CCER审批开放在即，关注林业碳汇投资机会证券分析师：屠亦婷A0230512080003周海晨A0230511040036黄莎A0230522010002查浩A0230519080007研究支持：莫龙庭A02301210500012023.07.13——碳交易市场行业研究www.swsresearch.com2碳交易市场逐步建设，林业碳汇发展空间广阔◼碳交易市场：2021年7月全国碳配额市场开放，2023年内CCER审批窗口重启在即•2020年“双碳”目标提出，国内碳市场建立逐步完善：碳交易市场分为碳配额交易与自愿减排交易市场；2011年国内碳交易开始试点发展，2020年我国提出双碳目标，2021年7月全国碳配额交易市场开放•2017年因交易量小、个别项目不够规范，自愿减排（CCER）项目审批被暂停•2023年3月15日生态环境部印发实施《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）》，明确2023年底前需进行第二个碳排放履约周期清缴，同时免费碳配额发放量减少，存量CCER碳抵减项目有限，带来2023年内CCER审批窗口开放必要性•2023年6月全国温室气体自愿减排注册登记系统和交易系统建设项目实现顺利验收，7月《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》（征求意见稿）发布，预计CCER审批窗口开放在即◼林业碳汇：为国家认证的CCER碳抵减项目，轻资产运营模式，中长期需求量和价格提升空间充足•林业碳汇为国家认证的CCER碳抵减指标，为实现“碳中和”的重要抓手：2021年《碳排放权交易管理暂行条例（试行）》明确指出，林业碳汇项目为国家核证自愿减项目；林业碳汇利用森林储碳功能，通过植树造林等方式获得储碳增量，为推进碳中和过程中唯一可实现的负排放路径•林业碳汇开发难度大，开发模式轻资产+长期现金流收入：林业碳汇开发需要具备林业勘察专业资质团队、充足的项目落地经验、国企信用背书等。目前主流运营方式以林地代运营为主，开发方与县政府合作开发林农的林地，双方进行分成，项目周期20年以上，长期持续产生现金流收入•展望后期林业碳汇市场有望量价齐升：根据测算，造林和森林经营方法学可实现碳抵减量共达到8亿吨。从北京绿色交易所CCER价格来看，随着CCER可交易量的下降，22H2开始CCER价格也提升至90元/吨以上；根据欧洲能源交易所数据，23年7月10日欧洲碳配额最新价格超80欧元/吨，随着未来欧洲碳关税，以及碳交易全球化推进，国家碳价有望接轨，碳价向上空间广阔◼风险提示：宏观经济波动的风险、CCER审批窗口开放时间不及预期的风险、林业碳汇价格表现不及预期的风险mNoNnNoPwOnOzRrPtMzQzR6MbPbRnPmMtRnOeRmMoRlOqRrNbRmNtQuOmMnQMYmMtO主要内容1.碳交易：CCER审批窗口开放在即，国内碳交易市场建设逐步完善2.林业碳汇：为国家认证的CCER项目，轻资产开发模式，中长期量价齐升3www.swsresearch.com41.1全球“碳中和”推进，我国给予正式承诺◼《巴黎协定》签署，推进全球碳中和进程•碳中和：指实现二氧化碳净零排放。全球升温带来气候风险，包括海平面上升、粮食减产、生态系统恶化、极端天气增加以及能源消耗增加等，因此全球开启碳中和之路•1992年《联合国气候变化框架公约》：确定“共同但有区别的责任“原则•1997年《京都议定书》：首次以国际性法规的形式对发达国家温室气体减排做出明确；引入市场机制作为减少温室气体排放的新路径，碳排放权交易市场诞生•2016年《巴黎气候变化协定》：全球178个缔约方共同签署的气候变化协定，是对2020年后全球应对气候变化的行动作出的统一安排；长期目标是将全球平均气温较前工业化时期上升幅度控制在2℃以内，各国尽快达到峰值，并努力将温度上升幅度限制在1.5℃以内资料来源：《巴黎协定》，申万宏源研究《巴黎协定》对2020年后全球气候变化应对进行统一安排重大意义《巴黎协定》内容延续性《巴黎协定》是继1992年《联合国气候变化框架公约》、1997年《京都议定书》之后，人类历史上应对气候变化的第三个里程碑式的国际法律文本，形成2020年后的全球气候治理格局公平性获得了所有缔约方的一致认可，充分体现了联合国框架下各方的诉求，体现共同但有区别的责任原则：欧美等发达国家继续率先减排并开展绝对量化减排，为发展中国家提供资金支持;中印等发展中国家应该根据自身情况提高减排目标，逐步实现绝对减排或者限排目标；最不发达国家和小岛屿发展中国家可编制和通报反映它们特殊情况的关于温室气体排放发展的战略、计划和行动长期性各国提出的行动目标建立在不断进步的基础上，建立从2023年开始每5年对各国行动的效果进行定期评估的约束机制可行性要求建立针对国家自定贡献（INDC）机制、资金机制、可持续性机制（市场机制）等的完整、透明的运作和公开透明机制以促进其执行。