1中泰证券研究所专业｜领先｜深度｜诚信2023.6.20—中国能建（601868.SH）更新报告｜证券研究报告｜全球能源建设龙头，“风光火氢储”多维发力、转型蝶变进行时耿鹏智（分析师）S0740522080006gengpz@zts.com.cn个股评级：买入（上调）2目录CONTENTS公司简介：全球能源电力建设龙头，全产业链布局•能源基建央企，全产业链布局•业绩快增，费用管控良好•“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建竞争优势：体系、技术优势兼备•体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”•技术优势：新能源工程实力“一骑绝尘”123立足当下：国内风光新能、火电EPC持续成长，海外“一带一路”需求强劲•3.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估•3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益•3.3国外：“一带一路”电力建设需求足，公司国际化可期•3.4定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳45展望未来：前瞻布局储能氢能，落地开花、未来可期•4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先•4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花盈利预期与投资建议6风险提示31、全球能源电力建设龙头、全产业链布局，“十四五”规划展望星辰大海•业务构成：以工程建设为主业，勘测设计、工业制造、清洁能源及环保水务构成重要补充；2022年，工程建设/投资运营/工业制造/勘测设计/其他业务营收占比分别77.7%/8.6%/7.1%/4.5%/2.1%。•全产业链优势突出：电力规划、设计、施工全覆盖。2022年，工程建设新签合同额9910.1亿，同比增长23.7%；其中，新能源及综合智慧能源工程建设新签3550.1亿元，同比增长83.9%。•财务指标持续优化：2018-2022年，公司营收由2240亿元增至3664亿元，CAGR+13.1%，归母净利润由47.03亿元增至78.09亿元，CAGR+13.5%；23Q1，公司实现营收885.2亿元，同比+24.2%，实现归母净利润11.31亿元，同比高增17.8%。•发展目标明确：2025年营业收入、利润总额、新签合同额、资产总额等指标相比2020年实现翻番，五年再造一个高质量发展的新能建。2、体系、技术优势兼备，新能源实力突出•体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院。电规总院—国家电力规划设计排头兵，累计发电容量超580GW，具备能源电力行业强话语权；中电工程旗下6家区域院/14家省级电力规划设计院—承担全国90%以上电力规划研究和行业标准制定，引领能源电力行业发展。•技术优势：新能源工程实力“一骑绝尘”。特高压输变电：全程参与国内特高压输变电工程设计，2018-2020年，公司输变电设计新签合同额占比维持约50%；光热发电：技术积累深厚，海内外项目经验丰富。国家首批20个光热发电示范项目中，公司主导规划建设12个，占比六成；海上风电：技术水平市场领先。公司广东院参建的海上风电项目中，已投产装机规模达4GW。2023年6月，中国能建广东院勘察设计的明阳阳江青洲四海上风电场项目完成国内首台12兆瓦海上风电机组安装作业。3、国内风光新能、火电EPC持续成长，海外“一带一路”需求强劲、公司国际化可期•短期驱动1：国内新能源装机加码，2022年，公司新增并网风光新能源控股装机容量2.39GW，累计获得开发指标超30GW。我们预计公司2025年新能源装机有望达到30GW。•短期驱动2：国内火电核准提速、风光发电建设空间广阔，公司有望受益。23Q1，国内火电核准装机量达到18.3GW，同比增长112.8%。业务端看：2022年，公司新能源工程新签高增83.9%，传统能源新签高增+23.9%；23Q1，传统能源业务新签/营收分别111/290亿元，同比高增+97.0%/18.0%。摘要4•短期驱动3：“一带一路”沿线国家能源电力建设需求强劲，公司海外业务稳步提升。业务端看，2020-2022年，公司海外业务营收分别321.5/462.5/467.8亿元，CAGR+10.3%，营收占比分别11.9%/14.4%/12.8%；2022年，海外业务新签合同额2397.9亿元，yoy+10.4%。市场经营看，2023年6月13日，中国能建党委书记、董事长宋海良在塔什干拜访乌兹别克斯坦总理，双方就大力深化乌兹别克斯坦电网规划、电力系统升级改造、新能源、储能、城市更新、综合交通等基础设施领域投资建设广泛合作达成共识；6月18日，在利雅得拜会沙特能源部部长，提出在新能源咨询规划、制氢、制氨、产业园区、国际产能合作等领域打造国际合作标杆项目，赋能沙特能源结构转型。•短期驱动4：公司拟增发不超150亿元，募投金额用于用于光伏、压缩空气储能、风电等多项目及补充流动资金。4、前瞻布局氢能储能，落地开花、未来可期•长期驱动1：公司旗下设备公司制氢电解槽产能达1GW，投资在建三个绿氢一体化基地项目，全产业链优势凸显。当前在建三个绿氢一体化基地项目—中能建松原氢能产业园、酒泉风光氢储及氢能综合利用一体化示范项目、兰州新区氢能产业园制储加用氢及配套光伏项目，总投资额超420亿元；2022年12月签署埃及绿氢项目合作开发备忘录。•长期驱动2：1）压缩空气储能：2022年，全国已投运新型储能项目装机达8.7GW，同比增长超110%。公司已成立新型储能子公司、与宁德时代达成合作、设立压缩空气储能技术装备研究院；截至2022年，公司已完成50余座压缩空气储能电站选点布局，计划首批全国布局100座；公司已开工的压缩空气储能项目包括湖北应城300MW级/山东泰安350MW/甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站等；2）电化学储能：投资建设张掖市甘州/西北地区首个电化学储能生产项目，年产能2GWh;已建成广西崇左储能PACK产线（一期）项目，年产能超1GWh；3）抽水蓄能：大型水电工程领域施工市占率超50%，累计建设抽蓄电站36GW。2022年，公司获得湖北蕲春等4个国家“十四五”规划项目投资开发权，总装机容量7.9GW。5、投资建议：预计2023-2025年，公司实现归母净利润92.76（前值92.53）、109.92（前值126.57）、131.90（前值126.57）亿元，同比增长18.78%、18.50%、19.99%。整体估值法下：2023年6月19日，可比公司2023-2025年PE加权均值分别11.5倍、9.6倍、8.2倍，当前行业PB均值1.33倍，公司收盘价对应2023-2025年PE为10.5倍、9.0倍、7.3倍，PB为1.06倍，低于行业均值；分部估值法下，公司2023年业绩对应合理估值1310亿元，看34%成长空间。综合考虑公司当前价值较可比公司有所低估、分部估值法下公司股价看34%向上空间，上调至“买入”评级。6、风险提示：公司新能源投资开展不及预期；“一带一路”沿线国家能源电力建设业务开展不及预期；测算偏差风险；研报使用信息数据更新不及时风险。摘要5摘要驱动2：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益驱动4：拟定增150亿元驱动3：“一带一路”电力建设驱动1：清洁能源业务高弹性驱动6：储能驱动5：氢能行业：风光未来发展可期，火电维持高景气度•23Q2，国内火电核准装机量达30.1GW，YOY+84.7%•预计2030年中国光伏新增并网装机并网容量将达120GW公司：火电领域行业龙头，新能源建设蹄疾步稳•中电工程旗下6家区域电网火电设计院+14家省级电力设计院，完成全国80%的火电勘测设计，2022年，传统能源新签2493亿元，YOY+23.9%；23Q1，传统能源业务新签/营收分别111/290亿元，YOY+97.0%/18.0%•2022年，新能源工程建设业务新签合同额YOY+83.9%行业：“一带一路”沿线国家能源电力建设需求强劲•2021年，东盟、南亚、非洲、拉美地区人均年耗电量均低于我国，沙特等国家绿色转型需求释放公司：构建“一体两翼”体系、深度参与“一带一路”建设•构建“一体两翼”海外优先发展体系，20-22年，公司海外业务营收CAGR+10.3%；22年，海外营收/新签占比分别12.7%/22.9%；23年6月，董事长相继出访乌兹别克斯坦、沙特，洽谈绿氢、绿氨、电网等领域合作22年投资运营业务业绩亮眼，有望推动价值重估•2022年，公司新增并网风光新能源控股装机容量2.39GW•2022年，新能源及综合智慧能源运营实现收入23.41亿元，同比高增86.9%•规划2025年控股新能源装机20GW行业：氢气未来市场空间广阔•根据中国氢能联盟，我国氢气年需求量将达到3715万吨，在终端能源消费中占比约5%•据RMI与中国氢能联盟研究院，2030年我国绿氢总需求达到770万吨/年公司：氢电解槽、绿氢投资建设双向发力，全产业链优势突出•旗下设备公司电解槽产能达1GW•目前在建三个绿氢一体化基地项目，总投资额超420亿元；22M12签署埃及绿氢项目合作开发备忘录•22Q1-3，氢能项目新签合同额26.69亿元，占比1%压缩空气储能公司：截至2022年，公司已完成50余座压缩空气储能电站选点布局，计划首批全国布局100座；公司已开工的压缩空气储能项目包括湖北应城300MW级/山东泰安350MW/甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站等电化学储能公司：加强重大产业示范项目。投资建设张掖市甘州/西北地区首个电化学储能生产项目，年产能2GWh;已建成广西崇左储能PACK产线（一期）项目，年产能1GWh以上公司：抽水蓄能开发建设提速。在大型水电工程领域施工市场份额超50%，抽水蓄能电站累计建设36GW;2022年获湖北蕲春等4个国家“十四五”规划项目投资开发权，总装机容量7.9GW抽水蓄能定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳•募投金额用于公司源网荷储一体化、多能互补、光热光伏、空气压缩储能等多领域项目建设和补充流动资金短期驱动中国能建中长期驱动6CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所1公司简介：全球能源电力建设龙头，全产业链布局1.1能源基建央企，全产业链布局1.2业绩快增，费用管控良好1.3“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建71.1能源基建央企，全产业链布局资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所图表：公司发展历程公司概况：能源一体化方案解决商，全球水电施工、电力工程咨询领域龙头企业•中国能源建设股份有限公司（简称“中国能建”）成立于2014年12月，分别于2015年12月、2021年9月完成H股、A股上市。•母公司：中国能源建设集团有限公司成立于2011年，系我国电网主辅业分离改革背景下，由葛洲坝集团、中国电力工程顾问集团两大央企战略重组而成。•公司定位：为中国乃至全球能源电力、基础设施等行业提供整体解决方案、全产业链服务的综合性特大型集团公司。•主业范围：涵盖能源电力、基础设施全领域（水利水务、铁路公路、港航、市政、城轨、生态环保和房屋建筑等）。•业务分布：境外140多个国家/地区。2022年，境外业务营收占比12.8%，2022年，国际业务新签占比22.9%。•实力排名：2022年，ENR全球工程设计公司150强/国际工程设计公司225强/国际承包商250强中位居前列。2014中国能源建设集团有限公司与电力规划总院有限公司共同发起设立2017中国能建集团将其持有的中国能建部分内资国有股权无偿划转至国新控股和诚通金控。2019公司附属公司参建的20项工程荣获国家优质工程奖2021中国能建换股吸收合并中国葛洲坝集团股份有限公司2015首次公开发行H股并在香港联合交易所主板挂牌上市（股份代号：3996.HK）2018公司附属公司参与的177个项目荣获2018年度电力行业优秀工程咨询成果奖2020公司附属公司承建的世界首个1240兆瓦高效超超临界燃煤发电工程建成投产2011经国务院批准，中国能源建设集团有限公司成立。由中国葛洲坝集团公司、中国电力工程顾问集团公司和国家电网公司、南方电网公司所属15个省（市、区）的电力勘测设计、工程建设和装备制造企业组成特大型能源建设集团。8资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所图表：公司股权结构集中，子公司业务涵盖多个领域（截至2022年末）股权结构：公司股权结构集中，子公司业务涵盖多个领域•实控人和股东信息：实控人为国务院国资委，控股股东为能建集团，直接、间接持有公司45.06%股权。•两地上市及其意义：中国能建换股吸收合并中国葛洲坝集团股份有限公司（以下简称“葛洲坝”），于上交所上市，顺利实现A+H两地上市。消除潜在同业竞争和关联交易：中国能源建设在勘测设计、装备制造、运维检修等环节的业务组织和资源，可与葛洲坝在国际经营、施工承包、投资运营等环节的业务组织与资源有效融合，真正实现产业链纵向一体化。壮大支柱产业：水泥、民爆、高速公路投资运营、水务等业务得到长足发展。拓宽融资渠道：中国能源建设作为存续公司将实现A+H两地上市，可以同时在H股和A股市场开展资本运作活动。中国能建中国能源建设集团100%实际控制人国务院国资委A股其他股东34.11%44.82%H股其他股东电力规划总院有限公司100%0.24%20.83%控股股东100%100%100%100%中国葛洲坝集团有限公司中国能源建设规划集团中国能建集团装备有限公司中国能建集团华东建设投资有限公司勘察设计及咨询工程建设...装备制造投资运营绿色建材中国能建集团国际工程有限公司............100%国际业务中能建氢能源发展有限公司中能建绿色建材有限公司100%氢能业务......中能建数字科技集团有限公司其他非全资子公司100%100%数字化业务其他1.1能源基建央企，全产业链布局91.1能源基建央企，全产业链布局图表：2022年，公司各业务板块营收占比情况资料来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所图表：公司业务以工程建设为主，勘测设计、清洁能源、工业制造等业务构成辅助业务构成：以工程建设为主，勘测设计、工业制造、清洁能源及环保水务、投资（高速、房地产、金融）构成重要补充•营收端：2022年，工程建设/投资运营/工业制造/勘察设计及咨询/其他业务营收占比分别77.7%/8.6%/7.1%/4.5%/2.1%。•毛利端：2022年，工程建设/投资运营/工业制造/勘察设计及咨询/其他业务毛利占比分别50.3%/18.5%/10.6%/15.8%/4.8%。资料来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所图表：2022年，公司各业务板块毛利占比情况资料来源：公司公告，公司官网，中泰证券研究所工程建设勘测设计及咨询清洁能源及环保水务覆盖水利水电、火电设备安装、市政工程、港口工程和园林建筑等多个方面为国内外大型发电项目（涵盖所有主要电源）及电网项目提供勘探设计服务再生资源、水环境治理、污土污泥治理、固废垃圾处理等投资及其他高速公路运营、基础设施服务等业务水泥生产民用爆破装备制造工业制造工程建设,77.7%工业制造,7.1%其他业务,2.1%勘察设计及咨询,4.5%投资运营业务,8.6%工程建设,50.3%工业制造,10.6%其他业务,4.8%勘察设计及咨询,15.8%投资运营业务,18.5%101.1能源基建央企，全产业链布局图表：2022年中国能建各业务板块营收占比情况资料来源：公司公告，中泰证券研究所图表：2022年，公司勘察设计业务营收、毛利同比分别增长18.3%/38.9%纵向一体化：电力规划、设计、施工全产业链优势突出•新能源、输变电、火电、核电、水电全覆盖：2022年，勘察设计业务营收/毛利同比分别高增18.3%/38.9%。•勘察设计技术领先、资质优越、全国布局完备：公司旗下拥有6家全国性电力咨询公司、14家省级电力设计院。中国电力工程顾问集团：东北院、华北院、西北院、华东院、中南院、西南院。全国性电力咨询公司：中国省级电力设计院：华东地区—江苏院、浙江院、安徽院；华南地区—广西院、广东院；西南地区—云南院；西北地区—新疆院、甘肃院、陕西院；华北地区—山西院、天津院；东北地区—辽宁院、黑龙江院；华中地区—湖南院。