电力设备及新能源2023年09月05日亿纬锂能(300014.SZ)首次覆盖报告：动力与储能齐发力，差异化发展寻突破请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。公司报告公司首次覆盖报告推荐（首次）股价：50.09元主要数据行业电力设备及新能源公司网址www.evebattery.com大股东/持股西藏亿纬控股有限公司/32.02%实际控制人骆锦红,刘金成总股本(百万股)2,046流通A股(百万股)1,862流通B/H股(百万股)总市值（亿元）1,025流通A股市值(亿元)932每股净资产(元)15.92资产负债率(%)60.2行情走势图相关研究报告【平安证券】行业深度报告电力设备及新能源4680电池量产在即，优质供应率先受益强于大市20221202证券分析师皮秀投资咨询资格编号S1060517070004PIXIU809@pingan.com.cn平安观点：公司技术积累深厚，电池产品多样化发展。公司以锂原电池起家，加码动力和储能电池；营收和利润实现持续高增，2022年实现营收/归母净利润分别为363.04/35.09亿元，2018-2022年CAGR分别为69.96%/57.45%；净利率探底回升，2023H1上升0.91pcts至11.02%；控本能力不断增强，期间费用率持续下降；技术积累深厚，研发费用率相对较高；产品多样化发展，三大封装技术路线全面开花，加码大圆柱三元动电和大方形铁锂储电；股权结构稳定，股权激励到位；强化上游供给布局，实现保供和降本；拓展下游增收空间，持股思摩尔国际、沃太能源等，提供稳定投资收益。方形动力电池开始放量，大圆柱差异化路线放量在即。市场方面，全球动力电池需求持续高增，2022-2025年CAGR达到30.2%；大圆柱动力电池有望在2024年实现突破；多家车企看好46系圆柱电池市场应用；根据SNEResearch数据，公司2023H1全球装机量达6.6GWh，同比+153.8%，市占率2.2%，同比+0.9pcts，全球排名提升两位至第八。产品方面，公司三元大圆柱电池有望今年四季度量产出货，加强研制“π”电池系统，提升大圆柱电池产品价值量；起步于软包动力电池，软包出货量已居国内前列；三元方形动力电池是公司近期快速放量产品。客户方面，合众新能源、广汽乘用车、小鹏汽车是公司主要动力电池客户；进入电动乘用车市场较晚，积极拓展乘用车市场；2023年独资工厂加速放量，方形三元电池装机市场份额有望提升；客户需求亮眼，据公司23H1半年报公告，公司未来5年46系大圆柱客户意向性订单合计约472.31GWh，年均市场需求近千亿元；产品路线多元化，新建产能保障供给。2021A2022A2023E2024E2025E营业收入(百万元)16,90036,30454,84681,103112,099YOY(%)107.1114.851.147.938.2净利润(百万元)2,9063,5094,6056,2208,168YOY(%)75.920.831.235.131.3毛利率(%)21.616.416.215.915.8净利率(%)17.29.78.47.77.3ROE(%)16.211.513.315.417.0EPS(摊薄/元)1.421.722.253.043.99P/E(倍)35.329.222.316.512.5P/B(倍)5.73.43.02.52.1证券研究报告亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。2/33确定性高增长赛道，大储小储齐发力。市场方面，政策持续助力新型储能发展，市场机制逐步完善；风电和光伏装机量规模大幅增长，新型储能行业进入快车道；国内锂电企业发力抢占全球市场份额。产品方面，公司280Ah储能电池布局较早，产品质量有保障；发布560Ah超大叠片储能电池，成本和生产效率方面优势突出；储能电池销售业绩突出，23H1全球出货量排名第三。客户方面，公司深耕电力储能、户用储能、通信储能多年，客户广泛；强化全球布局，极力打造品牌优势；在手订单充裕，相继收到美国PowinEnergy、ABS大额订单，未来储能电池需求有望持续高增。深扎传统消费领域，高毛利率夯实公司抗风险能力。小圆柱锂离子电池方面，公司积极拓展电动两轮车、电动工具、机器人应用，市场规模稳步提升；锂原电池方面，锂原电池龙头地位稳固，高毛利率夯实公司抗风险能力。盈利预测与投资建议：预计2023-2025年公司营收分别达到548.46/811.03/1120.99亿元，毛利率分别为16.21%/15.91%/15.79%。考虑公司产品路线丰富，大圆柱与大铁锂分别进一步打开“动力+储能”增长空间，对应2023/2024/2025年平均PE为22.3/16.5/12.5倍，首次覆盖，给予“推荐”评级。风险提示：1）市场竞争加剧风险：近年来锂离子电池市场快速发展，不断吸引新进入者参与竞争，同时现有动力储能电池企业纷纷扩产，随着行业产能规模的不断扩大，锂电池行业的竞争将进一步加剧。2）技术路线变化风险：全球众多知名车企、电池企业、材料企业、研究机构等纷纷加大对钠离子电池、固态电池等新技术路线的研发，若因这些新兴电池技术快速发展并挤压现有锂离子电池的市场份额，而公司未能及时在相应新技术领域开展研究并开发出具备竞争优势的新产品，则公司将面临新产品技术替代风险。3）原材料价格波动风险：动力电池材料受锂、镍、钴等大宗商品和化工原料价格的影响较大，若原材料价格大幅波动，对公司成本将形成较大压力。4）国际贸易政策变化的风险：公司出口产品主要销往欧洲、亚洲、北美洲等境外地区，近年来，随着各国经济发展增速的不同变化，各国政府针对进出口贸易的不同类别陆续实施相关贸易保护政策。不排除未来相关国家对锂电池的进口贸易政策和产品认证要求等方面发生变化的可能性，进而对公司的经营带来不利影响。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。3/33正文目录一、基本面：公司技术积累深厚，电池产品多样化发展...........................................61.1历程：以锂原电池起家，加码动力储能电池......................................................61.2业绩：营收持续高增、控本能力不断增强.........................................................61.3产品：技术积累深厚，产品呈多样化发展.........................................................71.4管理：股权结构稳定，股权激励到位................................................................91.5增收：强化上游供给布局，拓展下游增收空间................................................10二、动力电池：方形电池开始放量，大圆柱差异化路线放量在即...........................122.1好市场：电动车持续高景气，大圆柱电池市场有望突破...................................122.2好产品：三大封装路线均有布局，大圆柱电池放量在即...................................162.3好客户：以优质客户为突破口，实现动力电池快速放量...................................18三、储能电池：确定性高增长赛道，大储小储齐发力.............................................223.1好市场：政策加持与新能源大发展释放巨大储能市场空间................................223.2好产品：较早布局储能市场，大储小储齐发力................................................233.3好客户：稳打稳扎，与国内外客户共同成长....................................................25四、消费电池：深扎传统消费领域，高毛利率夯实公司抗风险能力.......................274.1小圆柱锂离子电池：积极拓展新应用，市场规模稳步提升................................274.2锂原电池：锂原电池龙头地位稳固，高毛利率夯实公司抗风险能力..................28五、盈利预测与投资建议.......................................................................................295.1盈利预测......................................................................................................295.2估值评级......................................................................................................30六、风险提示........................................................................................................30亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。4/33图表目录图表1公司发展历程及主要产品演变..............................................................................................................6图表22018-2023H1公司营收及增速.............................................................................................................6图表32018-2023H1公司归母净利润及增速...................................................................................................6图表42018-2023H1公司主要盈利指标..........................................................................................................7图表52018-2023H1各公司期间费用率对比（%）.........................................................................................7图表62019-2023H1各公司研发费率（%）...................................................................................................7图表7部分电池企业国内审定授权专利数量（个）..........................................................................................7图表8公司主要电池产品基本情况.................................................................................................................8图表9公司不同技术路线动力储能类电池主要产品性能对比.............................................................................9图表10公司股权结构图（截至2023年6月30日）...................................................................................10图表11公司股权激励计划方案...................................................................................................................10图表12公司上游供应链布局情况（不完全统计）........................................................................................11图表13亿纬锂能间接持有思摩尔31.27%股份............................................................................................12图表14亿纬锂能在思摩尔获得的投资收益预测...........................