所有国家都将遵循“衡量、报告和核实”的同一体系，但会根据发展中国家的能力提供灵活性部分国家对碳中和达成承诺年份承诺年份国家和地区2035芬兰2040奥地利、冰岛2045瑞典2050英国、法国、丹麦、新西兰、匈牙利、欧盟、加拿大、西班牙、智利、斐济、德国、瑞士、美国、日本、南非巴西、挪威、爱尔兰、葡萄牙、巴拿马、哥斯达黎加、斯洛文尼亚、安道尔、梵蒂冈城、马绍尔群岛、哈萨克斯坦2060中国www.swsresearch.com51.1全球“碳中和”推进，我国给予正式承诺◼习总书记承诺“碳中和”目标•2016年9月中国全国人大常委会批准中国加入《巴黎气候变化协定》，成为第23个缔约方•2020年9月国家主席习近平在第七十五届联合国大会一般性辩论上首次做出承诺，中国将力争“2030年前碳达峰、2060年前碳中和”•2020年底召开中央经济工作会议，首次将做好碳达峰、碳中和作为2021年重点任务，提出“加快建设全国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度”•2021年4月国家主席习近平气候峰会发表讲话，中国承诺实现从碳达峰到碳中和的时间，远远短于发达国家所用时间◼实现碳中和需通过市场化机制•碳交易：碳交易是一种碳定价的方式，企业间通过市场手段进行排放权交换以平衡各自的排放量，从而达到低成本控制碳排放总量的目的。通过合适的碳定价，平衡企业成本增加并起到有效激励•碳税：对企业碳排放征税，芬兰、挪威、丹麦、瑞典、日本、法国已开征碳税资料来源：新华社，申万宏源研究碳配额交易体系配额分配体系需求方企业供给方企业所需排放量>分配到的配额所需排放量<分配到的配额改进设备与技术购买配额出售多余配额将多余配额保留到下一年市场交易体系拍卖形式场外交易形式交易所形式www.swsresearch.com61.2全球碳交易活动展开，交易量向上增长◼全球25个运行中碳市场，覆盖行业增加、碳交易量持续增长•目前较成熟的碳排放交易体系：欧盟、瑞士、韩国、美国加利福尼亚州等•根据国际碳行动伙伴组织报告，8个司法管辖区正计划未来几年启动碳排放交易体系，其中包括哥伦比亚、印度尼西亚和越南；15个司法管辖区正在考虑建立碳市场，包括巴西、芬兰和日本•主要减排行业：电力、工业、交通、建筑、航空•根据国际碳行动伙伴组织报告，2005年仅欧盟碳排放交易市场覆盖了5%全球温室气体排放量；2021年中国碳交易市场运行，2022年碳交易量覆盖全球温室气体排放量提升至17%资料来源：国际碳行动伙伴组织（InternationalCarbonInternationalCarbonActionPartnership，ICAP），申万宏源研究2022年碳市场所覆盖的排放占全球温室气体排放的17%主要减排行业包括工业、电力、交通、建筑、林业、航空、废弃物www.swsresearch.com71.3欧盟为全球最大碳交易市场，体制系统趋向成熟◼欧盟碳排放交易系统（EUETS）为目前最大的碳交易市场•EUETS建立与2005年，由欧盟27国（英国退出）以及冰岛、挪威、列支敦士登共同参与，碳交易市场交易量约占全球30%•根据IEA（InternationalEnergyAgency）数据，2022年欧盟二氧化碳排放量28亿吨，同比-2.5%；根据路孚特数据，欧洲碳配额2022年成交额7514亿欧元，占全球总量的87%◼欧盟碳排放交易体系建设经历四个阶段：免费配额减少、覆盖行业增加•2021年进入第四阶段，欧盟进一步减少免费配额发放，提高减排目标，2021年以来碳价持续上涨•2022年12月欧盟委员会就《欧洲环境法案》，“Fitfor55”一揽子减排计划正式通过欧盟议会批准通过，2030年温室气体排放量较1990年值下降55%，减排目标进一步提高，免费配额进一步下降；同时，正式通过式通过碳边境调节机制（即碳关税）•2022年“俄乌战争”冲突导致欧洲煤炭和石油能源消费显著增长资料来源：欧盟委员会，欧洲能源交易所，申万宏源研究欧盟碳排放交易体系成熟化发展阶段第一阶段：2005-2007年第二阶段:2008-2012年第三阶段：2013-2020年第四阶段：2021年后覆盖国家欧盟28国新增挪威、冰岛、列支敦士登新增克