图表：2018-2022年，勘察设计业务新签连续五年保持在110亿以上资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所122131139148175434849527218.3%38.9%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%02040608010012014016018020020182019202020212022勘察设计及咨询营收（亿元）勘察设计及咨询毛利（亿元）营收yoy-右轴毛利yoy-右轴112.3125.2113.4119.1143.148.211.5%-9.4%5.1%20.2%-2.3%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0204060801001201401602018201920202021202223Q1勘察设计及咨询业务新签（亿元）勘察设计及咨询业务新签yoy-右轴111.1能源基建央企，全产业链布局图表：白鹤滩水电站（上）与深圳抽水蓄能电站（下）资料来源：公司公告，中泰证券研究所图表：2022年，工程建设业务营收yoy+14.4%纵向一体化：电力规划、设计、施工全产业链优势突出•电源、电网工程建设能力卓越，新能源施工迅速发展营收/毛利：2022年，工程建设营收3020.6亿元，毛利率7.7%；其中新能源及综合智慧能源工程营收830.3亿元，占比27.5%。新签合同：2022年，工程建设新签9910.1亿，同比增长23.7%；其中新能源及综合智慧能源工程新签3550.1亿元，同比+83.9%。代表项目：深圳抽水蓄能电站、白鹤滩水电站、江苏泰州电厂二期工程等。图表：2022年，新能源及综合智慧能源工程新签yoy+83.9%资料来源：公司评级公告，中泰证券研究所资料来源：公司官网，中泰证券研究所1546.01773.72008.12639.23020.6-3.4%14.7%13.2%31.4%14.4%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%050010001500200025003000350020182019202020212022工程建设业务营收（亿元）yoy-右轴7647781265192835501.78%62.64%52.43%83.90%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0500100015002000250030003500400020182019202020212022新能源及智慧能源工程新签（亿元）yoy-右轴121.2业绩快增，费用管控良好资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所图表：2018-2022年，公司营收CAGR+13.09%公司营收稳步提升，23Q1归母净利润同比增长17.8%•营收端：23Q1，公司实现营业收入885.2亿元，同比+24.2%；2018-2022年，营收由2240亿元增至3664亿元，CAGR+13.1%。•利润端：23Q1，公司实现归母净利润11.31亿元，同比增长17.83%；2018-2022年，归母净利润由47.03亿元增至78.09亿元，CAGR+13.5%。图表：2018-2022年，公司归母净利润CAGR+13.52%资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所注：考虑换股吸收合并，公司20年备考归母净利66.28亿元22402473270332233664885-4.4%10.4%9.3%19.2%13.7%24.2%-8%-4%0%4%8%12%16%20%24%28%050010001500200025003000350040002018201920202021202223Q1营业收入（亿元）yoy-右轴475147657811-10.6%8.7%-8.6%39.3%20.1%17.8%-20%0%20%40%60%01020304050607080902018201920202021202223Q1归母净利润（亿元）yoy-右轴131.2业绩快增，费用管控良好资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所图表：2018-2022年，三大主业毛利率相对平稳财务情况：主业毛利率相对平稳，综合毛利率保持稳定•三大主业毛利率：2022年，公司勘察设计及咨询、工业制造、工程建设业务毛利率分别为41.5%、17.7%、7.7%，业务板块毛利率较为稳定。•综合毛利率：2022年，公司综合毛利率、归母净利率录得12.4%、2.1%，盈利能力保持相对平稳。图表：2022年，公司毛利率/归母净利率分别为12.4%/2.1%资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所9.1%8.9%9.2%8.5%7.7%35.6%36.6%35.4%35.4%41.5%28.2%30.1%28.1%23.7%17.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%20182019202020212022工程建设业务毛利率（%）勘察设计及咨询业务毛利率（%）工业制造业务毛利率（%）13.7%13.5%13.6%13.2%12.4%2.1%2.1%1.7%2.0%2.1%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20182019202020212022毛利率（%）归母净利率（%）141.2业绩快增，费用管控良好资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所图表：2018-2022年，公司期间费用率由8.1%降至5.7%财务情况：降本控费显成效，盈利能力保持稳定•期间费用率：2018-2022年，期间费用率（不含研发费用）由8.1%降至5.7%。2022年，公司销售、管理、财务费用率分别为0.46%、3.75%、1.53%，同比分别-0.06/-0.21/+0.49pct。•资产负债率：2018-2022年，资产负债率维持在71%~76%区间。•净资产收益率：2022年，净资产收益率（平均）为8.0%，较2021年基本持平。图表：2018-2022年，公司ROE保持稳定资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所75.6%73.1%71.0%71.7%74.8%8.0%2.8%0%20%40%60%80%100%20182019202020212022资产负债率(%)净资产收益率-平均(%)销售净利率(%)8.1%7.6%6.4%5.5%5.7%13.8%13.6%13.8%12.0%12.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%20182019202020212022销售费用率（%）管理费用率（%）财务费用率（%）期间费用率（%）毛利率（%）151.2业绩快增，费用管控良好资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所图表：2018-2022年，公司应收账款/存货周转天数分别由79.6/173.3天降至63.8/153.9天财务情况：营运能力向好，现金流稳健•应收账款和存货周转天数：2018-2022年，公司应收账款、存货周转天数分别由79.6/173.3天降至63.8/153.9天，分别下降15.8/19.4天。•经营活动现金流：经营性现金流净额由2018年50.6亿元增至2022年79.3亿元，与净利润增长趋势总体适配。•投资性活动金流：不同年份投资性现金流净额波动较大，系公司业务规模扩张及股权转让子公司等所致。•筹资活动现金流：2022年，筹资活动现金流金额523亿元，同比高增400亿元；2019年，筹资现金流量净额为负数，主系公司偿还债务支付现金规模显著提升。图表：2018-2022年，经营性现金流净额与净利润总体适配资料来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所51110658879143-20221123523-204-145-202-187-490-600-400-200020040060020182019202020212022经营活动现金流净额（亿元）筹资活动现金流净额（亿元）投资活动现金流净额（亿元）归母净利润（亿元）79.670.765.960.363.8173.3168.3164.4150.0153.902040608010012014016018020020182019202020212022应收账款周转天数（日）存货周转天数（日）161.3“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建资料来源：公司公众号，中泰证券研究所图表：中国能建“十四五”发展规划公众号原稿2021年12月，公司“十四五”发展规划对外发布，总体目标明确：五年再造一个高质量发展新能建。•发展目标：到2025年，营业收入、利润总额、新签合同额、资产总额等指标相比2020年总体实现翻番，五年再造一个高质量发展的新能建。•商业模式：工程建设与投资运营并重，实业主业与资本金融融合。•“1466”战略：锚定新发展目标，上下同欲者胜，从愿景、定位、商业模式和央企变革对公司进行重塑。图表：中国能建提出“1466”战略，从愿景、定位、商业模式和央企变革对公司进行重塑资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所4个走在前列国家战略践行者能源革命先行者行动抓手1个战略愿景6个一流6个重大突破高质量发展笃行者一流能源一体化解决商一流的工程总承包商推动能源革命和能源转型发展取得重大突破加快高质量发展取得重大突破行业领先，世界一流美好生活建设者一流基础设施投资商一流生态环境综合治理商一流城市综合开发运营商一流建材/工业产品/装备提供商深化系统改革取得重大突破全面加强科学管理取得重大突破全面提升企业核心竞争力与组织能力取得重大突破加强党的全面领导和党的建设取得重大突破商业模式社会责任企业定位中国能建“1466”战略为中国乃至全球能源电力和基础设施等行业提供整体解决方案、全产业链服务的综合性特大型集团。171.3“十四五”规划目标明确，五年再造一个新能建资料来源：公司官网，中泰证券研究所图表：公司发布“十四五”发展规划，明确公司重点任务和战略举措（表中列示部分专项目标）聚焦重点任务，出台战略举措行动举措：为实现“十四五”规划目标，公司在10个领域提出具体专项目标，同时明确重点任务及战略举措。目前，公司在各领域均已有相应举措落地。专项目标重点任务和战略举措公司具体举措国内贯彻落实国家重大战略：积极践行双碳目标服务国家“十四五”能源、电力、能源技术创新等规划研究，助力地方15个省区制定碳达峰和能源高质量发展方案，推动成立“3060”研究院，开展双碳领域相关研究。市场经营整合A+H两地资本融资渠道，打造六型总部，优化组织及产业布局1）总部精简设置10个职能部室和3个纪委机构、2个直属机构，着力打造战略引领型/价值创造型/开拓创新型/资源配置型/监督服务型/和谐阳光型“六型”总部；2）聚焦业务管理专业化，设立7大事业部，组建6大区域总部（区域投资公司）；3）完善“事业部+区域总部+子公司”三位一体大市场开发体系与大平台机制，着力打造空间布局合理、要素配置最优、服务功能完善的市场体系国际化经营构建“一体两翼”海外优先发展体系，打造“1+2+N+X”海外业务管理体制，深入推进国际优先战略，推动“一带一路”建设1）2021年9月29日成立中国能建国际集团，推进海外产业化经营向全产业链经营转变；2）持续整合集团海外业务精锐力量，中国能建系统构建“一体+两翼+骨干企业+潜力企业”的海外优先、优质、协同发展体系，在国际板块有序引领12大业务全面出海科技创新科技创新引领，攻关双碳技术等关键核心技术，加速打造发展新动力1）组建技术中心、“3060”研究院、民爆研究院、新型储能研究院等一批研发平台，科技创新平台体系进一步完善；2）启动首批“揭榜挂帅”科研项目，发布9项重大科技专项、22项重点研发项目榜单，集中攻关关键核心技术数字化转型加快推进产业数字化转型和数字产业化发展1）出资50亿元设立全资子公司中能建数字科技集团有限公司，打造数字化转型和科技强企的核心载体；2）建立技术专家委员会，为公司科技创新和数字化转型提供支撑。3）以能源互联网、智慧能源、智能电网、能源大数据等为方向，打造能源电力数字化发展的“能建方案”。人力资源人才队伍建设2021年5月7日，中国能建总部193个部门正副职及以下岗位实施竞聘上岗，773名竞聘者中，70%以上来自基层单位。18CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所2竞争优势：体系、技术优势兼备2.1体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”2.2技术优势：新能源工程实力“一骑绝尘”192.1体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所图表：公司参股股东暨集团内兄弟企业—电力规划设计总院历史沿革电规总院：国家电力规划设计排头兵，深度参与全国能源、电力行业发展规划编制•历史：电规总院前身追溯至1952年成立的燃料工业部旗下电业管理局设计处；2011年9月，能建集团成立，由其直接管理。•主业：下设能源发展研究中心、国家电力规划研究中心，研究全国能源行业政策、规划、重大发展问题，接受国家能源主管部门业务指导，相继承担全国“十三五”电力工业/能源发展规划、“十四五”现代电力工业体系规划。•定位：我国“能源智囊、国家智库”，2019-2021年，完成能源电力工程评审、评估、咨询项目1700余项，发电容量超580GW，220千伏及以上线路长度超7.4万公里，变电容量超4.4亿千伏安，累计节约投资超300亿元。图表：下设国家电力规划研究中心，深度服务国家能源主管部门资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所19981998年5月，原电力工业部规划设计总院更名为国家电力公司电力规划设计总院20042004年3月，国家电力公司电力规划设计总院正式更名为电力规划设计总院。20142014年5月，组建电力规划总院有限公司。电力规划设计总院和和电规总院公司按照“一套人马、两块牌子”的原则设置组织机构。19521952年12月，燃料工业部旗下电业管理局设立设计处，行使全国电力设计管理职责20022002年2月，国家电力公司拆分重组，国家电力公司电力规划设计总院由中国电力工程顾问集团有限公司直接管理，与其总部合署办公。20112011年9月，中国能源建设集团有限公司成立。电力规划设计总院由其直接管理。19751975年9月，水利电力部规划设计院（规划设计管理局）成立，直接管理部属电力设计院、勘测设计院，归口管理全国水利电力系统规划设计业务。20162016年7月，成立能源发展研究中心，负责能源行业政策、规划、重大发展问题研究，接受国家能源主管部门业务指导。电力规划设计总院“能源智囊、国家智库”能源发展研究中心国家能源主管部门业务指导国家电力规划研究中心其他部门提供电力、能源行业政策、发展战略、发展规划、新技术研究政府部门、金融机构、能源及电力企业工程项目的评审、咨询和技术服务组织开展科研标准化、信息化、国际交流与合作等战略目标：“国家级高端能源咨询机构和专业智库”202.1体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”资料来源：公司官网，中泰证券研究所图表：电规总院、中国能建及旗下企业多方面参与各省能源电力规划工作电规总院：国家级能源电力智库加持，具备能源电力行业强话语权，向内赋能有望带动投资业务•机构落地层面：2021年，央地合作，相继成立西藏清洁能源发展研究院、陕西省电力双碳研究中心、吉林省能源发展研究中心。•地方战略层面：深度参与各省市能源规划，与北京市政府、上海市政府签订战略合作框架协议。日期研究内容2021.9.16西藏研究院需做好智库支撑工作，为西藏清洁可再生能源的高质量发展贡献智慧和力量。在全面贯彻生态文明高地建设要求的前提下，切实服务西藏清洁能源基地化开发与外送，通过清洁能源规模化发展，带动西藏的新型城镇化建设和基础设施建设，惠及民生。2021.12.30承担了朝阳区多个重点“双碳”项目、北京冬奥会清洁能源保障配套项目；在综合储能、新能源等领域加强合作。2021.12.14双方将围绕上海总部基地落户、能源电力服务、“双碳”技术研究、新型海洋经济、城市更新、国企改革等领域持续开展深入合作，助力长三角生态绿色一体化发展示范区高质量发展和临港新片区全方位高水平对外开放，更好服务上海现代化国际大都市建设，努力打造央地合作新标杆2021.9.15聚焦“碳达峰、碳中和”、新能源、绿色建筑、新型城镇化、乡村振兴、综合交通、生态保护和环境治理等领域，创新融资、运营及合作模式，策划实施符合宜宾发展规划、经济可行、环境友好、风险可控、效益良好的“央地合作”标杆工程；促进更多的新技术、新产业、新项目落户宜宾，加快宜宾建成全省经济副中心和成渝地区经济副中心。2021.8.25中国能建将发挥在电力能源规划建设、片区开发建设、基础设施投资建设、生态环保等领域优势，继续加强与南开区政府的合作，为南开区经济社会发展贡献能建智慧、能建方案和能建力量。与上海市签订全面战略合作框架协议与宜宾市人民政府签署全面战略合作框架协议与天津南开区委签订战略合作协议2020.7.28吉林省能源发展发展研究中心落户东北院，将进一步实现开展能源发展战略、政策和规划等研究，组织能源规划和咨询成果评审，新能源开发利用、节能减排新技术推广应用等研究中心职能。研究中心战略合作协议与北京市朝阳区签署战略合作协议参与各省市能源、电力规划项目机构落地项目中国能建西藏清洁能源发展研究院2021.8.9陕西省电力双碳经陕西省能源局同意，陕西省电力双碳研究中心在中国能建西北院成立。该中心依托西北院雄厚的专业技术力量组建，将紧密围绕“双碳”目标和新型电力系统建设，重点在电力规划、节能减排以及电源结构、智能电网、系统能力建设、市场建设与跨省交易、多能互补及源网荷储一体化、新技术等方面开展研究，能为体制机制创新、新技术新模式新业态推广应用等方面提供技术支持和咨询服务。研究中心212.1体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”资料来源：公司官网，中泰证券研究所图表：电规总院、中国能建及旗下企业多方面参与各省能源电力规划工作【续表】日期参与各省市能源、电力规划项目研究内容2021.8.16与宁夏回族自治区人民政府签订战略合作协议紧紧围绕宁夏经济社会发展所需和中国能建自身发展定位，深入参与宁夏源网荷储一体化、大数据产业园，以及市政交通、水利环保等领域建设，不断寻找合作契合点、狠抓项目执行力、做好发展新文章，在助力宁夏高质量发展进程中实现自身的高质量发展。2021.7.20与湖北黄石市签署战略合作协议围绕“十四五”综合能源规划、综合交通、新型城镇化、乡村振兴、生态环境治理、绿色建材、水利设施、氢能、储能、装备制造等领域，与黄石市开展全方位合作，打造更多能建新方案、新产品、新模式、新典范，助力黄石市“碳达峰、碳中和”目标。2021.7.14-15与广东阳江市签订战略合作框架协议紧紧围绕广东省阳江市“两个定位”的战略要求，加快推进构建“一核一带一区”区域发展格局。双方继续深化合作，推动项目落实落地，共同打造“央地合作”新标杆，助力阳江打造沿海经济带的重要战略支点、宜居宜业宜游的现代化滨海城市。2021.5.10与崇左市人民政府签订战略合作协议双方将本着优势互补、互利共赢、共同发展的原则，在能源电力、高端咨询、基础设施、城市更新、乡村振兴等领域全面深化合作。2021.8.23与重庆经开区签署项目投资协议重庆经开区将支持中国能建在渝设立中国能源建设集团西南区域重庆总部。双方将以广阳岛智创生态城、长江绿色创新产业园建设为重要契机，在能源规划、城市建设、科研及产业、投融资等方面开展深入合作。2021.7.7与张掖市人民政府签署新能源投资及相关基础设施合作框架协议紧密对接张掖“十四五”规划，聚焦已签约项目，不断深入参与张掖市“30·60”碳达峰、碳中和目标实现、“源网荷储一体化”“风光储一体化”综合项目、大数据产业园，以及市政、交通、水利、生态环保等领域建设，为张掖提供集约化、专业化、一体化服务，努力打造甘肃的标杆、行业的示范。2021.9.6陕西省“十四五”能源规划的研究编制工作受陕西省能源局委托，电力规划设计总院承担陕西省“十四五”能源规划的研究编制工作。要充分发挥陕西省能源资源富集优势，遵循能源发展“四个革命、一个合作”战略思想，坚持推进供给侧结构性改革，坚持提高能源发展质量和效益，坚持优化能源系统，坚持推进新技术新产业新业态新模式，推进陕西及西部经济社会振兴发展。战略合作协议项目投资咨询协议研究编制工作222.1体系优势：依托电规总院+中电工程+14省院，项目“近水楼台”资料来源：公司官网，中泰证券研究所中电工程旗下6家区域院/14家省级电力规划设计院：布局全国/深耕各省70余载，引领能源电力行业发展•电力勘测业务布局：中电工程旗下6家区域院主做全国/区域性项目，14家省级电力勘测院深耕省内市场。•行业地位：中电工程承担全国90%以上电力规划研究、咨询评审和行业标准制定，14家省院引领所在省能源、电力行业发展。•部分院核心竞争力：西北院—光热发电领域并拥科研成果及商运工程业绩，东北院—特高压电网技术实力雄厚，中南院—特高压交直流输变电及长距离跨海电缆联网设计技术处于国际领先水平，江苏院—储能技术先进，广东院—引领海上风电技术发展。图表：各区域院及省级电力设计院分别在光热发电、特高压电网、海上风电等业务板块有特色项目工程经验232.2技术优势：新能源实力“一骑绝尘”，前瞻布局储能、氢能、碳捕捉资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所图表：截至2021年底，公司参与承建20座抽水蓄能电站新基建方面，公司在抽水蓄能、特高压输变电、光热发电、海上风电等领域具备顶级总承包技术实力•抽水蓄能：子公司葛洲坝具备顶级水坝、水工建设能力跟踪装机容量：承建抽水蓄能项目遍布海内外，跟踪抽水蓄能项目装机超20GW；承建项目：截至2021年底，全国已建成抽水蓄能电站约40座，中国能建葛洲坝参与其中20个项目建设；海外业务：2020年，公司承建土耳其埃利迪尔1000MW抽水蓄能电站项目及菲律宾500MW抽水蓄能电站。河北丰宁抽水蓄能电站内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站广东深圳抽水蓄能电站山东文登抽水蓄能电站代表性抽水蓄能电站一览亿千瓦时.9050608075110467.13862281535012河北丰宁抽水蓄能电站内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站广东深圳抽水蓄能电站山东文登抽水蓄能电站代表性抽水蓄能电站一览装机容量/万千瓦年发电量/亿千瓦时电站10014.9电站12018.05电站12016.06电站12020.08能电站12020.075电站12015.11电站12020.04电站1209.67电站12020.1电站12823电站13518电站1809.62电站18026.28电站18030.15电站21024.35电站24040电站36066.12电站10016.75电站12018.962893427.315河北丰宁抽水蓄能电站内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站广东深圳抽水蓄能电站山东文登抽水蓄能电站代表性抽水蓄能电站一览装机容量/万千瓦年发电量/亿千瓦时站10014.9电站12018.05电站12016.06站12020.08能电站12020.075站12015.11站12020.04电站1209.67站12020.1站12823站13518站1809.62站18026.28站18030.15电站21024.35站24040站36066.12电站10016.75站12018.962893427.315河北丰宁抽水蓄能电站内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站广东深圳抽水蓄能电站山东文登抽水蓄能电站代表性抽水蓄能电站一览序号抽水蓄能电站装机容量/万千瓦年发电量/亿千瓦时1江苏宜兴抽水蓄能电站10014.92山西西龙池抽水蓄能电站12018.053湖南黑麋峰抽水蓄能电站12016.064山东沂蒙抽水蓄能电站12020.085内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站12020.0756广东深圳抽水蓄能电站12015.117重庆蟠龙抽水蓄能电站12020.048湖北白莲河抽水蓄能电站1209.679安徽金寨抽水蓄能电站12020.110广东清远抽水蓄能电站1282311江苏句容抽水蓄能电站1351812河南天池抽水蓄能电站1809.6213山东文登抽水蓄能电站18026.2814安徽绩溪抽水蓄能电站18030.1515浙江长龙山抽水蓄能电站21024.3516江西洪屏抽水蓄能电站2404017河北丰宁抽水蓄能电站36066.1218河北张河湾抽水蓄能电站10016.75河北丰宁抽水蓄能电站内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站广东深圳抽水蓄能电站山东文登抽水蓄能电站代表性抽水蓄能电站一览抽水蓄能电站装机容量/万千瓦年发电量/亿千瓦时苏宜兴抽水蓄能电站10014.9西西龙池抽水蓄能电站12018.05南黑麋峰抽水蓄能电站12016.06东沂蒙抽水蓄能电站12020.08古呼和浩特抽水蓄能电站12020.075东深圳抽水蓄能电站12015.11庆蟠龙抽水蓄能电站12020.04北白莲河抽水蓄能电站1209.67徽金寨抽水蓄能电站12020.1东清远抽水蓄能电站12823苏句容抽水蓄能电站13518南天池抽水蓄能电站1809.62东文登抽水蓄能电站18026.28徽绩溪抽水蓄能电站18030.15江长龙山抽水蓄能电站21024.35西洪屏抽水蓄能电站24040北丰宁抽水蓄能电站36066.12北张河湾抽水蓄能电站10016.75建仙游抽水蓄能电站12018.962893427.315合计242.2技术优势：新能源实力“一骑绝尘”，前瞻布局储能、氢能、碳捕捉资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所图表：截至2021年底，公司参与承建19座抽水蓄能电站，装机容量近3000万千瓦新基建方面，公司在抽水蓄能、特高压输变电、光热发电、海上风电等领域具备顶级总承包技术实力•特高压输变电：几乎全程参与国内特高压输变电工程设计，具备国际领先优势市场占有率：70多年来，公司及其成员企业累计完成国内90%特高压输电线路勘测设计。技术成就：公司参与的“特高压交流输电关键技术、成套设备及工程应用”、“特高压±800KV直流输电工程”先后获得国家科技进步奖特等奖。业务情况：输变电设计作为公司勘测设计中最突出的业务，2018-2020年，新签合同额占比基本维持在50%左右，2020年，输变电设计业务的新签合同额达到60.4亿元。2005我国开展1000kV特高压交流和±800kV特高压直流试验示范输电工程的建设2010世界第一个±800千伏特高压直流输电工程云南—广东±800千伏直流输电工程投运2014我国自主设计、制造和建设，当时世界输送容量最大直流工程——哈密南-郑州±800kV特高压直流输电工程建成投运2019世界电压等级最高、输送容量最大、输送距离最远的特高压输电工程——昌吉—古泉±1100千伏特高压直流输电工程投运2009由我国自主设计、拥有完全自主知识产权的首个特高压输变电工程——1000kV晋东南-南阳-荆门特高压交流线路工程顺利投运2012创造特高压长距离直流输电纪录的锦屏-苏南±800kV特高压直流输电工程建成投运2018世界上海拔最高、地震设防烈度最高的滇西北至广东±800千伏特高压直流输电工程全面投运图表：中国能建及其成员企业几乎全程参与我国全部在建在运的特高压输变电工程252.2技术优势：新能源实力“一骑绝尘”，前瞻布局储能、氢能、碳捕捉资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所新基建方面，公司在抽水蓄能、特高压输变电、光热发电、海上风电等领域具备顶级总承包技术实力•光热发电：技术积累深厚，海内外项目经验丰富标准制定方面，公司曾主持编制《碟式太阳能热发电站设计规范》等7项行业标准，参与编制《槽式太阳能光热发电站设计规范》《塔式太阳能光热发电站设计标准》2项国家标准。技术成果方面，公司旗下西北院是国内唯一拥有光热发电科研成果、商运工程业绩的设计单位，掌握塔式、槽式、线性菲涅尔式、碟式当前全部4种光热电站型式，成功申请国家专利6项。项目落地方面，公司先后承接多个国内、国际光热发电示范项目建设工作。根据公司官网披露，国家首批20个光热发电示范项目中，中国能建主导规划建设12个，占比六成。图表：公司旗下西北院掌握塔式、槽式、线性菲涅尔式、碟式当4种光热电站技术图表：公司承接多个海内外代表性光热项目资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所槽式太阳能热发电系统塔式太阳能热发电系统碟式太阳能热发电系统菲涅尔式光热发电系统哈密光热50兆瓦熔盐塔式光热发电项目中广核德令哈50兆瓦光热示范项目希腊MINOS50MW塔式光热发电项目EPC合同•熔盐塔式•装机容量：50兆瓦•年发电量：约1.983亿千瓦时•槽式•装机容量：50兆瓦•年发电量：近2亿千瓦时•位于希腊最大的岛屿克里特岛•塔式•装机容量：50兆瓦国家首批示范光热项目突破技术瓶颈，攻克熔盐管道和吸热器凝堵等难题实现在夜间无光条件下利用日间储热并网发电24小时不间断发电中国首个大型商业化槽式光热示范电站目前全球海拔最高、极端温度最低的大型商业化光热电站24小时连续稳定发电中国光热发电产业首个“技术+设备+工程”模式的海外项目利用光热技术的储能功能降低岛内对柴油发电依赖保护当地生态环境项目规模完成效果新疆青海262.2技术优势：新能源实力“一骑绝尘”，前瞻布局储能、氢能、碳捕捉资料来源：公司官网，公司公告，中泰证券研究所图表：中国能建广东院勘察设计的明阳阳江青洲四海上风电场项目完成国内首台12兆瓦海上风电机组安装作业新基建方面，公司在抽水蓄能、特高压输变电、光热发电、海上风电等领域具备顶级总承包技术实力•海上风电：紧跟行业动向，引领海上风电领域技术和市场潮流技术基础：2012年，公司旗下广东院编制完成国内首个获批的省级海上风电规划报告《广东省海上风电场工程规划》；2014年，中国能建工程研究院海上风电研究所落户广东院；2017年，广东院建设中国首个省级海上风电大数据平台。技术实力：截至2020年底，广东院已获得海上风电专利专有技术软件著作权70余项，发表专著5本，位于行业前列。项目情况：2023年6月，中国能建广东院勘察设计的明阳阳江青洲四海上风电场项目完成国内首台12兆瓦海上风电机组安装作业。截至目前，中国能建广东院以工程总承包或勘察设计方式参建的海上风电项目中，已投产装机规模达4GW。2012海上风电业务在国内兴起，广东院提出前期工作总承包模式2014中国能建工程研究院海上风电研究所落户广东院2019广东院EPC总承包建设的广东能源集团湛江外罗海上风电项目全部投产2012广东院编制完成国内首个获批的省级海上风电规划报告——《广东省海上风电场工程规划》2017广东院启动建设了中国首个省级海上风电大数据平台明阳阳江青洲四海上风电场项目海上风电大数据平台2023广东院勘察设计的明阳阳江青洲四海上风电场项目，完成国内首台12兆瓦海上风电机组安装作业27CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所3立足当下：国内风光新能、火电EPC持续成长，海外“一带一路”需求强劲•3.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估•3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益•3.3国外：“一带一路”电力建设需求足，公司国际化可期•3.4定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳283.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估资料来源：公司公告、中泰证券研究所获取新能源开发指标16GW，新能源装机规划加码，电力运营成长空间广阔•积极抢占新能源资源，获取新能源开发指标高增：公司积极延伸产业链，大力推进“投建营”一体化，加大市场开发和资源投入力度。2022年，公司获取风光新能源开发指标16.24GW，同比增长39.8%，累计获得风光新能源开发指标30.13GW。•装机规划锚定广阔成长空间。公司《践行碳达峰、碳中和“30·60”战略目标行动方案（白皮书）》中规划25年清洁能源装机达到20GW。截至22年末仅完成5GW，未来成长空间广阔。•清洁能源开发建设提速，项目陆续开工。3月22日，中国能建投资公司举行2022年首批工程建设项目集中开工仪式，此次集中开工共15个项目，总投资近100亿元；其中新能源项目13个，总装机容量达1.6GW。图表：公司投资新能源项目2023年3月集中开工资料来源：北极星电力网、中泰证券研究所项目名称装机容量（MW）投资额（亿元）广东阳江350MW农光互补光伏电站项目35016.84广东怀集大岗150MW农光一体示范项目1507陕西佳县150MW风电项目150-宁夏盐池120MW光伏复合发电项目120-广东英德九龙100MW农光互补项目1005.05陕西大荔同州100MW农光互补项目100-1.421.532.872.604.993020051015202530352018201920202021202220222025E清洁能源及综合智慧能源装机（GW）累计获取新能源开发指标图表：公司规划2025年新能源累计装机容量达到20GW293.