请仔细阅读本报告末页声明证券研究报告行业深度2023年08月25日电力设备如何看待海外智能电表需求高增的可持续性？1-7月电表出口数量同增38%，海外电力设备需求高景气。本篇报告聚焦以下问题：1）为什么近期海外电表需求高增？可持续性如何？2）海外分地区智能电表现状及成长空间？3）如何看待出口电表企业投资机会？为什么近期海外电表需求高增？智能电表是智能电网建设的关键终端产品之一。新能源装机量增长致电网智能化改造需求大幅提升，2018年起发展中国家陆续加大智能电网投资布局。2022年起疫后复苏推动全球电表招标回暖，催化电表需求。发达国家：安装智能电表用于提升电网智能化程度、节碳减排及电网公司降本增效（取代原先的人工抄表，大幅减少人工成本）。发展中国家：智能电表的预付费功能预计有效防止窃电行为，进而减少电网公司线损，增厚电网公司电费收入。海外分地区智能电表现状及成长空间？中国和欧美智能电表渗透率高，需求以更新替换为主。发展中国家智能电表渗透率低，近年来陆续发布电网发展政策，为后续智能电表发展的潜力市场。➢美国、欧洲：2021年智能电表渗透率74%/53%，测算2023-25年欧美智能电表新增2410/2546/2683万只，同增5.9%/5.6%/5.4%。➢沙特：2020年集中招标1000万只电表，折算智能电表渗透率约83%，测算得2023-25年智能电表新增39/40/41万只，CAGR为2.1%。➢拉美、非洲：2022年拉美地区智能电表渗透率仅6.2%，测算2023-25年拉美智能电表新增294/387/499万只，同增33.8%/31.8%/29.1%；非洲新增136/180/235万只，同增33.2%/32.1%/30.8%。如何看待出口电表企业投资机会？海外电表销售多为ToB（为当地表厂ODM）和ToG（当地电力公司）模式，渠道为海外市场核心竞争要素。国际表厂兰吉尔、itron在欧美地区市占率较高，但成本优势低于中国电表企业。国内出口企业来看，海兴电力、三星医疗、威胜控股、林洋能源海外渠道优势较强，2022年海外收入18.5/16.4/12.4/7.7亿元，同增13.4%/52.0%/73.0%/27.5%。投资建议：推荐海兴电力、三星医疗，建议关注林洋能源、威胜控股。风险提示：国内外电表招标及电网投资进度不及预期、预测偏差和估值风险。增持（维持）行业走势作者分析师杨润思执业证书编号：S0680520030005邮箱：yangrunsi@gszq.com分析师杨凡仪执业证书编号：S0680522070008邮箱：yangfanyi@gszq.com相关研究1、《电力设备：宁德时代发布神行超充电池，国内光伏装机屡创新高》2023-08-202、《电力设备：哈密重庆特高压开工，氢能全产业链标准体系建设指南出台》2023-08-133、《电力设备：国电投16GW海风框招出台，复合集流体设备订单加速落地》2023-08-06重点标的股票股票投资EPS（元）PE代码名称评级2022A2023E2024E2025E2022A2023E2024E2025E603556.SH海兴电力买入1.361.712.142.6818.8314.9811.979.56601567.SH三星医疗买入0.660.861.07-23.1717.7814.29-601222.SH林洋能源未覆盖0.420.560.770.9420.6712.228.937.2703393.HK威胜控股未覆盖0.330.390.470.617.146.785.714.40资料来源：Wind，国盛证券研究所注：海兴电力、三星医疗为国盛证券盈利预测，其余公司取Wind一致预期-48%-32%-16%0%16%2022-082022-122023-042023-08电力设备沪深3002023年08月25日P.2请仔细阅读本报告末页声明内容目录1.为什么近期海外电表需求高增？..........................................................................................................................41.1相较于普通电表，智能电表具备哪些优势？..................................................................................................41.2需求端：智能电表可提升电网公司营收，为智能电网关键一环......................................................................51.3供给端：替换周期，智能电表逐步取代普通电表（机械表）..........................................................................72.海外分地区智能电表现状及成长空间？................................................................................................................82.1国内：更新替换为主，虚拟电厂有望打开智能电表新一轮成长空间..............................................................102.2欧美：智能电表普及率高，国际电表品牌占据主要份额..............................................................................122.3中东：配用电业务招标为2030愿景重点工程，中资企业为主要分包商........................................................142.4拉美：2022-2028年智能电表安装规模CAGR有望达20%+，中资电表厂商份额较高...................................152.5非洲：新兴市场，智能电表渗透率低.........................................................................................................163.如何看待出口电表企业投资机会？..................................................................................................................173.1国际电表厂商..........................................................................................................................................173.1.1兰吉尔Landis+Gyr.........................................................................................................................173.1.2Itron..............................................................................................................................................173.2国内电表出口企业....................................................................................