罗地亚覆盖行业装配有20MW以上的能源密集型企业（如：炼油厂、焦炉、钢铁厂、水泥熟料、玻璃、石灰砖、陶瓷、纸浆纸板）加入铝、石化和航空免费配额占总配额95%占总配额90%基于行业基准方法设置配额拍卖出售占总配额5%占总配额10%个别行业的配额全部采取拍卖形式总量控制20.58亿吨CO²18.59亿吨CO²2013年20.84亿吨CO²基础上，每年线性减少1.74%每年线性减少2.2%覆盖温室气体CO²CO²、N2OCO²、N2O、PFC惩罚金额40欧元/吨100欧元/吨100欧元/吨基础交易单位EUAsEUAs，CERs，ERUsEUAs，CERs（受限），ERUs减排目标试运行，按照《京都议定书》第一承诺期减排要求，在1990年的基础上减少8％温室气体排放到2012年，在1990年的基础上减少8％温室气体排放到2020年，在1990年的基础上减少20％温室气体排放到2030年，在1990年的基础上减少40％温室气体排放2021年以来欧洲碳配额价格持续高位0102030405060708090100欧元/吨www.swsresearch.com81.4中国碳交易从试点走向全国，机制系统逐步建立◼我国碳交易市场运作模式：“碳排放配额+自愿减排量”•碳排放配额：由生态环境部分配，企业剩余的配额量可在碳配额交易平台上进行交易，目前国内碳排放交易以配额交易为主•国家核证自愿减排量（CCER）：指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体自主减排效果进行量化核证，并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量，以CCER现货交易方式出售给减排企业◼我国碳交易系统初步方案•减排范围：目前启动的全国碳交易市场纳入主体范围仅为电力行业。十四五提出8大行业（钢铁、石化、化工、建材水泥、造纸、航空、有色）将会全部纳入碳市场•碳交易基础设施：主要包括碳交易权的登记、交易、结算，温室气体排放报告与核查等。2017年我国确定在上海建立全国碳排放交易系统，在湖北建立全国碳排放权注册登记中心；北京交易所进行全国自愿减排交易，广期所筹备中上线第一个品种碳排放权•交易标的：目前主要是以现货为主。1）排放配额为目前主要的交易品种；2）自愿减排交易的减排量（CCER）有一部分经过严格的筛选进入到碳市场流通。未来期货交易品种有望进入碳市场资料来源：生态环境部，申万宏源研究国内碳交易市场体系超排企业富余部分交易配额（强制）减排项目CCER（自愿）不足部分www.swsresearch.com91.4碳配额：全国碳交易市场开放，机制系统逐步建立◼中国碳交易从试点走向全国•2011-2017年：进行地方试点，探索碳交易框架探索•2018-2020年完善阶段：2017年12月国家发改委《全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业）》，标志着全国碳市场完成总体设计，正式启动。全国碳交易注册登记系统落户湖北，全国碳排放交易系统落户上海◼2021年全国碳（配额）交易市场开放•5月26日生态环境部已组织有关单位完成上线交易模拟测试和真实资金测试：生态环境部新闻发言人刘友宾在例行新闻发布会上表示“相关单位正在组织开展上线交易前的各项准备工作，拟于今年6月底前启动全国碳市场上线交易。•6月1日全国碳排放权交易系统在上海通过技术验收：上海联交所召开了全国碳排放权交易系统技术验收会，与会专家对系统建设表示肯定，一致认为系统建设符合要求、运行稳定、资料齐全规范，同意交易系统通过验收。•7月16日全国碳交易市场上线交易：根据人民日报报道，全国碳市场第一个履约周期纳入发电行业重点排放单位2162家，覆盖约45亿吨二氧化碳排放量，后期将逐步纳入其他高排放行业资料来源：发改委，生态环境部，申万宏源研究2014湖北、重庆、福建试点启动，四川联合环境交易所启动CCER交易碳汇交易市场碳排放权交易政策发布《关于开展碳排放权交易试点工作通知》2011.10发布《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》2012.10发布《碳排放权交易管理暂行办法》2014.12发布24个行业的温室气体排放核算方法与报告指南2013-2015发布《关于切实做好全国碳排放权交易市场启动重点工作的通知》2016.01发布《全国碳排放权交易市场建设方案（发电行业）》2017.10发布《碳排放权交易管理办法（试行）》2021.01发布《碳排放权登记管理规则（试行）》《碳排放权交易管理规则（试行）》《碳排放权结算管理规则（试行）》2021.052013深圳、上海、北京、广东、天津试点启动2021.07全国碳市场启动国内碳交易政策和市场发展历程www.swsresearch.com101.4碳配额：交易量有限，市场有待成熟◼配额宽松+企业惜售+配套政策不明朗，全国碳市场首个履约周期换手率低•2021年1月，生态环境部向2225家发电企业分配碳排放配额。