长江证券研究所电力设备新能源研究小组分析师：马军SAC执业证书编号：S0490515070001分析师：邬博华SAC执业证书编号：S04905140400012021年11月08日光伏供需趋势展望目录02供给：硅料粒子紧张，电池组件改善01需求：双碳奠定大势，装机需求迸发03盈利预测•证券研究报告•评级看好维持01双碳奠定大势，装机需求迸发01➢2020下半年以来国内外碳达峰、碳中和政策频发，自上而下推动驱动装机增长，提高了行业远期空间的确定性和成长性。以中国和欧洲为例，在能源局边界指引下，国内2021-2025年光伏年均新增85GW，2025-2030、2030-2060年均装机超140、300GW；欧洲，保守假设减排目标55%，2030年光伏年均新增装机为38.6GW，相比当前的25GW增量显著。表：在碳中和边界指引下，全球装机未来高增可期全球：碳中和驱动，经济性加持，装机需求迸发资料来源：光伏們，长江证券研究所图：全球主要国家碳中和时间轴资料来源：ECIU，长江证券研究所<2021（已完成）苏里南不丹2040奥地利冰岛2050英国法国丹麦新西兰欧盟加拿大韩国西班牙智利斐济美国日本南非德国巴西瑞士挪威2035芬兰2045瑞典2060中国2070印度类型欧洲中国美国碳减排目标2050年碳中和，2030年减排55%-60%2030年前碳达峰，2060年前实现碳中和2050年实现碳中和能耗目标2030年可再生能源占最终消费38%-40%2025年非化石能源占一次能源20%ITC退税延期2年，在讨论10年2030年可再生能源提供2/3的电力2030年非化石能源占一次能源25%2035年实现无碳排放的电力部门新能源电力目标2020-30年光伏、风电复合增速17%、7%2021-2025年光伏、风电年均新增85GW、45GW2021-2025年光伏年均新增30GW2030年光伏年均新增38.6GW2026-2030年光伏、风电年均新增150GW、60GW2025-2030年光伏年均新增60GW01➢光伏系统成本在过去10年间持续下降，由2007年的近60元/W降至2020年的4元/W左右。对应LCOE成本由2元/kWh逐步下降至0.3-0.4元/kWh左右。相比煤电0.2-0.4元/kWh的LCOE成本，已经在部分地区相比煤电具备成本优势，后续随着光伏发电成本进一步下降，装机需求增长动力强劲。图：过去10多年光伏系统成本持续下降（元/W）资料来源：CPIA，长江证券研究所图：全球各区域光伏LCOE成本持续下降（元/kWh）全球：碳中和驱动，经济性加持，装机需求迸发资料来源：Bloomberg，长江证券研究所-50%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%01020304050607020072008200920102011201220132014201520162017201820192020组件成本BOS成本系统成本同比0.00.51.01.52.02.53.03.54.0Jun-14Sep-14Dec-14Mar-15Jun-15Sep-15Dec-15Mar-16Jun-16Sep-16Dec-16Mar-17Jun-17Sep-17Dec-17Mar-18Jun-18Sep-18Dec-18Mar-19Jun-19Sep-19Dec-19Mar-20Jun-20Sep-20Dec-20Mar-21Jun-21不同地区光伏发电LCOE成本（元/kWh）全球中国美国日本印度德国澳大利亚英国法国意大利01➢我们以2020-2030年全球发电增速2.5%，2030-2060年发电增速2.0%；煤电、火电逐步退出，水电、核电、生物质小规模发展；主要发展以风光储为主体的能源系统。依据当前各国的保守规划目标，预计到2030、2060年全球保守的光伏新增装机规模为1000GW2400GW。➢其中，2021-2025年装机复合增速有望达25%-30%，2026-2030年装机保守估计复合增速仍然达到18%-20%左右。表：30/60年保守新增规模1000GW，2400GW资料来源：CPIA，ESCT，BP，长江证券研究所图：碳中和框架下光伏长周期高景气发展全球：碳中和驱动，经济性加持，装机需求迸发资料来源：Bloomberg，长江证券研究所-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%01002003004005006007008009001,0002021E2023E2025E2027E2029E2031E2033E2035E2037E2039E2041E2043E2045E2047E2049E2051E2053E2055E2057E2059E全球光伏装机保底预测全球新增装机（含存量替换）同比项目20202025E2030E2035E2040E2050E2060E全球发电量（TWh）26,82330,34834,33637,91041,85551,02262,195光伏发电量（TWh）9472,3616,51911,50516,22625,66734,843风电发电量（TWh）1,5912,8875,6599,15312,15118,61520,910光伏发电占比3.2%7.8%19.0%30.3%38.8%50.3%56.0%风电发电占比5.9%9.5%16.5%24.1%29.0%36.5%33.6%全球存量光伏装机（GW）7812,3876,16710,45914,75023,33431,917全球存量风电装机（GW）7431,4002,6604,1605,5238,4619,593全球新增光伏装机（GW）1354561,0571,2041,6891,8702,416全球新增风电装机（GW）9716134433232354648001➢10月12日，国家领导人在《生物多样性公约》领导人峰会上的主旨讲话提到：中国将构建起碳达峰、碳中和“1+N”政策体系，在沙漠、戈壁、荒漠地区加快规划建设大型风电光伏基地项目，第一期装机容量约1亿千瓦的项目已于近期有序开工。