................................................173.2.1海兴电力.......................................................................................................................................173.2.2三星医疗.......................................................................................................................................193.2.3林洋能源.......................................................................................................................................203.2.4威胜控股.......................................................................................................................................21风险提示..............................................................................................................................................................21图表目录图表1：2022年1月-2023年7月国内电表出口情况一览（万个；%）......................................................................4图表2：智能电表与普通电表对比............................................................................................................................5图表3：国家电网各环节智能化投资（亿元；%）.....................................................................................................5图表4：拉美、东南亚、非洲地区智能电网投资发展情况一览....................................................................................7图表5：智能电表上游充分竞争，下游客户渠道为核心壁垒.......................................................................................7图表6：公司具备全套用电解决方案提供能力.................................................................................................8图表7：国家电网招标单价逐年上升（元/台）..........................................................................................................8图表8：全球电表市场发展情况一览.........................................................................................................................9图表9：海外智能电表需求测算（万只；%）.........................................................................................................10图表10：国网智能电表招标数量及增长率（万只；%）..........................................................................................10图表11：南网智能电表招标额及增长率（亿元；%）.............................................................................................10图表12：2019年第一批次网智能电表招标公司中标金额占比（%）........................................................................11图表13：2022年第一批次国网智能电表招标公司中标金额占比（%）.....................................................................11图表14：国内智能电表规模测算......................................................................................................................12图表15：美国智能电表累计安装规模（百万台；%）.............................................................................................13图表16：2018年北美主要高级电表基础设施(AMI)市场份额（%）..........................................................................13图表17：2021-2027年欧洲智能电表累计安装规模（百万台）................................................................................13图表18：欧洲户储规模预测（GWh，注：2022-2026年为预测值）.........................................................................13图表19：智能电表与户用光伏搭配使用场景...........................................................................................................14图表20：2018年欧洲主要高级电表基础设施(AMI)市场份额（%）..........................................................................14图表21：部分上市公司2019-2021年沙特相关电表订单梳理...................................................................................15qRzQmOtMnMnNtQoQnMnRnM7N9R9PpNqQnPsRjMoOzRfQoMmR8OnMtNvPqMsNNZqNsM2023年08月25日