................................................................12图表152020-2025年全球新能源汽车销量及预测........................................................................................12图表162020-2025年全球动力电池市场需求及预测....................................................................................12图表172020-2025年中国新能源汽车销量及预测........................................................................................13图表182020-2025年中国动力电池出货量及预测........................................................................................13图表192017-2023H1全球及中国圆柱动力电池装机量................................................................................13图表202017-2023H1特斯拉电动车产量....................................................................................................13图表21各电池制造企业46系大圆柱电池量产计划......................................................................................14图表22电池厂及整车厂4680圆柱电池布局情况.........................................................................................15图表23全球动力电池装机量排名对比（GWh）..........................................................................................16图表24公司动力电池系列产品列举............................................................................................................16图表25各公司圆柱电池参数对比...............................................................................................................17图表26各公司乘用车动力电池系统性能比较...............................................................................................17图表27各公司软包电池参数对比...............................................................................................................18图表28部分企业商用车动力电池产品及解决方案列举.................................................................................18图表292022-2023H1年公司供给国内主要客户电池装机情况......................................................................19图表30公司主要乘用车客户登记情况（不完全统计）.................................................................................19图表31公司部分三元大圆柱客户验证情况..................................................................................................20图表32公司动力类客户列举......................................................................................................................20图表33公司动力储能电池产能规模及规划（GWh）....................................................................................21图表34我国储能产业纲领性政策...............................................................................................................22图表352020-2025年全球风电和光伏装机量及预测....................................................................................23图表362020-2025年全球储能电池出货量及预测........................................................................................23亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。5/33图表372021-2022年全球储能锂电池企业销量及份额（GWh）...................................................................23图表38公司储能产品与解决方案...............................................................................................................24图表39部分企业大储电池代表产品性能对比...............................................................................................24图表40部分企业户储电池代表产品性能对比...............................................................................................25图表412023H1全球大储（含工商）电芯出货排名.....................................................................................25图表422023H1全球小储（含通信、户储）出货排名..................................................................................25图表43公司储能类主要客户列举...............................................................................................................26图表44公司全球布局情况.........................................................................................................................26图表45公司储能业务客户及项目列举（不完全统计）.................................................................................27图表462020-2025中国锂电两轮车产量及渗透率预测.................................................................................28图表47中国两轮车用锂离子电池出货量及预测...........................................................................................28图表482020-2025中国电动工具产量及预测..............................................................................................28图表492020-2025中国电动工具用锂电池出货量及预测..............................................................................28图表502017-2022年锂原电池营收及毛利率..............................................................................................29图表51全球锂原电池出货量及预测（亿只）...............................................................................................29图表52亿纬锂能主营业务拆分...................................................................................................................30图表53可比公司估值................................................................................................................................30亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。6/33一、基本面：公司技术积累深厚，电池产品多样化发展1.1历程：以锂原电池起家，加码动力储能电池亿纬锂能以锂原电池起家，逐渐加码动力储能锂离子电池。亿纬锂能成立于2001年，主要从事消费电池、动力及储能电池的研发、生产和销售；2003年开始深度布局锂原电池业务，陆续实现锂亚电池、锂锰电池量产，已成为国内锂原电池龙头企业；2009年在深圳创业板首批上市；2010年开始布局消费锂离子电池业务，先后收购德赛聚能、麦克韦尔与孚安特，消费电池成为其业绩增长点；2015年开始涉足动力电池业务，加强技术追赶和产能建设，已成功供货捷豹路虎、宝马、小鹏、广汽等整车厂；2018年开始拓展储能电池业务，成立武汉亿星能源（后改名武汉亿纬储能），2023年与POWIN.LLC、ABS等外企签订约23.3GWh储能电池供货协议。图表1公司发展历程及主要产品演变资料来源：公司官网、公告，平安证券研究所1.2业绩：营收持续高增、控本能力不断增强营收实现高增势态，归母净利润创新高。受益于新能源汽车及储能需求高景气，公司动力及储能电池需求快速增长，业绩大幅提升。2022年公司实现营收363.04亿元，2018-2022年CAGR为69.96%；归母净利实现快速增长，2022年实现归母净利润35.09亿元，2018-2022年CAGR达到57.45%。受益于碳酸锂等原料价格从2022年底开始进入下行通道，2023H1公司经营情况依然保持快速增长态势，营收/归母净利润分别同比增长53.93%/58.28%。图表22018-2023H1公司营收及增速图表32018-2023H1公司归母净利润及增速资料来源，Wind，平安证券研究所资料来源：Wind，平安证券研究所公司净利率探底回升，期间费用率下降趋势明显。2019年，公司毛利率/净利率分别上涨至29.72%/24.16%，之后呈下降趋43.5164.1281.62169.00363.04229.7647.37%27.29%107.06%114.82%53.93%0%40%80%120%0100200300400201820192020202120222023H1营业收入（亿元）增长率（右轴）5.7115.2216.5229.0635.0921.51166.55%8.54%75.91%20.75%58.28%0%40%80%120%160%200%010203040201820192020202120222023H1归母净利润（亿元）增长率（右轴）亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。