识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明1/37[Table_Page]公司深度研究有色金属证券研究报告[Table_Title]华Û钴业ÿ603799.SHĀywN体W_局r，高ÿ锂电wý开放ß[Table_Summary]核ßË点ÿ⚫二S年升级转ß，从yw钴行业ž先者ÏU新能þ锂电wý核ßO业2据华Û钴业2022年报，}û已r为yw锂电kçwýÜ三元_驱体产品主要供应商之N，\时}ûo中ÿ最ö钴产品供应商，产•规模位居^}_W222年}û钴产品1Ü产品1镍产品1三元_驱体1kçwý产ß分别þ3.8ÿÑ^ßĀ19.0ÿÑ^ßĀ17.0ÿÑ^ßĀ110.219.5万吨2近3年w入保持增ÿ，2022年营w\比增78.5%2⚫锂电wýN体Wz略ÿ海外Íþ1ÿ内制造1yw高ÿ^场2y据}û2022年报，Íþ方面，ZÿÿÑĀ_局Ü1钴，s尼MHP1高冰镍ù目顺{ë进，m巴_÷Arcadia锂ÿÿ5万吨碳酸锂当ßĀ已÷ýß产2wý方面，ÿ内衢ß{高镍三元_驱体ù目ß产，广ÿ{年产5万吨高镍三元kçwý110万吨三元_驱体15万吨电池级锂盐{ù目稳oë进2^场方面，与{斯拉签«三元_驱体供货n÷协议，产品进入宁ÿ时代1比亚迪{动Û电池}部O业供应链2⚫锂1钴1镍ÿ供需Ï入新平衡，高镍三元ÿ期Ÿ÷稳中U好2钴ÿ预计23-25年yw钴供需格局持ÿÿ松2镍ÿ预计23-24年ÿçg高景，供需，ÿ格波动wþ2锂ÿ供需差增，r本支õß期ÿ格2高镍三元ÿ高能ß密度1r本回归1规模效应o稳Ûÿ期Ÿ÷2⚫þ{预o与÷Í建议2预计}û2023-2025年EPS为3.99/5.64/6.22元/¡，对应2023年7月20日w盘ÿ，2023-2025年PE为13/9/8倍2考虑}ûyw_局1ÿ÷N体Wÿ期优ÿ明~，参考}ûÛ可比}û当_PE估水平，ÿ予}û23年PE估24倍，对应\vÿ为95.80元/¡，ÿ予}û<买入=评级2⚫风ÿó{2}û新增产能建设OÛ预期Ā原wýÿ格波动超预期Ā^场需n增ÿOÛ预期2þ{预oÿ[Table_Finance]2021A2022A2023E2024E2025E营业w入ÿ百万元Ā35,31763,03484,25894,752107,949增ÿ÷ÿ%Ā66.778.533.712.513.9EBITDAÿ百万元Ā5,9218,13315,25520,68623,057归母Ñ{ïÿ百万元Ā3,8983,9106,7849,58510,567增ÿ÷ÿ%Ā234.60.373.541.310.2EPSÿ元/¡Ā3.192.443.995.646.22^þ÷ÿxĀ34.5622.7612.548.888.05ROEÿ%Ā20.115.118.420.618.5EV/EBITDAÿxĀ24.0613.477.315.384.62数据来þÿ}û¯务报表，广发证券发展研究中ß[Table_Invest]}û评级买入当_ÿ格50.06元\vÿ95.80元_次评级买入报告日期2023-07-21[Table_BaseInfo]ÿ本数据{¡本/流š¡本ÿ百万¡Ā1699.47/1686.33{^/流š^ÿ百万元Ā85075.22/84417.81N年内最高/最低ÿ元Ā92.01/43.9830日日均r交ß/r交ÿ百万Ā21.87/1013.68近3n月/6n月涨Í幅ÿ%Ā-8.42/-22.65[Table_PicQuote]þ对^场表ó[Table_Author]分÷^ÿû帅SACg证号ÿS0260518070003SFCCENo.BOB672010-59136627gongshuai@gf.com.cn分÷^ÿ王^SACg证号ÿS0260523050004021-38003617wangle@gf.com.cn请注意，王^~非™港证券Û期货事务监察Ý\会ö注Ý持牌人，O可™港从事×监û动2[Table_Contacts]联系人ÿ黄û菡010-59136627huangshihan@gf.com.cn-51%-41%-30%-20%-9%1%07/2209/2211/2201/2303/2305/2307/23华Û钴业îý300识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明2/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究目_引N1华Û钴业ÿ从钴行业龙}转ß锂电wýžÿ者............................................................5ÿNĀ发展×史ÿ二S年升级转ß，从yw钴行业ž先者ÏUyw新能þ锂电wý行业žÿ者.................................................................................................................5ÿ二Ā经营表óÿ近3年营w1归母Ñ{保持增ÿ...................................................8ÿ三Ā发展z略ÿ上控Íþ1O拓^场，中ó能Û，r为yw新能þ锂电wý行业žÿ者.......................................................................................................................11二1锂1钴1镍ÿy面进入放ß期，供需Ï入新平衡......................................................12ÿNĀ钴ÿ22年供需转松，预计23-25年yw钴供需格局持ÿÿ松......................12ÿ二Ā镍ÿÿçg高景，供需û找新平衡............................................................13ÿ三Ā锂ÿ供需差预期增，r本ó供ÿ格支õ..............................................21ÿ四Ā高镍三元ÿ高能ß密度1r本回归1规模效应o}善ÿ期Ÿ÷.............22三1÷Í点ÿN体Wz略1yw_局，积çk张高镍产能...........................................25ÿNĀ海外Íþ1ÿ内制造1yw^场，ý度融入yw锂电产业链........................25ÿ二Ā客w盖yw锂电产业链主流O业，开放发展..............................................27ÿ三Āÿ于N体Wz略ïÛyw_局，积çk张高镍产能......................................28ÿ四Ā\工持¡计R激发Û，Û争22-24年营w年增ŸO低于15%v三年累计Ñ{ïO低于180ÿ元............................................................................................30四1þ{预oÜ÷Í建议..................................................................................................31五1风ÿó{....................................................................................................................34识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明3/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ表引þ1ÿ华Û钴业¡权ÿç，实际控制人为陈雪华ÿjó2023年3月31日Ā......5þ2ÿ华Û钴业发展×史........................................................................................6þ3ÿ华Û钴业2013年ï来营wÛ增Ÿ...............................................................8þ4ÿ华Û钴业2013年ï来归母Ñ{ïÛ增Ÿ....................................................8þ5ÿ华Û钴业2013年ï来毛{÷ÛÑ{÷........................................................8þ6ÿ华Û钴业2013年ï来期间½用÷...............................................................8þ7ÿ2013-2022}ûT业务营wÿÿ元Ā..........................................................9þ8ÿ2013-2022年}û产品营ws比变W..........................................................9þ9ÿ2022年}ûT业务单吨w入Û\比变W.....................................................9þ10ÿ2022年}ûT业务•ßÛ\比变W..........................................................9þ11ÿ2013-2022年}û产品毛{ÿ单位ÿÿ元Ā............................................10þ12ÿ2013-2022年}û产品毛{s比变W......................................................10þ13ÿ2016-2022年}ûT业务毛{÷..............................................................11þ14ÿ2016-2022年业务单吨毛{ÿ单位ÿ元/吨Ā..........................................11þ15ÿyw钴供需ÿ........................................................................................12þ16ÿ硫酸钴Û电ë钴ÿ格ÿ..........................................................................12þ17ÿ2023-2025年yw钴ÿ增ßÿ吨ĀÿO完y统计Ā...................................12þ18ÿ21-23M5s尼镍中间品产ߏÿ.............................................................14þ19ÿ2022年s尼镍中间品产ßÿç................................................................