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估业绩弹性测算：预计公司电力运营业务2025年贡献营收172亿元根据公司开发指标获取情况和全国电力建设发展趋势，我们假设：•装机容量：根据公司“十四五”规划，预计到2025年，控股新能源装机容量力争达到20GW以上。截至22年末，公司累计获得新能源开发指标30.13GW，我们认为新能源电力建设周期短，公司在手开发指标充足。在风光发电成本下降，经济性提升大背景下，公司2023年新能源装机容量可能达到30GW以上。假设23-25年公司新能源装机容量分别增加6/10/12GW，其中风电、光伏各增加3/5/6GW。水电、火电、生物质发电装机容量保持不变。•年利用小时数：根据中电联，2022年，全国水电、火电、风电、光伏年利用小时数分别为3412、4379、2221、1337小时，我们假设22年公司发电资产年利用小时数与全国一致。我们假设23-25年水电、火电年利用小时数保持不变；根据15-22年利用小时数变化趋势和成长空间，假设23-25年公司光伏年发电小时数每年增长5%，风电每年增长3%。•上网电价：根据国投电力、大唐发电等发电企业公布数据，我们计算得出：2022年，火电、水电、风电、光伏上网电价分别为每KWh0.50、0.28、0.27、0.24元。假设23-25年公司发电上网电价保持不变。•假设公司当年新增发电装机平均出力为满发50%。根据假设，我们测算得出：2023-2025年，公司电力运营业务营收为73.89、114.25、172.29亿元。30资料来源：公司公告、国家电网、中电联、北极星电力网、Wind、中泰证券研究所图表：根据假设，我们测算得出：2025年，公司电力运营业务营收为172.29亿元清洁能源业务2020202120222023E2024E2025E营收（亿元）37.0251.2973.89114.25172.29控股装机容量（GW）传统能源1.472.032.032.032.032.03其中：水电0.780.780.780.780.780.78其中：高效清洁火电0.691.251.251.251.251.25新能源1.402.604.9910.9920.9932.99其中：风电0.931.421.744.749.7415.74其中：光伏0.470.953.026.0211.0217.02其中：生物质0.220.220.220.220.22利用小时数（小时/年）其中：水电382536223412341234123412其中：高效清洁火电421144484379437943794379其中：风电207822322221228823562427其中：光伏128112811337140414741548其中：生物质500050005000500050005000上网电价（元/KWh）其中：水电0.280.270.280.280.280.28其中：高效清洁火电0.390.410.500.500.500.50其中：风电0.290.280.270.270.270.27其中：光伏0.320.270.240.240.240.24其中：生物质0.390.390.390.390.390.393.1国内：清洁能源运营业务高弹性，助力公司价值重估313.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益资料来源：CPIA、中泰证券研究所能源转型进行时，光伏有望成为新能源主力军•发电成本方面：平准化度电成本快速下降，经济性优势逐渐凸显。根据CPIA数据，2022年，中国全投资模型下地面光伏电站在1800小时、1000小时等效利用小时数的平准化度电成本（LCOE）分别为0.18、0.34元/kWh，较2018年分别下降0.17、0.28元/kWh；2030年有望分别降至0.14、0.27元/kWh。•装机量方面：碳中和背景下全国光伏成长有望提速。据CPIA，2022年，全国累计光伏并网装机容量达到392.6GW，新增光伏并网装机容量87.41GW，同比增加59.3%，新增和累计装机容量均为全球第一；据CPIA预测，2030年：1）保守情况下，我国新增并网装机并网容量120GW；2）乐观情况下，我国新增并网装机并网容量140GW。图表：中国全投资模型下，2022-2030年，预计地面光伏电站在1800小时、1000小时等效利用小时数LCOE分别下降0.04、0.07元/kWh图表：2030年，乐观情况下我国光伏新增并网装机容量预计达140GW资料来源：CPIA、中泰证券研究所0.310.280.20.210.180.140.550.510.350.370.340.2700.10.20.30.40.50.6201820192020202120222030E1800h等效利用小时数LOCE（元/kwh）1000h等效利用小时数LOCE（元/kwh）5344.2630.148.254.8887.4112014053.60%-16.50%-32.00%60.10%13.90%59.30%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%0204060801001201401602017201820192020202120222030E新增光伏装机（GW）保守情况（GW）乐观情况（GW）YOY-右轴（%）323.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益资料来源：CWEA、中泰证券研究所风电度电成本下行趋势明显，中国风电高速发展•发电成本方面：风电大型化趋势明显，度电成本持续下降。根据CWEA数据，2018-2022年，中国新增海风平均单机容量从3.8MW上升到7.4MW，新增陆风平均单机容量从2.1MW上升至4.3MW，风电单机容量增加、塔架高度提升能够有效增强发电效率，能够进一步降低风电成本；据CWEA预测，2022-2030年，中国海上风电度电成本将降低24.2%。•装机量方面：全球风电领域景气度持续，我国装机量稳步增长。根据GWEC预测，2023年，全球风电新增装机将突破100GW。据国家能源局数据，2022年，我国新增风电装机37.63GW，累计装机达365.44GW；WoodMackenzie发布《中国风电市场展望2022》，预计2021-2031年，中国风电累计并网容量将由328.5GW增长至959GW，CAGR+11.3%。图表：2018-2022年，中国新增风电机组平均单机容量稳步增加图表：2021-2031年，中国风电市场累计并网容量CAGR+11.3%资料来源：国家能源局、WoodMackenzie、中泰证券研究所1520.625.771.747.637.6163.7184.3210281.5328.5365.495910.0%12.6%34.0%34.6%16.6%11.2%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%0200400600800100012002017201820192020202120222031E新增并网（GW）累计并网（GW）累计并网增速-右轴(%)图表：2030年，中国海上风电平均度电成本将较2022年降低24.2%资料来源：CWEA、中泰证券研究所海域2022年（元/kWh）2025年（元/kWh）2030年（元/kWh）山东周边0.330.290.26江苏周边0.320.270.25福建、粤东周边0.310.270.24粤西、海南周边0.340.30.26平均值0.330.280.25较2022年降幅-15.2%-24.2%2.14.33.87.414.3%8.3%19.2%38.7%10.5%16.7%14.3%32.1%0%10%20%30%40%50%0246820182019202020212022新增陆上风电机组平均单机容量（MW）新增海上风电机组平均单机容量（MW）陆上风电机组平均单机容量增速（%）海上风电机组平均单机容量增速（%）33资料来源：公司公众号、中泰证券研究所注：仅列示中标的部分新能源项目2023年5月，公司新能源建设项目中标密集，助力打造公司第二成长曲线•光伏、风电项目中标密集，新能源业务业绩贡献增长可期。2022年，公司新能源及综合智慧能源工程新签3550.1亿元，同比+83.9%。2023年5月，公司中标多项新能源项目，其中，尚义县400MW集中式牧光互补光伏项目中标金额24.7亿元，装机容量400MW；宁东2GW光伏基地项目八标段装机容量2GW。图表：2023年5月，公司中标多个新能源项目项目名称类型中标额（亿元）装机容量（MW）项目内容900MW光伏+100MW光热一体化项目光伏发电、光热发电-1000该项目位于新疆维吾尔自治区吐鲁番市高昌区，为“光热+光伏”大容量一体化示范项目，是储热时长12小时的储热型光热发电项目。尚义县400MW集中式牧光互补光伏项目光伏发电24.7400新建一座220千伏升压站，配置2小时15%容量的储能装置。升压站征地面积约27.82亩，光伏场区租地面积约14000亩。宁东2GW光伏基地项目八标段光伏发电-2000该项目是宁夏地区目前单体规模最大、投资规模最大的新能源项目，位于宁夏回族自治区宁东能源化工基地梅花井矿区，总装机规模为2GW。罗武庄240MW农业光伏发电项目光伏发电-240该项目规划装机容量239.4MW，拟采用国产540峰瓦单晶硅太阳电池组件，建设84个方阵，其中含柔性支架方阵2个，并新建1座220千伏升压站。苏拉威西315MW水电站项目水力发电-315该项目位于印尼苏拉威西岛北部，拟安装7台轴流式发电机组，主要建筑物包括混凝土重力坝、泄洪建筑物、引水建筑物和厂房等。迈门辛200MW农场光伏项目光伏发电-200项目位于孟加拉迈门辛市，工程内容为新建200MW光伏电站项目，并在光伏场区内种植牧草以及建设奶牛园区。乔伊尔100MW风电项目风力发电-100该项目位于蒙古国东戈壁省达兰扎尔嘎朗县，工程内容为建设总装机容量100MW的风电场、新建一座110/35千伏升压站、配套一套40MW储能系统，通过约39.5千米的双回路架空线路输送至乔伊尔变电站。3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益343.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益2023年，火电投资上行、核准装机延续高增态势•投资进度方面，2022年，全国主要发电企业电源工程完成投资7208亿元，同比增长22.8%；电网工程完成投资5012亿元，同比增长2.0%；国内火电电源基本建设投资达909亿元，同比高增28%。23M1-5，全国主要发电企业电源工程完成投资1392亿元，同比增长8.8%。•装机量方面，2022年，全国火电核准装机合计82.5GW，同比高增343.5%。23Q1，全国火电核准/开工装机分别18.3/13.4GW，同比分别高增112.8%/83.0%。资料来源：北极星火电网、国际能源网、中泰证券研究所注：23M6数据统计日期截至6月16日图表：23Q1，国内火电核准装机量同比高增112.8%图表：23Q1，国内火电开工装机同比高增83.6%资料来源：北极星火电网、国际能源网、中泰证券研究所注：23M6数据统计日期截至6月16日图表：2022年，全国火电投资高增28%资料来源：Wind、中泰证券研究所4.31.12.2118.616.325.532.118.35.72.83.3112.79%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%05101520253035国内火电核准装机（GW）yoy-右轴7.316.911.318.713.410.46.11.783.56%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%0246810121416182022Q122Q222Q322Q423Q123M423M523M6国内火电开工装机（GW）yoy-右轴85878663056867290928%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%01002003004005006007008009001000201720182019202020212022火电投资额（亿元）yoy-右轴35•黑龙江能源建设有限公司•东北电力第一工程有限公司•东北电力第二工程有限公司•东北电力第三工程有限公司•天津电力建设有限公司•山西电力建设有限公司•浙江火电工程有限公司•江苏电建一公司•江苏电建三公司•安徽电建一公司•安徽电建二公司•广东火电工程有限公司•湖南火电建设有限公司•广西水利电力建设集团有限公司•广西水电工程局有限公司•广东电力工程局有限公司•西北电力建设工程有限公司•西北电力建设甘肃工程有限公司•西北电力建设国际工程公司华东区域北方区域南方区域西北区域勘测设计板块工程建设板块•华北院（总部：北京）•西北院（总部：西安）•东北院（总部：长春）•中南院（总部：武汉）•西南院（总部：成都）•华东院（总部：上海）•东北：辽宁院/黑龙江院•华北：山西院/天津院•西北：甘肃院/陕西院/新疆院•华东：江苏院/安徽院/浙江院•华南：广东院/广西院/浙江院•西南：云南院14家省级电力设计院6家区域院火电&电网&新能源&核电工程建设（主导）水利水电工程建设（主导）•中国葛洲坝集团有限公司火电、输配电、新能源勘设（主导）资料来源：公司公众号、公司官网、中泰证券研究所国内火电领域行业龙头，资源获取优势显著•国内火电工程建设市场主要参与主体，业务涵盖火电建设产业上中游。公司火电业务涉足火电建设上游辅机业务和中游勘测设计及工程承包业务，并均占据绝对市场份额。根据公开披露信息，2015年国内火电勘测设计市场中，公司市场份额占81.1%；火电站工程承包市场中，中国能建市场份额占比57.6%。•下属火电勘测设计、工程建设板块资产遍布全国，资源获取优势显著。勘测设计板块方面，公司旗下有6家区域性电力工程顾问集团（东北院、华东院、中南院、西北院、西南院、华北院）、14家省级电力设计院完成全国80%的火电勘测设计。工程建设板块方面，公司工程建设板块业务子公司遍布北方、华东、南方、西北四大区域，触及当地需求，订单获取具有先发优势。图表：公司火电业务布局聚焦上、中游图表：公司工程建设板块业务子公司涵盖我国主要地理区域资料来源：公司公告、中泰证券研究所工程承包勘测设计主机•锅炉（燃烧系统主机）、汽轮机（汽水系统主机）、发电机（电气系统主机）中游工程建设下游投资运营上游材料、设备供应辅机•煤炭输送及研磨设备•燃料和空气引导设备•水处理装机及环保设备设备采购勘测设计市占率工程承包市占率甲供或总包方采购电力运营企业81.1%57.6%3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益3623Q1，国内传统能源工程新签高增•传统能源23Q1新签额、营收高增。新签看，2016-2020年，公司火电施工新签额维持在800亿元以上；2022年，公司传统能源新签额2493亿元，yoy+23.9%；23Q1，公司传统能源工程建设新签合同额1114.8亿元，同比高增97.0%。营收看，23Q1，公司传统能源业务实现营业收入人民币289.8亿元，同比增长18.0%。11651189111487210252.06%-6.31%-21.72%17.55%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%020040060080010001200140020162017201820192020火电施工新签合同额（亿元）火电施工新签合同额增速图表：2016-2020年，公司火电施工年新签合同额维持在800亿元以上资料来源：公司公告、公司官网、中泰证券研究所3.2国内：风光新能、火电高景气度持续，EPC业务有望受益565.8744.5659.5522.71114.8-24.5%24.5%134.8%33.8%97.0%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%02004006008001000120022Q122Q222Q322Q423Q1传统能源新签合同额（亿元）yoy-右轴图表：23Q1，公司传统能源新签合同额同比高增97.0%资料来源：公司公告、中泰证券研究所注：传统能源业务包括火电、水电、输变电、核电等373.3国外：“一带一路”再启航，深化全球布局、公司国际化可期行业：人均电耗提升空间大叠加绿色转型，“一带一路”沿线能源电力建设需求强劲•需求端：区域电力消费水平差异较大，“一带一路”沿线电力建设需求可观。电力消耗水平看，2021年，北美地区人均年耗电量全球第一，达到13.63MWh；东盟、南亚、非洲、拉美地区分别为1.74、1.10、0.64、2.59MWh，均低于我国的6.04MWh。人均电力消费提升空间大，电力建设需求可观。•结构端：现阶段各地区能源消费仍以传统能源为主，政策驱动下清洁能源占比逐步提升。