7/33势。到2022年，公司毛利率/净利率分别降低至16.43%/10.11%。受益于锂盐原材料价格大幅度下跌，2023H1公司净利率小幅度回升，上升0.91pcts至11.02%。公司不断加强内控，2018-2023H1公司期间费用率分别为16.5%/14.3%/15.2%/14.2%/11.7%/9.5%，呈波动下降趋势且相对于其他电池制造企业处于较低水平，表明公司管控能力逐渐增强，盈利空间有望继续扩大。图表42018-2023H1公司主要盈利指标图表52018-2023H1各公司期间费用率对比（%）资料来源：Wind，平安证券研究所资料来源：Wind，平安证券研究所1.3产品：技术积累深厚，产品呈多样化发展公司研发费用率相对较高，技术积累深厚。公司研发费用率一直处于较高水平，2019-2023H1研发费用率分别为7.2%/8.4%/7.8%/5.9%/5.3%。截至2023年3月底，公司已获得国家专利3464项，并先后获得4项中国专利优秀奖，3项广东省专利优秀奖，2项广东省科学技术一等奖和1项中国轻工联合会科学技术发明一等奖；研发技术人员共计4653人，占员工总数的比例为15.90%；截至23年6月底，公司已有广东惠州、湖北荆门、湖北武汉、上海、四川成都五大研发中心，建成国家级工程研发中心一个。2021年，子公司亿纬动力获得TÜVNORDCERTGmbH颁发的ISO26262：2018流程认证证书，标志着亿纬动力按照相关汽车功能安全最高等级要求，公司产品质量获得高度认可。图表62019-2023H1各公司研发费率（%）图表7部分电池企业国内审定授权专利数量（个）企业名称宁德时代国轩高科亿纬锂能国内有权专利551842743464发明专利/1049659实用新型/27672549外观设计/386256境外有权专利10657213资料来源：Wind，平安证券研究所资料来源：各公司2022年年报，亿纬锂能取截至2023年3月31日数据，平安证券研究所公司产品涵盖锂原电池、消费类锂离子电池和动力储能锂离子电池。锂原电池系公司传统优势业务，主要生产应用于各种智能表计与智能控制电路的锂亚电池，以及可应用于物流识别跟踪系统与电子锁的锂锰电池，市占率超过70%，处于领先地23.7429.7229.0121.5716.4315.9313.4024.1620.6018.6410.1111.0208162432201820192020202120222023H1销售毛利率（%）销售净利率（%）15.813.513.611.39.49.521.129.421.918.216.913.216.514.315.214.211.78.6411182532201820192020202120222023H1宁德时代国轩高科亿纬锂能6.57.15.94.75.28.87.46.27.85.97.28.47.85.95.34681020192020202120222023H1宁德时代国轩高科亿纬锂能亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。8/33位。在消费类锂离子电池领域，公司是国内最早从事小型消费类锂离子电池研发与生产的企业之一，主要产品是小型软包电池和豆式电池两种，主要应用于电子雾化器、可穿戴设备、蓝牙设备、无线蓝牙耳机等；公司的三元圆柱电池产品较早进入电动工具、电动两轮车、智能家居等领域，与国际电动工具知名企业、国内第一梯队的电动自行车制造商等下游客户建立了稳定的合作关系。在动力储能锂离子电池领域，公司拥有软包三元电池、方形三元电池、方形磷酸铁锂电池、圆柱磷酸铁锂电池和三元大圆柱电池等种产品，满足新能源汽车、储能集成商等客户的多元化需求，是目前公司的主力产品。图表8公司主要电池产品基本情况业务分类主要产品主要应用领域图示锂原电池锂亚电池智能电表、水表、热量表、燃气表、自动化仪表及设备、石油油井、矿山矿井等锂锰电池智能仪表、胎压监测系统、追踪仪器、汽车系统、预警和安防系统、医疗器械、PLC、数字车床等电池电容器(SPC)ETC、数据记录器、通讯设备、紧急及医疗器械等锂离子电池消费类小型锂离子电池电子雾化器、可穿戴设备、移动电源、蓝牙设备及其他移动终端等圆柱电池电动两轮车、电动工具、平衡车、吸尘器等动力电池新能源乘用车、商用车、工程动力等储能电池电力储能、通信储能、户用储能、工商业储能、船舶动力等资料来源：公司债券募集说明书，平安证券研究所公司锂离子电池三大封装技术路线全面开花，加码大圆柱三元动电和大方形铁锂储电。公司核心团队从事锂电池行业超过20年，拥有较强的技术研发能力，全面掌握了软包三元、方形三元、方形磷酸铁锂、圆柱磷酸铁锂和三元大圆柱等电池研发及生产技术。在三元大圆柱电池方面，公司是国内率先掌握三元大圆柱电池技术的厂商之一，已实现包括高比能材料体系技术、全极耳连接技术、大圆柱平台工艺技术、热蔓延安全控制技术在内的多项新型技术的研发突破，在电池和系统方面完成了大圆柱电池核心知识产权布局，取得了一种新型结构圆柱型离子电池、正极柱和正极集流盘的组装结构等多项专利，产品覆盖纯电动车（BEV）和插电混动车（PHEV）等市场要求，已获得梅赛德斯奔驰、宝马等一流车企的认可。在方形磷酸亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。9/33铁锂电池方面，公司已实现高比能技术、低温技术、快充技术和磷酸盐体系超高能量密度技术等多项关键技术的研发突破，已取得了一种多孔碳纤维及其制备方法和应用、一种负极片及其制备方法和锂离子电池、一种负极材料及其制备方法和应用、一种含有表面活性剂的低温快充电解液及其应用等多项技术专利，产品广泛应用于新能源汽车、电动船、通信储能、电力储能等领域。图表9公司不同技术路线动力储能类电池主要产品性能对比技术路线三元路线磷酸铁锂路线主要产品软包三元电池方形三元电池三元大圆柱电池方形磷酸铁锂电池圆柱磷酸铁锂电池壳体铝塑膜铝壳钢壳铝壳铝壳制造工艺叠片叠片卷绕卷绕、叠片卷绕能量密度高高高中中生产效率中中高中高电压（V)3.6-3.73.6-3.83.6-3.73.2-3.33.2容量（Ah)40-8058-18530100-56015-26产品竞争优势能量密度高，循环寿命长，快充特性好能量密度高，系统体积利用率高能量密度高，生产效率高，制造成本低，安全性好，电芯机械结构稳定系统体积利用率高，安全性好，循环寿命长生产效率高，制造成本低，安全性好，循环寿命长产品竞争劣势系统成本偏高系统安全性能需进一步完善尚未大规模应用车用电池低温性能不足，（相对于圆柱磷酸铁锂电池）小尺寸电池制造成本偏高系统体积利用率相对低主要目标市场主要为中高端乘用车市场主要为中端乘用车市场主要为中高端乘用车市场主要为储能及入门级乘用车、商用车市场户用储能、通信储能及入门级乘用车市场公司对应产品主要目标客户国内外知名乘用车企等，涵盖C级、B级和A级车国内外知名乘用车企等，涵盖B级和A级车国外知名乘用车企，涵盖C级和B级车国内知名乘用车企、国内造车新势力车企等，涵盖C级、B级和A级车；储能领域知名客户涵盖A级乘用车、户用储能等领域国内知名客户资料来源：公司债券募集说明书回复，平安证券研究所1.4管理：股权结构稳定，股权激励到位截至2023H1，西藏亿纬控股有限公司持有公司比例为32.02%，为公司控股股东。刘金成、骆锦红夫妇各持有西藏亿纬50%股权，同时分别直接持有公司3.79%、4.04%股份，直接和间接合计持有公司39.85%股份，持股比例稳定，为公司实际控制人。其中，刘金成为公司创始人，同时任公司董事长。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。10/33图表10公司股权结构图（截至2023年6月30日）资料来源：公司2023年半年报，平安证券研究所持续推动股权激励，建立多层次人才培养机制。公司通过股权激励吸引核心人才，公司分别于2012/2017/2021/2023年实施四期股权激励计划，授予数量分别占当时股本的2.4%/4.68%/0.93%/1.45%，受激励人数分别为134/424/1634/164人，受激励对象绝大多数是中高级管理人员和研发人员。作为一个以技术投入为主的企业，公司将利益与员工利益绑定在一起，为公司核心队伍的建设起到积极的促进作用。同时，公司针对团队成长制定多层次人才培养计划，对技术不可或缺人才、经营后备人才、中层优秀管理人员、工程和工艺专家等进行定制化培训，形成了独特的多层次人才管理体系，使公司在团队战斗力、创造力、成长性、稳定性、人才和技术储备等方面保持良好的竞争优势。图表11公司股权激励计划方案方式授予日期授予数量（万份）占总股本比例人数公司业绩考核目标第一期股票期权2012.05.08441.452.23%1282011、2012、2013、2014年净利润相比2010年分别增长30%、70%、125%、200%，加权平均净资产收益率不低于10%限制性股票330.17%62012、2013、2014年净利润相比2010年分别增长70%、125%、200%，加权平均净资产收益率不低于10%第二期股票期权2017.2.281798.964.21%3972017、2018、2019、20年净利润相比2016年分别增长50%、120%、230%、350%限制性股票201.040.47%27第三期限制性股票2021.12.031757.580.93%16342021-2024年营业收入不低于163、261、418、669亿元第四期限制性股票2023.3.142966.371.45%1642023-2026年营业收入不低于700、1000、1500、2000亿元资料来源：公司公告，平安证券研究所1.5增收：强化上游供给布局，拓展下游增收空间公司强化供应链布局，实现保供和降本。公司积极布局镍钴锂资源-电池材料-电芯及PACK上下游资源-回收再生，构建全产业链全生命周期价值链和绿色供应链，保障供应链整体稳定，降低原材料价格大幅波动对利润造成的影响。2021年以来，公司通过收购、设立合资公司形式布局锂矿、锂盐、镍钴资源、正极、负极、隔膜、电解液、铜箔、铝箔等项目，保证供应稳定。按照1GWh平均需要550吨碳酸锂计算，公司目前收购或投资的锂矿全部投产后权益锂盐产能可满足生产158GWh电池需求。公司其他合作公司包括华友钴业、德方纳米、贝特瑞、恩捷股份、中科电气、新宙邦、华北铝业等头部材料企业，各合作项目进展顺利。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。11/33图表12公司上游供应链布局情况（不完全统计）方向合作企业时间投资方式持股比例公司产品年产能（万吨）权益产能(万吨)进度/备注锂大华化工2021.7收购5%氯化锂0.450.153已投产2021.7公司控股股东亿纬控股收购29%金海锂业2021.9成立85.6%碳酸锂3/一期年产1万吨2023年通过能评氯化锂0.10.086已投产兴华锂盐2022.4收购49%碳酸锂0.50.245已投产氢氧化锂0.50.245已投产川能动力、蜂巢能源2022.6合资成立四川能投德阿锂业24.5%碳酸锂30.74在建紫金锂业、瑞福锂业2022.11合资成立紫金锂多金属新材16.5%碳酸锂95.94一期年产3万吨项目在建瑞福锂业2022.9拟收购20%碳酸锂2.50.5已投产氢氧化锂10.2已投产碳酸锂30.6在建合计23.058.70适配158GWh锂电池镍钴华友国际钴业2021.5合资0.17镍（金属量）122在建钴（金属量）1.50.26在建正极德方纳米2021.3合资成立德枋亿纬40%磷酸铁锂10422年6月批量供货贝特瑞（江苏）新材料2021.5增资24%高镍三元正极材料51.223年投产负极中科电气2021.10合资40%负极材料10423年开始投产贝特瑞（四川）新材料2022.9增资40%负极材料10424年中投产合计208/隔膜恩捷股份2021.8合资45%湿法涂覆膜16亿平7.2亿平23年中投产电解液荆门新宙邦2022.10增资30%锂离子电池电解液20.622年5月开始批量供货铝箔华北铝业2021.4成立7%铝箔60.42已投产2.5万吨，预计今年8月建成6万吨产能资料来源：wind，公司公告，平安证券研究所下游持股思摩尔国际、沃太能源等，提供稳定投资收益。公司持股企业思摩尔国际是电子烟龙头企业，近几年发展迅速。2023H1年思摩尔国际营业收入达51.23亿元，净利润7.17亿元。截至2023年6月亿纬锂能间接持股思摩尔国际31.27%股份。依托2023H1业绩情况和电子烟市场销售预期，预计23-25年亿纬锂能将在思摩尔国际每年获得投资收益预计达到7.15/8.41/9.93亿元。公司是户储头部企业沃太能源第三大股东，股权占比为9.71%，且是沃太能源第一大电池供应商，享受对下游户储龙头企业投资收益。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。12/33图表13亿纬锂能间接持有思摩尔31.27%股份图表14亿纬锂能在思摩尔获得的投资收益预测资料来源：Wind，平安证券研究所资料来源：Wind，平安证券研究所预测二、动力电池：方形电池开始放量，大圆柱差异化路线放量在即2.1好市场：电动车持续高景气，大圆柱电池市场有望突破全球动力电池需求持续高增，2022-2025年CAGR达到30.2%。结合EV-Volumes等数据，我们预计2023-2025年全球新能源汽车销量将分别达到1422.4/1754.6/2100.5万辆，同比增速分别为30.6%/23.3%/19.7%。