14þ20ÿ2018年óÎ中ÿ硫酸镍产ߗ荡上升.....................................................14þ21ÿyw精炼镍供ÿÿçÿ.........................................................................17þ22ÿ2022年中ÿ精炼镍产ßs比21%...........................................................17þ23ÿ15-22年期间yw精炼镍ÿ..................................................................18þ24ÿ15-22年期间yw精炼镍Δÿçÿ单位ÿ万吨Ā....................................18þ25ÿ2021年中ÿ精炼镍需nÿç...................................................................19þ26ÿ镍ÿ\Ñs比...........................................................................................19þ27ÿ镍ÿ复盘ÿ3年期Ā.............................................................................20þ28ÿ23-24年镍供需格局分ë.........................................................................20þ29ÿ2015-2025年yw锂盐供ÿÜ需nÿÿ万吨Ā.....................................21þ30ÿ2015-2025年yw锂盐供ÿÜ需n增Ÿ....................................................21þ31ÿ2017-23M7碳酸锂Ü氢oW锂ÿ格变W情况ÿ万元/吨Ā........................21þ32ÿTÿ山1盐湖完yr本ÿ万元/吨Ā1产ß分位ÿ%Āöÿ........................22þ33ÿ2022年中ÿ三元_驱体^场格局.............................................................23þ34ÿ2022年中ÿkçwý^场格局.................................................................23þ35ÿ21-23M6我ÿ三元wýÛÿ酸铁锂wý产ß............................................24þ36ÿ三元wý需n预计ÿ期稳Û上升...............................................................24þ37ÿs造<海外Íþ1ÿ内制造1yw^场=模_，ç建新能þ锂电产业a.26þ38ÿ2022年}ûkçwýï高镍三元为主.....................................................26þ39ÿ2022年}û主营产品û货ßÛ增Ÿ........................................................26识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明4/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ40ÿ2016年óÎ华Û钴业PE估水平.........................................................33þ41ÿ2016年óÎ华Û钴业PB估水平.........................................................33表1ÿ}û主营产品类ß1用”ïÛ产•ß...........................................................7表2ÿs尼部分建ÿ筹建Ā1产中Í镍中间品ù目ÿ{计产能超100万吨/年镍Ñ^ßĀ...............................................................................................................15表3ÿ我ÿ建ÿ筹建Ā1产硫酸镍ù目ÿ预计o来1-2年新增硫酸镍产能超50万吨镍Ñ^ßĀ....................................................................................................16表4ÿ中ÿ部分精炼镍O业2023年产/÷产情况..............................................18表5ÿT类锂离[电池ö主要技og标对比.........................................................23表6ÿ客w盖yw主流新能þ车O1电池O业.................................................27表7ÿ开放发展，ýWyw\_...........................................................................28表8ÿ华Û钴业y面_局锂电产业链，重点发Û高镍三元wý...........................29表9ÿ华Û钴业2022年\工持¡计R考核目标..................................................30表10ÿ华Û钴业2022年\工持¡计R份分配情况.........................................30表11ÿ华Û钴业主营业务预oÿ单位ÿ万元Ā...................................................31表12ÿ}û可比}û估表................................................................................33识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明5/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究N1华Û钴业ÿ从钴行业龙}转ß锂电wýžÿ者ÿNĀ发展×史ÿ二S年升级转ß，从yw钴行业ž先者ÏUyw新能þ锂电wý行业žÿ者浙江华Û钴业¡份oÖ}ûÿ华Û钴业，603799.SHĀoNÿ从事新能þ锂电wýÜ钴新wý研发1制造ö高新技oO业2y据}ûÛ网，华Û钴业_¯华Û钴镍wý设立于2002年，}û2015年1月29日A¡上^ÿ603799Ā2}û拥o从钴镍锂Íþ开发r锂电wý制造öN体W产业链，ôÛ于发展低碳环保新能þ锂电wý2}û主营氢oW钴1四oW三钴1三元_驱体1电积Ü{产品2产品应用于电Û1电1»舶1械1车1动Û电池1民用~具{ž域2据华Û钴业2022年报，}û已r为yw锂电kçwýÜ三元_驱体产品主要供应商之N，\时}ûo中ÿ最ö钴产品供应商，产•规模位居^}_W2y据华Û钴业2022年报，2022年}û钴产品1Ü产品1镍产品1三元_驱体1kçwý产ß分别þ3.8万吨ÿÑ^ßĀ19.0万吨ÿÑ^ßĀ17.0万吨ÿÑ^ßĀ110.2万吨19.5万吨2}û目_实际控制人为陈雪华2jó23Q1o，}û实际控制人为陈雪华22002年，陈雪华\Í创Þ浙江华Û钴镍wýoÖ}ûÿ}û_¯Ā，2016年7月óÎÿ}û董事ÿ2þ1ÿ华Û钴业¡权ÿç，实际控制人为陈雪华ÿjó2023年3月31日Ā数据来þÿ华Û钴业2022年年报12023年N季报1Wind1广发证券发展研究中ß备注ÿ控¡}û仅W举部分O业2陈雪华华Û控¡Ööoß_ÛO业ûv其Þ浙江华Û钴业¡份oÖ}û7.18%4.68%55.99%100.00%16.28%6.88%CDM}û华ۙ港华Û衢ßr都巴«衢ß新能þ华科s尼华s尼100.00%100.00%100.00%100.00%84.00%70.00%57.00%64.20%™港中央ÿ算识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明6/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究}û×史ÿ二S年升级转ß1循序渐进，从yw钴行业ž先者Uyw新能þ锂电wý行业žÿ者发展2y据}û×年年报，}û_¯华Û钴镍wý设立于2002年，2008年变更为¡份oÖ}û，2015年A¡上^，ôÛ于镍Ü钴Íþò工业务22017年}û_局锂Íþ，¯­澳{亚上^}ûAVZ¡份22018年开s尼镍Íþ开发，动首nù目s尼华年产6万吨镍Ñ^ß氢oW镍钴ý÷炼ù目22019-2022年期间，}ûy面òŸ_局锂电wý产业链，w­m巴_÷_景锂ÿ1巴«科技{}û，\时š过ÛU增发{方_募ÖÍÑ，用于建设硫酸镍1三元_驱体1kçwý{产能2þ\来，过去二S年，}û循序渐进_局新能þ锂电wý产业2o来，}û规R从yw钴行业ž先者转ß发展r为yw新能þ锂电wý行业žÿ者2þ2ÿ华Û钴业发展×史数据来þÿ华Û钴业×年年报1广发证券发展研究中ß产品^场ÿ目_已r钴1Ü1镍1三元1kçwý{产品体系，O~广泛盖yw新能þ产业链客w2y据华Û钴业:}开发行可转c}ûz券2023年ß®评级报告;，jó2022年ß，}û钴产品1Ü产品1镍产品1三元_驱体1kçwý产能分别þ4.4ÿÑ^ßĀ111.5ÿÑ^ßĀ111.0ÿÑ^ßĀ116.14110.5万吨2}û主要产品为oW钴1四oW三钴1硫酸钴1氢oW钴1镍钴µ三元_驱体1电积Ü1粗Ü1硫酸镍{2{体来，}û主要为电Û1电1»舶1械1车1动Û电池1民用~具{行业ó供高g能且Íþ节þ1环境Û好öwý，客w盖孚能1当升1û百1LGW学1SK1宁ÿ时代1众1÷诺日产1沃尔沃1比亚迪1{斯拉{ÿ内外O业2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明7/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究表1ÿ}û主营产品类ß1用”ïÛ产•ß产品类产品小类样þ主要用”2022产ßÿ吨Ā2022•ßÿ吨Ā钴产品oW钴用于着色剂1ý漆催干剂1空中y烧可r四oW三钴，可«NoW碳1氢ß原为Ñ^钴38,49823,058四oW三钴主要用于电池行业，_用_制造钴盐Üó琅硫酸钴用于制造钴盐1ý漆催干剂1钴œý1碱gÄ电池öÿò剂Û电镀{氢oW钴主要用_û÷Ü搪瓷ö着色剂1制取其Þ钴W\物ö原ý，ïÛ清漆Üïýö干õ剂三元_驱体镍钴µ三元_驱体主要用于产动Û汽车1电动工具1ø能系统ö电池kçwý101,90384,785Ü产品电积Ü主要用于电ÿ1电[1械制造1军工{行业90,39378,323粗Ü主要用于进Noó炼产电ëÜv制造ÿ电~w镍产品硫酸镍主要应用于动Û电池三元wýž域69,99018,536数据来þÿ}ûÛ网1华Û钴业2022年年报1广发证券发展研究中ß识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明8/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究ÿ二Ā经营表óÿ近3年营w1归母Ñ{保持增ÿ1.