上海环境能源交易所数据，全国碳市场自2021年7月16日启动上线交易至12月31日累计运行114个交易日，完成了第一个履约期，碳排放配额累计成交量1.79亿吨，累计成交额76.61亿元•目前生态环境部出于让控排企业循序渐进适应碳交易机制考虑，总体采取了较宽松的配额分配，配额盈余主要掌握在中国的五大电力集团，且普遍采取了惜售策略•当前全国碳市场仅覆盖电力一个行业，且不允许除控排电力企业之外的机构参与碳市场交易◼我国碳市场第二个履约周期清缴在即，碳市场配额发放减少，配额方案新增灵活履约机制及纾困机制•2023年3月15日生态环境部印发实施《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）》；相比于第一履约期（2019-2020）的基准值，2022年300MW等级以上、300MW等级以下常规燃煤机组基准值分别下调7%、11%；同时方案充分考虑火电机组短期经营压力，新增灵活履约机制及个性化纾困机制◼全国碳市场亟待成熟和丰富，碳市场扩容在即•2021年中央发布的两个双碳“1+N”政策体系的纲领性文件对碳市场的未来作出了明确的勾勒，包括扩大行业覆盖范围（例如钢铁、建材等）、丰富交易品种和交易方式（衍生金融品等）、完善配额分配管理、做好与能耗“双控”政策的衔接等•2023年5月18日，由生态环境部应对气候变化司主持“扩大全国碳市场行业覆盖范围专项研究”资料来源：发改委，生态环境部，上海环境能源交易所，申万宏源研究全国碳市场碳排放配额成交量及单价300MW等级以上常规燃煤机组300MW等级及以下常规燃煤机组非常规燃煤机组燃气机组2019-20200.8770.9791.1460.39220210.8220.8770.9350.39220220.8180.8730.9300.39000.20.40.60.811.21.4我国电力行业免费配额呈下降趋势303540455055606505001000150020002021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-022023-032023-042023-052023-06成交量成交价格（右）万吨元/吨www.swsresearch.com111.4CCER：2023年内审批有望重启，碳市场建设逐步完善◼CCER交易量小、个别项目不够规范，2017年备案叫停•2012年国家发改委正式启动国内减排项目注册流程；2015年自愿减排交易信息平台上线，CCER进入交易阶段•2017年由于CCER交易量小、个别项目不够规范，发改委暂停CCER项目的备案申请受理；2018年国家气候战略中心宣布，国家自愿减排交易注册登记系统恢复上线运行，存量CCER交易重启◼第二个履约周期在即，CCER审批窗口开放必要性加强•2023年3月15日生态环境部印发实施《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）》，规定全国碳市场第二个履约期的周期仍为2年，控排企业须在2023年底前完成2021-22年度配额清缴已获批CCER项目有限CCER分类项目数量减排量（万吨）项目数量减排量（万吨）农户沼气利用12157041629光伏发电21987348274风能4155291901246水能943238321342林业碳汇1525411热电813816余热发电191874446天然气43584568天然气发电2513405245生物质能5975115272其他68121113265合计1047142112545294已备案已获批资料来源：生态环境部，北京绿色交易所，申万宏源研究◼2023年CCER重启按下加速键，2023重启在即•2023年2月初国家级绿色交易所（北京绿色交易所）举行启动仪式；3月生态环境部办公厅向全社会公开征集温室气体自愿减排项目方法学建议；5月底生态环境部气候司正在抓紧启动全国统一的温室气体自愿减排交易系统各项工作；6月的例行新闻发布会上，生态环境部正式明确了CCER市场重启的时间窗口，即力争年内尽早启动•6月27日在北