➢并网时点来看，上述100GW基地项目预计将于2023年之前完成并网，即未来2年年均规模有望达到50GW以上（25-30GW光伏，20-25GW风电）。得益于沙漠戈壁地廉价的土地、良好的光照以及政策扶持，基地项目成本较低收益率良好，预计推进速度较快且完成度高。据我们统计，截至目前累计已有超26GW基地项目（18.6GW光伏+7.9GW风电）完成。同时，此100GW仅为第一期，后续更将有第二期（或同样为100GW）等待公布。表：风光基地企业优选中，光伏规模达到18.6GW资料来源：光伏們，智汇光伏，长江证券研究所图：“十四五”大型清洁能源基地布局国内：2022指标充足——风光基地100GW明确资料来源：中国政府网，长江证券研究所时间基地名称风电（GW）光伏（GW）2021-9-30陕武直流一期6GW外送风、光优选2.053.952021-9-30蒙西3.4GW风、光外送优选1.202.202021-9-30甘肃张掖2.4GW风、光优选1.001.402021-9-29陕西神府-河北南网配套3GW项目优选0.802.202021-9-28青豫直流二期5.3GW风光基地优选1.503.502021-9-23吉西白城1.4GW外送项目优选0.800.402021-9-23陕西渭南3.5GW新能源基地竞争性配置0.502.932021-9-18蒙西基地库布其200万千瓦光伏治沙项目投资主体竞争优选0.002.00合计7.8518.5801➢2021年各省关于保障性项目计划在9月以来密集公布，截至目前累计保障性规模约在110GW，其中光伏项目预计超65GW，风电项目预计超45GW。➢并网时点来看，大部分项目需要在2022年之前完成并网。表：2021年各省风电光伏保障性规模资料来源：各省发改委，长江证券研究所国内：2022指标充足——保障性65GW+序号省市时间文件规模（GW）光伏风电1内蒙古2021-10-8《2021年保障性并网集中式风电、光伏发电项目优选结果》3.96.82河北2021-9-26《河北省2021年风电、光伏发电保障性并网项目计划的通知》11.41.23山西2021-9-25《2021年竞争性配置风电、光伏发电项目评审结果的公示》9.71.54湖北2021-9-16《关于2021年平价新能源项目审查结果的公示》7.71.05江西2021-9-16《2021年第二批省级光伏发电规划近期项目库结果》14.16新疆2021-9-6《关于2021年风电、光伏发电年度开发建设方案有关事项的通知（征求意见稿）》5.37山东2021-9-2《关于下达2021年保障性并网项目名单的通知》2.43.18广西2021-8-27《2021年保障性并网陆上风电和光伏发电项目建设方案的通知》4.75.69安徽2021-8-20《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》4.01.010陕西2021-7-2《关于开展陕西省2021年风电光伏发电项目开发建设有关工作的通知(征求意见稿)》6.011广东2021-6-11《关于2021年风电、光伏发电开发建设有关事项的通知》9.012甘肃2021-5-28甘肃发改委《关于“十四五”第一批风电、光伏发电项目开发建设有关事项的通知》12.0合计110.101➢9月国家能源局公布整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点名单，全国31省市自治区共报送试点县676个。同时陕西、云南等省细则陆续出台，正泰、林洋等民企捷报频传。我们观察到整县推进逐步落实并有望加速，为2022-2023年国内光伏装机贡献增量需求：1）从试点规模上看，按照每县200-300MW开发规模计算，合计150-200GW，年均70-100GW。2）从并网时点来看，文件明确2023年前目标完成方可列为示范县，且试点目标有望提前建成。3）从辅助机制上看，按月调度、年度评估，过程管控清晰，项目建设速度与完成度表现良好确定。图：各省试点县数量分布——华北与沿海居多资料来源：国家能源局，长江证券研究所表：整县推进地方细则陆续出台国内：2022指标充足——整县年均70-100GW资料来源：光伏們，智汇光伏，长江证券研究所序号日期省市县文件名称12021年10月11日河北省磁县《关于磁县整县推进屋顶分布式光伏试点的公告》22021年9月27日云南省《云南省整县（市、区）屋顶分布式光伏试点工作推进方案》32021年9月26日陕西省《陕西省发展和改革委员会关于印发陕西省整县（市、区）推进屋顶分布式光伏发电试点工作方案的通知》42021年9月17日甘肃省景泰县《分布式光伏整县推进试点项目竞争性优选方案》52021年8月23日山西省《山西省整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点县名单（首批）》62021年8月5日甘肃省《甘肃省分布式光伏整县集中推进试点工作方案》72021年7月27日河北省《关于请对整县（市、区）推进屋顶分布式光伏开发试点提出意见建议的函》82021年7月20日河南省《关于河南省整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点有关情况的报告》01➢地面电站：大基地项目，国家指导+土地费用率低+政府通道税收支持等，预计完成度高，且期待第二批；保障性规模于大基地部分重复，申报规模丰富亦贡献重要增量。