依托新能源汽车生产需求，结合SNEResearch和EVTank数据，我们预测2023-2025年全球动力电池市场规模将分别达到968.4/1248.7/1515.8GWh，2022-2025年CAGR达到30.2%。图表152020-2025年全球新能源汽车销量及预测图表162020-2025年全球动力电池市场需求及预测资料来源：EV-Volumes，Marklines，CleanTechnica，平安证券研究所预测资料来源：SNEResearch，EVTank，平安证券研究所预测国内新能源汽车市场持续高景气叠加动力电池出口高增，预计2022-2025年国内动力电池出货量CAGR达28.5%。受益于新能源汽车快速发展，国内动力电池维持高速增长态势。2021年国内新能源汽车需求量高增，全年销量达到352.0万辆，同比+157.5%，带动动力电池出货量大幅增长，出货量达到220GWh，同比+176.4%；2022年新能源汽车持续高增，推动国内动力电池出货量达到465.5GWh，同比+111.6%，其中出口达到68.1GWh，占比14.6%；预测2023-2025年国内新能源汽车销量分别达到907.8/1119.2/1321.6万辆，同比增长分别为31.8%/23.3%/18.1%，对应国内动力电池出货量分别预测为666.7/834.6/988.7GWh，同比增速分别达到43.2%/25.2%/18.5%，2022-2025年CAGR达到28.5%。7.7816.737.857.158.419.93115.0%-53.1%-8.9%17.6%18.1%-80%-40%0%40%80%120%160%0612182020202120222023E2024E2025E亿纬锂能投资收益（亿元）投资收益YOY（右轴）338.7698.61,08…1,422.41,754.62,100.539.6%106.3%55.9%30.6%23.3%19.7%0%25%50%75%100%125%050010001500200025002020202120222023E2024E2025E全球新能源汽车销量（万辆）增长率（右轴）158.2371.0683.2968.41,248.71,515.826.4%134.5%84.2%41.7%28.9%21.4%0%30%60%90%120%150%020040060080010001200140016002020202120222023E2024E2025E全球动力电池出货量（GWh）增长率（右轴）亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。13/33图表172020-2025年中国新能源汽车销量及预测图表182020-2025年中国动力电池出货量及预测资料来源：中国汽车工业协会，平安证券研究所预测资料来源：中国汽车动力电池产业创新联盟，平安证券研究所预测圆柱动力电池兴起于特斯拉，成就特斯拉行业领先地位。从全球来看，圆柱动力电池绝大多数应用于特斯拉，全球圆柱动力电池装机量增速与特斯拉汽车产量增速趋势贴近。2017年特斯拉宣布与松下联合量产新型21700电池，其保持了18650电池的高可靠性和稳定性，同时具有更高的能量密度，更低的成本，能更好的满足电动汽车的要求，锂电巨头纷纷转向21700电池。2018年，圆柱电池依托特斯拉汽车的畅销实现快速放量，增速达到104%。2020年特斯拉上海工厂建成投产后，引入宁德时代方形磷酸铁锂电池，自此之后21700圆柱电池装机量增速小于特斯拉电动车产量增速，圆柱电池亟需寻找到新的突破点。从国内来看，2017-2019年，国内圆柱动力电池承压，主要系补贴退坡导致乘用车车企加速淘汰、车规级电池产能稀缺、方形电池企业市场集中度上升挤压圆柱电池市场所致。2020-2021年，国内圆柱动力电池销量回暖，主要系特斯拉国产车投产放量，LGES南京基地配套特斯拉量产21700圆柱电池。2023H1，圆柱动力电池装机量约为4.9GWh，同比增长10.6%，低于特斯拉全球产量增速63%。图表192017-2023H1全球及中国圆柱动力电池装机量图表202017-2023H1特斯拉电动车产量资料来源：SNEResearch，GGII，平安证券研究所资料来源：特斯拉财报，平安证券研究所大圆柱动力电池有望在2024年实现突破。从各企业产能规划来看，2022-2024年特斯拉、松下、LGES、三星SDI、亿纬锂能、宁德时代等企业4680大圆柱电池产线将陆续投产。特斯拉早在2022年4月开始生产4680大圆柱电池，2022年12月年化产能提升到4GWh，2023年1月宣布扩建内华达州工厂，规划产能达到100GWh，截至今年6月底已实现约1000万个电芯出货，可满足约1.2万辆ModelY装车需要。其次是松下，今年5月宣布推迟4680大圆柱电池商业化生产时间至2024年4-9月，同月宣布2031年前在美国新建两家或以上工厂，以提高其4680电池产能。LGES计划在今年年底之前建立一条新的4680生产线。三星SDI、亿纬锂能、宁德时代、比克等均在加快构建46系大圆柱电池产线。136.7352.0688.7907.81,119.21,321.613.3%157.5%95.7%31.8%23.3%18.1%0%25%50%75%100%125%150%175%0300600900120015002020202120222023E2024E2025E中国新能源汽车销量（万辆）增长率（右轴）79.6220.0465.5666.7834.6988.713.2%176.4%111.6%43.2%25.2%18.5%0%30%60%90%120%150%180%210%0200400600800100012002020202120222023E2024E2025E中国动力电池总出货量（GWh）增长率（右轴）14.830.235.236.353.460.438.610.27.14.28.48.774.961%104%17%3%47%13%46%-10%15%40%65%90%115%02040602017201820192020202120222023H1全球总装机量（GWh）中国装机量（GWh）全球增长率（右轴）10.125.536.55193136.592.120%152%43%40%82%47%63%-10%15%40%65%90%115%140%165%035701051402017201820192020202120222023H1产量（万辆）增长率(右轴)亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。14/33图表21各电池制造企业46系大圆柱电池量产计划企业工厂地址产品年产能(GWh)最新进度客户20222023E2024E2025E特斯拉美国得克萨斯州46804435702023年6月底其4680电池累计产量超1000万颗，总产量约1GWh自供松下内华达州2170393939392022年6月宣布在韩国梧仓新建9GWh的4680电池厂特斯拉堪萨斯州217030预计2025年3月开始大规模生产和歌山县46800101010延后至2024年4-9月量产特斯拉三星SDI韩国天安4680测试线1111相关测试在22年年底完工宝马、现代马来西亚4680量产线0111111待韩国工厂测试成功LGES韩国梧仓46800950120预计23年下半年投产特斯拉、宝马宁德时代福建宁德4680001212已规划8条产线，设计产能12GWh，预计2024年投产宝马、特斯拉亿纬锂能湖北荆门4680/469562040602023年4月量产100万颗4680电池宝马、特斯拉等匈牙利4680/4695001540公司已成功购得45公顷土地AESC美国南卡罗莱纳州4680001010/宝马比克电池江苏常州468001030302023年实现规模量产，未来几年产能将扩充至80GWh合计1165214364资料来源：亿纬锂能2022年7月回复问询函、各公司公告、平安证券研究所多家车企看好46系圆柱电池市场应用。特斯拉、宝马、通用汽车、Rimac、蔚来、江淮等车企均在大力布局46系大圆柱，其中宝马在2022年9-10月分别与亿纬锂能、宁德时代、远景动力达成46系大圆柱电池供货协议，总规规模超110GWh，按照每辆车100kWh计算，满产装车量达到110万辆。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。15/33图表22电池厂及整车厂4680圆柱电池布局情况企业布局进度特斯拉2020年在艾奥瓦州弗里蒙特工厂建设试验线，用以生产4680电池；2022年4月在得州奥斯汀工厂开始生产4680电池；2022年12月弗里蒙特工厂4680电池周产量达到86.8万颗，年化产能4GWh；2023年1月扩建内华达州工厂，规划产能100GWh；2023年6月底其4680电池累计产量超1000万颗，按每辆车80KWh测算，适配1.2万辆ModelY宁德时代规划8条产线12GWh大圆柱电池产能；2022年9月与宝马达成合作，将在中国和欧洲各建20GWh产能，预计2024年开始量产并于2025年为宝马批量供应圆柱电池亿纬锂能2021年与以色列StoreDot合作开发4680和4695电池；荆门年产20GWh大圆柱电池工厂已建成，预计在2023H2开始量产。2023年5月在匈牙利购地建设大圆柱电池工厂，供货宝马集团。在23年公司发行可转债报告的回复报告中显示，其46系列动力储能电池已取得的未来5年的客户意向性需求合计约392GWh中创新航2023年4月发布“顶流”圆柱电池，该电池能量密度可达300Wh/kg，能实现6C快充国轩高科有4695/46120等尺寸产品，能量密度超280Wh/kg，可实现3C快充比克电池2021年3月正式推出新一代的大圆柱电池；2023年1月官宣其将在常州建设30GWh大圆柱电池产线，预计2024年开始量产。公司4680电池能量密度278Wh/kg以上，循环寿命超1000次松下2022年2月，宣布在日本和歌山工厂新建两条生产线，预计年产能10GWh，5月小量试产4680电池芯；2023年5月，宣布推迟其4680电池的量产时间至2024年4月-9月，比原计划晚约1年，同月宣布计划在2031年前在美国新建两家或更多工厂以提高4680电池产能三星SDI2022年7月，建设4680电池试产线，产能接近1GWh，总产能约8-12GWh；2023年3月与通用汽车签署协议，在美国新建电池合资工厂(约30GWh)，预计2026年量产，主要生产方形及圆柱电池。预计最快2023年三季度开始给特斯拉ModelY供应4680电池LGES2022年6月宣布将在韩国梧仓建厂，新建约9GWh的4680电池生产线宝马2022年9月，宝马宣布将在2025年“新世代”车型中使用46系大圆柱电池，并与宁德时代、亿纬锂能签订合约，将为其在中国和欧洲各自建立两座电池工厂（每厂产能20GWh）；2022年10月，公司与远景动力达成合作协议，将从2026年起为宝马提供46系大圆柱电池，并在美国南卡罗来纳州新建一座30GWh工厂为其供货，2026年投产通用汽车2023年3月，公司与三星SDI签署协议，将在美国建设电动汽车电池合资工厂，投资约38亿美元，主要生产大圆柱电池Rimac2022年7月，公司开发一种基于46系列电池的电池模组，以提高其未来电池组的能量控制，计划在2025年前推出使用46系大圆柱电池包蔚来蔚来汽车正在自研4680圆柱电池和磷酸锰铁锂电池，并计划量产这两种电池，供给蔚来旗下车型及子品牌阿尔卑斯使用，该品牌定位20万-30万元市场区间，预计将于2024年上市江淮2021年与中比新能源签署一项为期三年的联合产品开发战略协议，联合开发包括4680型号的圆柱形锂电池及电池组。目前江淮汽车正在进行基于46系列的全新平台规划，将开发4680/46105系列电芯，并实现整包CTPLucid和Rivan目前搭载21700电池，未来有望导入4680电池资料来源：各企业公告，官网，平安证券研究所国内动力电池企业竞争力增强，亿纬锂能动力电池装车量排名上升。从全球2023H1全球动力电池装机量排名可以看出，国内头部企业宁德时代、比亚迪、中创新航、亿纬锂能等市占率同比提升了1.4/4.0/0.2/0.9pcts，表明国内动力电池企业全球竞争力稳步提升。亿纬锂能全球市场份额呈现上升势态，根据SNEResearch数据，公司2023H1全球累计装机量达6.6GWh，同比+153.8%，累计市占率2.2%，同比+0.9pcts。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。16/33图表23全球动力电池装机量排名对比（GWh）序号企业2022H12023H1增长率2022H1市占率2023H1市占率市占率提升（pcts）1宁德时代71.711256.2%35.4%36.8%1.42比亚迪23.647.7102.1%11.6%15.7%4.03LGES29.344.150.5%14.5%14.5%0.04松下16.422.839.0%8.1%7.5%-0.65SKOn13.715.916.1%6.8%5.2%-1.56中创新航8.21358.5%4.0%4.3%0.27三星SDI9.812.628.6%4.8%4.1%-0.78亿纬锂能2.66.6153.8%1.3%2.2%0.99国轩高科5.56.518.2%2.7%2.1%-0.610欣旺达3.24.643.8%1.6%1.5%-0.1其他18.618.3-1.6%9.2%6.0%-3.2总计202.6304.150.1%100.0%100.0%资料来源：SNEResearch，平安证券研究所2.2好产品：三大封装路线均有布局，大圆柱电池放量在即公司动力电池产品型号丰富。