在某些司法管辖区，本文件中提及的证券可能无法进行买卖。如果投资产品以投资者本国货币以外的币种进行计价，则汇率变化可能会对投资产生不利影响。过去的表现并不一定代表将来的结果。某些特定交易，包括设计金融衍生工具的，有产生重大风险的可能性，因此并不适合所有的投资者。您还应认识到本文件中的建议并非为您量身定制。分析师并未考虑到您自身的财务情况，如您的财务状况和风险偏好。因此您必须自行分析并在适用的情况下咨询自己的法律、税收、会计、金融和其他方面的专业顾问，以期在投资之前评估该项建议是否适合于您。若由于使用本文件所载的材料而产生任何直接或间接的损失，HTISG及其董事、雇员或代理人对此均不承担任何责任。除对本文内容承担责任的分析师除外，HTISG及我们的关联公司、高级管理人员、董事和雇员，均可不时作为主事人就本文件所述的任何证券或衍生品持有长仓或短仓以及进行买卖。HTISG的销售员、交易员和其他专业人士均可向HTISG的相关客户和公司提供与本文件所述意见相反的口头或书面市场评论意见或交易策略。HTISG可做出与本文件所述建议或意见不一致的投资决策。但HTIRL没有义务来确保本文件的收件人了解到该等交易决定、思路或建议。38请访问海通国际网站www.equities.htisec.com，查阅更多有关海通国际为预防和避免利益冲突设立的组织和行政安排的内容信息。非美国分析师披露信息：本项研究首页上列明的海通国际分析师并未在FINRA进行注册或者取得相应的资格，并且不受美国FINRA有关与本项研究目标公司进行沟通、公开露面和自营证券交易的第2241条规则之限制。IMPORTANTDISCLAIMERForresearchreportsonnon-Indiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongInternationalResearchLimited(“HTIRL”),awhollyownedsubsidiaryofHaitongInternationalSecuritiesGroupLimited(“HTISGL”)andalicensedcorporationtocarryonType4regulatedactivity(advisingonsecurities)forthepurposeoftheSecuritiesandFuturesOrdinance(Cap.571)ofHongKong,withtheassistanceofHaitongInternational(Japan)K.K.(“HTIJKK”),awhollyownedsubsidiaryofHTISGLandwhichisregulatedasanInvestmentAdviserbytheKantoFinanceBureauofJapan.ForresearchreportsonIndiansecurities:TheresearchreportisissuedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStockExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).HSIPLwasacquiredandbecamepartoftheHaitongInternationalSecuritiesGroupofCompanies(“HTISG”)on22December2016.AlltheresearchreportsaregloballybrandedunderthenameHaitongInternationalandapprovedfordistributionbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”)and/oranyothermemberswithinHTISGintheirrespectivejurisdictions.Theinformationandopinionscontainedinthisresearchreporthavebeencompiledorarrivedatfromsourcesbelievedtobereliableandingoodfaithbutnorepresentationorwarranty,expressorimplied,ismadebyHTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKKoranyothermemberswithinHTISGfromwhichthisresearchreportmaybereceived,astotheiraccuracy,completenessorcorrectness.Allopinionsexpressedhereinareasofthedateofthisresearchreportandaresubjecttochangewithoutnotice.Thisresearchreportisforinformationpurposeonly.Descriptionsofanycompaniesortheirsecuritiesmentionedhereinarenotintendedtobecompleteandthisresearchreportisnot,andshouldnotbeconstruedexpresslyorimpliedlyas,anoffertobuyorsellsecurities.Thesecuritiesreferredtointhisresearchreportmaynotbeeligibleforpurchaseorsaleinsomejurisdictions.Ifaninvestmentproductisdenominatedinacurrencyotherthananinvestor'shomecurrency,achangeinexchangeratesmayadverselyaffecttheinvestment.Pastperformanceisnotnecessarilyindicativeoffutureresults.Certaintransactions,includingthoseinvolvingderivatives,giverisetosubstantialriskandarenotsuitableforallinvestors.Youshouldalsobearinmindthatrecommendationsinthisresearchreportarenottailor-madeforyou.Theanalysthasnottakenintoaccountyouruniquefinancialcircumstances,suchasyourfinancialsituationandriskappetite.Youmust,therefore,analyzeandshould,whereapplicable,consultyourownlegal,tax,accounting,financialandotherprofessionaladviserstoevaluatewhethertherecommendationssuitsyoubeforeinvestment.NeitherHTISGnoranyofitsdirectors,employeesoragentsacceptsanyliabilitywhatsoeverforanydirectorconsequentiallossarisingfromanyuseofthematerialscontainedinthisresearchreport.HTISGandouraffiliates,officers,directors,andemployees,excludingtheanalystsresponsibleforthecontentofthisdocument,willfromtimetotimehavelongorshortpositionsin,actasprincipalin,andbuyorsell,thesecuritiesorderivatives,ifany,referredtointhisresearchreport.Sales,traders,andotherprofessionalsofHTISGmayprovideoralorwrittenmarketcommentaryortradingstrategiestotherelevantclientsandthecompanieswithinHTISGthatreflectopinionsthatarecontrarytotheopinionsexpressedinthisresearchreport.HTISGmaymakeinvestmentdecisionsthatareinconsistentwiththerecommendationsorviewsexpressedinthisresearchreport.HTIisundernoobligationtoensurethatsuchothertradingdecisions,ideasorrecommendationsarebroughttotheattentionofanyrecipientofthisresearchreport.PleaserefertoHTI’swebsitewww.equities.htisec.comforfurtherinformationonHTI’sorganizationalandadministrativearrangementssetupforthepreventionandavoidanceofconflictsofinterestwithrespecttoResearch.NonU.S.AnalystDisclosure:TheHTIanalyst(s)listedonthecoverofthisResearchis(are)notregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAandarenotsubjecttoU.S.FINRARule2241restrictionsoncommunicationswithcompaniesthatarethesubjectoftheResearch;publicappearances;andtradingsecuritiesbyaresearchanalyst.分发和地区通知：除非下文另有规定，否则任何希望讨论本报告或者就本项研究中讨论的任何证券进行任何交易的收件人均应联系其所在国家或地区的海通国际销售人员。香港投资者的通知事项：海通国际证券股份有限公司(“HTISCL”)负责分发该研究报告，HTISCL是在香港有权实施第1类受规管活动（从事证券交易）的持牌公司。该研究报告并不构成《证券及期货条例》（香港法例第571章）（以下简称“SFO”）所界定的要约邀请，证券要约或公众要约。本研究报告仅提供给SFO所界定的“专业投资者”。本研究报告未经过证券及期货事务监察委员会的审查。您不应仅根据本研究报告中所载的信息做出投资决定。本研究报告的收件人就研究报告中产生或与之相关的任何事宜请联系HTISCL销售人员。美国投资者的通知事项：本研究报告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK编写。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美国联营公司，均未在美国注册，因此不受美国关于研究报告编制和研究分析人员独立性规定的约束。本研究报告提供给依照1934年“美国证券交易法”第15a-6条规定的豁免注册的「美国主要机构投资者」（“MajorU.S.InstitutionalInvestor”）和「机构投资者」（”U.S.InstitutionalInvestors”）。在向美国机构投资者分发研究报告时，HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）将对报告的内容负责。任何收到本研究报告的美国投资者，希望根据本研究报告提供的信息进行任何证券或相关金融工具买卖的交易，只能通过HTIUSA。HTIUSA位于340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173，电话（212）351-6050。HTIUSA是在美国于U.S.SecuritiesandExchangeCommission（“SEC”）注册的经纪商，也是FinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.（“FINRA”）的成员。HTIUSA不负责编写本研究报告，也不负责其中包含的分析。在任何情况下，收到本研究报告的任何美国投资者，不得直接与分析师直接联系，也不得通过HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接进行买卖证券或相关金融工具的交易。本研究报告中出现的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析师没有注册或具备FINRA的研究分析师资格，因此可能不受FINRA第2241条规定的与目标公司的交流，公开露面和分析师账户持有的交易证券等限制。投资本研究报告中讨论的任何非美国证券或相关金融工具（包括ADR）可能存在一定风险。非美国发行的证券可能没有注册，或不受美国法规的约束。有关非美国证券或相关金融工具的信息可能有限制。外国公司可能不受审计和汇报的标准以及与美国境内生效相符的监管要求。本研究报告中以美元以外的其他货币计价的任何证券或相关金融工具的投资或收益的价值受汇率波动的影响，可能对该等证券或相关金融工具的价值或收入产生正面或负面影响。