京举行全国温室气体自愿减排注册登记系统和交易系统建设项目验收；7月7日《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》（征求意见稿）发布•据生态环境部统计，全国碳市场第一履约周期里，控排企业累计使用CCER约3273万吨用于配额清缴抵消；市场中剩余的可流通CCER数量约为1000万吨，供给已十分有限，强化CCER审批窗口开放的必要性◼《碳排放权交易管理办法（试行）》规定重点排放单位每年可以使用CCER抵消比例不得超过应清缴碳排放配额的5%◼全国碳市场初期CCER需求量理论测算约2.25亿吨/年，长期需求有望扩容至4亿吨/年•根据生态环境部数据，全国碳市场第一个履约周期共纳入发电行业重点排放单位2162家，年覆盖温室气体排放量约45亿吨二氧化碳，按照5%的抵消比例，全国碳市场初期每年CCER需求量约为2.25亿吨/年•据北京绿色交易所预测，未来全国碳市场扩容至八大行业后，纳入配额管理的碳排放总额规模将达到70-80亿吨/年，按照5%的抵消比例，届时CCER需求将达到3.5-4亿吨/年主要内容1.碳交易：CCER审批窗口开放在即，国内碳交易市场建设逐步完善2.林业碳汇：为国家认证的CCER项目，轻资产开发模式，中长期量价齐升12www.swsresearch.com132.1林业碳汇性价比高，实现“碳中和”的重要抓手◼林业碳汇为自愿减排项目，属于碳信用交易市场•林业碳汇：指通过植树造林、植被恢复等措施，吸收大气中的二氧化碳，从而减少温室气体在大气中浓度的过程、活动或机制•碳信用：指在经过联合国或联合国认可的减排组织认证的条件下，国家或企业以增加能源使用效率、减少污染或减少开发等方式减少碳排放，因此得到可以进入碳交易市场的碳排放计量单位•四类碳信用交易机制：国际性碳信用机制（International）、独立标准碳信用机制（Independent）、国家/地区内碳信用机制（Domestic）◼林业碳汇优势突出，成为碳信用市场重要补充量•林业碳汇具备社会环境正外部性：树木种植和养护除了吸附二氧化碳，还具备维护生物多样性、保持水土、提高农业生产力和农民就业机会等多种正外部性。对于减碳购买者，更愿意通过购买林业碳汇承担更多的社会责任◼林业碳汇价格高于其他项目种类•试点阶段北京环境能源交易所：林业碳汇成交单价远高于其他CCER项目资料来源：生态环境部，北京绿色交易所，申万宏源研究林业碳汇属于碳信用市场碳信用机制含义内容国际性碳信用机制《京都议定书》安排下的交易机制1）CDM：发达国家从发展中国家购买减排量2）JI：发达国家之间交易减排量2013年欧盟缩小CDM使用范围，2021年进入第四阶段取消CDM机制独立标准碳信用机制独立机构设定的可用作全球碳减排的自愿性交易机制1）VCS：由气候组织（CG）、国际排放交易协会（IETA）及世界经济论坛（WEF）联合于2005年开发，目的是为自愿碳减排交易项目提供一个全球性的质量保证标准2）GS：由世界自然基金会（WWF）和其他国际非政府组织于2003年开发，其运作的补偿标准侧重于环境和社会效益3）ACR美国碳注册登记簿国家/地区内碳信用机制用于国家或地区范围内的自愿减排项目中国CCER、加拿大（Alberta、BritishColumbia、Québec）、澳大利亚ACCU、美国ARBOC、日本J-credits、韩国KOC、瑞士等北京交易所林业碳汇成交价格高于CCER0102030405060CCER林业碳汇元/吨www.swsresearch.com142.1林业碳汇性价比高，实现“碳中和”的重要抓手◼林业碳汇为“碳中和”推进的重要抓手之一•林业碳汇为负排放技术，为“碳中和”贡献力：增加碳汇则主要采用固碳技术，森林碳汇指森林植物吸收大气中的二氧化碳并将其固定在植被或土壤中，林业碳汇利用森林储碳功能，通过植树造林等方式获得储碳增量，实现负排放。根据最新发表的IPCC报告，实现巴黎协定的1.5℃温升愿景，负排放技术不可或缺，在采取节能以及零碳能源等措施后，剩下的减排量只能通过负排技术解决•林业碳汇的高性价比：造林和重新造林全球平均成本约为10美元/亩（投资管理公司Savills环境、社会及治理（ESG）部门数据）；根据中国科学院地球科学研究院报告，目前碳捕捉技术中成本最高的为直接空气捕获（DAC）技术，成本数百美元每吨；生物能源碳捕捉和储存（BECCS）技术成本100-200美元/吨，成本远高于林业碳汇开发•林业碳汇项目明确可纳入CCER参与碳交易：2021年《碳排放权交易管理暂行条例（试行）》明确指出，国家核证自愿减排量是