P.3请仔细阅读本报告末页声明图表22：2022-2028年拉美地区智能电表累计安装规模（百万台）.........................................................................16图表23：2023-2025年ENEL公司资本开支投向分布（%）....................................................................................16图表24：海兴电力业务情况一览...........................................................................................................................18图表25：公司分地区营业收入（百万元）..............................................................................................................18图表26：海外分地区营业收入（百万元）..............................................................................................................18图表27：三星医疗业务情况一览...........................................................................................................................19图表28：三星医疗海外收入规模快速增长（百万元）.............................................................................................19图表29：2022年三星医疗海外毛利率水平为29.88%（%）...................................................................................19图表30：三星医疗股权激励业绩考核目标情况一览（亿元）...................................................................................202023年08月25日P.4请仔细阅读本报告末页声明1-7月电表出口数量同增38.42%，电表公司半年报业绩亮眼，海外电力设备需求景气度高。海关总署显示，1-7月电表出口数量同增38.42%至3813.41万台，其中7月出口数量同增111.44%至814.56万台。公司半年报陆续披露，海兴电力23H1海外配用电业务收入11.26亿元，同增22.22%；三星医疗23H1智能配用电板块收入42.61亿元，同增22.40%，实现净利润7.51亿元，净利率约17.62%。截至23H1三星医疗海外配用电累计在手订单44.28亿元，同增59.18%。我们认为，本轮海外电表迎来景气周期。1）行业维度：新能源装机量增长致电网智能化改造需求大幅提升，海外发展中国家电表处于机械表向智能电表转换的替换周期，发达国家处于第一代智能电表向新一代智能电表转换的更新周期，海外电表市场规模快速增长。2）公司层面：智能电表售价远高于机械表价格，各公司智能电表出货量占比仍低，目前海外市场加速拓展，智能电表销售占比提升有望结构性优化公司营收和盈利能力。图表1：2022年1月-2023年7月国内电表出口情况一览（万个；%）资料来源：海关总署，国盛证券研究所本篇报告聚焦海外电表市场，主要回答以下问题：1）为什么近期海外电表需求高增？高景气需求的可持续性如何？2）海外分地区智能电表现状及成长空间？3）如何看待出口电表企业投资机会？1.为什么近期海外电表需求高增？1.1相较于普通电表，智能电表具备哪些优势？智能电表是智能电网建设的关键终端产品之一。智能电表是智能电网数据采集的主要设备，能够实现电能计量和用户负荷、电量、电压等重要信息的实时采集，为智能电网及时提供准确的基础数据，为电力企业经营管理各环节的分析、决策提供依据，为实现智能双向互动提供信息基础。通常单相智能电表主要用于居民用户，三相智能电表主要用于工商业用户。用电信息采集终端产品主要包括集中器、专变终端等，负责对智能电表的数据进行采集、处理、存储与传输，并可对智能电表进行控制和检测，是连接智能电网感知设备与主站系统的重要载体，其与智能电表存在配套关系。与智能电表一致，用电信息采集终端主要通过各国电力公司统一招标的形式进行采购。-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%010020030040050060070080090010002022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07电能表出口数量（万个）yoy2023年08月25日P.5请仔细阅读本报告末页声明图表2：智能电表与普通电表对比项目普通电表智能电表功能仅包括基本的单向电能量计量功能除了具备电能量的计量功能以外，还具有双向多种费率计量、用户端控制、多种数据传输模式的双向数据通信、防窃电、事件记录、负荷记录、故障自检和主动上报等智能化的功能；最新一代的智能电表还可以实现功能的远程升级。计量准确度、灵敏度和量程使用感应式计量，准确度低、灵敏度低，量程窄使用电子式计量，准确度高、灵敏度高，量程宽。抄表、费控和维护方式人工抄表、人工催费、人工定期巡检自动抄表、自动费控、故障自动上报+远程诊断。产品功耗高，使用感应式计量，电能表自身功耗较高低，使用电子式计量和低功耗芯片技术，自身功耗较低。应用领域多用于传统居民和小型工业用电领域，已逐步被智能电表淘汰广泛用于发电、变电、配电和用电等各种需要电能量计量和监测的应用领域，双向计量功能可支持新能源接入。生产自动化程度低，需要手工硬件校表，生产工艺繁琐，自动化程度低高，使用SMT贴片和自动化软件校表技术等现代工艺设计，适合自动化生产流水线。资料来源：煜邦电力招股书，国盛证券研究所1.2需求端：智能电表可提升电网公司营收，为智能电网关键一环智能电表为用电环节重要终端设备，用电环节占电网智能化投资比例最高。为进一步优化资源大范围配置能力以及提升电网智能化水平，2010年9月国家电网发布《国家电网公司“十二五”电网智能化规划》，正式启动国内智能电网的建设。据国家电网公布的《国家电网智能化规划总报告》，智能电网建设分为三个阶段：规划试点阶段（2009-2010年）、全面建设阶段（2011-2015年）和引领提升阶段（2016-2020年），三个阶段电网智能化投资合计约为3,841亿元，占电网总投资比例为11.13%，其中用电环节占智能化投资比例最高，为30.8%，重点发展的关键设备包括电力用户用电信息采集专用芯片、采集终端、主站系统、智能电表等；其次是配电环节占比23.2%、变电环节占比19.5%。图表3：国家电网各环节智能化投资（亿元；%）资料来源：煜邦电力招股书，国盛证券研究所电表主要通过招标形式获取订单，兼具ToB和ToG属性。智能电表主要客户为当地电网公司及发电企业，中国电表客户为国家电网、南方电网及发电企业，海外电表客户多2023年08月25日P.6请仔细阅读本报告末页声明为当地电表厂商（ODM）和当地电网公司。电表企业主要通过参与电网公司公开招标获取客户订单，中标后与各网省电力公司或各地市供电公司单独签署销售合同、独立供货。2022年疫后复苏推动全球电表招标回升，发展中国家陆续加大智能电网投资布局催化海外电表需求持续增长。