横向对比来看，目前各地区能源电力消费结构中油电、煤电、气电仍为最主要发电能源。2021年油电和煤电消费占比排名前三的地区为南亚4国、中国、东盟5国，分别为77.5%、74.1%、67.8%；中东8国、拉美地区、中东欧5国与北美地区占比均在50%以下，分别为43.5%、44.2%、47.0%、47.3%。纵向对比来看，全球“绿色转型”背景下，各国出台相关政策驱动清洁能源发展，2021年各地区气电、核电、水电等清洁能源占比较2020年有所提升，东盟5国、拉美、中东欧5国分别提升1.5%、1.1%、1.4%，占比达到32.2%、55.8%、53.0%。图表：2021年，东盟、南亚、非洲、拉美人均耗电量低于我国来源：BP、中泰证券研究所图表：2021年各地区能源消费结构仍以传统能源为主来源：BP、中泰证券研究所1,7391,0976446,2962,5857,6256,04313,63702000400060008000100001200014000160002021年人均年耗电量kwh34.7%26.7%39.3%42.6%39.4%25.4%19.4%36.9%20.4%12.0%29.6%55.3%25.7%32.8%8.6%31.9%33.1%50.7%21.0%4.8%21.6%54.7%10.3%5.8%4.7%7.2%18.6%5.8%7.8%5.6%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%东盟5国南亚4国非洲中东8国拉美中东欧5国中国北美油电气电煤电核电水电可再生能源383.3国外：“一带一路”再启航，深化全球布局、公司国际化可期行业：人均电耗提升空间大叠加绿色转型，“一带一路”沿线能源电力建设需求强劲•政策端：“一带一路”沿线国别根据自身国情，制定清洁能源发展规划。促进本国风光新能源发展。以沙特阿拉伯为例，根据沙特发布《国家可再生能源计划（NREP）》、《2030年远景规划》：2023年，该国新增可再生能源目标为27.3GW，其中包括20GW的光伏发电和7.3GW的风电。预计到2030年可再生能源达到60GW，其中包括40GW光伏发电，2.7GW的光热发电；以哈萨克斯坦为例，到2035年，该国将建成总装机容量达到10GW的新能源项目；到2050年，将替代能源和可再生能源发电量在国家总发电量中的占比提升至50%。图表：“一带一路”沿线各国出台相关政策驱动清洁能源发展来源：人民网、商务部、北极星电力网、中泰证券研究所时间国家发展战略及政策动向2023年塔吉克斯坦计划扩大可再生能源发电，到2030年，使太阳能和风能发电站总装机容量至少达到700MW2022年乌兹别克斯坦贯彻落实《2022-2026年新乌兹别克斯坦发展战略》，实现到2026年将可再生能源发电站占比提高至25%的目标任务2022年哈萨克斯坦到2035年将建成总装机容量达到10GW的新能源项目；到2050年，将替代能源和可再生能源发电量在国家总发电量中的占比提升至50%。2021年俄罗斯根据《俄罗斯到2050年前实现温室气体低排放的社会经济发展战略》，将在经济可持续增长的同时实现温室气体低排放，并计划2060年之前实现碳中和。2022年印度尼西亚计划2025年可再生能源占一次能源的比重提升至23%2022年马来西亚计划2025年可再生能源占一次能源的比重提升至31%2021年新加坡发布《2030年新加坡绿色发展蓝图》，旨在2050年实现净零排放；预计2030年前，部署峰值发电能力为2GWp的太阳能发电设施，具备为超过35万个家庭供电一年的能力。2021年菲律宾根据2020年至2040年期间的国家可再生能源计划（NREP），计划可再生能源发电量到2030年达到35%，到2040年达到50%。2021年阿联酋阿政府计划到2050年实现碳中和，并在可再生能源领域至少投资6000亿迪拉姆（1美元约合3.67迪拉姆）。2019年沙特阿拉伯2023年新增可再生能源目标为27.3GW，其中包括20GW的光伏发电和7.3GW的风电。此外，根据《2030年远景规划》，预计到2030年可再生能源达到60GW，其中包括40GW光伏发电，2.7GW的光热发电。393.3国外：“一带一路”再启航，深化全球布局、公司国际化可期公司：构建“一体两翼”体系、深度参与“一带一路”建设，海外业务占据优势地位•组织架构：“一体两翼”体系支撑全球布局深化。公司持续推进业务由工程承包向跨国经营转变，构建“一体两翼”海外优先发展体系，大力承接海外风电、水电、光伏EPC总承包项目。目前，公司已在90多个国家和地区设立200多个境外分支机构，业务遍布世界140多个国家和地区。•营收端：公司海外业务营收保持较高水平。2020-2022年，公司海外业务营收分别321.5/462.5/467.8亿元，CAGR+10.3%，占总营收比分别11.9%/14.4%/12.8%。•新签端：公司海外新签稳步提升。2018-2022年，公司海外业务新签合同额稳步提升，占比均不低于20%，2022年新签海外业务合同2397.9亿元，yoy+10.4%，其中，“一带一路”沿线市场新签合同额1650.3亿元，yoy+39.9%，占海外合同额68.8%；新能源业务境外新签合同额778.4亿元，yoy+65.5%。图表：公司构建“一体两翼”体系，深度参与“一带一路”建设、业务遍布140多个国家及地区来源：公司官网、公司公告、中泰证券研究所图表：2022年，公司海外业务新签占比达22.9%来源：公司官网、公司公告、中泰证券研究所深度参与“一带一路”建设，在90多个国家和地区设立了200多个境外分支机构，业务遍布世界140多个国家和地区。非洲欧洲亚洲澳洲北美洲南美洲中国能建国际葛洲坝国际中电工程国际一体两翼阿根廷NK/JC水电站项目巴基斯坦苏吉吉纳里水电站越南天富海上风电项目肯尼亚斯瓦克大坝工程亚洲,18.85%欧洲,1.79%非洲,5.87%美洲,4.64%大洋洲,0.04%截至2022年底，公司境外在建项目各地区占比（以项目金额）1421.21539.91785.32171.52397.9389.9405.8321.5462.5467.830.8%29.6%30.9%24.9%22.9%17.4%16.4%11.9%14.4%12.8%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%05001000150020002500300020182019202020212022国际业务新签（亿元）国际业务营收（亿元）国际业务新签占比（%）-右轴国际业务营收占比（%）-右轴403.3国外：“一带一路”再启航，深化全球布局、公司国际化可期催化：适逢第三届“一带一路”峰会叠加董事长投身海外经营，中亚、中东重点市场有望开花结硕果•第三届“一带一路”峰会召开在即，海外工程经营有望加快复苏。中国将在2023年举办第三届“一带一路”国际合作高峰论坛，高质量共建“一带一路”，恰逢倡议提出十周年，有望推动更多政府间合作项目落地，海外经营有望加快复苏。•董事长投身海外经营，为中国-中亚、中东合作注入新动力。6月13日，中国能建党委书记、董事长在塔什干拜会乌兹别克斯坦总理，双方就大力深化乌兹别克斯坦电网规划、电力系统升级改造、新能源、储能、城市更新、综合交通等基础设施领域投资建设广泛合作达成共识；6月17日，中国能建在利雅得召开沙特国际业务专题会，党委书记、董事长会上强调坚定不移推进国际业务优先优质协同发展，持续做好国际项目“334”工程；6月18日，董事长拜访沙特能源部部长，沙特提出希望中国能建以新能源、绿氢、绿氨等关键技术等为驱动力，对接沙特“2030愿景”能源生态和本土化产业能力升级需求，组建联营体，成立联合专班，共同谋划、共同建设、共享成果。图表：公司与中亚、中东国家交流密切来源：公司官网、公司公众号、中泰证券研究所图表：公司在乌业务涵盖传统能源、新能源、储能、制氢等多领域来源：公司公众号、中泰证券研究所项目名称项目意义领域布哈拉1GW风电项目EPC总承包-中亚单体规模最大风电项目新能源锡尔河1500MW燃气联合循环独立发电项目EPC总承包-中亚最大燃气联合循环电站项目传统能源坦撒马尔罕7500TPD水泥生产线项目中亚单体规模最大水泥厂建材布哈拉州和卡什卡达利亚州1GW光伏项目乌兹别克斯坦单体规模最大光伏项目新能源塔什干400MW光伏500MW时储能项目EPC总承包-乌兹别克斯坦光储项目储能纳沃伊热电站-比索班站500千伏输电线路项目EPC总承包-乌兹别克斯坦输变电项目输变电工程国家时间内容印度尼西亚2023.5.21中国能建、印尼国家电力公司旗下PLNIP、华宝园区三方签署合作备忘录，共同推进印尼水电、太阳能等清洁能源开发合作。乌兹别克斯坦2023.6.13中国能建党委书记、董事长在塔什干拜会乌兹别克斯坦总理，双方就大力深化乌兹别克斯坦电网规划、电力系统升级改造、新能源、储能、城市更新、综合交通等基础设施领域投资建设广泛合作达成共识。沙特阿拉伯2023.6.17中国能建在利雅得召开沙特国际业务专题会，党委书记、董事长会上强调坚定不移推进国际业务优先优质协同发展，持续做好国际项目“334”工程。沙特阿拉伯2023.6.18中国能建党委书记、董事长宋海良在利雅得拜会沙特能源部部长。提出推动共建“一带一路”倡议与沙特“2030愿景”深度对接实施。在新能源咨询规划、制氢、制氨、产业园区、国际产能合作等领域打造国际合作标杆项目，为沙特能源结构转型升级提供更多中国智慧和能建方案413.4定增赋予新动能，多领域项目建设蹄疾步稳资料来源：公司公告，中泰证券研究所2023年公司向特定对象非公开发行A股、募集资金不超150亿元，用于多个新能源及储能项目•概况：本次发行募集资金总额（含发行费用）不超过150亿元（含150亿元），扣除发行费用后募集资金净额将用于光伏、压缩空气储能和风电等项目。•作用：满足公司新能源和储能业务发展对营运资本的需求，为公司新签项目稳步推进提供资金保障。图表：2023年，公司募投资金150亿元，用于新能源、储能等项目序号项目名称项目用途项目投资总额(亿元）拟使用募集资金（亿元）1中能建哈密“光（热）储”多能互补一体化绿电示范项目总装机容量1,500MW，其中光伏1,350MW、储热型光热150MW，按照“光热+光伏”一体化模式开发建设。预计于2025年12月30日前建成投产。80.82302甘肃庆阳“东数西算”源网荷储一体化智慧零碳大数据产业园示范项目项目建设内容包括数据中心工程、一体化算力资源管理服务平台及绿色算力枢纽智慧运营平台。预计于2026年12月31日前建成投产。41.81153中国能源建设集团浙江火电建设有限公司光热+光伏一体化项目本项目规划总装机容量1GW，包括900MW光伏发电项目和100MW光热发电储能项目。预计于2025年12月31日前建成投产。61.12304湖北应城300MW级压缩空气储能电站示范项目本项目装机容量300MW，由公司控股子公司湖北楚韵储能科技有限责任公司实施。该项目预计于2024年3月31日前建成投产。18.3755乌兹别克斯坦巴什和赞克尔迪风电项目项目总装机1GW，工程内容主要包括158台6.5MW风机，两座33kv/500kv升压站以及两条总长约290.5公里的500kv架空线路。项目施工总工期30.5个月67.68256补充流动资金补充流动资金，以充实资本实力，降低资金成本和经营风险，满足公司未来施工业务增长和经营投资的需要，不断增强市场竞争能力，扩大市场占有份额，提高公司经济效益4545合计314.815042CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所4展望未来：前瞻布局氢能储能，落地开花、未来可期•4.1：战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先•4.2：发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花434.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先资料来源：中国氢能联盟、中泰证券研究所行业：政策加码推动氢能市场扩张，专业化氢能公司统领业务绿氢制造未来市场空间广阔，制氢系统处于高速发展期。根据IRENA，2025年，绿氢生产全球市场价值约500-600亿美元。•行业方面：1）中央层面看，氢能已被纳入国家能源战略，可再生能源制氢产业有望受益。根据《氢能产业发展中长期规划（2021-2035年）》，到2025年，燃料电池车辆保有量约5万辆，可再生能源制氢量达到10-20万吨/年，实现二氧化碳减排100-200万吨/年；2）地方层面看，绿氢集群发展区域突出，地方政府发力支持。2021-2023年，多地启动光伏发电电解水制氢项目。截至2022年末，全国共有60家氢能产业园。2022年，长三角、环渤海、珠三角、川渝鄂地区各新增1/4/3/1家产业园。•终端消费方面：碳中和背景下，国内氢能需求释放。根据中国氢能联盟预测，在2030年碳达峰情景下，我国氢气年需求量将达到3715万吨，在终端能源消费中占比约为5%；全国可再生氢产量约为500万吨，占氢供给量约15%，对应电解槽装机80GW。图表：2030年，我国氢需求量预计达3715万吨图表：2050年，可再生能源电解制氢需求占比有望达70%资料来源：中国氢能联盟、中泰证券研究所2%5%10%3%15%45%70%67%60%45%20%30%23%5%0%20%40%60%80%100%20202030E2040E2050E生物制氢等其他技术可再生能源电解制氢化石能源制氢工业副产氢3342371557269690130300200040006000800010000120001400020202030E2040E2050E2060E氢气需求量（万吨）44省份/市项目名称项目类型项目总投资（亿元）绿氢总装机容量(MW)制氢路径氢气年产量（万吨）最新进展公司吉林中韩示范区“可再生能源+PEM制氢+加氢”一体化创新示范项目光伏发电+电解水制氢+加氢118560PEM制氢400Nm3/h2021.9.17公司将该项目委托国核院总承包吉电股份安徽化学链制氢多联产应用研究中试项目化学链制氢///11万Nm3/年2022.5启动，2022.10全流程建成投产中国大唐集团有限公司安徽马鞍山当涂发电公司新疆深能库尔勒绿氢制储加用一体化示范项目光伏+制氢+储氢+加氢+用氢/两台500Nm3/h制氢系统离网式光伏发电制氢/2022.6.30开工深圳能源集团、深圳氢蓝时代四川东方电气氢产业科技应用示范园光伏+制氢+储氢+用氢//光伏发电制氢/2022.8.24投运东方电气福建全国首座“氨现场制氢加氢一体站”示范项目制氢+加氢//氨分解制氢/2022.8.18启动中国石化内蒙古内蒙古自治区鄂尔多斯市准格尔旗纳日松光伏制氢产业示范项目光伏+制氢/400碱性水电解（AWE）12022.8.28开工三峡集团圣圆能源制氢加氢一体化项目制氢+加氢12.4///2022.10.12投产内蒙古圣圆能源集团有限责任公司辽宁鞍钢集团氢冶金项目制氢+冶金//电解水制氢/2022.9.27开工鞍钢集团宁夏宁东可再生氢碳减排示范区620MW光伏项目光伏+制氢+加氢/620/0.452022.9.29开工国华投资青海华电德令哈3MW光伏制氢项目光伏制氢/3光伏制氢600Nm3/h2022.11.3正式开工建设华电青海公司河南中国石化MW级绿电制绿氢项目电解水制氢/2.5质子交换膜电解水制氢1.12吨/天2022.11.20中交中国石化上海上海临港四团中日产业园氢能示范项目光伏制氢+加氢/2光伏制氢/2023.1.17正式启用申能能创公司甘肃东方电气综合智慧能源实验示范项目-氢能源产业项目光伏制氢+加氢150碱性电解水制氢100Nm3/h2023.6全面建成投产东方电气资料来源：中国氢能联盟、中泰证券研究所图表：2021-2023年，多地启动光伏发电电解水制氢项目4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先45资料来源：公司公告、中泰证券研究所公司：氢能专业化公司推动业务扩张，强强合作迅速破局•白皮书强调氢能业务重要地位。2021年6月，公司发布白皮书，提出围绕“30·60”系统解决方案“一个中心”和储能、氢能“两个基本点”践行“双碳”目标。•设立专业化公司，创建氢能业务发展新支点。中能建氢能源有限公司于2022年1月25日在北京挂牌成立，是目前央企中注册资本最大且唯一布局氢能全产业链的专业平台公司、中国能建氢能源全产业链和一体化发展的平台公司、中国能建境内外氢能源相关产业投资和资本运营的实施主体。•技术研发先行，战略合作迅速破局。2022年，公司与明阳集团、山东能源集团、凯豪达氢能源等公司签署战略合作协议，共同发展氢能业务；2018-2022年，新能源及综合智慧能源业务新签合同额CAGR高达46.8%；22Q1-3，氢能项目新签合同额26.69亿元，在新能源及综合智慧能源工程建设新签合同额中占比1%。