公司动力电池产品主要包括软包三元电池、方形三元电池、方形磷酸铁锂电池、圆柱磷酸铁锂电池和三元大圆柱电池等，以及电池模组、BMS、电池包等集成产品，主要应用于乘用车、商用车、工程机械等领域，产品具备内阻低、循环寿命长等优点。图表24公司动力电池系列产品列举应用方向主流电芯型号电芯形态BMS电池系统（PACK）乘用车-BEV/PHEV/HEVD21/LF90K/46XX等软包/方形/大圆柱/π电池系统商用车-电动重卡/电动客车LF304方形铁锂自研顶底液冷电池系统商用车-电动物流车LF125/LF150方形铁锂自研城市物流电池系统资料来源：公司官网，GGII，平安证券研究所公司三元大圆柱电池有望今年四季度量产出货。公司是国内最早从事圆柱电池研究开发并且是国内首家宣布大规模建设大圆柱电池产线的企业。公司的圆柱电池起源于锂原电池的生产制造，并逐步延伸至18系列、21系列等消费类锂离子圆柱电池和46系列动力储能类圆柱电池，具备深厚的技术研发、生产工艺、制程管理经验积累。目前公司圆柱锂离子电池产品主要为C33/C40圆柱磷酸铁锂电池，产品容量分别为15/20Ah、主要应用于两轮车、三轮车、便携式储能等领域。公司推出的4680大圆柱电池容量为26Ah，是C33/C40圆柱电池容量的1.7/1.3倍。公司4695电池分为能量型（E）和功率型（P），功率型产品快充性能突出，可以和特斯拉4680大圆柱电池相媲美。2021年11月公司在荆门基地国内首次投建20GWh大圆柱电池生产线，预计今年四季度量产出货，有望成为国内率先实现大圆柱动力电池出货的企业。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。17/33图表25各公司圆柱电池参数对比产品型号亿纬4680亿纬4695E（能量型）亿纬4695P（功率型）Tesla4680国轩4695国轩46120直径(mm)464646464646高度(mm)8095958095120重量(kg)0.3550.4210.4140.3550.4360.55标称电压(V)3.613.683.693.73.653.65标称容量(Ah)26.032.529.723.433.043.0标称能量(Wh)93.9119.0109.686.5120.5157.0标称能量密度(Wh/kg)264280260244276285快充性能（min，10%-80%SOC）20201210-151818循环寿命(次)150020002000200014001400资料来源：各公司公告，BatteryDesign，CARBUZZ，2021上海车展，平安证券研究所加强研制“π”电池系统，提升大圆柱电池产品价值量。依托公司量产的大圆柱电池，公司加强研制“π”电池系统产品。通过对比分析可以看出，该系统设计通过轻质高强材料和极简系统设计、“π”形液冷设计和低阻抗系统设计、高必能电芯和可拓展整包平台，实现高比能（260Wh/kg）、超快充（9min@10-80%SOC）、高续航（~1000km）等优良性能，可媲美宁德时代的麒麟电池和神行超充电池，产品性能优于已有同类产品，量产后进一步加强公司大圆柱电池产品价值量。起步于软包电池，软包出货量已居国内前列。2018年，公司通过与SKI合作三元软包进入动力电池市场。2019年公司软包单体电芯的设计能量密度达到240Wh/kg以上，2021年达到300Wh/kg以上，借此快速切入乘用车市场。公司D21软包电池产品具有长寿命（≥1600次）、高能量密度（≥256Wh/kg）的特点，可以媲美LGES的E61V电池。目前公司与SKI在惠州的合资工厂具备产能10GWh，主要供给起亚、戴勒姆和小鹏等；在盐城的合资工厂目前产能规划为27GWh。图表26各公司乘用车动力电池系统性能比较公司产品与解决方案系统能量密度（Wh/kg）快充性能（min，10%-80%SOC）续航（km）循环寿命（次）产业化进展亿纬锂能“π”电池系统26091000/在研宁德时代麒麟电池255(NCM)/165（LFP）101000/2022年6月推出，2023年4月开始交付神行超充电池/(LFP)10（400km）7002023Q4量产，2024Q1上市比亚迪刀片电池系统14020500-60050002020年3月推出，首次搭载比亚迪汉国轩高科/最高302(NCM)/210（LFP）最快25/2000(NCM)3000(LFP)已量产资料来源：各公司官网，平安证券研究所亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。18/33图表27各公司软包电池参数对比产品型号亿纬锂能D21LGESE61V某公司对比产品长(mm)301.5354294宽(mm)99.7101.05103厚(mm)11.611.5214.23重量(g)720887942标称电压(V)3.653.683.65标称容量(Ah)50.560.073标称能量(Wh)184.33220.8266.45标称能量密度(Wh/kg)256.01253280快充性能（min，10%-80%SOC）/30-40min40min（1.05C）循环寿命(次)≥1600私用乘用车8年≥1000资料来源：各公司官网，平安证券研究所三元方形动力电池是公司近期快速上量产品。公司方形电池主要分为方形三元动力电池、方形磷酸铁锂动力电池。其中，方形三元电池广泛应用于纯电动（BEV）、插电式混合推动力（PHEV）、混合动力（HEV）、微混乘用车等领域，近期随着公司多个厂区产能快速释放，有望在合众新能源、华晨宝马等客户实现快速放量。公司方形磷酸铁锂动力电池是传统优势产品，在乘用车、客车、专用车、工程机械、船舶动力等领域中均有应用。在电动重卡应用方面，公司推出LF304电池，具有循环寿命高（≥5200次）、一致性好、宽温区（-35~65℃）、电池内阻低等特点，逐步减小与宁德时代竞品的差距；在物流车应用方面，公司推出了LF150电池，具有安全性能好、循环寿命长（≥4000次，0.5C/0.5C）、快充性能良好（30min，10%-80%SOC）等特点。图表28部分企业商用车动力电池产品及解决方案列举应用细分企业&产品电芯尺寸能量密度（Wh/kg）续航快充性能（min，0-80%SOC）循环寿命(万次)电动重卡亿纬锂能LF304173.771.7207.2178.5/1.5h充0-90%>0.52宁德时代MTB280,300,304/170(系统)200km(422KWh)1h充满3min换电≥1宁德时代骐骥换电////几分钟换电≥1.5国轩高科LFP300175.481.2202.6160/不支持≥0.8LFP340175.481.2200.3179.3/90≥0.4新能源物流车亿纬锂能LF150200.733.3207170.7/30（10%-80%）≥0.4(0.5C/0,5C)国轩高科LFP12420629.5172.7174/30≥0.4LFP15017454.2145.5170.5/48≥0.3资料来源：各公司官网，GGII，平安证券研究所2.3好客户：以优质客户为突破口，实现动力电池快速放量合众新能源、广汽乘用车、小鹏汽车是公司主要动力电池客户。公司与原有客户深度绑定，并不断打入高端车企客户供应链，拓展客户包括梅赛德斯奔驰、宝马、起亚等国际车企，以及小鹏、广汽、哪吒等国内客户。2022年，小鹏汽车、广汽乘用车、三一汽车和吉利商用车为公司最重要的四个客户，其动力电池装机量分别为3.21、0.93、0.61、0.49GWh。公司配套小鹏汽车电池装机和配套车辆最多，占比超过50%。2023H1装机量排名有所变化，合众新能源、广汽乘用车、小鹏汽车位亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。19/33列前三，装车量分别达到0.99、0.89、0.89GWh，合众新能源和广汽乘用车装机量实现快速增长，小鹏汽车装车量稍有减少，主要受限于其重点配套的小鹏G9车型产销未达预期所致。图表292022-2023H1年公司供给国内主要客户电池装机情况配套车企2022年装机量(GWh)2023H1装机量(GWh)合众新能源0.110.99广汽乘用车0.930.89小鹏汽车3.210.89三一汽车0.610.39吉利商用车0.490.12东风汽车0.44/南京金龙0.22/瑞驰汽车0.11/其他0.210.27合计6.333.55资料来源：GGII，平安证券研究所公司进入电动乘用车市场较晚，积极拓展优质车企客户。公司于2018年才正式依托软包电池进入乘用车市场，供给戴勒姆、起亚等知名外资企业，继而快速拓展宝马集团、广汽埃安、小鹏、合众、大运汽车、长安汽车、奇瑞汽车等多家国内外知名乘用车厂商，并已取得部分新客户的定点或已经进入验证流程。在混动领域，公司在12V低压启动或备用系统/48V低压辅助动力/HEV高压主动力应用市场表现突出，已实现对捷豹路虎、博世等企业量产供货。公司产品已切入国际知名车企供应链，获得了高度的认可，树立了良好的口碑。随着越来越多国内外优质车企加入公司客户群，公司已快速成长为业内排名前列的动力电池企业。三元电池装机市场份额有望提升。根据工业和信息化部公示的多批次《道路机动车辆生产企业及产品公告》，2022年9月至2023年6月公司配套多家客户且数量逐渐增多，2022-2023年初主要以磷酸铁锂电池为主，2023年3月至今主要以三元动力电池为主，表明公司三元动力电池逐渐获得整车厂商认可，2023年以来，以小鹏、广汽埃安、合众新能源、华晨宝马、重庆长安等多款公司专用电池应用车型为依托，公司三元电池有望实现快速放量。图表30公司主要乘用车客户登记情况（不完全统计）时间公告批次车企车型电芯供应商配套电池类型2022.9362广汽埃安AIONS2款亿纬动力磷酸铁锂2022.10363广汽埃安AIONSPlus亿纬动力磷酸铁锂小鹏P5亿纬动力磷酸铁锂2023.1367广汽埃安AIONS1新款亿纬动力磷酸铁锂AIONY4款亿纬动力磷酸铁锂2023.3369合众新能源哪吒GT亿纬动力三元2023.5371华晨宝马iX5亿纬动力三元2023.6372广汽埃安埃安昊铂HyperGT亿纬动力三元华晨宝马宝马iX1亿纬动力三元猎豹/亿纬动力三元重庆长安长安启源A06亿纬动力三元资料来源：各批次《道路机动车辆生产企业及产品公告》，平安证券研究所亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。20/33公司大圆柱量产进展国内领先，市场需求情况良好。目前国内仅少数企业具备46系列大圆柱电池产业化能力。公司已取得国内外多家知名客户的定点，主要客户即将完成产品整体验证，其他多家客户即将完成性能指标验证，过程验证预计于2023年至2024年陆续完成。公司产线运转良好，近期完成了100万颗46系列三元高比能电池的生产下线，正式实现商业交付及应用，预计2023年第四季度开始批量交付。根据公司2023H1半年报，公司陆续在国内外更多车企实现定点，现已取得未来5年客户意向性订单合计约472.31GWh。图表31公司部分三元大圆柱客户验证情况类型要客户名称签署协议状况产品验证阶段预计完成全流程验证时间未来5年意向性需求（GWh）圆柱铁锂电池客户1已取得意向性需求已完成验证已完成验证29.15客户2产能合作协议已完成验证已完成验证16.16客户3框架合作协议已完成验证已完成验证4.76客户4已取得定点性能指标验证中2023年18.12客户5已批量供货已完成验证已完成验证8.93小计77.1246系大圆柱电池客户1已取得定点产品整体验证中2024年62.5客户2框架合作协议产品整体验证中2023年41.64客户3保密协议生产流程验证已完成2023年12.58客户4已取得定点性能指标验证中2024年14.28客户5已取得定点性能指标验证中2023年23.38客户6已取得意向需求产品整体验证中2024年4.44客户7已取得意向需求性能指标验证已完成2026年51.67客户8已签署意向书产品整体验证中2025年43.94小计254.43合计331.55资料来源：公司发行可转债审核回复报告，平安证券研究所在商用车领域，公司在重卡、客车、物流车应用布局积累深厚。2021年之前公司主要集中在客车及专用车，主要客户包括南京金龙、东风汽车、三一汽车等。目前公司已成为吉利商用车、东风汽车、大运汽车等国内一流商用车制造商稳定的动力电池配套供应商。公司也获得了东风汽车等国内知名客户的物流车电池需求和订单。在工程动力领域，为叉车、装载机、高空作业平台等提供长寿命、高安全的产品解决方案。目前公司重点工程动力领域客户包括卡特彼勒、三一重工、徐工集团、中联重科、山东临工、山工机械等。图表32公司动力类客户列举客户分类主要客户列举乘用车BEVxHEV商用车重卡客车物流车工程动力叉车装载机高空作业平台资料来源：公司产品手册，平安证券研究所亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。21/33产品路线多元化，新建产能保障供给。公司技术掌握全面，其中方形三元、软包三元、大圆柱三元、方形铁锂等均有布局。从产能规划来看，公司倾向于三元大圆柱动力+方形铁锂储能这两条路线。目前公司已形成广东惠州、湖北荆门及武汉、浙江宁波、江苏启东及盐城、四川成都龙泉驿及简阳、云南玉溪及曲靖、辽宁沈阳、匈牙利、马来西亚等13个生产基地。根据公司产能规划，预计2023-2025年公司有效总产能将分别达到85.7/131.1/220.1GWh，增速分别为142.1%/53.0%/67.9%。