指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证资料来源：生态环境部，申万宏源研究降低煤电供应碳中和路径减少交通运输业碳排放布局新能源交通工具减少工业碳排放发展碳捕获碳储存减轻农业生产碳排放加强植树造林减少建筑物碳打造绿色建筑发展清洁能源降低煤电供应发展清洁能源，开发储能技术，提高能源利用率出台绿色建筑评价体系，推广绿色能效标识改造老旧建筑，新建绿色建筑推广碳中性交通工具及相关基础设施发展交通运输系统数字化发展生物能源与碳捕获和储存技术发展循环经济，提升材料利用率负排放技术高性价比林业碳汇在“碳中和”中作用突出www.swsresearch.com152.2林业碳汇项目开发难度大，时间周期长◼林地确权、时间周期、项目开发和申请的复杂性，带来林业碳汇项目申请的难度•林地确权登记时间长，开发周期长达12-24个月：林权分散在林农手中，每个林农拥有的林地面积仅几十到百亩，项目开发周期长，前期开发难度大，单个林农申请碳汇项目无法盈利；方法学认证（造林、森林经营方法学）•项目开发的复杂性：1）收集期限数据时，边界的测量和核对会影响土地合格性；2）方法学的选定增加了林业碳汇项目开发的难度，选择错误方法学将导致申请失败；3）第三方核证机构的选取会影响项目的审核结果，需与三方核证机构保持良好沟通◼林业碳汇项目存续期长•林地碳汇项目存续期为20-60年：仅处于生产阶段森林具备较强CO2吸附能力，森林中树木成长为老龄树后不再适用于林业碳汇项目•可砍伐老龄树后种植新树，通过再造林方法学重新开发林业碳汇项目：新种植的森林开发林业碳汇一般需要5-6年。被砍伐的老龄树可用于木制品生产、纸浆和其他生物制品生产、生物质原材料发电/热，处理不当将导致老龄树中储存的量大CO2释放◼提出对开发方要求：团队（林业调查规划设计资质）、经验（碳汇项目落地经验，长期与农民打交道）、国企信用背书（与政府建立信任关系）资料来源：中国碳交易网，绿创碳和，申万宏源研究土地符合合性要求基本要求碳汇具有额外性要求开发遵照相关《方法学》要求CCER开发及审核流程1.项目评估2.编制CCERE项目3.第三方审定机构4.项目提交国家发改委5.专家审批7.编制项目、监测报告8.第三方核查9.减排量签发10.获取CCER收益6.项目备案林业碳汇项目开发难度大www.swsresearch.com162.3林业碳汇轻资产开发，创造长期现金流◼3种方式取得林地资产开发权•建立自有林地：需要拥有林权，且成本较高•林业资产开发权（代运营，目前较为主流）：开发方和县政府合作开发林农的林地，开发方进行林业碳汇项目开发，时间周期达到20-30年，林农覆盖期间产生的林业经营费用，开发方覆盖林业碳汇开发的所有费用。碳汇进行销售后，开发方与县政府、林农按照约定比例进行销售分成，根据不同的林地、地域以及业务的复杂程度公司拿到的分成有所差异•直接收购林地：收购资产管理公司持有的林权资产，处于探索阶段◼开发成林业碳汇项目过程类似投行，但“高分成、长期获益”•开发流程：1）开方方勘测决定需要获取的林业资产开发权；2）获得后开发方对林地碳抵减量进行检测并形成材料；3）找第三方机构（国家认证的检测机构）对林地碳抵减量进行核算，获得第三方检测报告；4）根据CCER申报流程，对林业碳汇项目进行层层申报•高分成：1）国内林业资产开发权属于林农，而林地高度分散，单个林农仅拥有几十至百亩林地，无法独立进行碳汇项目开发；2）对于林农来说，本身需要对自身林地进行维护，过去林地资产产生收益非常有限，林业碳汇项目合作是可观的增量收益，合作意愿高•长期收益：林业碳汇项目周期一般20-30年，仅第一次需要开发成本，且开发成本以人力为主，相对较低；项目周期内每年可以按照批复的碳吸附量进行交易获得收入。每五年需要聘请第三方机构对林地碳吸附量进行复核◼林业碳汇的销售•主要销售对象为大型央企、国企•销售模式：长周期合同，框定采购量；确定基础价格，市场价超过基础价，实际成交价会在市场价基础上给予一定折扣资料来源：申万宏源研究自有林地林业碳汇开发权（代运营）直接收购林地“买”“卖”大型央企、国企长周期合同“锁量不锁价”www.swsresearch.com172.4林业碳汇市场量价齐升，规模有望破百亿◼中国可开发林业资源充足，基于国内可开发量，林业碳汇市场空间广阔•造林方法学可实现碳减排量4亿吨：根据国家统计局国内第九次森林清查数据，符合CCER标准2005年后种植的人工林面积约为4亿亩，假设每亩碳减排量1吨，对应4亿吨•森林经营方法学可实现碳减排量4亿吨：根据国家统计局国内第九次森林清查数据，存量可改造的森林21亿亩，其中约一半可用于林业碳汇CCER开发，假设每亩碳减排量0.4吨，对应4亿吨•保守假设未来林业碳汇价格为100元/吨，对应约800亿元市场规模◼中长期碳价供求决定，且国际碳价有望接轨，碳价上升空间充足•清缴期将至，CCER存量有限，价格提升：从北京绿色交易所CCER价格来看，随着CCER可交易量的下降，22H2开始CCER价格也提升至90元/吨以上•碳价由供求决定，2030年前需求都在持续增长过程：1）覆盖行业增加：根据Wind数据，2021年中国二氧化碳排放量105亿吨。