➢分布式电站：整县推进为纲领，其中政府机关、工商业厂房目标在<碳达峰实施方案>中加码，保底40GW，是未来新增装机的重要贡献。表：我们上调22年国内装机预期至80-100GW资料来源：国家能源局，长江证券研究所国内：2022指标充足——上调装机至80-100GW类型来源总规模22年可建并网时点完成度预计大基地《生物多样性公约》领导人峰会总书记讲话50+25-30预计2023年底前100%左右保障性并网各省2021年保障性并网项目名单/通知65+65+大部分2022年底前50%左右整县推进整县（市、区）屋顶分布式光伏开发试点名单150-20070-100预计2023年底前50%左右合计150-190100表：22-23年国内预计迎来确定性大年，分布式半壁江山资料来源：国家能源局，长江证券研究所项目2019202020212022E2023E谨慎竞价项目（包括结转）18.629.17.8--平价项目/保障性2.04.024.810.020.0户用项目/整县5.310.115.040.045.0大基地0.04.04.025.030.0示范区扶贫等4.21.01.02.05.0合计30.148.252.677.0100.0中性竞价项目（包括结转）18.629.17.8--平价项目2.04.027.512.025.0户用项目5.310.118.050.060.0大基地0.04.04.030.035.0示范区扶贫等4.21.01.03.06.0合计30.148.258.395.0126.0乐观竞价项目（包括结转）18.629.17.8--平价项目2.04.030.315.030.0户用项目5.310.120.055.070.0大基地0.04.05.035.040.0示范区扶贫等4.21.01.04.07.0合计30.148.264.1109.0147.001➢海外应对产业链涨价更多选择提高PPA电价水平，根据LevelTen的最新针对美国33家电站开发商应对硅料和组件涨价的调查中，73%选择提高PPA电价，27%选择降低项目收益率，18%不采取措施，仅12%选择项目延期。根据最新报告，美国2021Q2综合PPA招标价格环比上涨的4.3%（+1.34美元/MWh）；欧洲2021Q3综合PPA招标价格则环比上涨8%（+3.59欧元/MWh）。➢在此背景下，海外对组件价格的接受度再次提升。图：最近一年欧美电价持续上涨（€/MWh，$/MWh)资料来源：Bloomberg，长江证券研究所注：美国电价为美国最大电力系统运营商PJM公司电价图：美国风光PPA电价近期有所上升（$/MWh）资料来源：LevelTen，长江证券研究所海外：欧美PPA上扬，组件价格接受度提升202224262830323436382019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q3光伏风电0102030405060708090Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21法国德国意大利荷兰波兰美国东部美国西部01➢从项目备案和招标的角度，美国、德国备案及招标规模皆可观，亦对2022年高增预期形成有力支撑：➢1）美国地面电站备案项目达到85GW，2021全年地面电站规模有望达到20GW；➢2）德国新版可再生能源法出台（EEG2021）拓宽户用光伏免征EEG税条件，户用光伏为德国未来光伏装机规模再添增量。根据EUPDResearch，预计2021年德国户用装机2.1GW，同比增长近40%。海外：备案、招标规模提升，2022年支撑充分图：美国2021Q2备案合同达到85GW（GW）资料来源：SEIA，长江证券研究所图：德国上调22年招标指引，2022年达到6GW资料来源：CleanEnergyWire，长江证券研究所01020304050607080902016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q2已签PPA未建设已签PPA在建规模01➢2022年全球组件价格看跌的背景下，全球装机动力有望提升。分区域看，各地政策亦会对短期装机有所推动：➢1）美国：近年来受到ITC抢装刺激，装机呈现高增之势，拜登上台后大力发展美国新能源事业，调整并延长ITC抵免税率2年。2021-2022年动工建设的光伏项目，可享受26%的投资税收抵免，并且近期在探讨继续延期ITC政策10年。➢2）欧洲：短期内更多享受平价深化带来的内生增长，同时各地在碳中和背景下支持政策频出，如荷兰SDE++计划、西班牙可再生能源拍卖框架（REER）等。➢3）印度：2022年是印度光伏累计100GW以上目标考核年，而截至2021年9月这一数字仅有46GW，与目标相去甚远，预计明年印度光伏装机动力有增无减。资料来源：国家能源局，SEIA，JPEA，Bloomberg，Mercom，APVI，长江证券研究所海外：政策力度不减，2022全球装机动力延续强劲表：2021-2022年全球光伏装机季度预测（GW）分季度装机2021Q12021Q22021Q32021Q42021合计2022Q1E2022Q2E2022Q3E2022Q4E2022合计中国5.337.6812.5529.9955.5511.7018.0025.2035.1089.99美国5.015.836.0010.1627.006.207.017.2714.6235.10日本1.201.231.411.975.801.781.461.591.556.38欧洲7.055.526.958.9728.508.168.189.0411.6737.05印度2.622.253.945.0013.816.832.893.433