1）拉美：巴西是拉美地区最早布局智能电网投资的国家，巴西圣保罗国家输电公司（AESEletropaulo）提出将在2015年投资7200万雷亚尔（约合3600万美元）打造巴西最大智能电网以遏制国内窃电问题；2018年，巴西发电量为588TWh，其中超过100TWh来自可再生资源。需要对电网进行大规模改造以纳入可再生能源的发展。2）东南亚：印尼政府制定智能电网技术发展路线图，计划在2019年实现全国电气化率99.9%目标，并于2020年实现全国电力全覆盖，有望带动智能电表需求快速增长。据NortheastGroup，2018-2027年东南亚国家对智能电网基础设施投资将达到98亿美元。3）非洲：据《非洲能源转型的内涵、进展与挑战》，2018年非洲能源领域投资约1000亿美元，其中700亿美元投资于化石燃料，260亿美元投资于清洁能源、电网工程。全球疫情扰动海外电表招标及安装进展，2022年随着全球疫情局势缓和，海外电表增速快速回暖，海外发展中国家陆续加大智能电网布局，带动23Q1海外电表爆发式增长。➢发达国家：安装智能电表用于提升电网智能化程度、节碳减排及电网公司降本增效。智能电表具有双向多种费率计量、用户端控制、多种数据传输模式的双向数据通信、防窃电等智能化的功能，适用于智能电网和新能源的使用。智能电表覆盖率的提高有利于增强数据的完整性，便于更加有效的监测相关数据。例如，智能电表通过对老式能源计量设备智能化升级，可助力街道数字控碳与能耗监测系统建设，完成对辖区内工业厂区用能情况有序管理，实现街道环保设备能耗在线监测，控碳工作数字化、精细化。预付费模式下，电网公司可远程统计居民用电量及应缴纳费用，取代原先的人工抄表，预计大幅减少人工成本。➢发展中国家：智能电表普及率提升有望减少线损，增厚电网公司营收。智能电表相关功能运行所需电源均取自于电网，所消耗的电量由电力公司承担，计入供电公司线路损耗。智能电表的预付费功能预计有效防止窃电行为，进而减少电网公司线损，增厚电网公司电费收入。据中国能源报，2005-2013年，仅在电力盗窃方面，巴西圣保罗国家输电公司（AESEletropaulo）至少损失了3.8%的价值。2023年08月25日P.7请仔细阅读本报告末页声明图表4：拉美、东南亚、非洲地区智能电网投资发展情况一览区域国家智能电网投资发展情况一览拉美巴西巴西圣保罗国家输电公司（AESEletropaulo）提出将在2015年投资7200万雷亚尔（约合3600万美元）打造巴西最大智能电网以遏制国内窃电问题。2018年，巴西发电量为588TWh，其中超过100TWh来自可再生资源。需要对电网进行大规模改造以纳入可再生能源的发展。哥伦比亚2018年1月，哥伦比亚矿业和能源部制定了到2030年部署先进计量基础设施(AMI)的目标，覆盖城市中心95%的消费者单位和50%的农村单位，相当于1100万个单位。东南亚东南亚据NortheastGroup，2018-2027年，东南亚国家对智能电网基础设施投资将达到98亿美元。印尼印尼政府制定智能电网技术发展路线图，计划在2019年实现全国电气化率99.9%目标，并于2020年实现全国电力全覆盖，有望带动智能电表消费需求快速增长。非洲非洲2018年非洲能源领域投资约1000亿美元，其中700亿美元投资于化石燃料，260亿美元投资于清洁能源、电网工程。非盟于2021年6月宣布启动建设非洲单一电力市场（AfSEM）计划2040年建成全球最大的区域电网、最大的跨国电力交易系统。埃及于2020年2月启动“埃及—沙特阿拉伯”跨国电网项目的国际招标。资料来源：Mordorintelligenc，仪表网公众号，中国能源报，新思界，《非洲能源转型的内涵、进展与挑战》，国盛证券研究所1.3供给端：替换周期，智能电表逐步取代普通电表（机械表）产业链角度看，上游制造格局分散，下游渠道为核心壁垒。智能电表上游主要为模块、芯片、继电器、PCB板等，以及部分非标部件，主要包括表壳、包装箱等，主要原材料多通过外购取得，多处于充分竞争状态。同时，电表外协代工产能充沛，成本端本质上无明显差异。下游方面，电表招标以当地市场电网公司及发电企业为主，通常倾向于采购当地品牌，因此行业核心竞争要素主要在于下游渠道。图表5：智能电表上游充分竞争，下游客户渠道为核心壁垒资料来源：海兴电力招股书，国盛证券研究所2023年08月25日P.8请仔细阅读本报告末页声明AMI智能电表系统包括终端设备和软件分析系统。智能用电产品主要包括智能电表和用电信息采集终端产品，智能用电解决方案包括数据的产生（电表和终端）、数据的采集（通信和采集系统）、数据分析（高级分析应用系统）、数据整合（多系统的数据集成）、数据价值转换（计费系统）、数据价值实现（缴费平台）、配网调度控制（SCADA/DMS）的完整系统解决方案和相关产品。图表6：公司具备全套用电解决方案提供能力资料来源：海兴电力官网，淘宝，国盛证券研究所近年来，随着全球智能电网投资力度增加，智能电表需求增长，逐步汰换原先的机械表计。国家电网招标情况来看，其电表招标单价逐年上升。图表7：国家电网招标单价逐年上升（元/台）资料来源：上海仪器仪表行业协会，国盛证券研究所2.海外分地区智能电表现状及成长空间？中国和欧美电表市场已基本完成第一轮智能电表普及，智能电表安装需求主要来自于更新替换，发展稳健。发展中国家智能电表渗透率低，近年来陆续发布电网发展政策，为后续智能电表发展重点。1611611632051912142143973993995155315535603453463465446695955571226122512251521149515241426020040060080010001200140016001800第一批第二批第一批第二批第一批第二批第一批2019年2020年2021年2022年A/2级单相智能（元/台）B/1级三相智能（元/台）C/0.5S级三相智能（元/台）D/0.2S级三相智能（元/台）2023年08月25日P.9请仔细阅读本报告末页声明图表8：全球电表市场发展情况一览区域智能电表发展情况中国处于第二代智能电表替换周期，智研咨询预计2023年国家电网电表招标数量约8000万只，同增3.4%；国内电表竞争格局分散，2022年第一批国网招标CR5份额为22.2%。美国处于第二代智能电表替换周期，2021年智能电表累计安装规模1.16亿台，渗透率73.5%，预计2027年渗透率进一步提升至93%；竞争格局方面主要系国际电表品牌主导，2022年CR3份额约87%。欧洲2021年智能电表渗透率约53%，意大利、法国、英国、波兰、奥地利为前五大智能电表市场；竞争格局方面主要系国际电表品牌主导，2018年CR5份额约74%。沙特发布2030愿景，2020年签署1000万只智能电表项目，中资企业为主要分包商，近期配电业务成为电网数字化转型重点工程。拉美2022年拉美地区智能电表渗透率仅6.2%，发展空间大，巴西、墨西哥合计占比拉美电表市场80%。非洲智能电表渗透率低，南非提出十年输电开发计划，当地智能电表品牌Landis+Gyr、Conlog、Actom、ElsterKent，以及海兴电力及其参股公司、林洋能源和三星医疗。资料来源：观研报告网，BregInsight，Frost&Sullivan，智研咨询，新华社，商务部，银河电力招股书，国盛证券研究所以各国人口总数为基础，假设发达国家户均人口2.6人，发展中国家户均人口3人，测算各地区家庭户数。➢美国：1）假设2023-2025年美国人口增速、家庭户数增速与2022年持平，户均人口2.6人（2020年口径）。2）假设电表安装规模由新增需求和替换需求构成，新增需求按现有渗透率水平每年提升3pct计算，更新需求按每年更新现有累计电表规模的10%计算。3）预计2023-2025年美国智能电表新增1729/1829/1930万只，同增6.1%/5.8%/5.5%。➢欧洲：1）假设英国、法国、德国为欧洲主要智能电表市场，合计占据欧洲电表市场份额约85%。2023-2025年欧洲人口增速、家庭户数增速与2022年持平，户均人口2.6人（参考2020年美国户均人数口径）。