图表：2018-2022年，新能源及综合智慧能源新签合同额CAGR高达46.8%图表：22Q1-3，氢能项目在新能源及综合智慧能源工程建设新签合同额中占比1%资料来源：公司公告、中泰证券研究所764.0777.61258.31927.73550.111.3%1.8%61.8%53.2%83.9%0%20%40%60%80%100%0100020003000400020182019202020212022新能源及综合智慧能源新签合同额（亿元）YoY-右轴占工程建设新签合同额比重-右轴太阳能发电,47%风电,39%储能,6%综合智慧能源,4%生物质发电,3%氢能,1%4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先46资料来源：能建氢能公众号、中泰证券研究所图表：投建营一体化、产业、技术创新研发和技术合作应用四大平台构筑氢能公司氢业版图1投建营一体化平台产业平台技术合作应用平台•制氢：在新能源制氢、化工副产氢等领域建成一系列重点示范工程，尤其新能源制氢技术研发、设计能力全国领先•综合供能站：积极参与氢能基础设施建设，开展含液氢模块、光储充模块等各类型综合供能站EPC及勘察设计工作•氢能综合利用：在先进兆瓦级燃料电池分布式供能站、可靠电力电子变换电路设计等领域具有国内领先的研发和设计能力，承担多项全国首个示范工程中国能建氢能源全产业链和一体化发展平台，是其境内外氢能源相关产业投资和资本运营实施主体氢能公司中国能建规划•“三位一体”发展模式：投资开发、工程建设、运营管理•打通全产业链：投资、建设管理到运营•掌控项目全生命周期、全产业链投资开发：•山东沾化“源网荷储一体化（含制氢储能）”综合示范性项目•青海省海西州签署4000兆瓦风光储氢一体化项目•张掖市光储氢热综合应用示范项目（含7座综合供能站）等技术创新研发平台•国内最早开展氢能技术研究和设计的单位之一•拥有中能建氢能研究院、氢能技术中心等专业研究团队•承担多项国家重点研发计划•在可再生能源制氢、储氢、综合能源站等方面形成了具有核心竞争力的创新技术拟在2025年前形成氢能领域制、储、运、用、加、研全产业链，年产值100亿元，利润10亿元国家战略碳达峰、碳中和能源革命围绕“30·60”系统解决方案“一个中心”和储能、氢能“两个基本点”，通过具体举措和行动践行“30·60”战略目标4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先47资料来源：中能建氢能源有限公司官网、北京电力设备总厂有限公司官网、北极星电力网、Wind、中泰证券研究所图表：公司具有制氢装置制造和氢能项目投建能力，布局制氢、用氢全产业链电解槽辅机集成上游下游双极板、膜片等组件制氢系统氢能基地投建氢能储运氢能应用燃料电池氢冶金化工碱性电解槽单机容量：2-2000Nm3/h年产能：1GW制氢系统优势：具备多套电解槽对应1套分离纯化装置技术，拥有先进的控制策略松原项目总投资额：296亿元年产氢：一期3.7万吨年产氨：一期20万吨酒泉项目一期投资额：23亿元年产氢：一期1.7万吨年产氨：一期3.9万吨兰州项目一期投资额：30亿元年产氢：一期2万吨年产氨：一期6万吨其他：10万标方储氢，年产3000套氢燃料电池中国能建氢能布局测试平台优势：能够承接500-1500Nm3/h碱性电解槽与整流器测试，并且提供权威的检测报告中国能建北京电力设备总厂有限公司（BPEG）中能建氢能源有限公司间接持股100%直接持股100%生产投建4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先48公司：制氢装置、项目建设双向发力，全产业链优势突出•制氢装置：旗下北京电力设备总厂有限公司电解槽产能达1GW，设备、系统、平台全方位供应。公司控股孙公司北京电力设备总厂有限公司（后称“BPEG”）销售电解槽、电解系统、测试平台等制氢装置。碱性电解槽：电解槽为碱性水电解制氢核心装备。BPEG生产碱性电解槽具有大功率、低电耗、宽负荷调节范围、高动态响应的特点，可为客户提供2～2000Nm3/h碱性电解水制氢电解槽设计、制造及组装服务，具备年产1GW电解槽的能力。电解系统：制氢系统主要包括电解槽、气液分离装置、补水配碱装置、纯化装置、制氢电源及热工控制，可广泛应用于可再生能源电解水制氢、电厂等领域。公司具备多套电解槽对应1套分离与纯化装置的技术，可提供2～2000Nm3/h碱性电解水制氢集成技术方案与成套设备供货。测试平台：该平台具备超压事故三级保护、喷碱事故安全回收、氢氧浓度超标事故自主充氮稀释、波动运行流量缓冲等功能，能够承接500～1500Nm3/h碱性电解槽与整流器测试，并提供权威检测报告。图表：部分碱性电解槽生产商产品技术指标一览资料来源：北极星电力网、各公司公众号、各公司官网、中泰证券研究所注：BPEG官网中对于2000Nm3/h规格电解槽无技术指标说明，故本表采用BPEG于23M4成功开车的1200Nm3/h规格电解槽及其指标厂商电解槽类别额定产氢量(Nm3/h)电耗(kWh/Nm3)负荷范围中国能建AWE12004.325%-110%华光环能AWE15004.2派瑞氢能AWE20004.350%-100%隆基绿能AWE15003.9-4.425%-115%考克利尔竞立AWE10004.4天津大陆AWE10004.440%-100%中集氢能AWE11004.2-4.5520%-120%华电重工AWE12004.6阳光电源AWE10004.825%-110%4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先49资料来源：中能建氢能源官网、中能建国际集团官网、北极星电力网、中国电器工业协会、中泰证券研究所公司：制氢装置、项目建设双向发力，全产业链优势突出•项目建设：公司具备氢能大基地投建营一体化服务能力。在建及即将建设大基地项目包括中能建松原氢能产业园、酒泉风光氢储及氢能综合利用一体化示范项目、兰州新区氢能产业园制储加用氢及配套光伏项目、埃及绿氢项目。中能建松原氢能产业园：全球体量最大的绿色氢氨醇一体化项目，总投资额296亿元；一期工程于2023年3月开工建设，2024年建成投产；一期工程包括850MW直供电新能源、电化学储能、直供电线路、年产3.7万吨电解水制氢装置、20万吨级低压合成氨装置、空分装置及公辅设施。酒泉风光氢储及氢能综合利用一体化示范项目：规划建设绿氢年产量1.7万吨、绿色合成氨年产量3.9万吨以及配套工程，总投资76.25亿元；其中，一期投资额23亿元，规划建设高压气态氢年产7000吨、液氢年产量330吨、合成氨装机2万吨并配套建设风电85MW、光伏130MW。兰州新区氢能产业园制储加用氢及配套光伏项目：项目总投资150亿元，将分三期建设；一期项目投资30亿元，涵盖年产2万吨氢和10万m³储氢能力的绿氢供应基地，年产3000套氢燃料电池系统为核心的氢能装备制造中心，同时建设氢能示范应用中心、研发创新中心、检测中心和人才培训中心。埃及绿氢项目：2022年12月，中国能建国际集团与埃及签署绿氢项目合作开发备忘录。该项目分两期开发，项目建成后年产绿氢规模约14万吨。图表：松原项目于23M3开工建设，预计2024年投产4.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先22M1222M823M32024酒泉项目一期开工建设，签署埃及绿氢项目合作开发备忘录松原项目一期开工建设兰州项目一期开工建设松原项目一期投产504.1战略合作、项目建设齐发力，氢能业务一马当先资料来源：公司官网、中泰证券研究所氢电解槽业务测算：中性情形下，2023-2025年，预计公司电解槽制造销售业务实现营收12.0/15.3/27.0亿元•根据既有项目情况和公司氢能基地建设节奏，我们假设：中性情形下，假设23-25年公司电解槽产能每年增长30%，分别为1.00GW、1.30GW、1.69GW。公司目前在建三个氢能基地项目年产氢7.4万吨，假设年工作小时数为6000h，三个基地共需要0.69GW制氢装置。酒泉（一期年产氢0.7万吨）、兰州项目（一期年产氢2万吨）22年开始建设，松原项目（一期年产氢3.7万吨）23年开始建设。我们假设公司三个大基地项目23、24年分别占用0.25、0.35GW制氢装置产能。根据既往项目，我们假设23-25年碱性电解槽销售价格为1600元/kW。假设公司碱性电解槽达产率为100%，产销率为100%。•根据假设，中性情形下，我们预计23-25年公司电解槽制造销售业务营收分别12.0/15.3/27.0亿元。乐观情形下，假设23-25年电解槽产能每年增长50%，测算得出23-25年该业务营收分别12.0/18.5/36.0亿元。保守情形下，假设23-25年电解槽产能每年增长10%，测算得出23-25年该业务营收分别12.0/12.1/19.4亿元。图表：公司投资兰州、酒泉、松原氢能项目近两年陆续开工项目名称签约时间总投资额工程进度中能建松原氢能产业园（绿色氢氨醇一体化）项目2022年12月28日296亿元一期工程计划于2023年3月开工建设，2024年建成投产甘肃酒泉风光氢储及氢能综合利用一体化示范项目2022年11月11日76.25亿元2022年12月开工兰州新区氢能产业园制储加用氢及配套光伏项目2022年7月1日150亿元2022年8月开工资料来源：北京电力设备总厂有限公司官网、中泰证券研究所图表：中性假设下，电解槽业务23-25年预计实现营收12.0/15.3/27.0亿元中性假设2023E2024E2025E电解槽产能（GW）1.001.301.69yoy30%30%内部占用（GW，仅计算国内三个大基地）0.250.35外销装机容量（GW）0.750.951.69单价（元/kW）160016001600营业收入（亿元）12.015.327.0514.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花压缩空气储能：新型技术有望改善传统压缩空气储能系统效率，推动压缩空气储能产业化进程•工作原理：以高压气体为储能介质，灵活消纳，减少电损。在用电低谷时段，利用电能将空气压缩至高压并存于洞穴或压力容器中，使电能转化为空气内能并存储；在用电高峰时段，将高压空气从储气室释放，进入燃烧室燃烧利用燃料燃烧加热升温后，驱动涡轮机发电。关键设备主要为压缩机、冷却器、压力容器、回热器、涡轮机以及发电机。•压缩空气储能成大规模、长时储能重要补充，新型技术提升系统效率。压缩空气储能技术有望弥补抽水蓄能选址受限、开发周期长、成本高的局限性，成为大规模、长时储能的首选。但传统压缩空气储能系统依赖于化石燃料和大型储气室，系统效率仅为40%-55%，与抽水蓄效率80%相比较低，目前，国内外已开拓多种新型技术改善系统效率，主要有绝热压缩空气储能系统(AA-CAES)、液态压缩空气储能系统(LAES)、超临界压缩空气储能系统(SC-CAES)等。•技术参数：压缩空气储能具有较高能量密度和功率密度。目前，压缩空气储能在系统效率、储能规模等方面与抽水蓄能相比尚有提升空间，但能量密度、功率密度较高，且建设周期与建设成本具有一定优势。图表：压缩空气储能以高压气体为储能介质图表：压缩空气储能具有较高能量密度和功率密度资料来源：陈海生等《压缩空气储能技术原理》、中泰证券研究所资料来源：秦朝葵等《压缩空气储能技术发展现状与应用前景》、北极星储能网、中泰证券研究所M储热器压力容器/洞穴G压缩机涡轮机电动机发电机冷却器回热器空气进口废气出口电力1.用电低谷时，电能用于压缩空气2.空气被注入压力容器存储以备后用3.需电时，空气驱动涡轮机发电4.产出电能输送回电网技术特性压缩空气储能抽水蓄能系统效率传统型系统效率约40%-55%系统效率可达80%能量密度2-6Wh/L0.2-2Wh/L功率密度0.2-0.6W/L0.1-0.2W/L总寿命25年左右50年左右建设周期约24-30个月约5-8年建造成本（以2GW电站为例）50-60亿元70-100亿元储能规模单机100-300MW单机300-400MW放电时间1-20h4-10h52压缩空气储能：新型储能装机量同比高增，有望受益100MW级储能项目常态化•新型储能项目：2022年，国内外新型储能累计装机同比高增。据CNESA全球储能项目库不完全统计，截至2022年底，全球已投运电力储能项目累计装机规模达237.2GW，yoy+15%。其中，抽水蓄能累计装机规模占比首次低于80%，新型储能累计装机规模达45.7GW，yoy+80%；国内看，据国家能源局披露，截至2022年，全国已投运新型储能项目装机达8.7GW，同比增长110%以上。其中，锂离子电池储能占比94.5%、压缩空气储能占2.0%，平均储能时长约2.1小时。•国内新型储能市场预测：2023-2027年，国内新型储能装机将呈平稳上升趋势。据CNESA预测，保守场景下，2027年，新型储能累计规模将达97.0GW，年平均新增储能装机为16.8GW；理想场景下，2027年，新型储能累计规模将达138.4GW，年平均新增储能装机为25.1GW。图表：保守场景下，2023-2027年，国内年平均新增新型储能装机16.8GW资料来源：CNESA、中泰证券研究所13.0831.27138.3923.4697.0102040608010012014016020222023E2027E新型储能累计装机（GW）-理想场景新型储能累计装机（GW）-保守场景年平均新增16.8GW年平均新增25.1GW图表：截至2022年底，全国已投运新型储能项目中，压缩空气储能占比2.0%资料来源：国家能源局、中泰证券研究所94.50%2.00%1.60%1.70%0.20%全国新型储能装机占比锂离子电池储能压缩空气储能液流电池储能铅酸（炭）电池储能其他4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花53压缩空气储能：新型储能装机量同比高增，有望受益100MW级储能项目常态化•100MW级新型储能项目成常态，压缩空气储能迎发展机遇。据CNESA统计，2022年，国内超20个100MW级项目实现并网运行，达2021年五倍；规划在建100MW级项目数超400个，其中包括7个GW级项目，100MW级项目成为常态。•压缩空气储能具有运行维护方便、响应快等优势，有望受益大规模储能常态化。以介质作为划分标准,储能技术可分为机械类储能、电磁类储能、电化学类储能、热储能和化学类储能。现阶段适用于大规模储能系统主要为抽水储能和压缩空气储能，压缩空气装机容量仅次于抽水储能，且运行维护方便、响应快、环境友好、综合效率高，成为继抽水蓄能之后第二大被认为适合GW级大规模电力储能项目技术，有望受益大规模储能常态化。图表：压缩空气具有储能容量大、快速响应等优势资料来源：秦朝葵等《压缩空气储能技术发展现状与应用前景》、中泰证券研究所储能方式种类发展现状额定功率/kW放电时间优点缺点机械储能抽水储能商业化100000-20000004-10h容量大、寿命长选址受限、建设周期长压缩空气储能商业化10000-3000001-20h容量大、快速响应、容量功率范围灵活选址相对受限、系统效率低飞轮储能商业化5-100001-1800s高效、寿命较长自放电率高、短期储能电磁储能超导磁储能研发中10-500002-300s高效、响应速度块、功率密度大成本高、自放电率较高超级电容器研发中10-10001-30s寿命长、高效、充放电速度快能量密度较低、成本高电化学储能铅酸电池商业化1-100001min-1h稳定性较好回收处理、循环次数少全钒液流电池商业化早期5-1000001-20h充放电次数多、容量大、寿命长能量密度较低钠硫电池商业化100-1000001h结构紧凑、容量大、效率高运行维护费用高理离子电池商业化1-100001min-1h能量密度高、高效率、无污染成本较高热储能相变材料商业化1-101h单体蓄能高、蓄能过程等温发生相变过程中变形、潜热下降化学储能氢燃料电池部分产品商业化5-601-30h长期储能、可实现零排放、便于维护保养催化剂成本高昂、预处理4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花54压缩空气储能：政策规划相继出台，推动市场扩容•各级政府高度重视新型储能行业，一系列政策利好压缩空气储能市场。2022年6月1日，《“十四五”可再生能源发展规划》明确新型储能独立市场主体地位；2023年6月2日，《新型电力系统发展蓝皮书》正式发布，提出加强储能规模化布局应用体系建设；2023年6月16日，国家能源局综合司发布《关于开展新型储能试点示范工作的通知》。图表：我国压缩空气储能行业政策一览资料来源：政府各部门官网、中泰证券研究所发布时间政策名称主要内容2023年6月《关于开展新型储能试点示范工作的通知》以推动新型储能多元化、产业化发展为目标，组织遴选一批典型应用场景下，在安全性、经济性等方面具有竞争潜力的各类新型储能技术示范项目。2023年6月《新型电力系统发展蓝皮书》提出加强储能规模化布局应用体系建设，推动新型储能与电力系统协同运行，重点解决电力系统多时间尺度平衡调节问题。2022年6月《“十四五”可再生能源发展规划》推动新型储能规模化应用，明确新型储能独立市场主体地位，完善储能参与各类电力市场的交易机制和技术标准，发挥储能调峰调频、应急备用、容量支撑等多元功能，促进储能在电源侧、电网侧和用户侧多场景应用。2022年6月《科技支撑碳达峰碳中和实施方案（2022-2030年）》研发压缩空气储能、飞轮储能、液态和固态理离子电池储能、钠离子电池储能、液流电池储能等高效储能技术，研发梯级电站大型储能等新型储能应用技术以及相关储能安全技术。