{体经营表óÿ近3年w入保持增ÿ，2022年营w\比增78.5%ÿ1Ā营w方面，2016-2022年}û营w保持高增ÿ1CAGR达53.1%22022年}û营w达630.3ÿ元，\比增78.5%223Q1}û营w达191.1ÿ元1\比增44.6%2ÿ2Ā归母Ñ{ï方面，2020-2022年}û归母Ñ{ï持ÿ增ÿ2}û2020-2021年实ó归母Ñ{ï11.6139.0ÿ元，\比分别增874.5%1234.6%2}û2022年实ó归母Ñ{ï39.1ÿ元，\比微增0.3%ÿ2022年钴1镍产品ÿ格幅波动，}û从原ý采­r产r品û货需要NÛ期，ÿ格OÍÿô原wýÜo产品减22022年计ó存货减准备12.9ÿ元Ā223Q1实ó归母Ñ{ï10.2ÿ元，\比降15.1%2ÿ3Ā毛{÷ÛÑ{÷方面，2019-2022年，}û毛{÷位于10%-20%{间，Ñ{÷位于0%-11%{间223Q1毛{÷为16.2%1\比降2.2PCT，Ñ{÷为7.9%，\比降2.3PCT2þ3ÿ华Û钴业2013年ï来营wÛ增Ÿþ4ÿ华Û钴业2013年ï来归母Ñ{ïÛ增Ÿ数据来þÿ}û¯报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û¯报1Wind1广发证券发展研究中ßþ5ÿ华Û钴业2013年ï来毛{÷ÛÑ{÷þ6ÿ华Û钴业2013年ï来期间½用÷数据来þÿ}û¯报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û¯报1Wind1广发证券发展研究中ß-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%-60060120180240300360420480540600660营业w入ÿÿ元Ā营业w入\比增Ÿ(ó轴)-300%0%300%600%900%1200%1500%1800%2100%2400%2700%-5.00.05.010.015.020.025.030.035.040.045.0归母Ñ{ïÿÿ元Ā归母Ñ{ï\比增Ÿ(ó轴)-10%-5%0%5%10%15%20%-20%-10%0%10%20%30%40%华Û钴业毛{÷华Û钴业Ñ{÷(ó轴)0%2%4%6%8%•½用÷ûv½用÷研发½用÷¯务½用÷识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明9/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究2.业务ÿçÿ2021年新增kçwý，2022年kçwý1三元1钴w入分别s比36%116%114%ÿ1Ā营wÿçÿ2013年ï来营wÿç先稳后变22015-2018年期间，钴产品为主要营w来þ，2021年钴产品w入s比24%22021年新增kçwý，2022年r为最营ws比ö产品品类2d营wÿç方面，y据华Û钴业2022年报，2022年kçwý1三元1钴1Ü1镍产品w入分别s比36%116%114%17%14%2e从营ws比ÿ来，2014年-2022年期间，镍产品营ws比稳Û2%左ó，Ü产品w入s比从48%O降ó7%，钴产品w入s比从39%O降ó14%2三元产品w入从2015年ö1%上升ó2022年ö16%2þ7ÿ2013-2022}ûT业务营wÿÿ元Āþ8ÿ2013-2022年}û产品营ws比变W数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ßþ9ÿ2022年}ûT业务单吨w入Û\比变Wþ10ÿ2022年}ûT业务•ßÛ\比变W数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ß01002003004005006007002013201420152016201720182019202020212022kçwý其Þ钴产品三元Ü产品镍产品0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20122013201420152016201720182019202020212022镍产品Ü产品钴产品三元kçwý其Þ-50%0%50%100%150%200%250%-80816243240镍产品Ü产品钴产品三元kçwý单吨w入(万元/吨)增Ÿ(ó轴)-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%-1012345678910镍产品Ü产品钴产品三元kçwý•ß(万吨)增Ÿ(ó轴)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明10/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究ÿ2Ā毛{ÿçÿ2022年kçwý1钴产品1三元wý­主要毛{22022年镍产品1Ü产品1钴产品1三元1kçwý毛{s比分别为4%114%119%117%126%2d从毛{s比来，2013-2021年Ü产品Ü钴产品­主要毛{，其中2021年Ü产品1钴产品毛{s比均为37%22022年镍产品1Ü产品1钴产品1三元1kçwý毛{s比分别为4%114%119%117%126%，kçwý业务­主要毛{2e从毛{s比变W来，2019-2022年期间，Ü产品毛{s比从41%O降ó14%，钴产品从30%O降ó19%，三元业务毛{s比从9%上升ó17%22021-2022年}ûkçwý业务毛{s比从8%上升ó26%2þ\来，2022年_，Ü产品Ü钴产品­主要毛{Ā2022年三元Ûkçwý­主要毛{2þ11ÿ2013-2022年}û产品毛{ÿ单位ÿÿ元Āþ12ÿ2013-2022年}û产品毛{s比变W数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ßÿ3Āþ{能Ûÿ2013-2022年毛{÷整体ï—荡为主2d从毛{÷来，2013-2022年}û毛{÷整体波动上升，2022年为18.6%，其中镍产品1Ü产品1钴产品1三元1kçwý毛{÷分别为18.0%136.1%126.3%120.6%113.3%22019-2022年钴产品业务毛{÷从11.2%上升ó26.3%，三元业务毛{÷从15.9%上升ó20.6%2e从单吨毛{ï来，2022年}û镍产品1Ü产品1钴产品1三元1kçwý单吨毛{分别为26672120274197574124119133969元/吨，\比分别增47.8%1降28.3%1降7.6%1增62.9%1增249.9%2-200204060801001201402013201420152016201720182019202020212022kçwý钴产品Ü产品三元镍产品其Þ-40%-20%0%20%40%60%80%100%2013201420152016201720182019202020212022镍产品Ü产品钴产品三元kçwý识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明11/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ13ÿ2016-2022年}ûT业务毛{÷þ14ÿ2016-2022年业务单吨毛{ÿ单位ÿ元/吨Ā数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ß数据来þÿ}û×年年报1Wind1广发证券发展研究中ßÿ三Ā发展z略ÿ上控Íþ1O拓^场，中ó能Û，r为yw新能þ锂电wý行业žÿ者y据}û2022年报，面U<S四五=时期，}û将rï新能þ锂电wý为龙}，从Íþ1精炼1wýr循环回wö锂电kçwýN体W产业ÿç，ç建<海外Íþ1ÿ内制造1yw^场=ö经营格局，走ûN条上控Íþ1O拓^场1中ó能Ûö<三位N体=转ß之ï，òŸë进}û高质ß发展进程22023年，}û将ò产1供应与^场ö统筹，òÍþ1产能与需nö匹配，争先创优1ó质进位2首先，ÿ内外重ù目将保质保ß保安yö_óO争取早日建r1÷产1创造效þ2s尼{华ù目}ÿ实ó选ÿ厂Ûÿ输û道建r÷产Ā非{òÿë进m巴_÷_景锂ÿù目达产达标Ā广ÿ1r都1xo1衢ß{w电镍1硫酸镍1碳酸锂1_驱体1kçwý{ù目}ÿ建r2其次，新产品1新工ú1新技oë动创新发展2òÿ研发1ß产1÷放^场öŸ度，ï产品ž先开拓^场份，ï^场份保障产•增ÿ，\vko统Û高ÿ产品产能，丰ß产品ÿç2-10%0%10%20%30%40%50%60%2016201720182019202020212022镍产品Ü产品钴产品三元kçwý其Þ整体-200000200004000060000800001000001200001400001600001800002016201720182019202020212022镍产品Ü产品钴产品三元kçwý识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明12/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究二1锂1钴1镍ÿy面进入放ß期，供需Ï入新平衡ÿNĀ钴ÿ22年供需转松，预计23-25年yw钴供需格局持ÿÿ松22年供需转松，预计23-25年yw钴供需格局持ÿÿ松2据T}û年报1ÿ际钴协会ïÛWind，22年yw钴供需格局u紧转松，估计22年yw钴供ÿ1需n分别þ22.1118.7万吨2展o来，供ÿ方面，ÿ于主要}û产能规R，估计23-25年yw钴供ÿ增Ÿ分别þ25%117%16%Ā需n方面，据广发证券新能þÜ电Û设备þ于23年7月5日发_ö:新能þ汽车系W之S二ÿ海外应»之w，迎ç2024年技o与策期qo;，23-25年yw动Û电池需n增Ÿ位于30~40%{间，预计23-25年三元动Û电池需n增Ÿ20%~40%Ā此外，ÿ于o来yw经济复苏，预计23-25年3C电池1工业Ñ^{需n增Ÿ3%2þ\预计23-25年yw钴需n增Ÿ分别þ16%112%114%2þ15ÿyw钴供需ÿþ16ÿ硫酸钴Û电ë钴ÿ格ÿ数据来þÿT}û年报1ÿ际钴协会1广发证券发展研究中ß数据来þÿWind1广发证券发展研究中ßþ17ÿ2023-2025年yw钴ÿ增ßÿ吨ĀÿO完y统计Ā数据来þÿT}û年报1广发证券发展研究中ß050000100000150000200000250000300000350000400000202120222023E2024E2025E钴供ÿ(吨)钴需n(吨)010203040506070024681012141617-0118-0119-0120-0121-0122-0123-01中ÿ:ÿ格:_驱体:硫酸钴(万元/吨)ó货平均ÿ:电ë钴:Co99.98:华南(万元/吨)(ó轴)-50000500010000150002000025000300002023Δ2024Δ2025Δ识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明13/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究ÿ二Ā镍ÿÿçg高景，供需û找新平衡y据我们2023年7月7日发_ö:镍行业ý度ÿÿçg高景，供需û找新平衡;:供需ÿ预计23-24年ÿçg高景，供需整体2ÿ1Ā供ÿ回þÿ{ß方面，过去20年yw镍ÿøß整体增ÿ，22年yw镍ÿ产ß\比增21%ó330万吨2{域ÿç方面，s度尼ÿ亚oyw镍ÿ主要供ÿÿÿ，中ÿ镍供ÿs比较低2ÿ2Ā需nÿçÿ2022年O锈¶1电池1\Ñ镍需ns比分别þ80%19%15%2ÿ3Ā三^供需展ÿ镍铁4O锈¶ÿ当_景度较，预计o来需nÿ复苏，供需持ÿÿ松Ā中间品4硫酸镍4电池ÿ预计o来供需nÿ且供ÿ增Ÿÿ50%+Ā于需n增Ÿÿ30%-45%Ā，供需o转Uÿ松Ā精炼镍4镍ÿ\Ñ{ÿ预计o来ÿ内供需双，供ÿ增Ÿÿ30%+Ā于需n增Ÿÿ15-20%Ā2此外，O锈¶1动Û电池产业链供需转松，o促进镍铁-高冰镍1中间品-精炼镍{Íþ流š，进NoÜ硫酸镍1精炼镍供需格局2镍ÿÿ预计23-24年供需于ÿ松，ÿ格波动wþ2ÿ1ĀÛÿ模_ÿ镍产业链T品ýÿ镍ÿ1硫酸镍1镍铁{Ā均主要ïLME镍ÿ为Ûÿ依据，ÿ格ÿ整体较Nô2ÿ2Ā复盘ÿ回þ×史期，供需主ÿÿ期ÿ格ÿ，ywgû发事件ÿô预期转U1进ŒÝ中ÿ期ÿ格ÿ204年óÎ，库存与ÿ格整体Ÿþs，供需主ÿ镍ÿÿ期ÿ10年ï上ĀĀ20年ÿ联ø幅降息促使ÿ格稳中偏，22年ywgwóû减流动g，放ÿ格波动风ÿ2据INSG，23M4yw镍过{超2万吨2ÿ3Ā展ÿ预计o来供需整体，叠ò低库存支õ，þ比22年，预计23-24年镍ÿo幅wþ1转入新平衡21.