.4216.57澳洲0.800.941.161.604.501.121.181.451.885.63其他5.097.278.849.3130.505.529.4511.4913.2039.65合计27.130.740.967.0165.741.348.259.581.4230.4同比25.65%5.83%33.64%20.12%20.98%52.42%56.81%45.55%21.56%39.06%02中期供需：硅料粒子紧张，电池组件改善资料来源：公司公告，CPIA，长江证券研究所产业链：需求放量背景下，供需仍有结构性错位02项目2020Q1E2020Q2E2020Q3E2020Q4E2020E2021Q12021Q22021Q32021Q42021E2022Q1E2022Q2E2022Q3E2022Q4E2022E全球装机（GW）21.5729.0330.5755.77136.9327.1030.7240.8566.99165.6641.3148.1759.4681.43230.37全球容配比1.201.201.201.201.201.201.201.201.201.201.251.251.251.251.25全球组件需求（GW）25.8834.8436.6866.92164.3232.5236.8749.0280.39198.7951.6360.2274.33101.79287.96硅料季度末产能（GW）47.2446.2841.0041.48176.0045.7249.7451.7664.01211.2364.0171.9786.9392.27315.18有效供给(GW)47.2447.2446.2841.00181.7645.3745.7249.7451.76192.5957.8867.9979.4589.60294.92产能利用率54.8%73.7%79.3%163.2%90.4%71.7%80.6%98.5%155.3%103.2%89.2%88.6%93.5%113.6%97.6%供给-需求21.3612.409.60-25.9217.4412.858.850.72-28.63-6.206.257.775.12-12.196.96硅片季度末单晶产能（GW）40.1941.1144.7755.01181.0855.4062.9370.1383.75272.2085.0099.63107.13115.63407.38单晶硅片比例80%88%87%89%85.0%100%100%100%100%100%100%100%100%100%100%有效供给(GW)50.5046.8051.7061.72210.7155.2059.1666.5376.94257.8384.3892.31103.38111.38391.44单晶产能利用率79.6%87.8%86.6%89.1%88.5%58.9%62.3%73.7%104.5%77.1%61.2%65.2%71.9%91.4%73.6%供给-需求24.6211.9615.01-5.2046.4022.6922.3017.50-3.4559.0432.7432.1029.059.59103.48电池季度末产能（GW）48.9550.3957.7161.36218.4166.3874.3179.7885.28305.7684.0394.7899.78109.91388.51有效供给(GW)48.9549.6754.0559.53212.2063.8770.3577.0582.53293.8084.6689.4197.28104.85376.20产能利用率52.9%70.1%67.9%112.4%77.4%50.9%52.4%63.6%97.4%67.7%61.0%67.4%76.4%97.1%76.5%供给-需求23.0714.8317.37-7.3947.8831.3533.4828.022.1595.0033.0329.1922.963.0688.24组件季度末产能（GW）47.4649.2757.2466.52220.4970.5278.6981.9589.05320.2189.5597.80101.55110.43399.33有效供给(GW)47.4648.3753.2661.88210.9668.5274.6180.3285.50308.9589.3093.6899.68105.99388.64产能利用率54.5%72.0%68.9%108.2%77.9%47.5%49.4%61.0%94.0%64.3%57.8%64.3%74.6%96.0%74.1%供给-需求21.5813.5316.57-5.0446.6436.0037.7431.305.11110.1637.6733.4625.354.20100.68光伏玻璃季度末产能（GW）50.3449.7551.8255.99207.9166.8674.1882.7692.20316.00103.73113.09120.67126.30463.79有效供给(GW)50.3450.0550.7953.91205.0861.4270.5278.4787.48297.8997.96108.41116.88123.49446.74产能利用率51.4%69.6%72.2%124.1%80.1%52.9%52.3%62.5%91.9%66.7%52.7%55.5%63.6%82.4%64.5%供给-需求24.4615.2114.11-13.0240.7628.9033.6529.457.0999.1046.3348.1942.5521.70158.78EVA粒子有效供给(GW)42.1844.9947.8351.49187.1752.3155.8459.8063.04232.8363.7070.0681.8889.22303.28产能利用率61.4%77.4%76.7%130.0%87.8%62.2%66.0%82.0%127.5%85.4%81.1%85.9%90.8%114.1%94.9%供给-需求16.3010.1611.15-15.4322.8619.7918.9710.78-17.3434.0412.079.857.55-12.5615.3202➢2022年一体化企业量利升，23年逻辑强化：1）量上，充分享受行业量增长的同时市场份额预计提升；2）利上，上游原材料与组件降价存在时间差，组件期货属性有望带来盈利修复，进一步或能期待议价能力提升带来的利润截留。