目前纳入减排行业仅电力，未来钢铁、石化、化工、建材水泥、造纸、航空、有色将被纳入碳交易，覆盖中国主要碳排放量；2）免费配额下降：参考成熟的欧盟碳市场，免费配额持续下降；3）减排的激励效果（机会成本）•国际碳价接轨：1）欧盟碳关税的敲定；2）国际航空碳抵消和减排计划（CORSIA）为碳信用重要需求方，认可CCER资料来源：国家统计局，北京绿色交易所，申万宏源研究森林清查年份区间人工林面积（亿亩）非人工林森林（亿亩）第六次1999-2003717第七次2004-2008818第八次2009-20131021第九次2014-20181221造林方法学森林经营方法学合计可开发面积（亿亩）41014每亩碳减排量（吨）10.4碳减排量（亿吨）448国内森林面积符合CCER林业碳汇减排量达8亿吨0204060801001200100020003000400050006000700080009000100002021/5/312021/6/302021/7/312021/8/312021/9/302021/10/312021/11/302021/12/312022/1/312022/2/282022/3/312022/4/302022/5/312022/6/302022/7/312022/8/312022/9/302022/10/312022/11/302022/12/312023/1/312023/2/282023/3/312023/4/302023/5/31成交量成交均价（右）吨元/吨2021年CCER成交622万吨，成交均价36元/吨2022年CCER成交14万吨，成交均价85元/吨www.swsresearch.com182.4林业碳汇市场量价齐升，规模有望破百亿◼欧盟碳关税（CBAM）立法历程•2022年12月18日欧盟理事会、欧洲议会和社会气候基金最终完成EUETS改革方案并确定了CBAM的实施时间表及相关细节；CBAM将于2023年10月开启过渡期，并于2026年正式开始征收CBAM（关于欧盟出口产品的补贴问题，将于2025年再研究确定）◼欧盟碳关税的执行•碳关税适用所有国家的输欧产品，仅豁免已加入欧盟碳市场的非欧盟国家或与欧盟建立了碳市场挂钩的国家•覆盖范围：过渡期覆盖钢铁、水泥、铝、化肥和电力，并扩展到氢能源、特定条件下的间接排放、特定前体和某些下游产品，例如螺钉和螺栓及类似钢铁制品；CBAM适用范围尚存一定争议，未来是否进一步扩大适用范围将在过渡期结束前进行估计研判，包括有机化学品和聚合物，目标是到2030年包括欧盟碳市场涵盖的所有产品•CBAM覆盖的气体为CO2,N2O和PFC，目前碳关税主要覆盖直接排放（生产过程的一部分发生的排放）及特定条件下的间接排放（指来自外购电力、供暖、蒸汽等所包含的碳排放，并不发生在企业范围内）•碳关税费用取决于碳价差额及产品碳排放量：CBAM费用=CBAM证书价格×碳排放量=（上周碳交易平均结算价-产品原产国碳价）×（产品碳排放量-欧盟同类产品已获免费配额）资料来源：欧盟委员会，欧洲议会官网，申万宏源研究www.swsresearch.com19风险提示◼宏观经济波动的风险•宏观经济波动可能影响可能对企业整体经营产生影响，带来一定盈利波动风险◼CCER审批窗口开放时间不及预期的风险•若CCER审批窗口未于2023年内开放，可能导致相关企业年内无法进行CCER项目申请，从而可能对盈利表现和估值产生一定影响◼林业碳汇价格表现不及预期的风险•CCER审批的开放可能导致碳抵减指标供给大幅增加，从而导致碳价可能下滑，对企业项目开展的盈利可能产生影响资料来源：申万宏源研究www.swsresearch.com20信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,并对本报告的内容和观点负责。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司。