中间品4硫酸镍ÿ供需nÿ，预期ÿ松供ÿÿÿ动Û电池高景驱动镍中间品1硫酸镍产ß持ÿ爬升2中间品方面，镍中间品主要用来制备硫酸镍，后者用于制造动Û电池三元_驱体2据Mysteel1伴随近年来新能þ汽车产业蓬勃发展，2021年óÎ中间品ÿMHP1高冰镍Ā产ß持ÿ增ÿ，23M5s尼中间品ÿ高冰镍+MHPĀ\计\比增超54%2硫酸镍方面，据Mysteel，18-23M5期间，中ÿ硫酸镍产ߗ荡上升，21年óÎ中ÿ硫酸镍产能{用÷ÿ本ç近满产22022年中ÿ硫酸镍产ßþ35万吨1\比增37%，23M1-5硫酸镍产ß累计\比增25%2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明14/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ18ÿ21-23M5s尼镍中间品产ߏÿþ19ÿ2022年s尼镍中间品产ßÿç数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ßþ20ÿ2018年óÎ中ÿ硫酸镍产ߗ荡上升数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß供ÿ展ÿ预计o来中间品1硫酸镍产能增ßU沛，预计23年中间品1硫酸镍供ÿ增Ÿ均超50%2展o来，据亚Ñ^网，目_T主要}û均y面Öÿë进中间品1硫酸镍1_驱体产能建设2中间品方面，y据Mysteel，T}û年报1Û网，预估23年s尼新增中间品产能超30万吨Ñ^ß，预计\比增超100%2硫酸镍方面，据Mysteel，目_yw产ö硫酸镍ù目年产能超100万吨2y据T}û产能规R，O完y统计，o来1-2年中ÿ硫酸镍待÷产能超50万吨，ÿ于上文22年我ÿ硫酸镍产ßþ35万吨，预计2023年中ÿ硫酸镍供ÿ\比增超50%20.00.51.01.52.02.521-0821-1122-0222-0522-0822-1123-0223-05MHP:Ñ^ß:产ß:s尼(月)(万吨)高冰镍:Ñ^ß:产ß:s尼(月)(万吨)MHP:Ñ^ß:产ß:s尼34%高冰镍:Ñ^ß:产ß:s尼66%0%20%40%60%80%100%120%0.00.51.01.52.02.53.03.54.018-0418-1019-0419-1020-0420-1021-0421-1022-0422-1023-04中ÿ硫酸镍产ßÑ^ß(万吨)产能{用÷(ó轴)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明15/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究表2ÿs尼部分建ÿ筹建Ā1产中Í镍中间品ù目ÿ{计产能超100万吨/年镍Ñ^ßĀù目]ù主要权þ人工ú产品年产能(万吨镍Ñ^){÷Í(ÿÿ元)ù目w预计÷产华科高冰镍华Û钴业ÿ70%Ā{ýÿRKEFĀ高冰镍4.55.2WedaBay产Û山高冰镍ÿ屯ÿ业ÿ35.8%Ā1青山Ööÿ35%Ā{ýÿRKEFĀ镍铁1高冰镍3.64.1WedaBay产ÿÏ高冰镍ÿ屯ÿ业ÿ51%Ā{ýÿRKEFĀ高冰镍43.5WedaBay23H2青山高冰镍青山实业{ýÿRKEFĀ高冰镍7.5-青山工业ÿ产中青高冰镍ÿNĀ中_¡份ÿ70%Ā1Rigquezaÿ30%Ā{ý高冰镍36.6Morowali23H2中青高冰镍ÿ二Ā3中_™港高冰镍中_¡份ÿ70%Ā{ýÿRKEFĀ高冰镍1212.6WedaBay2024Û勤ObiÿN1二ĀÛ勤ÿ业ÿ60%Ā1HaritaGroupÿ40%ĀýÿHPALĀMHP5.5-Obi岛产Û勤Obiÿ三Ā6.523Q4华ý镍华Û钴业ÿ57%ĀýÿHPALĀMHP612.8Morowali产华飞ý镍华Û钴业ÿ51%ĀýÿHPALĀMHP1220.8WedaBay23H1Pomalaaý镍华骐新ò坡ÿ80%ĀýÿHPALĀMHP12-Pomalaa-_曼高冰镍_明环保ÿ70%Ā{ýÿRKEFĀ高冰镍43.9WedaBay2023青ÿ邦ÿN期Ā格÷ÿÿ63%ĀýÿHPALĀMHP313.73Morowali23Q1青ÿ邦ÿ二期Ā格÷ÿÿ63%ĀýÿHPALĀMHP4.3Morowali23H2宁ÿ{ý镍n勤时代ÿ60%Ā1ANTAMÿ40%Ā{ýÿRKEFĀ--18.12--宁ÿý镍n勤时代ÿ70%Ā1ANTAMÿ30%ĀýÿHPALĀ--15.31--_曼ÿ高冰镍_明™港ÿ51%Ā{ýÿRKEFĀ高冰镍54.48WedaBay2024中_低冰镍中_¡份ÿ50.1%Ā1DNPLÿ49.9%Ā{ýÿRKEFĀ低冰镍2.751.5þ达贝23H1PTDOWSTONE高冰镍s尼华迪÷Íÿ35%Ā1道o技oÿ65%Ā-高冰镍21.48s尼华迪工业ÿ{-华Û1众{待Û--12---_曼达高冰镍_明环保ÿ60%Ā-高冰镍43.9WedaBay-数据来þÿT}û202112022年报1}ûÛ网1:中_新wý¡份oÖ}ûs于yÍ[}û中_™港新能þ与RIGQUEZA签署红土镍ÿ÷炼年产高冰镍镍Ñ^3万吨ÿs尼Āù目\Í协议ö}告;1:浙江华Û钴业¡份oÖ}ûs于对外÷Í进展ö}告;1华Û钴业s于签署:s尼华宇镍钴红土镍ÿý÷炼ù目\Í协议;ö}告1_明环保:s于签署高冰镍ù目\Í协议ö}告;1宁ÿ时代新能þ科技¡份oÖ}û:s于控¡[}ûs度尼ÿ亚÷Í建设动Û电池产业链ù目ö}告;1广东道o技o¡份oÖ}ûs于签署:\_÷Ín÷协议;ö}告1广发证券发展研究中ß注ÿ表内boù目预计÷产时间为ëo2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明16/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究表3ÿ我ÿ建ÿ筹建Ā1产硫酸镍ù目ÿ预计o来1-2年新增硫酸镍产能超50万吨镍Ñ^ßĀù目]ù主要权þ人技oïÿ产品年产能(万吨镍Ñ^)预计÷产{÷Í(ÿ元)华Û衢ß年产5万吨高纯镍ù目华Û钴业高冰镍1MHP硫酸镍32023年14.94华Û衢ß年产3万吨高纯三元动Û电池级硫酸镍ù目华Û钴业高冰镍1MHP硫酸镍3产8年产10万吨高纯硫酸镍ù目华Û钴业-高纯硫酸镍102024年27.17华Û衢ß年产5万吨高镍动Û电池级硫酸镍华Û钴业-高镍动Û电池级硫酸镍5产7.95华Û衢ß年产1万吨动Û电池级硫酸镍华Û钴业-动Û电池级硫酸镍1--广ÿ巴«ù目华Û钴业高冰镍硫酸镍5N期产，二期2023年½w63.08贵ß新wýÿN期Āÿ屯ÿ业高冰镍/镍精ÿ电池级硫酸镍3.32023年O[年52.12贵ß新wýÿ二期Āÿ屯ÿ业高冰镍/镍精ÿ电池级硫酸镍3.32024年Û勤Obi岛HPALÛ勤ÍþMHP硫酸镍5.3产-s尼青ÿ邦镍Íþ格÷ÿ镍ÿ1MHP硫酸镍32023年10.75陕ÿ聚ü新wý陕ÿ聚ü高冰镍电池级硫酸镍0.6产-浙江聚ü新wý陕ÿ聚ü高冰镍电池级硫酸镍4.42023年12月35年产6万吨硫酸镍]÷]i高冰镍1MHP硫酸镍1.32024年13.4Ñþ新wù目Ñþ新wý废ý硫酸镍0.6产10湖北兴镍新wý兴发Öö镍豆/镍粉高纯镍盐0.2产5.2贵ßÿ部ÿw年产8万Ñ吨硫酸镍ù目中_¡份高冰镍硫酸镍82024年18.3宜昌邦n宜W新wý宜昌邦nNPI1镍豆/镍粉硫酸镍4.42023年年ß12.35纳能þ年产2万吨三元_驱体产业Wù目N期纳能þ镍豆/镍粉1废ý硫酸镍0.1产15.19ž湖纳年产10万吨三元_驱体ù目道o技o镍豆/镍粉1废ý硫酸镍0.72023年年ß18.3]•科技年产2.5万吨镍钴新能þwý]•科技高冰镍/MHP硫酸镍1.7N期产53.1Ñ川Öö10万吨动Û电池用硫酸镍þÿó升ù目Ñ川Öö高冰镍硫酸镍2.2产8.9宁ÿ邦n新wý产业ÿ宁ÿ邦n镍铁\Ñ1镍豆镍粉硫酸镍3.4N期产，2023年二三期÷产217数据来þÿ华Û钴业1ÿ屯ÿ业1Û勤Íþ1湖北宜W{}û2022年报1}ûÛ网1Mysteel1华Û钴业:s于对外÷Íö}告;1格÷ÿ:s于s尼青ÿ邦镍Íþù目建设进度ö进展}告;1:华Û钴业发行¡份­买Í产~募Ö配_ÍÑ暨s联交易实ý情况暨新识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明17/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究增¡份上^}告书;1:格÷ÿ¡份oÖ}ûs于s尼青ÿ邦镍Íþù目建设进度ö进展}告;1中_¡份:2022年度U{Û对í发行¡票募ÖÍÑß用可行g分÷报告;1:湖北宜WW工¡份oÖ}ûs于对宜昌邦n宜W新wýoÖ}û增Íö}告;1:广东道o技o¡份oÖ}ûUO{Û对í发行可转c}ûz券募Öÿ明书;1高工锂电1:宁ÿ邦n新wý产业ÿù目环境Ý评ÿ}众参与ÿ明;1广发证券发展研究中ß注ÿ表内boù目预计÷产时间为ëo，部分产能y据硫酸镍产能折算为镍Ñ^ß2需n展ÿ新能þ汽车保持高景，预计23-25年yw动Û电池需n增Ÿ30%-45%2据广发证券新能þÜ电Û设备þ于2023年7月5日发_ö:新能þ汽车系W之S二ÿ海外应»之w，迎ç2024年技o与策期qo;，23-25年期间，预计yw新能þ汽车1动Û电池需n持ÿ高增ÿ，其中23-25年yw新能þ汽车需n增Ÿ分别þ37%134%131%1yw动Û电池需n增Ÿ分别þ36%144%137%22.