23年上述逻辑强化，企业利润弹性可观。➢我们以某一体化龙头为例，在2022年全球需求220-240GW预期下，考虑1.2的容配比，组件需求在260-290GW左右。若公司市占率小幅提升至15%-18%，则对应明年出货40-50GW，2021Q2-Q3企业单瓦盈利0.09-0.1元/W，历史上高位水平在0.16-0.17元/W，2022年假设0.1-0.12元/W的单位盈利，对应业绩区间在40-60亿元，弹性可观。表：组件龙头业绩与量利测算（单瓦净利：元/W，出货：GW）资料来源：长江证券研究所图：历史上一体化单位盈利0.16-0.17元/W（元/W）资料来源：PVInfolink，长江证券研究所一体化：原材料降价时间差带来盈利修复亿元0.060.070.080.090.100.110.124024.028.032.036.040.044.048.04124.628.732.836.941.045.149.24225.229.433.637.842.046.250.44325.830.134.438.743.047.351.64426.430.835.239.644.048.452.84527.031.536.040.545.049.554.04627.632.236.841.446.050.655.24728.232.937.642.347.051.756.44828.833.638.443.248.052.857.64929.434.339.244.149.053.958.85030.035.040.045.050.055.060.00.250.260.340.170.190.190.140.170.160.040.000.130.09-0.050.000.050.100.150.200.250.300.350.402014201520162017201820192020组件单位盈利（元/W）隆基股份晶澳科技天合光能晶科能源98%89%82%66%58%55%50%48%36%17%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%中国亚太印度全球欧洲拉丁美洲中东和非洲海外日本美国02➢逆变器环节作为高贝塔赛道，有望充分受益于2022年行业需求的高增长。继续强调逆变器高贝塔逻辑，一是加速出海，二是存量替换，三是储能起量。➢同时，2022年下半年缺芯问题有望缓解，看好下半年的盈利上修。图：2020年国产逆变器海外市场份额仍有提升空间资料来源：WoodMackenzie，长江证券研究所表：国内逆变器需求增速远超行业整体资料来源：CPIA，公司官网，长江证券研究所逆变器：加速出海+存量替代，延续高贝塔逻辑单位：GW2020A2021E2022E2023E2024E2025E全球逆变器需求136.0165.0230.0310.5403.7544.9海外逆变器需求87.8110.0148.5193.1251.0326.3华为16.323.131.241.556.576.7——海外市占18.6%21.0%21.0%21.5%22.5%23.5%阳光电源14.822.732.143.759.380.3——海外市占16.8%20.6%21.6%22.6%23.6%24.6%锦浪科技9.09.013.520.330.445.6——海外市占2.3%8.2%9.1%10.5%12.1%14.0%固德威6.56.59.814.622.033.0——海外市占2.4%5.9%6.6%7.6%8.8%10.1%德业股份1.51.52.33.45.17.6——海外市占0.0%1.4%1.5%1.7%2.0%2.3%其它7.09.112.817.223.231.4——海外市占8.0%6.6%8.6%8.9%9.3%9.6%国内在海外出货合计55.171.9101.6140.7196.4274.5国内在海外市占合计48%64%68%73%78%84%02➢逆变器市场趋势变化引导企业产品结构倾斜。一是分布式，二是储能。➢分布式核心竞争力为渠道。横向比较看，华为、阳光电源、锦浪科技、固德威、古瑞瓦特等，各有侧重。➢储能作为新兴赛道更看重先发布局。横向比较看，阳光布局最深（定位储能系统）；固德威逆变器领域发力最早，产品序列最广且品质突出；德业股份储能占比最高，侧重离网产品（古瑞瓦特亦是），主打性价比。