美国收件人的所有问询请联系：HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173联系人电话：(212)3516050DISTRIBUTIONANDREGIONALNOTICES39Exceptasotherwiseindicatedbelow,anyRecipientwishingtodiscussthisresearchreportoreffectanytransactioninanysecuritydiscussedinHTI’sresearchshouldcontacttheHaitongInternationalsalespersonintheirowncountryorregion.NoticetoHongKonginvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited(“HTISCL”),whichisalicensedcorporationtocarryonType1regulatedactivity(dealinginsecurities)inHongKong.ThisresearchreportdoesnotconstituteasolicitationoranofferofsecuritiesoraninvitationtothepublicwithinthemeaningoftheSFO.Thisresearchreportisonlytobecirculatedto"ProfessionalInvestors"asdefinedintheSFO.ThisresearchreporthasnotbeenreviewedbytheSecuritiesandFuturesCommission.Youshouldnotmakeinvestmentdecisionssolelyonthebasisoftheinformationcontainedinthisresearchreport.RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISCLsalespersonsinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport.NoticetoU.S.investors:Asdescribedabove,thisresearchreportwaspreparedbyHTIRL,HSIPLorHTIJKK.NeitherHTIRL,HSIPL,HTIJKK,noranyofthenonU.S.HTISGaffiliatesisregisteredintheUnitedStatesand,therefore,isnotsubjecttoU.S.rulesregardingthepreparationofresearchreportsandtheindependenceofresearchanalysts.Thisresearchreportisprovidedfordistributionto“majorU.S.institutionalinvestors”and“U.S.institutionalinvestors”inrelianceontheexemptionfromregistrationprovidedbyRule15a-6oftheU.S.SecuritiesExchangeActof1934,asamended.Whendistributingresearchreportsto“U.S.institutionalinvestors,”HTIUSAwillaccepttheresponsibilitiesforthecontentofthereports.AnyU.S.recipientofthisresearchreportwishingtoeffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsbasedontheinformationprovidedinthisresearchreportshoulddosoonlythroughHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.(“HTIUSA”),locatedat340MadisonAvenue,12thFloor,NewYork,NY10173,USA;telephone(212)3516050.HTIUSAisabroker-dealerregisteredintheU.S.withtheU.S.SecuritiesandExchangeCommission(the“SEC”)andamemberoftheFinancialIndustryRegulatoryAuthority,Inc.(“FINRA”).HTIUSAisnotresponsibleforthepreparationofthisresearchreportnorfortheanalysiscontainedtherein.UndernocircumstancesshouldanyU.S.recipientofthisresearchreportcontacttheanalystdirectlyoreffectanytransactiontobuyorsellsecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdirectlythroughHSIPL,HTIRLorHTIJKK.TheHSIPL,HTIRLorHTIJKKanalyst(s)whosenameappearsinthisresearchreportisnotregisteredorqualifiedasaresearchanalystwithFINRAand,therefore,maynotbesubjecttoFINRARule2241restrictionsoncommunicationswithasubjectcompany,publicappearancesandtradingsecuritiesheldbyaresearchanalystaccount.Investinginanynon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstruments(includingADRs)discussedinthisresearchreportmaypresentcertainrisks.Thesecuritiesofnon-U.S.issuersmaynotberegisteredwith,orbesubjecttoU.S.regulations.Informationonsuchnon-U.S.securitiesorrelatedfinancialinstrumentsmaybelimited.ForeigncompaniesmaynotbesubjecttoauditandreportingstandardsandregulatoryrequirementscomparabletothoseineffectwithintheU.S.ThevalueofanyinvestmentorincomefromanysecuritiesorrelatedfinancialinstrumentsdiscussedinthisresearchreportdenominatedinacurrencyotherthanU.S.dollarsissubjecttoexchangeratefluctuationsthatmayhaveapositiveoradverseeffectonthevalueoforincomefromsuchsecuritiesorrelatedfinancialinstruments.AllinquiriesbyU.S.recipientsshouldbedirectedto:HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.340MadisonAvenue,12thFloorNewYork,NY10173Attn:SalesDeskat(212)3516050中华人民共和国的通知事项：在中华人民共和国（下称“中国”，就本报告目的而言，不包括香港特别行政区、澳门特别行政区和台湾）只有根据适用的中国法律法规而收到该材料的人员方可使用该材料。并且根据相关法律法规，该材料中的信息并不构成“在中国从事生产、经营活动”。本文件在中国并不构成相关证券的公共发售或认购。无论根据法律规定或其他任何规定，在取得中国政府所有的批准或许可之前，任何法人或自然人均不得直接或间接地购买本材料中的任何证券或任何实益权益。接收本文件的人员须遵守上述限制性规定。加拿大投资者的通知事项：在任何情况下该等材料均不得被解释为在任何加拿大的司法管辖区内出售证券的要约或认购证券的要约邀请。本材料中所述证券在加拿大的任何要约或出售行为均只能在豁免向有关加拿大证券监管机构提交招股说明书的前提下由HaitongInternationalSecurities(USA)Inc.（“HTIUSA”）予以实施，该公司是一家根据NationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations（“NI31-103”）的规定得到「国际交易商豁免」（“InternationalDealerExemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列颠哥伦比亚省、安大略省和魁北克省。在加拿大，该等材料在任何情况下均不得被解释为任何证券的招股说明书、发行备忘录、广告或公开发行。加拿大的任何证券委员会或类似的监管机构均未审查或以任何方式批准该等材料、其中所载的信息或所述证券的优点，任何与此相反的声明即属违法。在收到该等材料时，每个加拿大的收件人均将被视为属于NationalInstrument45-106ProspectusExemptions第1.1节或者SecuritiesAct(Ontario)第73.3(1)节所规定的「认可投资者」（“AccreditedInvestor”），或者在适用情况下NationalInstrument31-103第1.1节所规定的「许可投资者」（“PermittedInvestor”）。新加坡投资者的通知事项：本研究报告由HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd（“HTISSPL”）[公司注册编号201311400G]于新加坡提供。HTISSPL是符合《财务顾问法》（第110章）（“FAA”）定义的豁免财务顾问，可（a）提供关于证券，集体投资计划的部分，交易所衍生品合约和场外衍生品合约的建议（b）发行或公布有关证券、交易所衍生品合约和场外衍生品合约的研究分析或研究报告。本研究报告仅提供给符合《证券及期货法》（第289章）第4A条项下规定的机构投资者。对于因本研究报告而产生的或与之相关的任何问题，本研究报告的收件人应通过以下信息与HTISSPL联系：HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd50RafflesPlace,#33-03SingaporeLandTower,Singapore048623电话:(65)65361920日本投资者的通知事项：本研究报告由海通国际证券有限公司所发布，旨在分发给从事投资管理的金融服务提供商或注册金融机构（根据日本金融机构和交易法（“FIEL”））第61（1）条，第17-11（1）条的执行及相关条款）。英国及欧盟投资者的通知事项：本报告由从事投资顾问的HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited所发布，本报告只面向有投资相关经验的专业客户发布。任何投资或与本报告相关的投资行为只面对此类专业客户。没有投资经验或相关投资经验的客户不得依赖本报告。HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited的分支机构的净长期或短期金融权益可能超过本研究报告中提及的实体已发行股本总额的0.5％。特别提醒有些英文报告有可能此前已经通过中文或其它语言完成发布。澳大利亚投资者的通知事项：HaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited和HaitongInternationalSecurities(UK)Limited分别根据澳大利亚证券和投资委员会（以下简称“ASIC”）公司（废除及过度性）文书第2016/396号规章在澳大利亚分发本项研究，该等规章免除了根据2001年《公司法》在澳大利亚为批发客户提供金融服务时海通国际需持有澳大利亚金融服务许可的要求。ASIC的规章副本可在以下网站获取：www.legislation.gov.au。海通国际提供的金融服务受外国法律法规规定的管制，该等法律与在澳大利亚所适用的法律存在差异。40印度投资者的通知事项：本报告由从事证券交易、投资银行及证券分析及受SecuritiesandExchangeBoardofIndia（“SEBI”）监管的HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited（“HTSIPL”）所发布，包括制作及发布涵盖BSELimited（“BSE”）和NationalStockExchangeofIndiaLimited（“NSE”）（统称为「印度交易所」）研究报告。研究机构名称:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBI研究分析师注册号:INH000002590地址:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070电话:+912243156800传真:+912224216327合规和申诉办公室联系人：PrasannaChandwaskar；电话:+912243156803;电子邮箱:prasanna.chandwaskar@htisec.com“请注意，SEBI授予的注册和NISM的认证并不保证中介的表现或为投资者提供任何回报保证”。