精炼镍—镍ÿ\Ñÿ预计o来供需双，供需格局oÜ供ÿ回þÛ展ÿ20-22年yw精炼镍产ß先降后升，预估2023年中ÿ精炼镍供ÿ增Ÿ超30%2精炼镍ÿRefinedNickelĀ，îù纯镍1N级镍，g镍ß较高ÿ99%ï上Āö镍Ñ^，精炼镍k工ú可分为ÿ电ë镍1电积镍{，ka可将精炼镍分为ÿ镍1镍豆1镍ý/镍³/镍c1镍珠/镍w{2据Mysteel，20-22年期间，×ÿ情1s尼ûó策整1Ï镍事e{多重因}Ý，20121年精炼镍产ßO滑222年伴随Ï罗斯1中ÿ精炼镍产ß增ò，yw精炼镍产ß\比增4%ó82万吨，其中中ÿ产ßþ17.7万吨2据Mysteel，预估2023年中ÿ精炼镍新增产能超10万吨，23年ÿ内精炼镍供ÿ增Ÿ预计超30%2þ21ÿyw精炼镍供ÿÿçÿþ22ÿ2022年中ÿ精炼镍产ßs比21%数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß0102030405060708090100201420152016201720182019202020212022澳{亚Ï罗斯ýÿ®兰ò拿马达ò斯ò南非挪威日本óÿ中ÿ澳{亚11%Ï罗斯20%ýÿ1%®兰7%ò拿12%马达ò斯ò4%南非5%挪威10%日本6%óÿ3%中ÿ21%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明18/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ23ÿ15-22年期间yw精炼镍ÿþ24ÿ15-22年期间yw精炼镍Δÿçÿ单位ÿ万吨Ā数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß表4ÿ中ÿ部分精炼镍O业2023年产/÷产情况O业产品原ý2023预计新增产能ÿ万吨Ā2023预计产ßÿ万吨Ā产/÷产情况A电ë镍/电积镍精ÿ/高冰镍/MHP0.616.0023M2开Û增产B电积镍精ÿ1.10年_因安y检修停产C电积镍MHP0.60.25预计23Q3÷产D电积镍精ÿ/MHP0.60k~产E电积镍高冰镍/MHP2.01.62预计23Q2÷产电积镍高冰镍/MHP3.01.30预计23H2÷产F电积镍高冰镍/MHP0.60k~产G电积镍高冰镍/MHP3.02.3023M2÷产H电积镍高冰镍/MHP1.30.66预计23H2÷产其Þ电积镍MHP/废ý0.20.16\计10.6524.59数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß-10%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%-120-100-80-60-40-20020406080100120yw精炼镍产ß(万吨)\比(ó轴)-10-8-6-4-20246820152016201720182019202020212022澳{亚Ï罗斯ýÿ®兰ò拿马达ò斯ò南非挪威日本óÿ中ÿ识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明19/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究需nÿÿ精炼镍需n主要来ë高温\Ñ与动Û电池2从应用来，精炼镍u于纯度高1杂质ß少，广泛用于O锈¶1新能þ1高温\Ñ1电镀{行业ž域2据Mysteel1SMM，21年中ÿ\Ñ{¶与电池ö精炼镍需ns比分别为34%132%2镍ÿ\Ñ中，高温\Ñs比þ75%2因此，o来精炼镍需n主要u高温\Ñ1动Û电池双重驱动2o来5年ÿ内高温\Ñ镍需n年均增Ÿ中çþ15%2据我们2022年5月发_ö:高温\Ñ行业专˜之需n，装备ó代W建设1能þÿç转ß，驱动需nß增质ó;，装备ó代W建设ÿª空发动1燃ïĀ1能þÿç转ßÿ工业发电燃ï1核电Ā驱动O，预计o来5年民用ª空发动1军用ª空发动1舰»燃ï1发电燃ï1核电{ž域高温\Ñ年均需n分别þ为18000167001230011000012300吨，o来5年ÿ内高温\Ñ年均{需nþ5.3~5.8万吨，\比S三五时期增Ÿ中çþ15%ÿ考虑2020年新ñÿ情，ï2019年为ÿ准Ā2供需展ÿþ上，预计23年ÿ内精炼镍供需双，供ÿ增Ÿÿ30%+Ā略于需n增Ÿÿ15-20%Ā，供需格局oÜ2þ25ÿ2021年中ÿ精炼镍需nÿçþ26ÿ镍ÿ\Ñs比数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß数据来þÿSMM1广发证券发展研究中ß3.镍ÿ展ÿ预计23-24年供需整体，ÿ格波动wþ供需整体，叠ò低库存支õ，预计镍ÿo幅wþ1转入新平衡2第N^供需ÿ镍铁-O锈¶，当_景度较，预计o来需nÿ复苏，供需持ÿÿ松2第二^供需ÿ中间品-硫酸镍-三元锂电池，预计o来供需nÿ且供ÿ增Ÿ于需n增Ÿ，供需o转Uÿ松2第三^供需ÿ精炼镍-高温\Ñ{，预计o来供需双，供需格局oÜ2此外，伴随O锈¶1动Û电池产业链供需转Uÿ松，o促进镍铁-高冰镍-硫酸镍1中间品-精炼镍{产业链Íþ流š，使ß硫酸镍1精炼镍供需格局进NoÜ2随着多重供需，叠ò低库存支õ，þ比于2022年，预计23-24年供需于平衡，ÿ格波动wþ2\Ñ{¶34%电池32%O锈¶13%电镀14%其Þ7%高温\Ñ75%耐腐\Ñ10%电热电¿\Ñ4%软磁\Ñ2%膨胀\Ñ2%\Ñ焊条1%其Þ6%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明20/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ27ÿ镍ÿ复盘ÿ3年期Ā数据来þÿWind1ÿ联ø1o敦Ñ^交易bÿLMEĀ1上海期货交易b1WBMS1广发证券发展研究中ßþ28ÿ23-24年镍供需格局分ë数据来þÿMysteel1广发证券发展研究中ß识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明21/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究ÿ三Ā锂ÿ供需差预期增，r本ó供ÿ格支õy据我们2023年5月15日发_ö:能þÑ^行业ÿ需n修复，锂块÷Í会已ó;:供需差预期增，r本ó供ÿ格支õ2随着上~锂Íþ开发进程逐o进入产能Ö中释放¶ÿ，^场预期供需差将增，2022年12月ó2023年7月，碳酸锂ÿ格持ÿ走2据Wind数据，2022年12月1日ó2023年7月1日期间，ÿ产碳酸锂ÿ99.5%ĀÜ氢oW锂ÿ56.5%Āÿ格分别OÍ46%Ü48%2þ29ÿ2015-2025年yw锂盐供ÿÜ需nÿÿ万吨Āþ30ÿ2015-2025年yw锂盐供ÿÜ需n增Ÿ数据来þÿSQM年报1EVVolumes1IEA1广发证券发展研究中ß数据来þÿSQM年报1EVVolumes1IEA1广发证券发展研究中ßþ31ÿ2017-23M7碳酸锂Ü氢oW锂ÿ格变W情况ÿ万元/吨Ā数据来þÿWind1广发证券发展研究中ß050100150200250{供ÿ(万吨){需n(万吨)供需差(万吨)0%10%20%30%40%50%60%70%{供ÿ\比{需n\比010203040506017-0617-0917-1218-0318-0618-0918-1219-0319-0619-0919-1220-0320-0620-0920-1221-0321-0621-0921-1222-0322-0622-0922-1223-0323-06中ÿ:ÿ格:碳酸锂99.5%电:ÿ产(元/吨)中ÿ:ÿ格:氢oW锂56.5%:ÿ产(元/吨)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明22/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究我们¯为r本ó供锂ÿ支õ2y据T}û年报，我们ûv了海内外Tnÿ山1盐湖ö锂盐ÿ折碳酸锂当ß，O\Ā完yr本，发ó盐湖1锂÷Ü锂云母ÿŸ锂ÿ÷Ā锂盐ö完yr本ÿ本\ó逐o上升öaÿ，ô分别位于3.6-5.2万元/吨15.5-10.0万元/吨Ü11.0-13.0万元/吨2完yr本-产ßöÿ上，我们发óyw锂盐产ß90%分位上对应ö完yr本ë为12.5万元/吨2为满足yw锂盐需n，我们¯为o来r本将ó供锂ÿ支õ2þ32ÿTÿ山1盐湖完yr本ÿ万元/吨Ā1产ß分位ÿ%Āöÿ数据来þÿT}û年报，广发证券发展研究中ßÿ四Ā高镍三元ÿ高能ß密度1r本回归1规模效应o}善ÿ期Ÿ÷高镍三元ÿ高能ß密度1r本回归1规模效应o稳Ûÿ期Ÿ÷2三元wýg锂电池kçwý中，主要gï镍盐1钴盐1µ盐ÿNCMĀv镍盐1钴盐1铝盐ÿNCAĀ为原ý制rö三元复\kçwý2þ比于ÿ酸铁锂电池，三元kçwý具备能ß密度高1循环ÿ}好1电W学g能稳Û1低温g能好{优点2ÿ于上文分÷，三元wýr本中，镍1钴1锂中ÿ期供需格局整体于ÿ松，原wýr本回归1产能k张发g规模效应，叠ò高能ß密度优ÿ，预计中ÿ期高镍三元wý需n保持增ÿ1Ÿ÷o稳中U好2010203040506070809010002468101214完yr本(万元/吨)产ß分位(%)(ó轴)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明23/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究表5ÿT类锂离[电池ö主要技og标对比ù目钴酸锂电池µ酸锂电池ÿ酸铁锂电池三元wýNCM电池三元wýNCA电池W学_LiCoO2LiMn2O4LiFePO4Li(NixCoyMnz)O2Li(NixCoyAlz)O2ÿç类ß^状oW物尖晶÷橄榄÷^状oW物^状oW物电压平óÿVĀ3.73.83.23.63.7v论比ûßÿmAh/gĀ274148170273-285实际比ûßÿmAh/gĀ135-150100-120130-150155-200压实密度ÿg/cm3Ā3.6-4.23.2-3.72.1-2.53.7-3.9平均能ß密度ÿWh/kgĀ180-240100-150100-150180-300循环ÿ}ÿ次Ā500-1000500-2000>2000800-2000500-2000低温g能好好N般好好高温g能好差好N般差安yg差较好好较好较差主要应用ž域í½ß锂电池动Û电池1ø能ß锂电池动Û电池1ø能ß锂电池动Û电池1ø能ß锂电池优ÿU放电稳Û1产工ú简单µÍþ丰ß1µÿ较低1安yg高安yg好1r本较低1循环ÿ}好能ß密度高1循环ÿ}好1电W学g能稳Û1低温g能好劣ÿ钴Íþ紧缺1钴ÿ较高1循环ÿ}较差能ß密度低1循环ÿ}较差1þûg差能ß密度较低1低温g能差1产品Nôg差钴Íþ紧缺1钴ÿ较高1热稳Ûg差1产工ú复杂数据来þÿ华Û钴业可转z募Öÿ明书1广发证券发展研究中ßþ33ÿ2022年中ÿ三元_驱体^场格局þ34ÿ2022年中ÿkçwý^场格局数据来þÿ华经产研1广发证券发展研究中ß数据来þÿ鑫椤Í讯1广发证券发展研究中ß中_¡份,27%格÷ÿ,15%邦n循环,13%华Û钴业,12%其Þ,33%û百科技,16%ym巴«,15%当升科技,11%ÿß锂科,10%南š~ÿ,9%其Þ,39%识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明24/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ35ÿ21-23M6我ÿ三元wýÛÿ酸铁锂wý产ßþ36ÿ三元wý需n预计ÿ期稳Û上升数据来þÿ中ÿ汽车动Û电池产业创新联ÿ1广发证券发展研究中ß数据来þÿ高工锂电1广发证券发展研究中ß-40%0%40%80%120%160%200%240%280%320%360%400%-800008000160002400032000400004800056000640007200080000产ß:动Û电池:ÿ酸铁锂(兆瓦时)产ß:动Û电池:三元wý(兆瓦时)三元wý电池产ß\比(ó轴)ÿ酸铁锂电池产ß\比(ó轴)020406080100120140160三元kçû货ß(万吨)三元_驱体û货ß(万吨)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明25/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究三1÷Í点ÿN体Wz略1yw_局，积çk张高镍产能ÿNĀ海外Íþ1ÿ内制造1yw^场，ý度融入yw锂电产业链海外Íþ1ÿ内制造1yw^场ÿrÍþ1新wý1新能þÿUN体W产业链2Íþ块主要为钴1镍1锂1Üö采1选Ü_ò工，奠Û原ýÿxĀ新wý块主要产品为镍新wý1三元_驱体wý1钴新wý，主要应用于新能þ汽车动Û电池kçwýÜí½类电[kçwýĀ新能þ块主要产品为三元kçwý1钴酸锂wý，应用于ÿ际高ÿ品牌汽车产业链1ÿ际ø能^场Üí½类电[^场2此外，}û_局Íþ回w业务，与整车O业\_梯次{用开发Ü承ç退电池Ý处v，与电池O业\_ï废ýcwý2伴随业务开拓，}û将逐or从钴镍锂Íþ开发1绿色÷炼ò工1_驱体Ükçwý制造rÍþ循环回w{用ö新能þ锂电产业a2Íþÿ实钴1镍1锂1Ü{原ýÿx2}ûÍþ业务主要包î钴1镍1锂1Ü{o色Ñ^ö采1选Ü_ò工2钴1Ü业务Ö中于ZÿÿÑĀ[}ûCDM1MIKAS，主要产品为粗制氢oW镍钴Ü电积ÜĀ镍业务Ö中于s尼[}û华1华飞{，主要产品为高冰镍Ü氢oW镍钴Ā锂业务Ö中于m巴_÷ëoÿ山，主要产品为锂÷精ÿ1Ÿ锂ÿ÷精ÿ2除电积Ü主要•ÿÿ际ß商品贸易商外，其余产品主要应用于ÿ内新wý业务2Íþ业务o}û产业N体Wöþ}，低r本1稳Û可靠öÍþ保障为}û奠Û原ýÿx2新wýÿ三元_驱体Ü钴1镍新wý支õ}ûö制造能Û2}û新wý业务主要包î三元_¯体wýÜ钴1镍新wý产品ö研发1产ܕ2三元_驱体业务Ö中于华Û新能þ1与POSCO\Íö华ÛoùÜ与LGW学\Íö华Ñ}ûĀ钴1镍新wý业务Ö中于[}û华Û衢ßÜxo{部工厂，主要产品为四oW三钴1硫酸钴1硫酸镍2新wý产品应用于新能þ汽车动Û电池kçwýÜí½类电[kçwý，原wý主要ë供，\时部分外供_为补U2新wý业务产业N体W中承上O，为新能þ块ó供稳Ûö原wý供应，为产业链ó供具oþ争Ûö优质产品2新能þÿ三元kçwýÜ钴酸锂wýâs新能þ锂电wý制高点2}û新能þ业务主要聚焦锂电kçwý产品ö研发1产ܕ，包î三元kçwýÜ钴酸锂wý，}û2021年控¡巴«科技，参¡o华}û1^Û}û，开展þs业务，产品已{ß应用于电动汽车1ø能系统电池1í½类电[{2新能þ业务o}ûU新能þ锂电wýž域转ßöz略重点，}ûo来产业发展中起带}_用2循环回wÿ积ç_局锂电池循环回w，完善新能þ锂电产业a2}û积ç_局锂电池循环回w业务，[}û华Û衢ß1ÍþÝÜ江苏华Û分别进入工ï部发_ö符\:新能þ汽车废旧动ÛÄ电池þ\{用行业规范条件;O业]单第N1第二Ü第四{次2与整车O业\_梯次{用开发Ü承ç退电池Ý处v，与电池O业\_ï废ýcwýöz略\_模_2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明26/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ37ÿs造<海外Íþ1ÿ内制造1yw^场=模_，ç建新能þ锂电产业a数据来þÿ华Û钴业2022年年报1华Û钴业2022可转z募Öÿ明书1广发证券发展研究中ß注ÿ标蓝为}û产品/业务，标p为业务Ö中}û/ÿ产，标黄为应用/•/\_O业2þ38ÿ2022年}ûkçwýï高镍三元为主þ39ÿ2022年}û主营产品û货ßÛ增Ÿ数据来þÿ华Û钴业2022年报1广发证券发展研究中ß数据来þÿ华Û钴业2022年报1广发证券发展研究中ß其Þkçwý9系ï上超高镍三元kçwý,3.34万吨8系ï上9系ïO高镍三元kçwý,3.3万吨其Þ三元kçwý三元kçwý，8.03万吨0%50%100%150%200%250%300%350%024681012û货ßÿ万吨Ā\比增Ÿ(ó轴)识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明27/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究新能þ锂电wý行业产业链融\òŸ，N体W_局ÿb2据华Û钴业2021年报，新能þ锂电wý行业o着较高ö技o门槛Ü品质标准，动Û电池产品öÿª1安y1r本控制要n较高，为了保证供应链安y1协\研发1降低r本，整车Û锂电池龙}厂商对kçwýO业Û上~原ýO业ö持ÿ供应1r本控制1品质ûv1技o研发{能Û高度重Ï，_o意愿š过~­重þ{方_进行产业链þ，q\s造具备ÿ际þ争Ûö锂电wýN体W产业链22015年宁ÿ时代w­邦n科技1÷门钨业入¡腾ß钴业Ā2017年ÿï高科联\比亚迪入¡中÷ù目，q\_局三元wý_驱体Ā2019年优ÿ科w­ëu港钴业精炼钴Ükçwý_驱体业务Ā2020年众汽车ÿ中ÿĀr为ÿï高科第N¡东Ā2021年宁ÿ时代入¡·钼业Kisanfuù目2þ\来，新能þ锂电wý行业产业链融\òŸ，N体W_局ÿb2ÿ二Ā客w盖yw锂电产业链主流O业，开放发展客w盖yw主流新能þ车O1电池O业2据华Û钴业2022年报，新wý业务方面，}û三元_驱体与{斯拉签«供货n÷协议，~进入LGW学1SK1宁ÿ时代1比亚迪{yw}部动Û电池核ß产业链，产品应用于众MEB平ó1÷诺日产联ÿ1沃尔沃1ï虎捷豹，2023年3月ÜoùW学1o华}û签«ÿ期供货协议Ā新能þ业务方面，三元kçwý{ß供应宁ÿ时代1LGES，多元高镍超高镍1中镍单晶高电压系Wkç新产品分别进入LG新能þ1宁ÿ时代1EVE1孚能{产业链2上~Íþ开发1中~制造ÜO~产业链高度协\，}û将更ý更广w嵌入yw新能þ汽车产业链2表6ÿ客w盖yw主流新能þ车O1电池O业产品客wþÿ应用/^场•模_新wý业务三元_驱体{斯拉1LGW学1SK1宁ÿ时代1比亚迪1孚能1当升1û百1oùW学1o华}û众MEB平ó1÷诺日产联ÿ1沃尔沃1ï虎捷豹ö•高镍kçwýLG新能þ1CATL^}知]品牌汽车产业链钴新wý-ÿ内1欧ö•-日本1ÿÿ经•-ÿÿö•+经•新能þ业务三元kçwýCATL、LGESÿ内外知]品牌电动汽车ö•oW钴锂三星1苹ÿ1华为1小1VIVO-多元高镍超高镍1中镍单晶高电压系Wkç新产品LG新能þ1CATL1EVE1孚能汽车产业链{数据来þÿ华Û钴业2022年报1广发证券发展研究中ß识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明28/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究开放发展，ýWyw\_2据}û2022年报，}û与众汽车ÿ中ÿĀ1青山控¡Öö\_年产12万吨镍Ñ^ß氢oW镍钴ý÷炼ù目，与淡水河¿s尼1福{汽车\_Pomalaa高压酸}ýù目，与LGW学ÿÿr立ýWkçwý业务\_ö\Í[}û1设立电池wý产工厂，与淡水河¿s尼\_Sorowakoÿ山ýù目2循环回w业务方面，}û与宝马Öö\_动Û电池wý闭环回w与梯次{用，与LG新能þ\_废旧动ÛÄ电池Ý{用2随着产业链融\持ÿk，}û将Oí增ò\__伴，持ÿ汇拢优质Íþ，实ó产业Þ联1优ÿÞ补2表7ÿ开放发展，ýWyw\_ù目\_方时间年产12万吨镍Ñ^ß氢oW镍钴ý÷炼ù目众汽车ÿ中ÿĀ1青山控¡Öö2022年3月Pomalaa高压酸}ýù目淡水河¿s尼1福{汽车2022年4月17月动Û电池wý闭环回w与梯次{用宝马Öö2022年5月r立ÿÿkçwý业务\Í[}ûLGW学2022年5月废旧动ÛÄ电池Ý{用LG新能þ2022年7月签«三元_驱体供货n÷协议{斯拉2022年7月Sorowakoÿ山ýù目淡水河¿s尼2022年9月设立ÿÿ电池wý产工厂LGW学2023年4月数据来þÿ华Û钴业2022年报1广发证券发展研究中ßÿ三Āÿ于N体Wz略ïÛyw_局，积çk张高镍产能ÿ于N体Wz略ïÛyw_局，积çk张产能2y据}û2022年报，Íþ方面，_局s尼1非，增镍1锂1钴Íþö控制Ûÿs尼{华年产6万吨镍Ñ^ß1华科年产4.5万吨镍Ñ^ß高冰镍ù目达产，华山年产12万吨镍Ñ^ßù目_期准备中，华飞12万吨镍Ñ^ßý÷炼ù目k计R顺{ë进Ā非{Arcadia锂ÿ年产23万吨Ÿ锂ÿ÷精ÿ129.7万吨锂÷精ÿ于2023年3月ß÷ýß产2新wýÜ新能þ方面，ó升硫酸镍1三元kçwý_驱体Û三元wý产能ÿ衢ß{Û增募÷年产5万吨高镍ß三元_驱体ù目1可转z募÷年产5万吨高g能三元_驱体ù目先后建rß产~积çë进ß产¯证2xo{与où\Íö二期ù目顺{ë进2r都{巴«kç三期ù目建r÷产2广ÿ{年产5万吨高镍ß动Û电池三元kçwý110万吨三元_驱体wýN体Wù目1年产5万吨电池级锂盐ù目yÛë进2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明29/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究表8ÿ华Û钴业y面_局锂电产业链，重点发Û高镍三元wýù目]ù产品单位产能ÿ万吨Ā进度进度22H122H223H123H224H124H2s尼华6万吨镍Ñ^ßý÷炼MHP万吨Ñ^ß695%达产华科}û4.5万吨镍Ñ^ß高冰镍高冰镍万吨Ñ^ß4.5100%达产华飞}û氢oW镍钴ý镍万吨Ñ^ß1260%具备÷ý条件钴万吨Ñ^ß1.560%具备÷ý条件_景锂ÿŸ锂ÿ÷万吨2341%23年3月÷ýß产锂÷万吨29.741%23年3月÷ýß产华山}û氢oW镍钴ýù目镍万吨Ñ^ß12-开展_期准备工_钴万吨Ñ^ß1.5-开展_期准备工_年产5万吨Ñ^ß高镍动Û电池级硫酸镍ù目硫酸镍万吨Ñ^ß5100%÷ýß产年产3万吨Ñ^ß高纯三元动Û电池级硫酸镍ù目硫酸镍万吨Ñ^ß397%22年3月ß衢ß年产5万吨高镍ß三元_驱体高镍ß三元_驱体万吨590%建r衢ß年产5万吨高g能动Û电池三元kçwý_驱体三元_驱体万吨565%建rr都巴«kç三期kçwý万吨5-÷产年产5万吨高镍ß动Û电池三元kçwý110万吨三元_驱体wýN体W三元kçwý万吨560%可转zù目建设期2年三元_驱体万吨1060%可转zù目建设期2年年产3万吨动Ûß锂电新能þ_驱体_驱体wý万吨380%年产5万吨新N代高比ûß3C用kçwýù目kçwý万吨520%年产10万吨Ñ^ß高纯硫酸镍高纯硫酸镍万吨Ñ^ß1020%年产5万吨电池级锂盐ù目电池级锂盐万吨5-k计R建设衢ß华Û钴新wýoÖ}û年产5万吨Ñ^ß高纯镍硫酸镍万吨Ñ^ß3-k计R建设电ë镍万吨Ñ^ß2-k计R建设数据来þÿ华Û钴业202112022年报1华Û钴业可转z募Öÿ明书1广发证券发展研究中ß识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明30/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究ÿ四Ā\工持¡计R激发Û，Û争22-24年营w年增ŸO低于15%v三年累计Ñ{ïO低于180ÿ元实ý\工持¡计R，考核目标为22-24年营w年增ŸO低于15%v三年累计Ñ{ïO低于180ÿ元，激发业绩增ÿÛ2据2022年4月:华Û钴业ÿ2022年Ö制g¡票激励计Rÿ草案Ā;，参ò本次