图：从渠道商数量占比看逆变器企业渠道布局表：2022年逆变器企业储能收入及利润占比（亿元）逆变器：分布式与储能，后续更大的战场资料来源：公司官网，公司公告，长江证券研究所表：逆变器企业储能产品比较资料来源：ENF，长江证券研究所资料来源：Wind，长江证券研究所注：阳光电源储能收入包括储能系统企业名称总收入储能收入占比总利润储能利润占比阳光电源384.599.026%44.39.221%锦浪科技67.04.77%9.91.313%固德威40.16.516%6.61.827%德业股份57.515.026%9.04.954%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%欧洲澳洲亚洲北美洲南美洲非洲SMASolarEdgeEnphase华为阳光电源锦浪科技固德威古瑞瓦特科士达德业企业名称产品系列数输出功率（kW）转换效率阳光电源61375-345099.0%锦浪科技43-597.1%-98.4%固德威93-5095.5%-97.6%德业股份33.6-12-华为2330098.3%古瑞瓦特63-693%+02➢我们重点分析硅料环节2022年供需及龙头业绩弹性：➢1）供给：当前硅料存量产出约57万吨，2022年乐观情景即所有新产能如期投产且爬坡顺利，硅料有效增量为22.9万吨左右，可支撑装机将达到230-240GW；➢2）供需：2022年在政策及平价驱动下行业装机有望达到210-220GW左右，计算产能利用率为90%左右，供需偏紧；➢3）价格：我们锚定6.0-6.5%的光伏电站收益率，对应组件价格在1.65-1.75元/W左右，对应硅料价格15万元/吨左右。表：2021-2022年硅料产能释放节奏（万吨）资料来源：公司公告，CIPA，长江证券研究所图：硅料价格对龙头业绩敏感性测算（横：万元/吨，纵：亿元）资料来源：公司公告，长江证券研究所硅料：2022仍然维持紧平衡，价格高位业绩确定企业名称2021Q12021Q22021Q32021Q42021总2022Q12022Q22022Q32022Q42022总江苏中能8.59.711.711.711.720.720.726.726.726.7新特新能7.67.67.67.67.67.69.69.619.619.6洛阳中硅0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.3大全能源8.08.08.012.012.012.012.512.513.013.0四川永祥9.19.29.219.219.219.324.424.534.634.6亚洲硅业2.22.22.22.22.22.25.75.75.75.7东方希望4.06.06.06.06.06.012.012.012.012.0天宏瑞科1.21.51.81.81.81.81.81.81.81.8东立光伏1.21.21.21.21.21.21.21.21.21.2鄂尔多斯1.21.21.21.21.21.21.21.21.21.2黄河水电0.30.30.30.30.30.30.30.30.30.3盾安光伏0.01.01.01.01.01.01.01.01.01.0国内合计43.648.250.564.564.573.690.796.8117.4117.4111.9151.371.297.80501001502002509.510.010.511.011.512.012.513.013.514.014.515.015.516.016.517.017.518.018.519.0硅料价格对龙头业绩敏感性测算通威股份大全能源02➢2021年EVA粒子关注度持续提升，价格拾级而上。展望2022，核心仍在于供需，榆能化及浙石化即便产能顺利投放，并达到30%的光伏料比例，所增加的20万吨左右供给仍无法满足2022年增加的50GW以上的装机需求。保守态度下我们测算2022EVA需求97万吨（230GW装机）、供给102万吨，考虑实际需求和库存节奏，预计供给紧张程度进一步加剧。➢回顾今年硅料走势，我们判断2022年光伏级EVA价格将有望提升并维持高位，企业盈利弹性将得到释放。按照30000元/吨价格，11000万元/吨成本计算，2022年毛利率在60%以上，单万吨净利在1.5亿元左右。图：2021年以来EVA粒子价格持续上扬（元/吨）资料来源：Wind，长江证券研究所注：以扬子巴斯夫EVA（V5110J，非光伏料）为例，仅供趋势参考表：2022年光伏级EVA粒子供给紧张程度进一步加剧资料来源：公司公告，长江证券研究所EVA粒子：供需持续趋紧，或成2022最紧环节指标20202021E2022E备注全球光伏装机（GW）135.7165.7230.4国内光伏级EVA树脂需求（万吨）54.566.896.5同比-22.5%44.5%国内光伏级EVA树脂产量（万吨）22.031.256.6东方盛虹16.023.526.4预计2022提升2-3万吨釜式产能（管式尾改）联泓新科3.03.66.213万吨（22H1改后16万吨），30-40%宁波台塑3.04.14.8开工率80%，光伏级60%榆能化0.05.6预计2022Q2产光伏料，22年底50%中化泉州0.12.32021年7月试生产，预计21Q4少量产光伏料浙石化7.5预计2021Q1投产，Q2产光伏料，80%+扬子巴斯夫3.82021年8月产光伏料，30%-40%，最高50%国内光伏级EVA树脂进口（万吨）40.444.345.5国内光伏级EVA树脂供给（万吨）62.475.5102.1同比-21.0%35.3%国内供给-国内需求（万吨）7.98.75.705,00010,00015,00020,00025,00030,000Sep-19Oct-19Nov-19Dec-19Jan-20Feb-20Mar-20Apr-20May-20Jun-20Jul-20Aug-20Sep-20Oct-20Nov-20Dec-20Jan-21Feb-21Mar-21Apr-21May-21Jun-21Jul-21Aug-21Sep-2102➢2021年粒子价格上涨，胶膜Q2盈利承压之后持续跟涨，价格传导顺畅，核心原因在于行业的优质格局带来较强的上下游议价能力。我们认为胶膜行业格局带来高贝塔将在2022延续，且随着需求高增，高贝塔赛道收益确定性更强。此外，粒子如持续涨价，胶膜环节亦有库存收益。