2）假设电表安装规模由新增需求和替换需求构成，新增需求按现有渗透率水平每年提升3.5pct计算，更新需求按每年更新现有累计电表规模的4%计算。3）预计2023-2025年欧洲智能电表新增680/716/753万只，同增5.5%/5.3%/5.1%。➢沙特：1）假设2023-2025年沙特人口增速、家庭户数增速与2022年持平，户均人口约3人。2）考虑到沙特2020年集中招标1000万只电表，并于2021年3月安装完成，按智能电表数量/家庭户数折算，2021年沙特地区智能电表渗透率约83%。假设后续年份渗透率按2%左右提升。由于智能电表发展较初期，暂不考虑替换需求；3）测预计2023-2025年沙特智能电表新增39/40/41万只，同增2.1%/2.1%/2.1%。➢拉美：1）假设巴西为拉美地区主要智能电表市场，占比欧洲电表市场份额约40%。假设2023-2025年拉美人口增速、家庭户数增速与2022年持平，户均人口约3人。2）据BregInsights，拉美2022年智能电表渗透率仅6.2%，假设后续拉美智能电表渗透率每年提升2-5pct，暂不考虑替换需求。2023年08月25日P.10请仔细阅读本报告末页声明3）预计2023-2025年拉美智能电表新增294/387/499万只，同增33.8%/31.8%/29.1%。➢非洲：1）假设南非为拉美地区主要智能电表市场，占比欧洲电表市场份额约50%。假设2023-2025年非洲人口增速、家庭户数增速与2022年持平，户均人口约3人。2）假设非洲现有智能电表渗透率水平低于拉美（2022年约6.2%），假设后续非洲智能电表渗透率每年提升3-9pct，暂不考虑替换需求。3）预计2023-2025年非洲智能电表新增136/180/235万只，同增33.2%/32.1%/30.8%。图表9：海外智能电表需求测算（万只；%）电表增量需求2023E2024E2025E美国：电表数量（万只）172918291930yoy6.1%5.8%5.5%欧洲：电表数量（万只）680716753yoy5.5%5.3%5.1%沙特：电表数量（万只）394041yoy2.1%2.1%2.1%拉美：电表数量（万只）294387499yoy33.8%31.8%29.1%非洲：电表数量（万只）136180235yoy33.2%32.1%30.8%资料来源：BregInsights，Wind，太平洋出国，IEST巴西商业，国盛证券研究所2.1国内：更新替换为主，虚拟电厂有望打开智能电表新一轮成长空间智能电表处于轮换阶段，国网招标稳步提升。表计类产品主要采用国家电网、南方电网总公司统一招标模式。国家电网于2009年出台智能电网规划，开启智能电表集中招标采购，2014-2015年智能电表招标采购数量达到顶峰后智能电表首轮改造基本完成。据《中华人民共和国国家计量检定规程》规定，智能电表检定周期一般不超过8年，国内迎来智能电表存量更新替换需求。据智研咨询，预计2023年电表招标数量同增3.4%至8000万只；预计2022年南方电网智能电表招标额31.76亿元，同增22.20%。图表10：国网智能电表招标数量及增长率（万只；%）图表11：南网智能电表招标额及增长率（亿元；%）资料来源：煜邦电力招股书，观研报告网，国盛证券研究所资料来源：国家电网，智研资讯，国盛证券研究所-60%-40%-20%0%20%40%60%0100020003000400050006000700080009000100002010A2011A2012A2013A2014A2015A2016A2017A2018A2019A2020A2021A2022E2023E国网智能电表招标量（万只）yoy（%）-100%-50%0%50%100%150%0510152025303540452017A2018A2019A2020A2021A2022E南网智能电表招标额（亿元）yoy(%)2023年08月25日P.11请仔细阅读本报告末页声明IR46新标准实施后，国网头部电表招标份额有所提升。国内电表市场充分竞争，份额较为分散，但近年来国网集中度有所提升。据北极星输配电网公众号，前瞻产业研究院和智研咨询数据，随着IR46新标准实行，2019-2022年国网智能电表招标CR5份额合计从19.02%提升至22.2%。头部企业具备技术、品牌等优势，产品质量稳定、精度高且具备规模优势，预计后续国网招标格局有望进一步向头部集中。图表12：2019年第一批次网智能电表招标公司中标金额占比（%）图表13：2022年第一批次国网智能电表招标公司中标金额占比（%）资料来源：北极星输配电网公众号，前瞻产业研究院，国盛证券研究所资料来源：智研咨询，国盛证券研究所测算2025年国内智能电表市场空间350亿元以上，2022-2025年国内电表招标数量CAGR约3.05%，预计电表监测行业增速亦保持稳定。具体测算依据如下：➢国内智能电表市场需求主要来自国、南网招标，其中国网招标占据市场主导地位，2021年占比87%。招标内容来看，主要包括单相智能电表（居民端）、三相智能电表（工商业端）和采集器。➢假设2010-2022年国网招标的智能电表数量为国网存量电表数量，考虑到电表实际更换周期或长于政策建议周期，假设实际电表更换周期为10年左右。➢考虑到2019年-2022年第一批次国网电表招标价格小幅上升（见图7），假设2023-2025年，单相、三相智能电表价格维持每年同比小幅增长，采集器价格不变。4.14%4.12%4.00%3.50%3.26%3.23%3.07%2.90%2.86%2.85%66.07%三星医疗威盛集团威思顿华立科技河南许继正泰仪器科陆电子林洋能源炬华科技中电装备其他5.10%4.80%4.10%4.10%4.10%3.70%3.60%3.60%3.40%3.40%60.10%三星医疗威思顿科陆电子河南许继华立科技炬华科技安徽南瑞鼎信通讯万盛智能林洋能源其他2023年08月25日P.12请仔细阅读本报告末页声明图表14：国内智能电表规模测算2022A2023E2024E2025E单相智能电表（居民端）新增（万只）5426553857365934yoy2%4%3%存量（万只）74768803078604391977价格（元/只）214224236247招标金额（亿元）116124135147三相智能电表（工商业）新增（万只）1273128813591397价格（元/只）567596625657招标金额（亿元）72778592采集器新增（万只）326333345357价格（元/只）2017201720172017招标金额（亿元）59677072国网智能电表新增招标（万只）7025716074407687yoy1.9%3.9%3.3%国网智能电表新增招标（亿元）247268290310假设国网占比国内总招标数比例（%）87%87%87%87%国内智能电表新增招标（万只）8075823085528836国内智能电表新增招标（亿元）284308333357资料来源：仪商网，海兴电力公告，国盛证券研究所虚拟电厂有望催化国内电表需求增量。今年5月以来，多项电力政策短期内相继发布，6月2日，国家能源局正式发布《新型电力系统发展蓝皮书》，全面阐述了新型电力系统的发展现状、问题挑战、发展理念、内涵特征，明确三个发展阶段，并提出总体架构和重点任务，从中央高度再次确认电改推进的决心与加快信号，预计加速国内虚拟电厂进展。虚拟电厂投资包括软件端操控平台（快速响应电力负荷调节）和硬件端智能电表（准确监测、传输实施用电负荷），预计虚拟电厂发展将带动国内电表需求增量。2.2欧美：智能电表普及率高，国际电表品牌占据主要份额➢美国：处于第二代智能电表替换周期，2021年智能电表累计安装规模1.16亿台，渗透率73.5%规模：2021年智能电表安装规模1.16亿台，2021-2027年智能电表渗透率预计由73.5%提升至93.2%。在2009年，随着《复苏与再投资法案》的发布和启动，美国政府将45亿美元经费投入到“智能电网投资补助计划（SGIG）”中，加速推动高级测量体系（AMI）建成。