\工持¡计Rö\工{人数1412人，其中董事1{经v1高级ûv人\10人，其Þ人\1402人，ë予ÿ格42.35元/¡，¡票{数1176.45万¡2据2022年10月:华Û钴业ÿs于2022年\工持¡计R实ý进展ö}告;，jó2022年10月10日，}û2022年\工持¡计R累计买入}û¡票212.52万¡，s}û{¡本ö0.13%，r交{ѝ16356.92万元ÿ交易½用Ā，r交均ÿ76.97元/¡2表9ÿ华Û钴业2022年\工持¡计R考核目标ë•期对应考核年度业绩考核目标第Nnë•期2022年ï2021年营业w入为ÿ数，2022营业w入增ÿ÷O低于15%Āv2022年Ñ{ïO低于500,000万元第二në•期2023年ï2021年营业w入为ÿ数，2023营业w入增ÿ÷O低于30%Āv2022年12023年n年Ñ{ï累计O低于1,100,000万元第三në•期2024年ï2021年营业w入为ÿ数，2024营业w入增ÿ÷O低于45%Āv2022年12023年Ü2024年三年累计Ñ{ïO低于1,800,000万元数据来þÿ华Û钴业2022年4月:华Û钴业ÿ2022年Ö制g¡票激励计Rÿ草案Ā;，广发证券发展研究中ß表10ÿ华Û钴业2022年\工持¡计R份分配情况持o人Ì务·ëöÖ制g¡票数ßÿ万¡Ās比陈红ï董事1{经v151.28%方学董事ÿ1{经v100.85%陈要忠{经v50.43%ß_{经v50.43%张ó海{经v40.34%发{经v40.34%方W{经v40.34%吴孟涛{经v40.34%胡焰{经v1¯务{监40.34%o~董事会ù书2.20.19%其Þ\工ÿ1402人Ā883.9675.14%预留部分235.2920.00%首次ë予\计ÿ1412人Ā1176.45100.00%数据来þÿ华Û钴业2022年4月:华Û钴业ÿ2022年Ö制g¡票激励计Rÿ草案Ā;，广发证券发展研究中ß识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明31/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究四1þ{预oÜ÷Í建议本报告öþ{预o假设如Oÿÿ1Āßÿy据华Û钴业2022年报，2023年经营目标oÿs尼{华ù目}ÿ实ó选ÿ厂Ûÿ输û道建r÷产，k规Rë进华飞1华山{ù目建设进度Ā非{òÿë进m巴_÷_景锂ÿù目达产达标Ā广ÿ{1r都{1xo{1衢ß{{w电镍1硫酸镍1碳酸锂1_驱体1kçwý{ù目}ÿ建r2预计2023-2025年}û钴1Ü产•稳Û，电镍1硫酸镍1碳酸锂1_驱体1kçwý持ÿ放ß2ÿ2Āÿÿ供需ÿ松维持ÿ松预期，产品ÿ格ÿ整体稳中小降2ÿ于上文分÷，展o来2-3年，×þ于þÿ需n增ÿ，锂1镍1钴均进入放ß期，供需格局预计较为ÿ松，预计2023-2025年}ûÜ产品单ÿ稳Û，钴1锂1镍1三元_驱体1kçwý{产品单ÿ稳中小降2ÿ3Ā{ÿr本方面，}û主要原wý锂1镍1钴均进入放ß期，供需格局预计较为ÿ松，预计2023-2025年}û主要原ýÿ格小幅O行2{ï方面，考虑}û电镍1硫酸镍1碳酸锂1_驱体1kçwý{ù目y面÷放，预计2023-2025年}û•ß增ÿo对ó~盖ÿ格O行，单位毛{逐o稳Û，{ï{预计持ÿ增ÿ2毛{÷方面，伴随钴1镍1锂ÿ格—荡偏，}û钴1镍1锂{品ý毛{÷先降后稳，×þ于N体W优ÿ，预计三元_驱体毛{÷整体稳Û2表11ÿ华Û钴业主营业务预oÿ单位ÿ万元Ā2020A2021A2022A2023E2024E2025E钴产品508,141841,203855,502496,637428,319408,850Ü产品301,364537,820439,872460,177431,416345,133镍产品48,05325,122274,631768,610817,6421,592,205三元_驱体253,236576,111992,9132,123,8943,194,3363,641,543kçwý0476,3932,280,1862,803,2392,249,5132,491,768镍中间品00271,447276,876282,413288,062锂产品00134,988442,4781,017,699973,451其Þ1,007,8911,075,0061,053,8401,053,8401,053,8401,053,840营业w入\计2,118,6843,531,6556,303,3798,425,7519,475,17810,794,851钴产品401,162576,027630,515447,265389,644371,933Ü产品165,835273,776281,077287,095269,152215,321镍产品42,13821,741225,193523,772536,4581,213,665三元_驱体209,458488,604788,4161,681,9852,549,3032,913,872kçwý0421,3441,977,0472,542,4662,042,9402,252,932镍中间品00168,173173,218178,415183,767识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明32/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究锂产品0072,561180,000450,000450,000贸易Û其Þ968,3771,031,615988,389988,389988,389988,389营业r本\计1,786,9712,813,1075,131,3706,824,1917,404,3008,589,879钴产品106,979265,176224,98749,37238,67536,917Ü产品135,529264,044158,795173,082162,264129,811镍产品5,9153,38249,439244,838281,184378,540三元_驱体43,77887,507204,497441,908645,034727,671kçwý055,048303,139260,773206,573238,836镍中间品00103,274103,658103,999104,295锂产品0062,427262,478567,699523,451贸易Û其Þ39,51343,39165,45065,45065,45065,450营业毛{\计331,714718,5481,172,0081,601,5602,070,8782,204,972钴产品21.1%31.5%26.3%9.9%9.0%9.0%Ü产品45.0%49.1%36.1%37.6%37.6%37.6%镍产品12.3%13.5%18.0%31.9%34.4%23.8%三元_驱体17.3%15.2%20.6%20.8%20.2%20.0%kçwý0.0%11.6%13.3%9.3%9.2%9.6%镍中间品0.0%0.0%38.0%37.4%36.8%36.2%锂产品0.0%0.0%46.2%59.3%55.8%53.8%贸易Û其Þ3.9%4.0%6.2%6.2%6.2%6.2%þ\毛{÷15.7%20.3%18.6%19.0%21.9%20.4%数据来þÿ}û¯报1广发证券发展研究中ß伴随需n增ÿïÛ}û产能释放，预计23-25年}û迎来业绩释放期2预计}û2023-2025年EPS为3.99/5.64/6.22元/¡，对应2023年7月20日w盘ÿ，2023-2025年PE为13/9/8倍2从×史估来，jó2023年7月20日，2016年ï来}ûPE均为87倍，当_PE(TTM)为22倍2}û\业}û包î格÷ÿ1中_¡份1û百科技{，2023年WindNô预oPE估平均þ16倍2考虑}ûyw_局1ÿ÷N体Wÿ期优ÿ明~，规模1þ\þ{能Û均优于可比}û，ÿ\}û目_估水平ïÛ可比}ûPE估水平，我们ÿ予}û2023年24倍PE，对应\vÿ为95.80元/¡，维持}û<买入=评级2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明33/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究þ40ÿ2016年óÎ华Û钴业PE估水平þ41ÿ2016年óÎ华Û钴业PB估水平数据来þÿWind1广发证券发展研究中ß备注ÿPEÿ于当年ÿ本ï¡wþ计算ÿ2023年数据参考þ{预oĀ数据来þÿWind1广发证券发展研究中ß备注ÿPBÿ于当年ï¡ÑÍ产计算ÿ2023年数据参考þ{预oĀ表12ÿ}û可比}û估表证券代码证券简ù最新w盘ÿÿ元/¡ĀEPSÿ元/¡ĀPEÿ倍Ā2022A2023E2024E2022A2023E2024E002340.SZ格÷ÿ6.970.250.430.5629.7216.2112.45300919.SZ中_¡份59.392.303.154.4628.5318.8513.32688005.SHû百科技49.473.004.025.2822.9212.319.37数据来þÿWind1}û¯报1广发证券发展研究中ß备注ÿ可比}û2023-2024年öPE估取ëWindNô预期Ā最新w盘ÿ为2023年7月20日w盘ÿ28705010015020025030035040045016-0318-0320-0322-03PEPE均6024681012141616-0718-0720-0722-07PBPB均识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明34/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究五1风ÿó{}û新增产能建设OÛ预期2o来}û业绩增ß主要来ëT类产品ö产能建设，ç产能建设Oe预期，则可能Ý}û实际营业w入ïÛÑ{ï增ÿ2原wýÿ格波动超预期2}ûy面_局锂电新wý产业链，ç镍1钴1锂{原wýÿ格ÿ格波动超预期，则将ÿô}ûo来业绩波动超预期2^场需n增ÿOÛ预期2}û产能k建主要u^场需n驱动，ç行业景度波动超预期，ÿô需n增ÿOÛ预期，则可能Ý}ûo来2-3年业绩释放2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明35/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究[Table_FinanceDetail]Í产Ÿz表单位ÿ百万元óÑ流ß表单位ÿ百万元ó12月31日2021A2022A2023E2024E2025Eó12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动Í产26,99149,57051,10254,60563,801经营动óÑ流-622,9148,95015,25218,283货币ÍÑ9,76915,43614,25815,01719,891Ñ{ï4,0245,7079,90213,99015,423应wÛ预付5,4349,67211,06811,85312,642折旧摊•1,1221,9443,2403,9754,712存货9,03517,69217,65219,11722,179营ßÍÑ变动-5,176-5,984-4,341-2,361-1,297其Þ流动Í产2,7536,7708,1258,6189,088其Û-311,246148-352-556非流动Í产30,99