图：2020年胶膜格局优于其它环节图：胶膜价格从2021Q3开始走高（元/平）胶膜：格局优质铸就高贝塔，2022价格传导顺畅资料来源：Wind，长江证券研究所图：2021Q2原材料涨价侵蚀胶膜盈利，后续有望恢复资料来源：CPIA，卓创资讯，WoodMackenzie，长江证券研究所注：除玻璃以产能计，其它环节以产量计资料来源：公司公告，行业新闻，长江证券研究所024681012141618202016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4E0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%胶膜硅片玻璃跟踪支架逆变器硅料组件电池CR1CR30%5%10%15%20%25%30%35%40%Mar-17May-17Jul-17Sep-17Nov-17Jan-18Mar-18May-18Jul-18Sep-18Nov-18Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21福斯特海优新材02➢我们认为2021-2022年是光伏玻璃行业龙头主导扩产的时间窗口：2020年光伏行业迈入平价时代以来，光伏玻璃优于产能周期性强，使2021-2022年供给集中释放。其中，凭借资金、成本优势，福莱特与信义光能两家龙头扩产规划更多且确定性强。此外，国内能耗双控趋严，光伏玻璃产能建设指标更加有限，各省指标将优先发放规模大盈利强的龙头企业，导致小厂虽有较高产能规划，但落实难度大。资料来源：公司公告，卓创资讯，长江证券研究所资料来源：公司公告，卓创资讯，长江证券研究所玻璃：格局有望出清，2022迎新一轮周期0%10%20%30%40%50%60%20162017201820192020信义光能福莱特南玻彩虹图：信义光能和福莱特毛利率高于二线15-20pct图：2020Q3以后龙头投产密集（吨/天）-200002000400060008000100002017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q4E2022Q1E2022Q2E2022Q3E2022Q4E福莱特信义光能其它表：龙头在指标、原材料、工艺方面均有优势福莱特信义光能其它备注在建产能中已通过能环评规模（吨/天）132008000未知能环评为刚性建设指标，近期边际趋严石英砂供应自供50%以上自供不到50%外采石英砂自供可带来约200元/吨（近10%）成本下降天然气供应直供直供运输天然气直供走协议价，一年一签，保障稳定新建窑炉规模（吨/天）12001000300-1200不等体现生产工艺水平02➢预计2022年光伏玻璃供大于求，价格维持历史低位，全年开工率调整至60%左右。这一局面实则有利于格局出清，二三线企业在建产能或延后甚至取消。在此背景下，光伏玻璃长期逻辑理顺，2022年有望成为行业集中度加速提升的拐点，2022H2有望引来新一轮的行情上升周期。资料来源：卓创资讯，长江证券研究所表：预计2022年底之前光伏玻璃新增产能情况玻璃：格局有望出清，2022迎新一轮周期资料来源：卓创资讯，长江证券研究所表：预计2022年光伏玻璃全年产能利用率60%左右项目2021E2022Q1E2022Q2E2022Q3E2022Q4E2022E需求全球光伏装机容量（GW）165.741.348.259.581.4230.4电站容配比1.201.251.251.251.251.25组件生产需求（GW）198.851.660.274.3101.8288.0供给光伏玻璃有效产能（万吨/d）3.995.145.626.016.315.77原片环节成品率83%83%83%83%83%83%加工环节成品率97%97%97%97%97%97%综合成品率80.03%80.51%80.51%80.51%80.51%80.51%国内每日有效供给（万吨/d）3.194.144.534.845.084.65光伏玻璃季度供给（万吨）1164.13377.92412.92441.58463.251695.67单晶组件占比（%）55.3%49.0%48.0%47.0%46.0%47.2%双面组件占比（%）44.7%51.0%52.0%53.0%54.0%52.8%单玻玻璃厚度（mm）3.203.203.203.203.203.20双玻玻璃厚度（mm）2.002.002.002.002.002.00光伏玻璃供给（亿平方米）18.416.176.777.277.6727.88组件面积（平方米）2.052.052.052.052.052.05组件功率（W）451462462462462462光伏玻璃供给（GW）316.00103.73113.09120.67126.30463.79供需关系产能利用率62.9%49.8%53.2%61.6%80.6%62.1%供给-需求（GW）117.2052.0952.8746.3424.52175.83时间企业项目规模（吨/d）合计（吨/d）备注2021Q4福莱特凤阳7线1200430010月13日点火福莱特嘉兴3线12002021转债项目，争取2021年底点火，已完成场平中建材桐城900审批已下发，建设进度尚可，计划10月点火山西日盛达山西1000预计2021年年底点火2022Q1福莱特凤阳8线120051302022年按照投产5座窑炉计算，上半年2座下半年3座信义光能张家港1线1000张家港全年投放4条，假设每季度1条信义光能芜湖江北1线1000规划2-4条2022年投产，折中取上半年2座下半年1座旗滨集团湖南12002020年下半年公告，乐观假设2022年第1座窑炉投产拓日新能陕西3002021Q3冷修，预计2022Q1冷修复产思可达河南焦作1502021Q3冷修，预计2022Q1冷修复产日盛达山西5002021