至2012年，全美新安装920多万台智能电表，渗透率达20%以上，美国智能电表行业快速发展。据EIA数据，截至2017年底，美国智能电表渗透率达51.9%，同比提升5.1pct。2021年，美国智能电表安装数达1.16亿台，渗透率73.5%，预计2027年智能电表渗透率有望达到93.2%。目前，美国处于第二代智能电表替换周期，2021年替换率约12%，至2027年替换率有望达到75%。竞争格局：国际电表品牌主导，CR3份额约83%。2018年，美国智能电表市场主要被2023年08月25日P.13请仔细阅读本报告末页声明Landis+Gyr、AcIara、Itron等国际电表品牌占据，其中Landis+Gyr、Itron、AcIara份额约34%/25%/24%，其余17%为Honeywell、Sensus等其他表厂品牌。图表15：美国智能电表累计安装规模（百万台；%）图表16：2018年北美主要高级电表基础设施(AMI)市场份额（%）资料来源：neep.org，国盛证券研究所资料来源：Frost&Sullivan，国盛证券研究所➢欧洲：2021年智能电表渗透率约53%，户储高增预计助推当地电表需求。规模：2021年智能电表渗透率约53%，意大利、法国、英国、波兰、奥地利为前五大智能电表市场。2020年9月，欧盟委员会发布《2030年气候目标计划》，预计2021—2030年期间电网投资约为700亿美元(是2011—2020年支出的两倍多)。2021年，欧洲智能电表普及率达到53%，预计至2027年达到74%，分国家看，意大利为欧洲最大的智能电表市场，2021年安装规模约600万台，目前处于第二轮智能电表轮换周期；法国为第二大电表市场，2021年安装规模约500万台，处于第一轮智能电表汰换尾期；英国、波兰和奥地利为欧洲前五大智能电表市场。预计2022-2027年，智能电表汰换率为30%-35%，即每年智能电表招标规模约500-700万台。图表17：2021-2027年欧洲智能电表累计安装规模（百万台）图表18：欧洲户储规模预测（GWh，注：2022-2026年为预测值）资料来源：BergInsight，国盛证券研究所资料来源：储能与电力市场，国盛证券研究所欧洲户储规模高增，预计带动当地电表需求快速增长。在户用光伏系统中，智能电表可为系统提供快速的、可靠的功率等数据，逆变器迅速做出响应，动态调节逆变器输出功率，从而实现零功率上网，有效实现防逆流功能。据储能与电力市场与SolarPowerEurope，中性预期下，2023年欧洲户储新增规模约4.5GWh，同比增长16%，2026年预计实现7.3GWh新增装机规模（取中值）。Landis+Gyr34%Itron25%Aclara24%Honeywell8%Sensus4%GrupoIUSA3%Wasion1%Others1%2023年08月25日P.14请仔细阅读本报告末页声明图表19：智能电表与户用光伏搭配使用场景资料来源：正泰IOT公众号，国盛证券研究所竞争格局：国际电表品牌主导，CR5份额约74%。2018年，欧洲智能电表市场主要被Sagemcom、Itron、Landis+Gyr等国际电表品牌占据，其中Sagemcom份额约25%，Landis+Gyr份额约20%，Itron份额约14%，ENEL份额约10%，Iskraemeco份额约5%，其余26%为Kamstrup、ZIV、Honeywell、Aclara等其他表厂品牌。图表20：2018年欧洲主要高级电表基础设施(AMI)市场份额（%）资料来源：Frost&Sullivan，国盛证券研究所2.3中东：配用电业务招标为2030愿景重点工程，中资企业为主要分包商2020年沙特签署1000万只智能电表项目，三星医疗、林洋能源等中标。沙特智能电表项目是目前世界上单次部署规模最大的电表类项目，是沙特为实现“2030愿景”实施的重大项目。2020年初，沙特电力公司签署智能电表项目，计划于2021年3月在沙特全境安装1000万个智能电表，总金额25.2亿美元。国家电网下属中国电力技术装备限公司（简称“中电装备”）为沙特项目总包商，总承包合同金额11.01亿美元，提供500万只智能电表、助战系统及其他硬件设备，占比整个项目44%，三星医疗、林洋能源等公司为项目主要分包商，2019-2021年均获得沙特电表项目订单。Sagemcom,25%Landis+Gyr,20%Itron,14%Enel,10%Iskraemeco,5%Kamstrup,3%ZIV,3%Honeywell,3%Aidon,3%Aclara,2%Others,12%2023年08月25日P.15请仔细阅读本报告末页声明图表21：部分上市公司2019-2021年沙特相关电表订单梳理公司名称年份沙特订单描述订单细节三星医疗2019-2021年2019-2020年在海外地区（沙特、多个苏丹、尼日利亚等）取得优异的业绩，在瑞典和沙特项目中标近15亿元智能电表订单。1）2020年1月，公司在中国电力技术装备有限公司沙特智能电表项目国内第一批设备采购项目中标，中标总金额约为30,223.49万元。2）2020年3月，三星智能在沙特MEMFELECTRICALINDUSTRIESCO.LTD签署了两项关于智能电表项目的经营合同，合计中标总金额约合人民币3.25亿元。3）2020年5月，公司在中国电力技术装备有限公司沙特智能电表项目国内第二批设备采购项目中标，中标总金额约为15,005.40万元。4）2020年6月，三星智能在沙特MEMFELECTRICALINDUSTRIESCO.LTD签署了一项智能电表项目的经营合同，中标总金额约合人民币1.61亿元。林洋能源2019-2021年2020年初，公司智能电表业务已斩获多个沙特市场订单，金额近8亿元。1）2020年1月，公司在“中国电力技术装备有限公司沙特智能电表项目国内第一批设备”的采购活动中，公司共计中标2个包，预估中标总金额为26,286.65万元。2）2020年3月，公司全资子公司林洋能源科技（上海）有限公司与沙特ECC公司签订了销售协议，本次合同总金额约为人民币4.48亿元。3））2020年5月，公司在“中国电力技术装备有限公司沙特智能电表项目国内第二批设备”的采购活动中，公司中标1个包，预估中标总金额为7,000万元。威胜信息2019-2021年2022年威胜信息与沙特丝路公司签署沙特威胜信息智能仪表生产项目合作备忘录。-国电南瑞2019-2021年2022年签约沙特变电站运维系统。-华立科技2020年-华立科技成功中标“中国电力技术装备有限公司沙特智能电表项目国内第一批设备”项目，合计中标金额接近3个亿。资料来源：各公司公告，华立科技新视角公众号，国盛证券研究所继电表外，2022年10月中电装备中标沙特配网数字化转型的重点工程。2022年10月，中电装备与沙特电力公司签署沙特数字化智能环网柜项目合同，在沙特中区、东区安装部署共约3.36万只智能环网柜和自动负荷开关，工期24个月，合同金额约28.8亿元人民币，预计可带动中国产能出口约16亿元人民币。该项目是沙特配网数字化转型的重点工程，为沙特继智能电表项目后又一配电自动化、智能电网领域的国家级重点示范项目，助力沙特电力公司提升用电服务水平、降低用电成本。2.4拉美：2022-2028年智能电表安装规模CAGR有望达20%+，中资电表厂商份额较高2022年拉美地区智能电表渗透率仅6.2%，巴西、墨西哥合计占比拉美电表市场70%。拉美地区电力用户约1.87亿人，电表年需求量约1600-2700万台，其中巴西和墨西哥合计占比拉美电表市场70%左右份额。据BregInsights，2022-2028年，预计智能电表2023年08月25日P.16请仔细阅读本报告末页声明累计安装规模将从1170万只增长至3840万只，CAGR约21.7%。2022年拉美地区智能电表渗透率仅6.2%，预计至2028年渗透率有望提升至19.1%。