图表33公司动力储能电池产能规模及规划（GWh）运营方式基地电池类型用途规划产能20222023E2024E2025E备注独资湖北荆门方形铁锂动力2.52.52.52.52.5168816第十六厂动力储能3.5222284888储能333332071420第十五厂157715第十八厂601020产品为LF560铁锂电池方形三元动力22222105101010大圆柱三元动力2071420第十四厂，46系大圆柱电池广东惠州方形铁锂动力44444第二十八厂61.566第三十厂方形三元2.12.12.12.12.1一期规划350万套，12V/48V电池系统，按照30V、20Ah测算6.51.66.56.5第三十一厂四川成都方形三元动力147.014.0大圆柱三元211523年募投项目：21GWh大圆柱乘用车动力电池项目云南玉溪/动力储能10510云南曲靖圆柱铁锂储能动力231423年募投项目：23GWh圆柱磷酸铁锂储能动力电池项目辽宁沈阳大圆柱等动力储能4010小计286.624.665.7111.1200.1合资江苏启东方形铁锂储能100.8101010与林洋股份成立亿纬林洋，占65%广东惠州软包三元动力1010101010与SK合资成立亿纬集能，占50.44%小计20.010.820.020.020.0合计306.635.485.7131.1220.1增长率114.5%142.1%53.0%67.9%资料来源：Wind，公司公告，平安证券研究所注：在盐城与SK合资成立SK新能源，占29.67%，属财务投资，不计入公司产能；匈牙利、马来西亚、武汉在2025年之前暂未形成有效产能，浙江宁波主要生产消费锂原电池；亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。22/33三、储能电池：确定性高增长赛道，大储小储齐发力3.1好市场：政策加持与新能源大发展释放巨大储能市场空间政策持续助力新型储能发展，市场机制逐步完善。在“双碳”战略推动下，新型储能逐步确立了在能源结构转型中不可或缺的重要地位。国内政策以强化新型储能标准体系建设，推广共享储能模式，加强分散式聚合利用，落实分时电价机制，拉大峰谷价差，增强峰谷套利经济性等方面为重点，推进健全新型储能价格和市场机制，推动新型储能多元化、市场化、产业化发展。图表34我国储能产业纲领性政策政策时间发布单位要点内容《关于加快推动新型储能发展的指导意见》2021.7国家发改委、国家能源局提出到2025年新型储能装机规模达3000万千瓦(30GW)以上的目标，明确储能市场主体地位，助力构建商业模式；鼓励多种应用场景和技术类型多元发展《关于进一步完善分时电价机制的通知》2021.8国家发改委完善峰谷电价机制，合理确定峰谷电价价差，建立尖峰电价机制。上年或当年预计最大系统峰谷差率超过40%的地方，峰谷电价价差原则上不低于4:1，其他地方原则上不低于3:1。尖峰电价在峰段电价基础上上浮比例原则上不低于20%《关于鼓励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》2021.9国家发改委、国家能源局鼓励新能源发电企业通过自建或购买的方式配置储能或调峰能力《新型储能项目管理规范（暂行）》2021.9国家能源局提出新型储能项目实行备案管理制度，相关主体的资质要求，梯次利用储能项目的安全管理等储能项目管理细则《“十四五”新型储能发展实施方案》2022.3国家发改委、国家能源局明确到2025年，新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段，具备大规模商业化应用条件。电化学储能技术性能进一步提升，系统成本降低30%以上。到2030年，新型储能全面市场化发展《“十四五”可再生能源发展规划》2022.6国家发改委、国家能源局明确新型储能独立市场主体地位，促进储能在电源侧、电网侧、用户侧多场景应用《建立健全碳达峰碳中和标准计量体系实施方案》2022.10国家市场监管总局等九部门要加快新型电力系统标准制修订。围绕构建新型电力系统，开展电网侧、电源侧、负荷侧标准研究，重点推进智能电网、新型储能标准制定，逐步完善源网荷储一体化标准体系《新型储能标准体系建设指南》2023.3国家标准化管理委员会、国家能源局共出台205项新型储能标准。文件提出，2023年制修订100项以上新型储能重点标准，加快制修订设计规范、安全规程、施工及验收等储能电站标准，开展储能电站安全标准、应急管理、消防等标准预研，尽快建立完善安全标准体系，结合新型电力系统建设需求，初步形成新型储能标准体系，基本能够支撑新型储能行业商业化发展资料来源：政府网站，平安证券研究所风电和光伏装机量规模大幅增长，新型储能行业进入快车道。根据GWEC，SolarPowerEurope，中国光伏行业协会等数据，风电及光伏装机量逐年增长，2023年全球风电和光伏呈现出高增长势态，年总装机量预计达到457.4GW，同比增速达到36.3%；预计2025年全球风电和光伏总装机量将突破589.4GW，2022-2025年CAGR达到20.7%。目前储能电池产品主要涵盖发电侧（风光电站、传统电站等）、电网侧（电网公司等）与用电侧（家庭、工商业等）。其中，在发电侧，碳中和背景下光伏、风电等清洁能源逐步替代传统化石能源，而新能源发电比传统能源存在不稳定、不均衡的特征，对平滑出力曲线的需求提升，储能由此成为能源革命的重要支撑技术。根据infolink数据，2022年全球储能锂电池出货量达到142.7GWh，同比增长102.1%。随着风电及光伏装机比例逐年增扩大，电网调节和能源保障等需求必然拉动储能电池市场快速增长。根亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。23/33据Infolink预测，2025年全球储能电池出货量将达到460GWh，2022-2025年CAGR达到47.7%。图表352020-2025年全球风电和光伏装机量及预测图表362020-2025年全球储能电池出货量及预测资料来源：GWEC，SolarPowerEurope，中国光伏行业协会，InfoLink，IEA，平安证券研究所资料来源：Infolink，平安证券研究所国内锂电企业发力拓展全球市场。随着国内高性价比磷酸铁锂电池的推广，部分国内二线电池企业发力储能业务，积极拓展全球市场。根据SNEResearch数据，2022年，全球储能出货量TOP9中有6家中国企业，其中，宁德时代、比亚迪、亿纬锂能份额位居前三，分别为43.4%、11.5%、7.8%；亿纬锂能、瑞浦兰均、鹏辉能源以及国轩高科储能出货量增速分别为850%、436%、1060%、1000%，处于高速增长阶段。2022年公司储能电池出货量达到9.5GWh，市占率达到7.8%。公司市占率提升幅度最大，提升了5.5pcts。图表372021-2022年全球储能锂电池企业销量及份额（GWh）序号企业2021年2022年增长率2021年市占率2022年市占率市占率提升（pcts）1宁德时代17.053.0211.8%38.3%43.4%5.12比亚迪4.514.0211.1%10.1%11.5%1.43亿纬锂能1.09.5850.0%2.3%7.8%5.54LG新能源7.99.216.5%17.8%7.5%-10.35三星SDI8.28.98.5%18.5%7.3%-11.26瑞浦兰钧1.47.5435.7%3.2%6.1%2.97鹏辉能源0.55.81060.0%1.1%4.7%3.68国轩高科0.55.51000.0%1.1%4.5%3.49其他3.48.8158.8%7.7%7.2%-0.5合计44.4122.2175.2%100.0%100.0%/资料来源：SNEResearch，平安证券研究所3.2好产品：较早布局储能市场，大储小储齐发力公司布局储能较早，储能产品矩阵丰富，应对多种应用场景。公司早在2018年就成立全资子公司武汉亿星能源，后改名武汉亿纬储能有限公司，主要从事储能相关业务；2021年与林洋股份合资成立江苏亿纬林洋储能技术有限公司，建设年产能10GWh储能电池产品生产基地；储能电池产品主要以磷酸铁锂电芯、插箱/电池簇及1200V、1500V液冷/风冷储能系统等为主，基本能够覆盖电力储能（大储）、通信储能（小储）以及户用储能（小储）等多场景电池需求。公司电力储能产品主要参与构成智慧电网，改善电能质量；通信储能产品主要应用于基站备电池组、数据中心备电池组等场景；家用储能可以提供超长寿命的家用并/离网系统，实现绿电自发自用。95.393.6100.6102.4105.7119.4138.2167.8235.0355.0420.0470.031.4%11.9%28.4%36.3%14.9%12.1%0%20%40%60%01002003004005006007002020202120222023E2024E2025E风电装机量（GW）光伏装机量（GW）合计增长率（右轴）29.070.6142.7246.0350.0460.040.1%143.4%102.1%72.4%42.3%31.4%0%60%120%180%02004006002020202120222023E2024E2025E全球储能电池出货量（GWh）增长率（右轴）亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。24/33图表38公司储能产品与解决方案产品与解决方案电芯BMS插箱/电池簇储能系统户用储能C40、LF100LA、LF105/家储模块高压、低压家储通信储能LF50K、LF50F、LF100F、LF100M、LF100L、LF105EBS48平台2U、3U电池模块/电力储能LF90K、LF280K、LF50K、LF560KMU：高压采集板电压/温度采集板（VCMU/TCMU)风冷、液冷电池模块风冷、液冷集装箱户外柜船舶储能LF90K、LF105、LF230、LF280K、LF304、LF50kMBMU&SBMU：一级主控&二级主控船用电池模块船用箱式电源资料来源：公司官网，GGII，平安证券研究所280Ah大电芯电池布局较早，产品质量有保障。280Ah及以上大电芯具有成本低、内阻低、能量密度高、安全性高的优势，同时在pack端零部件使用量较少，装配工艺简化，可节省零部件、土地基建、集装箱等方面的成本投入，具有成本优势，适合用于大型电力储能。2022年以来，国内280Ah及以上大电芯成为电力储能主流产品，且头部厂家出品的高质量电芯供不应求。公司2018年已具备生产280Ah电池的能力。2022年11月公司与林洋能源合资建设的“年产能10GWh储能专用磷酸铁锂电池项目”投产，主要产品为LF280K储能电芯，具有优异的性能，目前已获得联合国UN38.8、美国UL2580、UL9540A等安全认证，积极开拓欧美等国际储能市场。图表39部分企业大储电池代表产品性能对比序号电池厂商型号规格（mm）额定容量（Ah）能量密度（Wh/kg）循环寿命（万次）循环寿命测试条件1宁德时代LFP280173.9×71.7×207.2280/0.81P/1P,@60%SOH2比亚迪储能LFPC15-320/320/0.6/LFPC15-340/340/0.6/3亿纬锂能LF280K173.7×71.7×207.22801650.60.5C/0.5C,@80%SOHLF560K/5601671.2/4瑞浦兰钧LFP280173×71×2002801700.50.5C/0.5C,@80%SOHLFP302173×71×2043021800.50.5C/0.5C,@80%SOH5国轩高科LFP102160×49.9×118.51021690.61C/1C,@80%SOHLFP300175.4×81.2×202.63001600.81C/1C,@80%SOH6鹏辉能源LFP280173×71×204280/≤10.5C/0.5C,@80%SOH7海辰储能LFP280174.7×71.7×207.128016010.5P/0.5P,@70%SOHLFP300174.7×71.7×207.13001701.20.5P/0.5P,@70%SOH资料来源：CIBF，公司官网，产品手册，平安证券研究所注：亿纬锂能LF560K在研，预计2024年量产公司已发布560Ah超大叠片储能电池，成本和生产效率方面优势突出。2022年10月公司发布了全新一代储能电池LF560K，拥有超大容量560Ah，单电池带电量1.792KWh，循环次数超1.2万次。LF560K电芯基于CTT(CelltoTWh)技术，实现电芯及系统层级成本双降，总成本可以降低10%。电芯层面，设计成本降低5%，生产成本降低30%；Pack层面，系统设计成本降低20%，零件数量减少47%，生产效率提高30%。目前公司已在云南、青海等地建设专门的560K超级工厂，单线产能达10GWh，整厂产能达40GWh，预计2024Q2能够实现全球交付。根据公司2023半年报，公司目前已获取5年内的意向性客户需求超过140GWh。2023年2月，公司规划的行业首个单体规模最大的60GWh超级工厂已在湖北荆门正式开始建设。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。25/33公司户储产品以50-105Ah方形电池和20Ah圆柱电池为主，也在布局48V低压和200V高压电池系统等集成产品，主要应用于户储系统，主要销售给沃太能源、固德威、德业股份等企业加工成户储产品，出口欧洲、北美及澳洲等地区，2022年户储出货总量接近3GWh。