本公司经中国证券监督管理委员会核准，取得证券投资咨询业务许可。本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的，还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务。本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务。客户可通过compliance@swsresearch.com索取有关披露资料或登录www.swsresearch.com信息披露栏目查询从业人员资质情况、静默期安排及其他有关的信息披露。机构销售团队联系人华东A组茅炯021-33388488maojiong@swhysc.com华东B组李庆18017963206liqing3@swhysc.com华北组肖霞15724767486xiaoxia@swhysc.com华南组李昇15914129169lisheng5@swhysc.comA股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上；增持（Outperform）：相对强于市场表现5％～20％；中性(Neutral)：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；减持(Underperform)：相对弱于市场表现5％以下。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡(Underweight)：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：沪深300指数港股投资评级说明证券的投资评级：以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入（BUY）：：股价预计将上涨20%以上；增持（Outperform）：股价预计将上涨10-20%；持有（Hold）：股价变动幅度预计在-10%和+10%之间；减持（Underperform）：股价预计将下跌10-20%；卖出（SELL）：股价预计将下跌20%以上。行业的投资评级：以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；中性(Neutral)：行业与整体市场表现基本持平；看淡（Underweight）：行业弱于整体市场表现。本报告采用的基准指数：恒生中国企业指数（HSCEI）我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。申银万国使用自己的行业分类体系，如果您对我们的行业分类有兴趣，可以向我们的销售员索取。www.swsresearch.com21法律声明本报告由上海申银万国证券研究所有限公司（隶属于申万宏源证券有限公司，以下简称“本公司”）在中华人民共和国内地（香港、澳门、台湾除外）发布，仅供本公司的客户（包括合格的境外机构投资者等合法合规的客户）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。有关本报告的短信提示、电话推荐等只是研究观点的简要沟通，需以本公司http://www.swsresearch.com网站刊载的完整报告为准，本公司并接受客户的后续问询。本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为作出投资决策的惟一因素。客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险。本公司特别提示,本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失，任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。市场有风险，投资需谨慎。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记，未获本公司同意，任何人均无权在任何情况下使用他们。www.swsresearch.com简单金融·成就梦想AVirtueofSimpleFinance22上海申银万国证券研究所有限公司(隶属于申万宏源证券有限公司）屠亦婷tuyt@swsresearch.com周海晨zhouhc@swsresearch.com黄莎huangsha@swsresearch.com