分地区看，巴西地区电力用户约9000人，2022年智能电表渗透率仅5.7%。近年来巴西加大智能电网投资，据意大利国家电力公司（ENEL），2023-2025年意大利国家电力公司（ENEL）资本开支中，按业务划分口径51%用于电网升级改造，按地区划分口径51%/33%用于巴西和哥伦比亚地区电网及新能源资源发展，预计未来巴西占比拉美地区电表份额达到60%。图表22：2022-2028年拉美地区智能电表累计安装规模（百万台）图表23：2023-2025年ENEL公司资本开支投向分布（%）资料来源：BregInsights，国盛证券研究所资料来源：ENEL，国盛证券研究所2.5非洲：新兴市场，智能电表渗透率低非洲市场中，南非电力系统发展较完善，由南非国家电力公司和190多家市政电力公司运营及维护，发电量占全非洲的2/3。南非提出十年输电开发计划，主要发展太阳能及风力发电，同时南非国家电力公司持续推进预付费电表项目发展及智能电网项目发展。公共事业输电计划显示，南非国家电力公司计划在2015年至2024年间支出120亿美元用于输电基础设施建设。其中大约89%将用于扩建容量，其余部分则用于翻修、资本备件、生产设备、土地和权益，以及战略发展上。非洲部署智能电表主要系减少窃电及降低运营成本等。据GrandViewResearch，南非2017年智能电表市场规模约5410万美元，预计2025年市场规模有望超7950万美元，2018-2025年CAGR约5.1%。南非政府大力推进IntegratedNationalElectrificationProgramme（电气化工程）策略，南非国家电力公司和各市级电力公司每年均需响应政策完成一定比例的电表安装，因此在南非实现100%全民通电前，南非市场每年均有稳定的电表需求，另外南非各电力公司自身也具有增加新电表、替换旧电表的需求。现阶段南非国家电力公司及CityPower以及各Municipality采购模式主要为招投标。例如，南非NYC为南非国家电力公司及部分Municipality的主要供应商；ConlogLtd和Landis+Gyr（南非）为南非国家电力公司主要供应商；ConlogLtd、Landis+Gyr（南非）、ElsterKent、Powercom以及海兴南非为市级电力公司Municipality的主要供应商；Sub-metering主要通过零售进行采购，林洋能源、三星医疗、海兴南非及科陆电子、威胜控股占据主要市场份额。2023年08月25日P.17请仔细阅读本报告末页声明3.如何看待出口电表企业投资机会？3.1国际电表厂商3.1.1兰吉尔Landis+GyrLandis+Gyr为全球智能电表龙头，创始于1896年，总部位于美国，产品包括能源计量仪表（电表、水表、燃气表等）、通讯技术及设备，以及表计数据管理、配电自动化等解决方案。Landis+Gyr为全球智能电表龙头，2022年在美国、英国、德国、瑞士、拉美地区市占率第一，份额分别为31%/81%/66%/71%/35%。2022年实现营收16.81亿美元，同比增长20.8%。分地区看，美国、EMEA以及亚太地区实现营收8.88/6.02/1.91亿美元，同比增长26.1/13.8/10.8%。订单口径看，公司2022年在手订单37.49亿美元，同比增长10.6%，订单量创历史新高。其中，美国、EMEA以及亚太地区在手订单规模28.61/7.74//1.14亿美元，同比17.5%/-0.9%/-34%。风险提示：全球电表招标不及预期、原材料价格上涨风险。3.1.2ItronItron为全球领先的能源和水资源的管理方案供应商，在全球100多个国家和地区为8000名客户累计提供超过2亿台设备。2023Q2实现营收5.41亿美元，同比增长25%；订单口径看，在手订单45亿美元，同比增长11%。风险提示：全球电表招标不及预期、原材料价格上涨风险。3.2国内电表出口企业3.2.1海兴电力海兴电力为电表出口龙头，海外渠道和研发实力构筑核心优势。海兴电力成立于1992年公司成立，并于2001年开始进军国际市场，是中国规模最大的电表出口企业。随着2009年起国网正式启动统一招投标业务，公司开始发力国内市场。海外渠道和研发实力构筑核心优势。1）海外渠道优势：海兴电力为海外电表规模最大，盈利能力最高的中国公司。公司拓展海外市场超30年，早期通过收购当地工厂股权等形式快速切入海外市场，客户多为当地电表公司(ToG)。2022年，公司智能用电产品在巴西、印尼市占率第一，海外收入18.45亿元，同增13.4%，毛利率35.47%。2）技术研发优势：公司研发费率超7%，为全球Wi-Sun技术联盟唯一进入董事会的中国企业。2022年公司研发费率达7.21%，研发人员数量745名。公司聚焦智能配用电和新能源等业务，产品主要分为三大类：智能用电产品及系统、智能配电产品及系统、新能源产品及解决方案。➢公司智能用电产品及系统包括智能电能表、智能用电终端、智能网关、智能集中计量表箱、通信产品、系统软件及服务等。2022年智能用电产品及系统实现营业收入29.01亿元，同增25.46%，占公司总营收88.71%。➢公司智能配电产品及系统包括二次融合成套设备、智能配电终端、环网柜、柱上开关、重合器、互感器及系统软件等。2022年智能配电产品及系统收入3.27亿元，同增3.70%，占公司总营收9.99%。目前公司智能配电业务市场以国内为主。2023年08月25日P.18请仔细阅读本报告末页声明➢公司新能源产品及解决方案包括充电桩、逆变器、工商业储能、Solarkits等系列产品（通过渠道业务销售）以及分布式微电网、光储充、综合能源管理等系统集成解决方案。2022年新能源产品及解决方案实现营业收入0.42亿元，同增37.13%。2022年底公司与通威集团签署南非市场战略合作协议，共同拓展南非新能源市场。图表24：海兴电力业务情况一览资料来源：公司公告，公司官网，国盛证券研究所公司境外收入占比总营收近60%，2022年实现收入18.45亿元，同比13.40%。拆分来看，公司拉美、非洲、亚洲区域收入占比海外超98%，2022年拉美、欧洲、非洲和亚洲营业收入达7.72/0.22/3.91/6.59亿元，同比增长16.96%/174.48%/-12.87%/28.52%，其中拉美地区疫后修复较快，非洲规模有望在今年实现较大回升。国内市场方面，公司业务主要为国、南网配用电业务，2022年公司南网中标1.39亿元，同期公司国网中标7.65亿元，国、南网合计实现收入9.04亿元。图表25：公司分地区营业收入（百万元）图表26：海外分地区营业收入（百万元）资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：公司公告，国盛证券研究所风险提示：国内外电表招标不及预期、新能源产品需求疲软、原材料价格上涨风险。-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%050010001500200025002017A2018A2019A2020A2021A2022A境外收入境内收入境外yoy（%）境内yoy（%）050010001500200025002017A2018A2019A2020A2021A2022A拉美欧洲非洲亚洲（除中国）2023年08月25日P.19请仔细阅读本报告末页声明3.2.2三星医疗2022年电表业务收入占比三星医疗总营收约75%。三星医疗成立于2007年，前身为宁波三星仪表公司，主营智能配用电业务。2015年，公司收购宁波明州医院，跨界布局医疗服务。目前公司业务主要包括电表和康复医疗，均为行业龙头。公司2022年营收90.98亿元，同增29.55%，归母净利润9.48亿元，同增37.40%。智能配用电贡献主要收入，2022年智能配用电板块收入占比75.38%，医疗服务板块收入占比22.86%。图表27：三星医疗业务情况一览资料来源：公司公告，公司官网，国盛证券研究所三星医疗为国内外电表龙头，2022年海外收入16.4亿元，同增52%。