861,02276,92888,34397,821÷Í动óÑ流-8,761-24,356-18,114-13,884-12,473ÿ期¡权÷Í3,4287,9158,4848,4848,484Í本支û-6,845-16,198-20,040-15,400-14,200þÛÍ产12,12426,21738,63149,41659,101÷Í变动-1,861-6,423-64500建工程9,82014,28218,79719,65819,731其Þ-54-1,7342,5711,5161,727åÍ产1,1924,0673,8873,6573,377筹Í动óÑ流13,27823,7027,905-608-936其Þÿ期Í产4,4338,5427,1287,1287,128银行_14,58530,2913,516500200Í产{计57,989110,592128,030142,948161,622¡权融Í6,5971,5834,20200流动Ÿz25,56253,45054,44055,36858,619其Þ-7,904-8,172186-1,108-1,136ÿ期_8,08412,02013,60614,10614,306óÑÑ增ò4,6192,471-1,1787594,874应付Û预w11,68925,88523,78424,39227,090期_óÑ余1,4896,1088,5807,4028,161其Þ流动Ÿz5,79015,54517,05016,87017,223期oóÑ余6,1088,5807,4028,16113,035非流动Ÿz8,52624,46026,85126,85126,851ÿ期_6,73811,92813,85813,85813,858应付z券06,3246,3846,3846,384其Þ非流动Ÿz1,7886,2086,6106,6106,610Ÿz\计34,08877,91081,29282,21985,470¡本1,2211,6001,6991,6991,699Í本}积10,21810,39914,50114,50114,501主要¯务比÷留存wþ8,68612,23218,84228,42738,994ó12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归^母}û¡东权þ19,38425,89336,83146,41656,983rÿ能Û少数¡东权þ4,5176,7899,90714,31219,169营业w入增ÿ66.7%78.5%33.7%12.5%13.9%ŸzÜ¡东权þ57,989110,592128,030142,948161,622营业{ï增ÿ223.5%23.9%84.1%40.8%10.2%归母Ñ{ï增ÿ234.6%0.3%73.5%41.3%10.2%·{能Û{ï表单位ÿ百万元毛{÷20.3%18.6%19.0%21.9%20.4%ó12月31日2021A2022A2023E2024E2025EÑ{÷11.4%9.1%11.8%14.8%14.3%营业w入35,31763,03484,25894,752107,949ROE20.1%15.1%18.4%20.6%18.5%营业r本28,13151,31468,24274,04385,899ROIC9.7%8.5%12.2%14.6%13.9%营业税ÑÛ附ò304476632711810z能ە½用3876101104108Í产Ÿz÷58.8%70.4%63.5%57.5%52.9%ûv½用1,1801,9632,5282,7482,753џz比÷142.6%238.4%173.9%135.4%112.2%研发½用8161,7091,8541,9901,835流动比÷1.060.930.940.991.09¯务½用4841,326871966986Ÿ动比÷0.630.510.520.550.62Í产减损y-48-1,292-130-56-35营ß能Û}Qÿ变动wþ-15-148000{Í产转÷0.830.750.710.700.71÷ÍÑwþ6361,3601,2641,5161,727应w账转÷12.7910.159.699.7910.53营业{ï4,9016,07511,18415,74517,358存货转÷4.293.843.864.034.16营业外w支-73-44-4000ï¡g标ÿ元Ā{ï{4,8286,03111,14415,74517,358ï¡wþ3.192.443.995.646.22bß税8053241,2421,7551,935ï¡经营óÑ流025911Ñ{ï4,0245,7079,90213,99015,423ï¡ÑÍ产15.8716.1921.6727.3133.53少数¡东损þ1261,7973,1184,4054,856估比÷归^母}ûÑ{ï3,8983,9106,7849,58510,567P/E34.5622.7612.548.888.05EBITDA5,9218,13315,25520,68623,057P/B6.953.442.311.831.49EPSÿ元Ā3.192.443.995.646.22EV/EBITDA24.0613.477.315.384.62识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明36/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究[Table_ResearchTeam]广发Ñ^ÛÑ^新wý行业研究小þo莎ÿ首席分÷^，清华学wý科学与工程}û，2011年进入广发证券发展研究中ß2û帅ÿ联席首席分÷^，对外经济贸易学Ñ融学}û2王^ÿ高级分÷^，复旦学工商ûv}û，2021年进入广发证券发展研究中ß2陈琪玮ÿ高级研究\，™港ß^学}û，2021年进入广发证券发展研究中ß2黄û菡ÿ高级研究\，北京学数据科学ÿ统计学Ā}û，2023年ò入广发证券发展研究中ß2[Table_IndustryInvestDescription]广发证券—行业÷Í评级ÿ明买入ÿ预期o来12n月内，¡ÿ表ó于盘10%ï上2持oÿ预期o来12n月内，¡ÿþ对盘ö变动幅度Ï于-10%ÿ+10%2Wûÿ预期o来12n月内，¡ÿ表ó于盘10%ï上2[Table_CompanyInvestDescription]广发证券—}û÷Í评级ÿ明买入ÿ预期o来12n月内，¡ÿ表ó于盘15%ï上2增持ÿ预期o来12n月内，¡ÿ表ó于盘5%-15%2持oÿ预期o来12n月内，¡ÿþ对盘ö变动幅度Ï于-5%ÿ+5%2Wûÿ预期o来12n月内，¡ÿ表ó于盘5%ï上2[Table_Address]联系我们广ß^ý圳^北京^上海^™港wW广ß^y河{马场ï26号广发证券÷47楼ý圳^福田{þ田ï6001号{平Ñ融÷31^北京^ÿß{月坛北ß2号月坛÷18^上海^o东新{南í北ï429号üÿ保ÿ÷37楼™港ÿ辅道中189号o宝椿÷29Û30楼¾编码510627518026100045200120-客服¾ûgfzqyf@gf.com.cn[Table_LegalDisclaimer]ýß主体ø明本报告u广发证券¡份oÖ}ûv其s联ç制_，广发证券¡份oÖ}ûÛ其s联çïO统ù为<广发证券=2本报告ö分•依据O\ÿÿ1w{öýß1ý规Ü监û要nu广发证券于ïÿÿvw{ö具oþs\ý\规经营Í质ö[}û/经营ç完r2广发证券¡份oÖ}û具备中ÿ证监会{复ö证券÷Íüë业务Í格，ç×中ÿ证监会监û，Ÿ¯本报告于中ÿÿ港澳ów{除外Āö分•2广发证券ÿ™港Ā经þoÖ}û具备™港证监会{复ö就证券ó供意见ÿ4号牌照Āö牌照，çי港证监会监û，Ÿ¯本报告于中ÿ™港w{ö分•2本报告署]研究人\b持中ÿ证券业协会注Ý分÷^Í质ï息ܙ港证监会{复ö牌照ï息已于署]研究人\姓]处ë·2[Table_ImportantNotices]重要ø明广发证券¡份oÖ}ûÛ其s联ç可能与本报告中óÛö}ûûnvk建立业务s系，因此，÷Í者应当考虑广发证券¡份oÖ}ûÛ其s联ç因可能存ö{þóûŒ对本报告öþ立g产Ý2÷Í者O应仅依据本报告内û_ûÿ_÷Í决策2÷Í者应ë主_û÷Í决策~ë行承担÷Í风ÿ，ÿ__ö分ï证券÷Íwþv者分担证券÷Í损yö书面v者ó}承诺均为å效2本报告署]研究人\1联系人ÿïO均简ù<研究人\=Ā针对本报告中þs}ûv证券ö研究分÷内û，此ø明ÿÿ1Ā本报告öy部分÷ÿ论1研究Ë点均精确反映研究人\于本报告发û当日ös于þs}ûv证券öbon人Ë点，~O代表广发证券ö立场Āÿ2Ā研究人\ö部分vy部ö报酬å论过去1óßo将来均O会与本报告bÿ{Û分÷ÿ论1研究Ë点具oöçv间çö联系2识别风险，发现价值请务必阅读末页的免责声明37/37[Table_PageText]华友钴业公司深度研究研究人\制_本报告ö报酬标准依据研究质ß1客w评ÿ1工_ß{多ý因}确Û，其Ý因}î包î广发证券ö整体经营w入，ï{经营w入部分来þ于广发证券ö÷Í银行类业务2本报告仅面U经广发证券ë权使用ö客w/{Û\_ç发送，O对外}开发_，只oçw人o可ï使用，且对于çw人ŒŠ具o保密O务2广发证券~O因þs人\š过其ޔ径wrv阅û本报告ŒÏ其为广发证券ö客w2{Ûÿÿvw{o播v者发_本报告可能ß反当wýß，广发证券~o采取ÿ_行动ïQ»于ï{ÿÿvw{o播v者分•本报告2本报告bóÛ证券可能O«Q»某些ÿÿvw{内û2请注意，÷Í涉Û风ÿ，证券ÿ格可能会波动，因此÷Í回报可能会ob变W，过去ö业绩~O保证o来ö表ó2本报告ö内û1Ë点v建议~o考虑ÿ_n别客wö具体÷Í目标1¯务状况Ü{ë需n，O应«Ï为对{Û客ws于{Û证券vÑ融工具ö÷Í建议2本报告发送ÿ某客woÿ于ï客w«¯为o能Ûþ立评估÷Í风ÿ1þ立行使÷Í决策~þ立承担þ应风ÿ2本报告bÿÍýö来þÛË点öû处ö«广发证券¯为可靠，但广发证券O对其准确g1完整gZûÿ_保证2报告内û仅供参考，报告中öï息vb表达Ë点Oçrb涉证券买Wöûÿvëÿ2广发证券O对因使用本报告ö内ûŒ引ôö损y承担ÿ_¯ÿ，除非ýßý规o明确规Û2客wO应ï本报告取代其þ立判ív仅y据本报告Zû决策，如o需要，应先üë专业意见2广发证券可发û其Û与本报告bÿï息ONôÛoO\ÿ论ö报告2本报告反映研究人\öO\Ë点1见ëÛ分÷方ý，~O代表广发证券ö立场2广发证券ö•人\1交易\v其Þ专业人û可能ï书面vó}_，U其客wvë营交易部门ó供与本报告Ë点þ反ö^场评论v交易策略，广发证券öë营交易部门î可能会o与本报告Ë点ONô，甚óþ反ö÷Í策略2报告bÿÍý1意见Ûëo仅反映研究人\于发û本报告当日ö判í，可随时更}且å需÷行š告2广发证券v其证券研究报告业务öþs董事1高级Ì\1分÷^Ü\工可能拥o本报告bóÛ证券ö权þ2阅û本报告时，w件人应了ëþsö权þë·ÿçoĀ2本研究报告可能包îÜ/v描ÿ/\W期货\þÿ格ö事实×史ï息ÿ<ï息=Ā2请注意此ï息仅供用_þr我们ö研究方ý/分÷中ö部分论点/依据/证据，ï支持我们对bÿþs行业/}ûöË点öÿ论2ÿ_情况O，Û~Oÿ明{v÷{Ā与™港证监会第5类×规û动ÿ就期货\þó供意见Āos联vçr此动2[Table_InterestDisclosure]权þë·(1)广发证券ÿ™港Āß本研究报告bÿ}û过去12n月内~没oÿ_÷Í银行业务ös系2[Table_Copyright]z权ø明o经广发证券事先书面»可，ÿ_çvn人Oßïÿ__翻z1复制1刊1转ÿÜ引用，否则u此造röN切Oï后ÿÛý߯ÿuùë翻z1复制1刊1转ÿÜ引用者承担2