本项研究仅供收件人使用，未经海通国际的书面同意不得予以复制和再次分发。版权所有：海通国际证券集团有限公司2019年。保留所有权利。People’sRepublicofChina(PRC):InthePRC,theresearchreportisdirectedforthesoleuseofthosewhoreceivetheresearchreportinaccordancewiththeapplicablePRClawsandregulations.Further,theinformationontheresearchreportdoesnotconstitute"productionandbusinessactivitiesinthePRC"underrelevantPRClaws.Thisresearchreportdoesnotconstituteapublicofferofthesecurity,whetherbysaleorsubscription,inthePRC.Further,nolegalornaturalpersonsofthePRCmaydirectlyorindirectlypurchaseanyofthesecurityoranybeneficialinterestthereinwithoutobtainingallpriorPRCgovernmentapprovalsorlicensesthatarerequired,whetherstatutorilyorotherwise.Personswhocomeintopossessionofthisresearcharerequiredtoobservetheserestrictions.NoticetoCanadianInvestors:UndernocircumstancesisthisresearchreporttobeconstruedasanoffertosellsecuritiesorasasolicitationofanoffertobuysecuritiesinanyjurisdictionofCanada.AnyofferorsaleofthesecuritiesdescribedhereininCanadawillbemadeonlyunderanexemptionfromtherequirementstofileaprospectuswiththerelevantCanadiansecuritiesregulatorsandonlybyHaitongInternationalSecurities(USA)Inc.,adealerrelyingonthe“internationaldealerexemption”underNationalInstrument31-103RegistrationRequirements,ExemptionsandOngoingRegistrantObligations(“NI31-103”)inAlberta,BritishColumbia,OntarioandQuebec.Thisresearchreportisnot,andundernocircumstancesshouldbeconstruedas,aprospectus,anofferingmemorandum,anadvertisementorapublicofferingofanysecuritiesinCanada.NosecuritiescommissionorsimilarregulatoryauthorityinCanadahasreviewedorinanywaypasseduponthisresearchreport,theinformationcontainedhereinorthemeritsofthesecuritiesdescribedhereinandanyrepresentationtothecontraryisanoffence.Uponreceiptofthisresearchreport,eachCanadianrecipientwillbedeemedtohaverepresentedthattheinvestorisan“accreditedinvestor”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNationalInstrument45-106ProspectusExemptionsor,inOntario,insection73.3(1)oftheSecuritiesAct(Ontario),asapplicable,anda“permittedclient”assuchtermisdefinedinsection1.1ofNI31-103,respectively.NoticetoSingaporeinvestors:ThisresearchreportisprovidedinSingaporebyorthroughHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd(“HTISSPL”)[CoRegNo201311400G.HTISSPLisanExemptFinancialAdviserundertheFinancialAdvisersAct(Cap.110)(“FAA”)to(a)adviseonsecurities,unitsinacollectiveinvestmentscheme,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontractsand(b)issueorpromulgateresearchanalysesorresearchreportsonsecurities,exchange-tradedderivativescontractsandover-the-counterderivativescontracts.Thisresearchreportisonlyprovidedtoinstitutionalinvestors,withinthemeaningofSection4AoftheSecuritiesandFuturesAct(Cap.289).RecipientsofthisresearchreportaretocontactHTISSPLviathedetailsbelowinrespectofanymattersarisingfrom,orinconnectionwith,theresearchreport:HaitongInternationalSecurities(Singapore)Pte.Ltd.10CollyerQuay,#19-01-#19-05OceanFinancialCentre,Singapore049315Telephone:(65)65361920NoticetoJapaneseinvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimitedandintendedtobedistributedtoFinancialServicesProvidersorRegisteredFinancialInstitutionsengagedininvestmentmanagement(asdefinedintheJapanFinancialInstrumentsandExchangeAct("FIEL")Art.61(1),OrderforEnforcementofFIELArt.17-11(1),andrelatedarticles).NoticetoUKandEuropeanUnioninvestors:ThisresearchreportisdistributedbyHaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited.Thisresearchisdirectedatpersonshavingprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestments.Anyinvestmentorinvestmentactivitytowhichthisresearchrelatesisavailableonlytosuchpersonsorwillbeengagedinonlywithsuchpersons.Personswhodonothaveprofessionalexperienceinmattersrelatingtoinvestmentsshouldnotrelyonthisresearch.HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited’saffiliatesmayhaveanetlongorshortfinancialinterestinexcessof0.5%ofthetotalissuedsharecapitaloftheentitiesmentionedinthisresearchreport.PleasebeawarethatanyreportinEnglishmayhavebeenpublishedpreviouslyinChineseoranotherlanguage.NoticetoAustralianinvestors:TheresearchreportisdistributedinAustraliabyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)LimitedinrelianceonASICCorporations(RepealandTransitional)Instrument2016/396,whichexemptsthoseHTISGentitiesfromtherequirementtoholdanAustralianfinancialserviceslicenseundertheCorporationsAct2001inrespectofthefinancialservicesitprovidestowholesaleclientsinAustralia.AcopyoftheASICClassOrdersmaybeobtainedatthefollowingwebsite,www.legislation.gov.au.FinancialservicesprovidedbyHaitongInternationalSecurities(Singapore)PteLtd,HaitongInternationalSecuritiesCompanyLimited,andHaitongInternationalSecurities(UK)Limitedareregulatedunderforeignlawsandregulatoryrequirements,whicharedifferentfromthelawsapplyinginAustralia.NoticetoIndianinvestors:TheresearchreportisdistributedbyHaitongSecuritiesIndiaPrivateLimited(“HSIPL”),anIndiancompanyandaSecuritiesandExchangeBoardofIndia(“SEBI”)registeredStockBroker,MerchantBankerandResearchAnalystthat,interalia,producesanddistributesresearchreportscoveringlistedentitiesontheBSELimited(“BSE”)andtheNationalStock41ExchangeofIndiaLimited(“NSE”)(collectivelyreferredtoas“IndianExchanges”).Nameoftheentity:HaitongSecuritiesIndiaPrivateLimitedSEBIResearchAnalystRegistrationNumber:INH000002590Address:1203A,Floor12A,Tower2A,OneWorldCenter841SenapatiBapatMarg,ElphinstoneRoad,Mumbai400013,IndiaCINU74140MH2011FTC224070Ph:+912243156800Fax:+912224216327DetailsoftheComplianceOfficerandGrievanceOfficer:PrasannaChandwaskar:Ph:+912243156803;Emailid:prasanna.chandwaskar@htisec.com“PleasenotethatRegistrationgrantedbySEBIandCertificationfromNISMinnowayguaranteeperformanceoftheintermediaryorprovideanyassuranceofreturnstoinvestors”.ThisresearchreportisintendedfortherecipientsonlyandmaynotbereproducedorredistributedwithoutthewrittenconsentofanauthorizedsignatoryofHTISG.Copyright:HaitongInternationalSecuritiesGroupLimited2019.Allrightsreserved.http://equities.htisec.com/x/legal.html