国网电表招标情况看，三星医疗市占率稳居头部，份额约4%-5%。2022年公司实现海外收入16.40亿元，同比增长51.83%。海外毛利率水平为29.88%。公司借力“一带一路”政策推进海外电表销售，积极布局海外合资建厂。2019-2020年公司在瑞典和沙特项目中标近15亿元智能电表订单，目前持续深耕中东、欧洲、非洲、拉美等区域，连续签约一批重要项目，并在南亚、中东等市场配电业务取得重大突破，业务快速增长。图表28：三星医疗海外收入规模快速增长（百万元）图表29：2022年三星医疗海外毛利率水平为29.88%（%）资料来源：Wind，国盛证券研究所资料来源：Wind，国盛证券研究所050010001500200025002018A2019A2020A2021A2022A三星医疗威胜信息林洋能源海兴电力0%10%20%30%40%50%2018A2019A2020A2021A2022A三星医疗威胜信息林洋能源海兴电力2023年08月25日P.20请仔细阅读本报告末页声明23H1三星医疗海外累计配用电订单高增近60%，23H1配用电利润占比公司整体业绩86%。23H1公司营收55.49亿元，同增26.17%；归母净利润8.70亿元，同增147.60%。其中，智能配用电板块实现收入42.61亿元，同增22.40%，净利润7.51亿元，同增178.63%，净利率约17.62%，贡献公司整体业绩约86.32%；医疗服务板块实现收入12.75亿元，同增45.36%，净利润1.14亿元，同增47.78%。订单口径看，截至23H1公司累计在手智能配用电订单118.46亿元，同增36.95%。其中国内累计在手订单74.18亿元，同增26.42%，海外累计在手订单44.28亿元，同增59.18%。奥克斯集团为三星医疗大股东（持股比例约32.41%），业务板块股权激励相互独立。公司实控人郑坚江先生为奥克斯集团创始人兼董事长，直接持有三星医疗12.7%的股权，并通过奥克斯集团间接持有27.55%股权，合计持有40.25%股权。公司股权结构稳定，持股集中。公司业务板块相对独立，2022年分别出台针对电表、医疗业务股权激励。➢智能配用电股权激励：2022年3月，公司完成第五期股权激励的授予，驱动智能配用电业务快速增长。激励对象覆盖智能配用电管理、核心骨干人员159人。限制性股票分三次接触限售，对应业绩考核目标为：若2022-2024年，智能配用电扣非净利达5.91/7.72/10.00亿元，较2020年增速增长30%/同增31%/同增30%，则按100%比例解锁。若完成率不低于目标值的80%，即2022-2024年，智能配用电扣非净利达4.73/6.18/8.00亿元，则达到股权激励触发值。➢医疗服务股权激励：2022年1月，公司完成第四期股权激励的授予，助力康复医疗业务高增。激励对象覆盖董事长沈总、董秘郭总等医疗集团骨干189人。业绩考核目标为：2022-2024年，医疗服务收入达18.19/22.38/27.98亿元，较2020年增速增长30%/同增23%/同增25%，每年新增医院数不低于10家。若完成率不低于目标值的80%，即2022-2024年，智能配用电扣非净利达4.73/6.18/8.00亿元，每年新增医院数不低于8家，则达到股权激励触发值。图表30：三星医疗股权激励业绩考核目标情况一览（亿元）单位：亿元2022E2023E2024E医疗服务收入-目标值18.1922.3827.98yoy30%23%25%医疗服务收入-触发值14.5517.9022.38yoy4%23%25%智能配用电扣非净利润-目标值5.917.7210.00yoy30%31%30%智能配用电扣非净利润-触发值4.736.188.00yoy4%31%30%资料来源：Wind，公司公告，国盛证券研究所注：2022Eyoy值均为以2020年对应业务收入或扣非净利润水平为基础的2022年各业务增速目标风险提示：康复医疗需求不及预期、国内外电表招标不及预期、配用电订单落地不及预期、原材料价格上涨风险。3.2.3林洋能源林洋能源为国内最大的智能电表出口企业之一，目前公司电表产品包括智能电表、通信终端和主站采集及售电系统等产品，销售市场覆盖全球30多个国家和地区。2022年公司海外收入同增27.51%至7.68亿元。西欧和亚太地区：公司主要通过为全球表计行业龙头兰吉尔ODM打开市场，实现智能电表销量超145万台；中东地区：与当地知名企2023年08月25日P.21请仔细阅读本报告末页声明业加强合作，进一步巩固沙特智能电表市场份额，并积极拓展阿曼、科威特等其它中东国家市场，实现智能电表出口约100万台；亚洲市场：与韩国伙伴继续拓展业务，交付智能电表约110万台；中东欧市场：通过全资子公司ELGAMA，持续加深本地化策略，提升产品竞争力，顺利履约智能电表交付超80万台。风险提示：国内外电表招标不及预期、新能源产品需求疲软、原材料价格上涨风险。3.2.4威胜控股威胜控股成立于2000年，2005年在香港主板成功上市，是国内领先、国际先进的能源计量与能效管理服务商。2022年公司电AMI、通信及流体AMI、ADO业务同比增长20%/11%/64%，2022年公司海外市场收入12.35亿元，同增73.2%。分地区看，墨西哥、埃及、巴西、坦桑尼亚、科特迪瓦分别占比海外收入38%/17%/14%/11%/3%，合计占比海外收入83%。分业务看，电AMI、通信及流体AMI、ADO收入分别占比76%/24%/1%。风险提示：国内外电表招标不及预期、订单落地不及预期、原材料价格上涨风险。投资建议：推荐海外渠道优势领先的海兴电力、三星医疗、威胜控股、林洋能源等电表出口头部企业。风险提示国内外电表招标不及预期。若国内外电表招标情况不及预期，国内电表出口企业收入或面临下降风险。电网投资进度不及预期。当前行业发展依赖于电网投资及相关政策支持，若后续政策支持力度减弱，或电网相关投资放缓，行业发展或不及预期。预测偏差和估值风险。预测值基于多种假设进行分析，可能存在误差，同时当市场环境发生变化，市场对于各电表公司的定价和估值可能发生变化，从而产生估值风险。2023年08月25日P.22请仔细阅读本报告末页声明免责声明国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。分析师声明本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。投资评级说明投资建议的评级标准评级说明评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。股票评级买入相对同期基准指数涨幅在15%以上增持相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间持有相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间减持相对同期基准指数跌幅在5%以上行业评级增持相对同期基准指数涨幅在10%以上中性相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间减持相对同期基准指数跌幅在10%以上国盛证券研究所北京上海地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广场东塔7层邮编：100077邮箱：gsresearch@gszq.com地址：上海市浦明路868号保利One561号楼10层邮编：200120电话：021-38124100邮箱：gsresearch@gszq.com南昌深圳地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦邮编：330038传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：518033邮箱：gsresearch@gszq.com