2022年3月《“十四五”新型储能发展实施方案》到2025年，新型储能由商业化初期步入规模化发展阶段，具备大规模商业化应用条件。其中，电化学储能技术性能进一步提升，系统成本降低30%以上，火电与核电机组抽汽蓄能等依托常规电源的新型储能技术、100MW级压缩空气储能技术实现工程化应用。2022年1月《“十四五”现代能源体系规划》加快新型储能技术规模化应用，推动电化学储能、梯级电站储能、压缩空气储能、飞轮储能等技术多元化应用，探索储能聚合利用、共享利用等新模式新业态。2021年11月《“十四五”能源领域科技创新规划》主流储能技术总体达到世界先进水平，电化学储能、压缩空气储能技术进入商业化示范阶段，开展GWh级理离子电池、大规模压缩空气储能电站和高功率液流电池储能电站系统设计与示范。2021年7月《关于加快推进新型储能发展的指导意见》坚持储能技术多元化，推动理离子电池等相对成熟新型储能技术成本持续下降和商业化规模应用，实现压缩空气、液流电池等长时储能技术进入商业化发展初期。2017年9月《关于促进储能技术与产业发展的指导意见》集中攻关一批具有关键核心意义的储能技术，重点包括变速抽水蓄能技术、大规模新型压缩空气储能技术、化学储电的各种新材料制备技术、高温超导磁储能技术、相变储热材料与高温储热技术、储能系统集成技术、能量管理技术等。4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花55压缩空气储能：公司积极布局新型储能，技术装备研究院揭牌成立•对外投资方面：成立子公司布局新型储能，自研压缩空气储能技术。公司自2021年布局新型储能，并于2022年成立中能建数字科技集团有限公司，专注于300MW级压缩空气储能技术攻关。子公司储能系统采用“低熔点熔盐+高压热水储热的高温绝热压缩技术路线”,系统电-电转换效率达70%(含厂用电)。•战略合作方面：公司与宁德时代签订战略合作协议。宁德时代在新能源、储能领域具备丰富资源及技术累积，公司拥有电力能源全产业链优势，两者合作将充分发挥产业链各环节优势，全面推进大规模储能集成应用。•压缩空气储能技术装备研究院正式揭牌。6月14日上午，中国电机工程学会热电专业委员会主办的“2023综合能源服务大会”在陕西西安召开。会上，由中国能建数科集团、陕鼓集团、西北电力设计院三方共同设立的压缩空气储能技术装备研究院正式揭牌。资料来源：公司公告、中泰证券研究所图表：2022年，公司成立子公司布局新型储能20222022年成立中能建数字科技集团有限公司，专注于300兆瓦级压缩空气储能技术攻关，有效降低单位千瓦造价、提升系统效率，同时其储热系统和换热系统得到进一步优化。20222023公司与宁德时代签订战略合作协议，在电储能规划和政策研究方面优势显著，两者合作，充分发挥产业链各环节优势，全面推进在大规模储能集成应用。6月14日上午，中国电机工程学会热电专业委员会主办的“2023综合能源服务大会”在陕西西安召开。会上，由中国能建数科集团、陕鼓集团、西北电力设计院三方共同设立的压缩空气储能技术装备研究院正式揭牌。4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花56压缩空气储能：创新平台赋能“双碳”，公司具备技术优势•核心竞争力：共建高水平科创平台，支撑高新技术优势。压缩空气储能技术装备研究院集三方资源优势，聚焦高效压缩透平发电装备技术及先进技术匹配、装备数字化与能源数字化融合、压缩空气储能多场景应用研究、科研成果快速转化与规模化发展等开发和创新等领域，致力于推动缩空气储能产业高质量健康发展。•储能技术：助力“双碳”目标，公司牵头压缩空气储能技术装备研发。在“碳达峰•碳中和”的战略背景下，储能技术是构建新型电力系统的关键环节。公司遵循国家“双碳”目标，以300MW级压缩空气储能项目为切入点，采用“研投建营数”一体化开发模式，秉持“全产业链、全国产化、全主力军、全开放式”合作理念，牵头开展大规模压缩空气储能技术和装备研发、工程示范以及产业化推广，形成“中国能建压缩空气储能电站系统解决方案”，引领压缩空气储能行业创新发展。压缩空气储能产业的发展推动新型电力系统建设和装备制造产业的发展，助力“双碳”目标如期实现。图表：公司布局压缩空气储能“数能结合”，积极开发新型应用场景资料来源：公司公告、中泰证券研究所4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花高效压缩透平发电装备技术及先进技术匹配装备数字化与能源数字化融合压缩空气储能多场景应用研究科研成果快速转化与规模化发展等开发和创新压缩空气储能技术装备研究院平台“研投建营数”一体化开发模式“全产业链、全国产化、全主力军、全开放式”合作理念开展大规模压缩空气储能技术和装备研发、工程示范以及产业化推广中国能建压缩空气储能电站系统解决方案57压缩空气储能：公司具备先发优势，参建多个示范项目•公司压缩空气储能布局早、进展快。截至2022年，公司已完成50余座压缩空气储能电站的选点布局工作，并计划首批在全国范围内布局100座压缩空气储能电站，推动大容量压缩空气储能电站等关键技术装备的研发与示范。•引领性示范项目支撑技术应用优势。2022年以来，中国能建已开工的压缩空气储能项目包括湖北应城300MW级压缩空气储能示范电站、山东泰安350MW压缩空气储能创新示范电站、甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站等。据不完全统计，2022年，国内新签、开工、投产的压缩空气储能项目中，中国能建及下属子公司承建装机容量占比48%。图表：2022-2023年，公司参建、签约多个压缩空气储能电站项目资料来源：公司公告、中泰证券研究所项目名称规模投资额（亿元）工程进度湖北应城300MW级压缩空气储能示范电站300MW级2023年5月15日主体结构基础施工完成山东泰安350MW压缩空气储能创新示范电站350MW级2022年9月28日项目开工甘肃酒泉300MW级压缩空气储能电站300MW级24.72022年12月21日项目开工辽宁朝阳300MW级压缩空气储能电站300MW级242022年12月21日项目开工湖南长沙300MW级压缩空气储能电站示范项目300MW级1202023年1月项目签约湖南郴州永兴县300MW/1800MWh压缩空气储能项目300MW级2023年1月项目签约甘肃金昌300MW级压缩空气储能电站300MW级11项目规划阶段辽宁铁岭300MW级压缩空气储能电站300MW级2022年1月项目签约湘乡市300MW级压缩空气储能示范工程项目300MW级2023年6月6日项目签约辽宁开原300MW压缩空气储能电站工程300MW级2023年6月1日项目召开可行性评审会华电新疆木垒二氧化碳压缩空气储能综合能源示范项目100MW级2023年3月项目中标4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花58图表：2022年全国新签、开工、投产压缩空气储能项目一览资料来源：北极星储能网、中泰证券研究所注：红色（加粗）为公司及下属子公司承接项目项目名称时间规模投资额（亿元）工程状态甘肃酒泉300MW压缩空气储能电站示范工程2022.12300MW24.7项目推进会湖南公田龙泉山压缩空气储能电站项目2022.11300MW25项目推进会陕西榆林盐穴压编空气储能项目2022.11100MW9.6签约湖南100MW级盐穴压缩空气储能项目2022.11/签约四川自贡市大安区600MW压缩空气盐穴储能示范项目2022.11600MW58签约湖南湘乡市压缩空气储能项目2022.113x300MW/1800MWh72签约四川200MW/1200MWh压编空气储能项目2022.11200MW/1200MWh30签约山东肥城4X300W/1800Wh盐六压缩空气储能电站项目2022.114x300MW/1800MWh15签约河北张家口100MW压缩空气储能项目2022.9100MW8.4并网发电山东泰安2X300儿凤级压诺至气储能创新示范工程2022.9350MW/1400MWh22.3开工山东肥城300MW盐六压缩空气储能电站示范项目2022.9300MW开工湖北应城300MW级压缩空气储能电站示范工程2022.7300MW18.37开工江苏淮安465MW/2600wh盐六压缩空气储能项目2022.7465MW/2600MWh22.27通过可研山东兰陵压缩空气储能项目2022.6100MW/600MWh12前期咨询陕西100MW/800NWh先进压编空气储能项目2022.6100MW/800MWh10签约河南平顶山市叶县200MW先进压编空气储电站项目2022.6200MW15开工福建石狮热电压缩空气储能电站项目2022.51200MW/4800MWh前期咨询金坛盐穴压缩空气储能电站2022.560MW55投产江西压缩空气储能调峰调频电站项目2022.21000MW/6000MWh80签约辽宁朝阳县压缩空气储能电站项目2022.1300MW24签约合计（MW，亿元）-6575502-4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花59电化学储能：公司参建示范项目，有望受益产能释放•公司高度重视储能行业，加速推动电化学储能行业布局优势，建设多个重大产业示范项目。围绕数能融合、低碳能源、高端装备等前瞻性、全局性、系统性方向，公司搭建电化学储能电池研制平台，开展建设多个重大产业示范项目，获批多个省市发展规划重点项目。•电化学储能生产项目投产，推动业务成长可期。2022年8月25日，中国能建旗下中储科技投资建设广西崇左储能PACK产线（一期）项目正式建成投产，产线兼容市场上主流的磷酸铁锂电芯，年产能1GWh以上。2023年1月中能装备所属的葛洲坝装备公司投资建设的张掖市甘州区电化学储能生产项目举行投产仪式，是我国西北地区首个电化学储能生产项目，年产能2GWh，可减少500万吨标煤燃烧，标志着中国能建在西北区域的首条电化学储能生产线正式启动。图表：2022-2023年，公司参建多个电化学储能建设项目资料来源：公司公告、中泰证券研究所公告时间项目名称类型建设规模项目进度2022年10月三峡能源安徽阜阳南部风光储基地项目储能系统EPC总承包工程安徽省300MW/600MWh储能电站（270MW/540MWh磷酸铁锂电池、30MW/60MWh钠离子电池）预计2023年6月全部投运2022年12月甘肃酒泉经开区200MW源网荷储一体化项目甘肃省40MW/80MWh项目规划阶段2022年12月六安市金寨县储能示范工程安徽省101.2/202.4MWh磷酸铁锂电池已并网送电2023年3月广东梅州宝湖储能电站项目广东省70MW/140MWh沉浸式液冷电池正式投运2023年4月“火电+储能”联合AGC调频EPC工程浙江省20MW/20MWh中标4.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花60资料来源：水电水利设计规划总院、中泰证券研究所图表：公司中标项目抽水蓄能：市场空间广阔，公司市占率处领先地位•新能源拓展新应用场景，抽水蓄能成长空间广阔。2022年，中国已将抽水蓄能装机容量45.79GW，同比增长25.8%。根据水电水利设计规划总院，国内水风光蓄一体化、风光蓄一体化项目将逐步打开抽水蓄能应用场景，预计“十四五”期间抽水蓄能电站建设数量将超过200个，2025年我国抽水蓄能电站装机容量将达到62GW。按每kW投资额为5756元计算，23-25年市场空间将达933亿元。•大型水电工程市占率领先，抽水蓄能电站累计建设36GW。公司作为传统能源建设排头兵，具备6项水利水电工程施工总承包特级资质，在大型水电工程领域施工市场份额超过50%，中国10大水电站均参与建设。公司抽水蓄能电站建设经验丰富，据不完全统计，公司曾参与的抽水蓄能电站项目累计装机容量达36GW。•全产业链优势显著，大力推进抽水蓄能投建营。2022年获湖北蕲春等4个国家“十四五”规划项目投资开发权，总装机容量7.9GW。图表：2022年，开展前期工作的抽水蓄能电站平均每kW投资额为5756元河北丰宁抽水蓄能电站时为世界上规模最大抽蓄电站装机容量：3.6GW2021年投产洪屏抽水蓄能电站时为世界上规模最大抽蓄电站装机容量：2.4GW2016年投产长龙山抽水蓄能电站华东地区最大抽蓄电站装机容量：2.1GW2022年投产图表：公司曾参与多个超大型抽水蓄能电站建设资料来源：公司公告、国家电网、中国三峡、中国电建官网、中国日报网、中泰证券研究所方位每投资额（元）kW中国北部中国东北中国东部中国中部中国南部中国西南中国东南6442580155405692553964455951合计57564.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花61资料来源：公司官网、公司公告、中泰证券研究所图表：据不完全统计，公司曾参与的抽水蓄能项目累计装机量达36GW项目名称装机容量（GW）年发电量（GWh）项目内容江苏宜兴抽水蓄能电站11490承担电站上水库和全部4台机组安装工程西龙池抽水蓄能电站1.21850公司首次采用沥青混凝土防渗面板防渗技术应用于抽水蓄能电站建设湖南黑麋峰抽水蓄能电站1.21660国内首座由电源建设公司开发建设的抽水蓄能电站山东沂蒙抽水蓄能电站1.220081号机组是我国抽水蓄能行业首台高转速大容量“零配重”抽水蓄能机组内蒙古呼和浩特抽水蓄能电站1.22007.5呼和浩特抽水蓄能电站是内蒙古自治区第一个抽水蓄能电站项目广东深圳抽水蓄能电站1.21511国家可再生能源发展规划中的重点建设工程，也是西电东送的落点和粤港电网的连接点重庆蟠龙抽水蓄能电站1.22004西南地区首座大型抽水蓄能电站，是国家实施大规模“西电东送”主通道中的中继电源白莲河抽水蓄能电站1.2967有四台目前国内建成的单机容量最大的30万千瓦可逆式抽水蓄能机组，是葛洲坝集团机电建设公司首次安装30万千瓦的可逆式抽水蓄能机组安徽金寨抽水蓄能电站1.22010全面应用三维可视化设计，立体呈现机电设备、盘柜、油水气管路、电缆桥架，提高电站的施工质量和工艺水平广东清远抽水蓄能电站1.282332清蓄电站主要承担南方电网的调峰、填谷、调频、紧急事故备用等任务，将有利于优化电源结构，增强南方电网调峰调频能力江苏句容抽水蓄能电站1.351800公司主要承担该电站上、下水库、输水系统、地下厂房和开关站、场内道路等施工任务河南天池抽水蓄能天池电站1.8962在抽蓄行业率先引入无人驾驶振动碾，搭建大坝碾压智能控制系统，实时监控碾压参数，实现大坝填筑数字化、可溯化，显著提升大坝填筑质量。山东文登抽水蓄能电站1.82628山东新旧动能转换重点建设项目、全省装机规模最大、胶东地区首座抽水蓄能电站安徽绩溪抽水蓄能电站1.83015安徽省目前装机容量最大的抽水蓄能电站浙江长龙山抽水蓄能电站2.12435我国机组额定水头最高的抽水蓄能电站洪屏抽水蓄能电站2.44000江西第一座大型抽水蓄能电站，时为世界上装机规模最大的抽水蓄能电站河北丰宁抽水蓄能电站3.66612我国自主设计和建设的世界在建最大抽蓄电站，装机容量世界第一，储能能力世界第一。河北张河湾抽水蓄能电站11675世界亚行贷款项目，是河北省十大重点工程之一福建仙游抽水蓄能电站1.21896国家投资体制改革后核准的第一个抽水蓄能电站，也是福建省首座抽水蓄能电站，填补国内高水头国产化抽水蓄能机组的空白。梅州抽水蓄能电站2.41570梅州抽水蓄能电站是全国库容第二的抽水蓄能电站，电网的“稳定器”“调节器”和“充电宝”，有力保障粤港澳大湾区电力供应。阳江抽水蓄能电站2.41830国家发改委列为40万千瓦级抽水蓄能电站机组设备自主国产化的依托项目，承载水泵水轮机水力开发与试验等10余项重大技术课题南宁抽水蓄能电站项目1.2--广西院参与项目设计，广西工程局承建该项目对外交通衔接道路I标及临时设施配套工程上西索凯抽水蓄能电站1.04--印度尼西亚第一座抽水蓄能电站合计35.974.2发力储能投资，压缩空气储能/抽水蓄能/电化学储能多点开花62CONTENTS目录CCONTENTS专业｜领先｜深度｜诚信中泰证券研究所5盈利预测与投资建议•5.1盈利预测•5.2估值分析•5.3投资建议635.1盈利预测订单端：能源结构转型，国内新能源和基建市场存在放量机遇•根据公司业务开展节奏和相关规划，我们做出如下假设：作为一家为中国乃至全球能源电力、基础设施等行业提供系统性、一体化、全周期、一揽子发展方案和服务的综合性特大型集团公司，公司在传统能源、新能源及综合智慧能源等能源领域建设优势凸显，受益火电、风光建设高景气度有望实现订单快增。我们假设23-25年，公司电力工程建设新签合同额分别为7379、8959、10857亿元，增速分别为22.1%、21.4%、21.2%。非电领域工程建设新签合同额分别4153、4448、4764亿元，增速分别为7.4%、7.1%、7.1%。根据上述假设，公司23-25年工程建设业务新签合同额分别111531、13406、15622亿元，同比增长16.4%、16.3%、16.5%。公司不断拓展提升跨行业综合设计能力，积极进军水利、生态环保、综合交通、市政、房建等非电业务，强化设计咨询牵引作用。