图表40部分企业户储电池代表产品性能对比序号电池厂商型号规格（mm）额定容量（Ah）能量密度（Wh/kg）循环寿命（万次）循环寿命测试条件1宁德时代LFP20Φ46.7×15220/11P/1P,65%SOHLFP26Φ46.7×15226/0.80.5P/0.5P,65%SOH2鹏辉能源LFP100135×34×214100///LFP50148×39×9550///3瑞浦兰钧LFP50148×39.5×95501400.51C/1C,80%SOHLFP72/721650.61C/1C,80%SOH4亿纬锂能C40Φ40.5×135201710.40.5C/0.5C,@80%SOHLF100LA160×50.1×118.51021640.50.5C/0.5C,@80%SOHLF105130.3×36.4×200.51051700.40.5C/0.5C,@80%SOH5海辰储能LFP50Φ46×279501500.81C/1C,70%SOH6比亚迪C47F160×49.9×118.5102/0.60.5C/0.5C,@70%SOHC715F148×39.5×10055/0.60.5C/0.5C,@80%SOH资料来源：CIBF，各公司官网，公司产品手册，平安证券研究所公司储能电池销售业绩突出，23H1全球出货量排名第三。根据SNEResearch数据，2022年亿纬锂能储能电池出货量达9.5GWh，仅次于宁德时代与比亚迪。根据InfoLink统计，2023H1公司储能电池出货量约8.8GWh，全球排名第三名。2023H1公司大储（含工商）电池产品出货量6GWh，市占率达到7.9%，全球排名第三名；2023H1公司小储（包括通信、户储）电池产品出货量约2.8GWh，市占率约为17.6%，排名第二名。图表412023H1全球大储（含工商）电芯出货排名图表422023H1全球小储（含通信、户储）出货排名资料来源：InfoLink，平安证券研究所资料来源：InfoLink，平安证券研究所3.3好客户：稳打稳扎，与国内外客户共同成长公司深耕电力储能、户用储能、通信储能多年，客户广泛。公司与国家电网、南方电网、华电、国电投、阳光电源、美国PowinEnergy、AmericanBatterySolutions（ABS）等发电侧和电网侧配套服务商合作并成为其指定供应商；公司在户用35.0%12.3%7.9%7.4%7.1%30.3%宁德时代比亚迪亿纬锂能瑞浦兰钧厦门海辰其他24.5%17.6%13.8%12.5%11.2%20.4%宁德时代亿纬锂能瑞浦兰钧鹏辉比亚迪其他亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。26/33储能、工商业储能细分领域积累了德业股份、固德威、沃太能源等一批国内外知名品牌客户；公司与中国移动、中国铁塔等电信运营商、通讯设施龙头企业在通信储能领域开展业务合作。图表43公司储能类主要客户列举客户分类主要客户列举电力储能（大储）户用储能通信储能资料来源：公司年报，公司官网，平安证券研究所公司强化全球布局。公司已建设中国香港、中国台湾、江苏常州、德国、美国、马来西亚等六大销售公司和办公室，已经与国内外主要的电信运营商、通讯设备龙头企业、多地电网公司、电力公司等在通信储能或源网侧配套等领域开展业务合作，并在户用储能、工商业储能细分领域积累了一批国内外知名品牌客户。公司海外布局进展顺利，全资孙公司亿纬匈牙利与匈牙利Debrecen政府的子公司签订购地协议，将在匈牙利德布勒森建设45万平方米的生产基地，建设大型圆柱乘用车锂离子动力电池产能，贴近欧洲市场，有利于快速响应当地关键客户对新能源汽车配套动力电池的需求。公司全资孙公司亿纬马来西亚与PKL及其控股公司签订购地协议，用于投建“圆柱锂电池制造项目”，重点支持马来西亚及东南亚地区电动两轮车及电动工具制造企业发展。图表44公司全球布局情况资料来源：公司官网，平安证券研究所公司着力打造品牌优势。公司凭借优秀的产品质量和定制式服务，已经与电力、通信、户储等行业诸多知名企业达成合作，目前储能电芯出货量排名已位居全国前列。目前，子公司亿纬动力的LF72K储能电芯分别获得了由TUV莱茵和TÜVSÜD亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。27/33分别颁发的UL9540A、IEC62619测试报告；LF100LA电芯获得了由苏州UL美华认证有限公司颁发的UL1973、优力（常州）质量技术服务有限公司颁发的UL9540A测试报告，助力亿纬动力更好地开拓国际储能市场。公司未来储能需求有望持续高增。公司在电力储能、户用储能、通讯储能领域等有多个客户签订供货协议，其中与美国电池储能系统集成商和制造商PowinEnergy和AmericanBatterySolutions在今年6月签订长单。今年在南非、东南亚等国家及地区户储需求正在快速增长。随着公司不断加强与老客户供给规模，积极拓展新客户，公司未来市场需求有望持续高增。图表45公司储能业务客户及项目列举（不完全统计）类型时间客户项目规模（GWh）电力储能2023年6月AmericanBatterySolutions公司与AmericanBatterySolutions签订采购协议，预计向其生产和交付13.389GWh方形磷酸铁锂电池13.3892023年6月PowinEnergy，LLC子公司湖北亿纬动力有限公司与POWIN,LLC.签订附条件的电池产品采购协议，亿纬动力根据约定将向Powin生产和交付10GWh方形磷酸铁锂电池102023年6月中国华电集团2023年第一批磷酸铁锂电化学储能系统框架采购约0.52023年6月深能智慧能源2023年0.5C储能电池单体采购约0.42023年5月南方电网南方电网2022-2024年储能电池采购项目二次遴选（第三批）约0.122023年5月海信集团子公司亿纬储能与海信集团合作的青岛海信25.8MWh分布式储能运营项目正式启用，项目为当地最大规模的用户侧储能电站，推动海信集团节能降费0.02582022年10月中国电力国际发展有限公司中标“中国电力国际发展有限公司建设工程第三十九批集中招标”项目约0.4通讯储能2023年3月中国移动中国移动2022-2024年通信用磷酸铁锂电池第一批集采项目0.112021年开始交付能华为供应华为3GWh储能产能3户用储能2019-2022年沃太能源沃太能源向亿纬锂能及其子公司采购电芯及少量电气件、线束22年超0.25合计28.42资料来源：鑫椤资讯，公司官网，国际能源网，中国储能网，GGII，沃太能源招股说明书，平安证券研究所四、消费电池：深扎传统消费领域，高毛利率夯实公司抗风险能力4.1小圆柱锂离子电池：积极拓展新应用，市场规模稳步提升全球电动二轮车市场加速崛起，带动小圆柱电池需求快速提升。公司小圆柱锂离子电池产品主要应用于电动两轮车、电动工具、智能家居、机器人等领域。于锂电池在轻量化、环保和整体性能等方面的优势，“锂电替代铅酸”正加速推进，叠加东南亚国家电动化补贴政策持续发力等多重因素，全球电动二轮车市场加速崛起，带动小圆柱电池需求量快速提升。2022年我国锂电版电动两轮车产量为1151万辆，占电动两轮车销量占比下降4.7pcts至19.5%，主要由于2022年锂电池价格上涨导致低端两轮车竞争力下降，其渗透率下降。根据EVTank数据，预计到2025年中国两轮车锂离子动力电池出货量将超过20GWh，2022-2025年CAGR达到20.48%。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。28/33图表462020-2025中国锂电两轮车产量及渗透率预测图表47中国两轮车用锂离子电池出货量及预测资料来源：EVTank，平安证券研究所预测资料来源：Bloombreg，EVTank，平安证券研究所预测电动工具无绳化是大势所趋，锂电是其主要动力。无绳化电动工具由于使用便捷等优势在全球范围内广泛使用。同时，受政策规定影响，小圆柱电池目前已普遍替代镍镉类电池成为电动工具主流产品。受新冠疫情影响，2022年中国电动工具出货量同比-19.0%，今年将持续去库存，小圆柱锂离子电池出货规模持续下行；随着去库存接近尾声，预计2024-2025年将恢复增长势态。图表482020-2025中国电动工具产量及预测图表492020-2025中国电动工具用锂电池出货量及预测资料来源：EVTank，平安证券研究所资料来源：EVTank，平安证券研究所公司成功进入了电动工具和电动两轮车高端客户市场。公司已经和国际电动工具知名企业、国内第一梯队的电动自行车制造商建立了稳定的供求关系，产品性能不断优化升级，并获得了国内外中高端客户的认可。公司加速海外建厂，公司马来西亚吉打州居林县工厂已与8月7日开建，总投资约30.8亿元，主要生产电动工具、电动两轮车用21700圆柱电池，市场规模将进一步扩大。扫地机器人等细分领域圆柱锂离子电池应用市场前景广阔。近年来扫地机器人发展呈现智能化和多功能一体化发展趋势，使得锂离子电池在清洁设备方面具有良好发展空间。当前扫地机器人全球家庭渗透率较低，市场产品仍处于快速迭代发展期，预计未来扫地机器人、洗地机等产品将保持较快增速，同时应用场合将逐步由家庭向商业领域扩展。4.2锂原电池：锂原电池龙头地位稳固，高毛利率夯实公司抗风险能力11.113.812.311.913.515.126.1%24.3%-11.0%-3.0%13.0%12.0%-15%-5%5%15%25%04812162020202120222023E2024E2025E中国电动工具用锂电池出货量(GWh）增长率（右轴）1,136.01,316.91,151.01,389.81,607.11,828.123.5%24.2%19.5%22.0%24.0%26.0%0%10%20%30%40%04008001200160020002020202120222023E2024E2025E中国锂电版电动两轮车产量(万辆）渗透率（右轴）4.95.84.74.24.65.06.5%18.4%-19.0%-10.0%9.0%8.0%-25%-15%-5%5%15%25%02462020202120222023E2024E2025E电动工具出货量(亿台）增长率（右轴）11.113.812.311.913.515.126.1%24.3%-11.0%-3.0%13.0%12.0%-15%-5%5%15%25%04812162020202120222023E2024E2025E中国电动工具用锂电池出货量(GWh）增长率（右轴）亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。29/33公司锂原电池龙头地位稳固，行业知名度较高。公司锂原电池产品主要为锂亚电池、锂锰电池及超级电容器，生产线主要在广东惠州、湖北武汉和荆门，且在行业中处于领先地位。自2016年起，公司锂原电池销售额及出口额连续7年稳居国内第一，2022年锂亚电池和电池电容器销量已占据全球领先地位。2022年公司锂亚硫酰氯电池成功入选“国家级制造业单项冠军产品”，产品广泛应用于智能仪表、追踪仪器、红外探测、医疗器械等智能表计、智能安防等领域，行业地位全球领先，与国内外多家知名表计、ETC、大型电气设备制造商已有长期稳定的合作关系。锂原电池收入稳步增长，高毛率贡献优质现金流。从收入端看，公司2022年公司锂原电池实现营收为21.5亿元，2017-2022年CAGR高达14.5%。根据LPinformation数据，预计2022-2025年全球锂原电池出货量CAGR仍有7.6%，未来公司锂原电池业务收入稳步增长。锂原电池应用领域广泛，原有市场定期更换需求稳步发展。物联网产业持续升温，给锂原电池带来较大的市场空间，根据物联网（IoTAnalytics）预测，到2025年预计将有超过270亿台联网设备，该领域锂原电池消费将持续上升。根据MarketsandMarkets数据，全球智能电表市场规模在2026年预计增长至302亿美元，未来5年CAGR预计达到9%；根据共研网数据，预计到2027年我国智能水表行业市场规模将达到409亿元，5年CAGR预计达21.45%。从毛利率来看，公司锂原电池毛利率近五年均保持在40%左右，实现较高收益。受益于锂原电池业务的稳定增长及高毛利率优势，公司将持续保持竞争优势，实现稳定有效的盈利基本面。图表502017-2022年锂原电池营收及毛利率图表51全球锂原电池出货量及预测（亿只）资料来源：Wind，平安证券研究所资料来源：LPinformation，平安证券研究所五、盈利预测与投资建议5.1盈利预测公司锂离子电池业务可以分为动力电池业务、储能电池业务、消费电池业务。我们预计公司2023-2025年营业收入分别达到548.46、811.03、1120.99亿元，毛利率分别为16.21%、15.91%、15.79%。动力电池业务：公司动力电池服务于现有的小鹏、广汽、合众、梅赛德斯奔驰、华晨宝马、三一、吉利等客户，2022年动力电池出货量19.5GWh，受益于合众、广汽等需求持续增长，我们预计公司2023年动力电池出货量达到29.2GWh，受下游市场新能源汽车快速发展带动，我们预计2023-2025年营收分别为262.60、374.73、470.61亿元；毛利率随着新能源汽车市场竞争加剧呈现下行趋势，分别为13.86%、13.24%、12.97%。储能电池业务：公司储能电池布局行业领先，产能释放具有时间差优势。2022年公司储能电池出货量达到10GWh，2023年公司深化与美国PowinEnergy、美国ABS、阳光电源、沃太能源、固德威等企业合作，开拓全球大储、户储市场，我们预计公司2023年储能出货量达到27.0GWh，未来有望迎来持续高速成长期，预计公司2023-2025年储能营收分别为193.86、330.09、529.48亿元；公司积极拓展储能系统，提升储能产品价值，叠加海外储能市场稳步打开，预计2023-2025年毛利率成呈现上升趋势，分别为15.63%、16.12%、16.36%。10.912.018.914.918.521.539.7%39.7%44.0%41.9%41.6%34.7%0%10%20%30%40%50%06121824201720182019202020212022锂原电池营收（亿元）毛利率（右轴）109.2123.0133.5140.8153.7166.312.6%8.5%5.5%9.2%8.2%0%5%10%15%0601201802020202120222023E2024E2025E锂原电池出货量(亿只）增长率（右轴）亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。30/33消费电池业务（小圆柱锂离子电池、小型锂离子电池、锂原电池）业务：产品广泛应用于电动两轮车、电动工具、时间温度指示器、可穿戴电池、电子雾化器、ETC、电表、水表、胎压监测、烟雾报警器等场景，2023年下半年下游电动工具市场有望修复，我们预计2023-2025年消费电池营收90.7/104.7/119.25亿元，毛利率分别为23.05%、23.61%、23.29%。图表52亿纬锂能主营业务拆分类别单位：亿元2023H12023E2024E2025E动力电池收入120.78262.60374.73470.61YOY71.92%117.42%42.70%25.58%毛利率14.11%13.86%13.24%12.97%储能电池收入70.72193.86330.09529.48YOY120.17%174.13%70.27%60.41%毛利率15.63%15.63%16.12%16.36%消费电池收入37.3790.70104.70119.25YOY-19.12%3.36%15.44%13.90%毛利率21.17%23.05%23.61%23.29%其他收入0.481.311.501.65YOY6.53%21.00%15.00%10.00%毛利率99.94%98.00%97.00%96.00%合计收入229.34548.46811.031120.99YOY133.06%51.07%47.87%38.22%毛利率15.91%16.21%15.91%15.79%资料来源：公司公告，平安证券研究所测算5.2估值评级选取宁德时代，国轩高科、比亚迪、欣旺达作为可比公司，考虑公司产品种类多，大圆柱与大铁锂分别进一步打开“动力+储能”增长空间，对应2023/2024/2025年平均PE为22.3/16.5/12.5倍。首次覆盖，给予“推荐”评级。图表53可比公司估值企业名称股票代码股票价格EPSP/E评级2023/9/52022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E宁德时代300750.SZ237.652.6210.6013.5416.7390.822.417.614.2强烈推荐国轩高科002074.SZ24.670.120.731.141.66205.633.921.514.8未评级比亚迪002594.SZ252.453.779.3313.0017.0067.027.119.414.9未评级欣旺达300207.SZ16.140.240.580.921.2567.328.017.612.9未评级行业平均107.627.819.014.2亿纬锂能300014.SZ50.091.722.253.043.9929.222.316.512.5推荐资料来源：wind，公司公告，平安证券研究所备注：可比公司使用wind一致预期。六、风险提示1）市场竞争加剧风险。近年来锂离子电池市场快速发展，不断吸引新进入者参与竞争，同时现有动力储能电池企业纷纷扩产。随着行业产能规模不断扩大，企业竞争也将进一步加剧。随着市场竞争的加剧可能导致产品的终端销售价格下降，进而对公司经营产生不利影响。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。31/332）技术路线变化风险。全球众多知名车企、电池企业、材料企业、研究机构等纷纷加大对动力电池及储能电池新技术路线的研发，若因钠离子电池、固态电池等新兴电池技术实现突破并挤占现有锂电池市场份额，而公司未能及时在相应新技术领域开展研究并开发出具备竞争优势的新产品，则公司将面临新产品技术替代对经营业绩产生不利影响的风险。3）原材料价格波动风险。动力电池材料受锂、镍、钴等原料价格的影响较大，若原材料价格大幅波动，对公司成本将形成较大压力。未来如果受国际政治经济形势、国家宏观调控政策及市场供求变动、市场预期等因素影响，发生上游原材料短缺或价格大幅上涨等情形，使得产品销售价格不能及时传导，进而对公司的生产经营造成不利影响。4）国际贸易政策变化的风险。公司出口产品主要销往欧洲、亚洲、北美洲等境外地区。近年来，随着各国经济发展增速的不同变化，各国政府针对进出口贸易的不同类别陆续实施相关贸易保护政策。不排除未来相关国家对锂电池的进口贸易政策和产品认证要求等方面发生变化的可能性，进而对公司的经营带来不利影响。亿纬锂能·公司首次覆盖报告请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。32/33资产负债表单位：百万元会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产36,85748,08869,38294,392现金8,9798,22712,16516,815应收票据及应收账款12,14918,35427,14137,514其他应收款9361,4152,0922,891预付账款2,0402,6743,9545,465存货8,58812,84318,87225,863其他流动资产4,1654,5755,1575,844非流动资产46,78164,95982,55198,068长期投资11,50515,78620,69126,251固定资产10,92930,30143,36654,391无形资产1,3111,2631,2131,162其他非流动资产23,03617,60917,28016,263资产总计83,638113,047151,933192,459流动负债32,18556,40189,831124,666短期借款1,2946,83216,30422,930应付票据及应付账款25,28641,58561,71385,417其他流动负债5,6057,98411,81316,319非流动负债18,29319,04418,44416,142长期借款16,28417,03416,43414,133其他非流动负债2,0102,0102,0102,010负债合计50,47875,445108,275140,808少数股东权益2,7472,9713,2733,671股本2,0422,0462,0462,046资本公积17,88217,87817,87817,878留存收益10,49014,70820,46128,057归属母公司股东权益30,41334,63140,38547,981负债和股东权益83,638113,047151,933192,459现金流量表单位：百万元会计年度2022A2023E2024E2025E经营活动现金流2,82213,17015,68719,537净利润3,6724,8296,5228,565折旧摊销1,1862,3033,3134,043财务费用147346504583投资损失-1,242-1,303-1,630-1,957营运资金变动-1,5786,6966,6027,849其他经营现金流637298375455投资活动现金流-19,917-19,477-19,651-18,057资本支出13,35516,20016,00014,000长期投资-2,478-2,974-3,271-3,598其他投资现金流-30,794-32,703-32,380-28,459筹资活动现金流18,1215,5557,9023,169短期借款955,5379,4726,626长期借款8,572751-600-2,302其他筹资现金流9,454-733-970-1,154现金净增加额1,068-7523,9384,649资料来源：同花顺iFinD，平安证券研究所利润表单位：百万元会计年度2022A2023E2024E2025E营业收入36,30454,84681,103112,099营业成本30,33845,95868,20294,398税金及附加112169250346营业费用5137139731,233管理费用1,4471,9742,7573,587研发费用2,1532,8524,1365,717财务费用147346504583资产减值损失-126-165-254-360信用减值损失-198-442-548-830其他收益1,0211,7331,9932,292公允价值变动收益-13-150-200-250投资净收益1,2421,3031,6301,957资产处置收益-6-6-6-6营业利润3,5125,1086,8959,039营业外收入6455营业外支出20293528利润总额3,4985,0836,8669,016所得税-174254343451净利润3,6724,8296,5228,565少数股东损益163224303397归属母公司净利润3,5094,6056,2208,168EBITDA4,8317,73210,68313,642EPS（元）1.722.253.043.99主要财务比率会计年度2022A2023E2024E2025E成长能力营业收入(%)114.851.147.938.2营业利润(%)13.645.435.031.1归属于母公司净利润(%)20.831.235.131.3获利能力毛利率(%)16.416.215.915.8净利率(%)9.78.47.77.3ROE(%)11.513.315.417.0ROIC(%)16.712.712.913.2偿债能力资产负债率(%)60.466.771.373.2净负债比率(%)25.941.647.139.2流动比率1.10.90.80.8速动比率0.80.60.50.5营运能力总资产周转率0.40.50.50.6应收账款周转率3.43.43.43.4应付账款周转率2.11.91.91.9每股指标（元）每股收益(最新摊薄)1.722.253.043.99每股经营现金流(最新摊薄)1.386.447.679.55每股净资产(最新摊薄)14.8716.9319.7423.45估值比率P/E29.222.316.512.5P/B3.43.02.52.1EV/EBITDA39.516.012.510.1平安证券研究所投资评级：股票投资评级:强烈推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现20%以上）推荐（预计6个月内，股价表现强于市场表现10%至20%之间）中性（预计6个月内，股价表现相对市场表现在±10%之间）回避（预计6个月内，股价表现弱于市场表现10%以上）行业投资评级:强于大市（预计6个月内，行业指数表现强于市场表现5%以上）中性（预计6个月内，行业指数表现相对市场表现在±5%之间）弱于大市（预计6个月内，行业指数表现弱于市场表现5%以上）公司声明及风险提示：负责撰写此报告的分析师（一人或多人）就本研究报告确认：本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格。平安证券股份有限公司具备证券投资咨询业务资格。本公司研究报告是针对与公司签署服务协议的签约客户的专属研究产品，为该类客户进行投资决策时提供辅助和参考，双方对权利与义务均有严格约定。本公司研究报告仅提供给上述特定客户，并不面向公众发布。未经书面授权刊载或者转发的，本公司将采取维权措施追究其侵权责任。证券市场是一个风险无时不在的市场。您在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。请您务必对此有清醒的认识，认真考虑是否进行证券交易。市场有风险，投资需谨慎。免责条款：此报告旨为发给平安证券股份有限公司（以下简称“平安证券”）的特定客户及其他专业人士。未经平安证券事先书面明文批准，不得更改或以任何方式传送、复印或派发此报告的材料、内容及其复印本予任何其他人。此报告所载资料的来源及观点的出处皆被平安证券认为可靠，但平安证券不能担保其准确性或完整性，报告中的信息或所表达观点不构成所述证券买卖的出价或询价，报告内容仅供参考。平安证券不对因使用此报告的材料而引致的损失而负上任何责任，除非法律法规有明确规定。客户并不能仅依靠此报告而取代行使独立判断。平安证券可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告及该等报告反映编写分析员的不同设想、见解及分析方法。报告所载资料、意见及推测仅反映分析员于发出此报告日期当日的判断，可随时更改。此报告所指的证券价格、价值及收入可跌可升。为免生疑问，此报告所载观点并不代表平安证券的立场。平安证券在法律许可的情况下可能参与此报告所提及的发行商的投资银行业务或投资其发行的证券。平安证券股份有限公司2023版权所有。保留一切权利。平安证券研究所电话：4008866338深圳上海北京深圳市福田区益田路5023号平安金融中心B座25层上海市陆家嘴环路1333号平安金融大厦26楼北京市丰台区金泽西路4号院1号楼丽泽平安金融中心B座25层