我们假设23-25年公司勘测设计及咨询业务新签合同额分别170、195、225亿元，同比增长18.5%、15.1%、15.5%。公司坚持绿色发展，大力推进工业节能减排，致力于建设一流的绿色建材、工业产品及装备提供商，水泥、民爆、装备制造领域实力强劲。根据公司既往业务开展情况，我们假设23-25年公司水泥销量保持2295万吨不变，炸药销量分别46、51、55万吨。装备制造板块新签合同额175、218、273亿元。公司致力于打造一流的能源一体化方案解决商、一流的基础设施投资商、一流的城市综合开发运营商。截至22年，公司累计获得新能源开发指标超30GW，清洁能源投建营有望提速。我们假设23-25年公司控股电力装机容量分别达13.02、23.02、35.02GW，其中新能源（风电、太阳能发电及生物质发电）装机容量为10.99、20.99、32.99GW。公司强化资本运作，盘活内遂高速公路资产，成功发行全国首单出表型高速公路基础设施类REITs，助力高速公路投资循环和高质量发展。我们假设23-25年公司高速公路运营里程数分别为1111、1166、1224公里，每年增长5%。645.1盈利预测来源：公司公告、中泰证券研究所图表：公司新签合同及关键业务指标预测表202120222023E2024E2025E工程建设业务新签新签合同额（亿元）80099910115311340615622YoY45.70%23.74%16.36%16.26%16.52%其中：电力新签394760437379895910857YoY35.29%53.11%22.11%21.41%21.19%其中：非电新签40623867415344484764YoY57.47%-4.80%7.37%7.10%7.12%勘测设计及咨询业务新签新签合同额（亿元）119143170195225YoY5.06%20.15%18.50%15.11%15.46%工业制造业务水泥销量（万吨）20332359229522952295炸药销量（万吨）3738465155装备制造新签合同额（亿元）125109175218273YoY25.42%-12.72%60.00%25.00%25.00%投资运营业务控股电力装机容量（GW）4.637.0213.0223.0235.02其中：传统能源2.032.032.032.032.03其中：新能源2.604.9910.9920.9932.99高速公路运营里程（公里）10071058111111661224655.1盈利预测来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所营收端：根据订单及关键业务指标假设，我们得出23-25年：（1）工程建设业务营收分别3622.00/4330.49/5130.74亿元，同比分别19.91%/19.56%/18.48%，毛利率分别7.65%/7.55%/7.45%。（2）勘测设计及咨询营收分别176.76/183.77/202.28亿元，同比分别1.23%/3.97%/10.07%，毛利率分别37.43%/38.43%/38.93%。（3）工业制造业务营收分别306.30/357.81/420.33亿元，同比分别11.33%/16.82%/17.47%，毛利率分别19.67%/19.84%/19.60%。（4）投资运营业务营收分别373.13/434.60/514.74亿元，同比分别11.07%/16.47%/18.44%，毛利率分别29.85%/32.44%/35.07%。测算得到23-25年公司总营收分别4318.52、5100.57、6008.70亿元，同比分别17.87%/18.11%/17.80%，综合毛利率分别12.45%/12.34%/12.33%。图表：简易盈利预测表（单位：亿元）2020202120222023E2024E2025E营业总收入2700.373223.183663.934318.525100.576008.70YoY9.23%19.36%13.67%17.87%18.11%17.80%毛利率13.60%13.16%12.41%12.45%12.34%12.33%分产品营收工程建设业务2120.662639.203020.563622.004330.495130.74YoY14.37%24.45%14.45%19.91%19.56%18.48%毛利率8.78%8.50%7.65%7.65%7.55%7.45%勘测设计及咨询业务139.11147.62174.62176.76183.77202.28YoY6.28%3.94%18.29%1.23%3.97%10.07%毛利率35.42%35.36%41.51%37.43%38.43%38.93%工业制造业务242.54282.49275.12306.30357.81420.33YoY2.29%16.47%-2.61%11.33%16.82%17.47%毛利率28.11%23.70%17.70%19.67%19.84%19.60%投资运营业务269.95272.57335.95373.13434.60514.74YoY0.97%23.25%11.07%16.47%18.44%毛利率20.15%27.09%25.33%29.85%32.44%35.07%其他业务58.0663.5582.5079.2076.0372.99YoY-19.17%9.45%-4.00%-4.00%-4.00%-4.00%毛利率54.66%20.23%26.46%40.00%40.00%40.00%抵消项-129.96-182.25-224.82-238.88-282.14-332.37毛利率6.05%3.29%1.99%3.78%3.78%3.78%665.1盈利预测费用端：1）销售费用率：基于公司坚持高端一体化的营销策略以及充分发挥六大区域总部统筹引领作用，公司销售费用有望随营收增长保持稳步下降趋势，结合营收预测情况，我们假设公司2023-2025年销售费用率分别为0.44%/0.42%/0.40%；2）管理费用率：随着业务发展和营收扩张，公司提高管理水平以及疫情缓解减少抗疫成本，我们假设公司2023-2025年管理费用率分别3.65%/3.55%/3.45%；3）研发费用率：基于公司营收规模稳步增长良好预期，以及公司稳定增长的研发投入需求，我们假设公司2023-2025年研发费用率将保持2.85%。图表：公司期间费用预测表（单位：亿元）来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所（单位：亿元）20222023E2024E2025E营业收入3663.934318.525100.576008.70销售费用16.8719.0221.4524.07销售费用率0.46%0.44%0.42%0.40%管理费用137.22157.41180.82207.01管理费用率3.75%3.65%3.55%3.45%研发费用104.42123.07145.36171.24研发费用率2.85%2.85%2.85%2.85%675.1盈利预测利润端：•根据上述假设，我们预计公司23-25年营收分别4318.52、5100.57、6008.70亿元，同比增长17.87%、18.11%、17.80%；23-25年公司归母净利润分别92.76、109.92、131.90亿元，同比增长18.78%、18.50%、19.99%。图表：简易盈利预测表（单位：亿元）（单位：亿元）20222023E2024E2025E营业收入3,663.934,318.525,100.576,008.70YOY13.67%17.87%18.11%17.80%营业成本3,208.913,780.944,471.185,268.05YOY14.64%17.83%18.26%17.82%毛利率12.42%12.45%12.34%12.33%归母净利润78.0992.76109.92131.90YOY20.07%18.78%18.50%19.99%来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所685.1盈利预测分业务归母净利预测：•工程建设：基建固投高增、资金面向好、一带一路建设需求旺盛背景下，公司工程建设业务有望快增。我们预计23-25年该板块归母净利润为48.90、56.49、64.47亿元，同比增长5.5%、15.5%、14.1%。•勘测设计及咨询：公司为全球电力施工、设计龙头，旗下14家设计院，竞争优势显著。我们预计23-25年该板块归母净利润为12.48、14.02、16.01亿元，同比增长0.3%、12.3%、14.2%。•工业制造：公司长足发展水泥、民爆、装备制造等工业制造业务。我们预计23-25年该板块归母净利润为14.26、16.98、19.43亿元，同比增长35.8%、19.1%、14.4%。•电力运营：公司25年规划新能源装机20GW，22年末累计获取新能源开发指标超30GW。成长空间广阔。我们预计23-25年该板块归母净利润为12.06、18.93、28.98亿元，同比增长46.3%、57.0%、53.1%。•高速公路：2022年公司高速公路控股运营里程1129.8公里，营收20.13亿元，我们假设23-25年公司高速公路里程yoy+5%，单公里平均通行费yoy+3%，归母净利率为23%。我们预计23-25年该板块归母净利润为5.01、5.42、5.86亿元，同比增速均为8.15%。695.1盈利预测图表：2023-2025年，公司重要业务业绩预测单位：亿元归母净利润板块202120222023E2024E2025E工程建设48.0846.3348.9056.4964.47yoy-3.64%5.53%15.54%14.12%勘测设计及咨询9.0812.4412.4814.0216.01yoy37.03%0.32%12.34%14.17%工业制造18.0210.5014.2616.9819.43yoy-41.70%35.75%19.08%14.42%电力运营5.868.2512.0618.9328.98yoy40.72%46.27%56.97%53.05%高速公路运营4.294.635.015.425.86yoy7.95%8.15%8.15%8.15%来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所705.2估值分析-相对估值•从相对估值角度看：公司是为中国乃至全球能源电力、基础设施等行业提供系统性、一体化、全周期、一揽子发展方案和服务的综合性特大型集团，公司在全国能源规划、设计和建设业务以及基建业务具有竞争优势。公司清洁能源运营业务计划宏大、蹄疾步稳，有望成为公司成长第二动能。•我们选取以下工程建设领域、清洁能源运营领域央企：全球清洁低碳能源、水资源与环境建设的引领者，全球基础设施互联互通的骨干力量，服务“一带一路”建设的龙头企业：中国电建全球最大冶金建设承包商、国内基本建设主力军：中国中冶全球最大的水电开发运营企业和中国领先的清洁能源集团：三峡能源得到可比公司2023-2025年PE加权均值分别11.5倍、9.6倍、8.2倍，当前行业PB均值1.33倍。公司2023年6月19日收盘价对应2023-2025年PE为10.5倍、9.0倍、7.3倍，PB为1.06倍，低于行业均值。公司当前价值较可比公司有所低估。图表：可比公司估值表（2023.6.19）证券代码证券简称市值PEPBROE2022A亿元2022ATTM2023E2024E2025ELF601669.SH中国电建9968.78.57.66.45.30.837.5%601618.SH中国中冶8298.17.66.85.84.90.878.5%600905.SH三峡能源1,52021.221.716.713.811.91.929.3%加权平均-14.214.311.59.68.21.33-601868.SH中国能建98012.512.310.59.07.31.067.7%来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所715.2估值分析-分部估值图表：公司重要业务可比公司情况一览（日期：2023.6.19）证券代码证券简称市值PEPBROE2022A亿元2022ATTM2023E2024E2025ELF工程板块601669.SH中国电建9968.78.57.66.45.30.837.5%601611.SH中国核建25614.613.912.29.88.11.457.0%加权平均-9.99.68.57.15.90.96-勘测设计及咨询300982.SZ苏文电能10842.234.923.417.613.73.458.4%300712.SZ永福股份6577.977.547.234.626.74.866.3%加权平均-55.650.932.324.018.63.98-工业制造板块002683.SZ广东宏大21838.938.230.926.121.73.799.5%000877.SZ天山股份73116.132.010.29.37.90.935.6%加权平均-21.433.415.013.111.11.59-电力运营板块600905.SH三峡能源1,52021.221.716.713.811.91.929.3%001289.SZ龙源电力1,70433.332.820.617.915.42.577.4%加权平均-27.627.618.816.013.89.82-高速运营板块600377.SH宁沪高速47512.711.410.59.69.11.4311.7%600350.SH山东高速30210.610.28.88.27.71.077.2%加权平均-10.610.29.89.08.41.3-来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所725.2估值分析-分部估值•分部公司估值法下，公司2023-2025年业绩对应合理市值分别为1310、1312、1341亿元。2023年6月19日公司市值为980亿元，当前股价看34%向上空间。图表：2023-2025年，公司分部估值一览中国能建分部估值业务板块2023E2024E2025E工程建设归母净利（亿元）495664PE976对应估值（亿元）417402380勘测设计及咨询归母净利（亿元）121416PE322419对应估值（亿元）404337297工业制造归母净利（亿元）141719PE151311对应估值（亿元）214223215电力运营装机（GW）111932归母净利（亿元）121929PE191614对应估值（亿元）226302399高速公路归母净利（亿元）5.015.425.86PE1098对应估值（亿元）494849分部估值合计（亿元）131013121341来源：公司公告，Wind，中泰证券研究所73•考虑到截至2022年末，公司累计获得新能源开发指标超30GW、清洁能源投建营有望提速，以及我国火电、新能源、储能建设需求强劲等综合因素，我们预计公司2023-2025年营收分别4318.52、5100.57、6008.70亿元，同比增长17.87%、18.11%、17.80%；对应归母净利润92.76（前值92.53）、109.92（前值126.57）、131.90（前值126.57）亿元，同比增长18.78%、18.50%、19.99%。•公司业绩对应2023-2025年EPS为0.22、0.26、0.32元，现价对应2023-2025年PE为10.5、9.0、7.3倍。•分部估值法下，公司2023年业绩对应市值1310亿元，股价看34%空间。•综合考虑公司当前价值较可比公司有所低估、分部估值法下公司股价看34%向上空间，上调至“买入”评级。5.3投资建议74风险提示风险提示公司新能源投资开展不及预期公司“十四五”期间控股新能源装机容量20GW,配套资金筹措速度和规模可能会影响项目实施进度。“一带一路”沿线国家能源电力建设业务开展不及预期公司海外业务主要分布在东南亚、南亚、非洲等地区,受地缘政治和海外疫情发展影响，相关能源电力建设业务开展可能受阻，项目进度可能有滞后风险。测算偏差风险报告中相关规模测算基于一定的假设条件，存在不及预期的风险。研报使用信息数据更新不及时风险75投资评级说明76重要声明中泰证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响。本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。市场有风险，投资需谨慎。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。投资者应注意，在法律允许的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司及其本公司的关联机构或个人可能在本报告公开发布之前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归“中泰证券股份有限公司”所有。事先未经本公司书面授权，任何机构和个人，不得对本报告进行任何形式的翻版、发布、复制、转载、刊登、篡改，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。