Q3冷修，预计2022Q1冷修复产福莱特本部2线6002021Q3冷修，预计2022Q1冷修复产山西日盛达山西5002021Q3冷修，预计2022Q1冷修复产南玻苏州吴江-6702014年3月2日点火，预计冷修沭阳鑫达江苏沭阳-6502014年4月点火，预计冷修2022Q2福莱特嘉兴4线120044002021转债项目，已完成场平福莱特凤阳9线12002022年按照投产5座窑炉计算，上半年2座下半年3座信义光能张家港2线1000张家港全年投放4条，假设每季度1条信义光能芜湖江北2线1000规划2-4条2022年投产，折中取上半年2座下半年1座2022Q3福莱特凤阳10线120034002022年按照投产5座窑炉计算，上半年2座下半年3座信义光能张家港3线1000张家港全年投放4条，假设每季度1条信义光能芜湖江北3线1000规划2-4条2022年投产，折中取上半年2座下半年1座南玻凤阳12002020年下半年开始土建，乐观假设2022年第1座窑炉投产信义光能芜湖4线-10002014年7月23日点火，预计冷修2022Q4福莱特凤阳11线120025002022年按照投产5座窑炉计算，上半年2座下半年3座福莱特凤阳12线12002022年按照投产5座窑炉计算，上半年2座下半年3座信义光能张家港4线1000张家港全年投放4条，假设每季度1条信义光能芜湖5线-9002014年10月31日点火，预计冷修2021Q4-2022年合计新扩张产能2090003盈利预测➢综上，我们继续重点推荐光伏板块投资机会。建议布局以下主线：1）一体化龙头隆基股份、晶澳科技、天合光能；2）细分高景气的逆变器标的阳光电源（地面电站亦受益）、锦浪科技、固德威；整县受益标的正泰电器、林洋能源等；3）供给紧张的硅料及上游龙头通威股份、大全能源；胶膜及上游龙头福斯特、海优新材；光伏玻璃龙头福莱特、信义光能等。4）其他细分环节优质龙头晶盛机电、捷佳伟创、中信博、爱旭股份等。资料来源：Wind，长江证券研究所寻找细分景气：一体化、逆变器、硅料及胶膜表：主要标的业绩预测02公司代码公司名称环节市值归属净利润（亿元）PE（亿元）2020A2021E2022E2023E2020A2021E2022E2023E601012.SH隆基股份硅片、电池、组件487285.5106150227.057.046.032.421.5002459.SZ晶澳科技硅片、电池、组件147015.121.138.758.797.669.838.025.0688599.SH天合光能电池、组件143912.318.134.948.6117.179.741.329.6600438.SH通威股份硅料、电池225336.186.5113.6145.862.426.019.815.5688303.SH大全能源硅料132610.469.484.069.4127.119.115.819.1300274.SZ阳光电源逆变器231419.524.544.360.8118.494.452.238.0300763.SZ锦浪科技逆变器6163.25.29.914.4193.8118.962.042.9601865.SH福莱特光伏玻璃102316.323.136.243.562.844.228.223.50968.HK信义光能光伏玻璃125045.659.967.575.727.420.918.516.5300316.SZ晶盛机电单晶炉10168.617.121.524.3118.459.547.241.8601877.SH正泰电器户用电站119537.043.654.967.532.327.421.817.7风险提示1、行业装机低于预期；2、行业竞争加剧，企业盈利低于预期。研究团队、办公地址及分析师声明上海Add/浦东新区世纪大道1198号世纪汇广场一座29层P.C/200122武汉Add/武汉市新华路特8号11楼P.C/430015深圳Add/深圳市福田区中心四路1号嘉里建设广场3期36楼P.C/518000作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。作者所得报酬的任何部分不曾与，不与，也不将与本报告中的具体推荐意见或观点而有直接或间接联系，特此声明。北京Add/西城区金融街33号通泰大厦15层P.C/100032研究团队分析师邬博华SAC执业证书编号：S0490514040001电话：（8621）61118797电邮：wubh1@cjsc.com办公地址分析师声明分析师马军SAC执业证书编号：S0490515070001电话：8621-61118720电邮：majun3@cjsc.com联系人杨骕电话：（8621）61118797电邮：yangs@cjsc.com分析师叶之楠SAC执业证书编号：S0490520090003电话：（8621）61118797电邮：yezn@cjsc.com分析师司鸿历SAC执业证书编号：S0490520080002电话：（8621）61118797电邮：sihl@cjsc.com评级说明及重要声明行业评级报告发布日后的12个月内行业股票指数的涨跌幅度相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数公司评级报告发布日后的12个月内公司的涨跌幅相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅为基准，投资建议的评级标准为：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%无投资评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。相关证券市场代表性指数说明：A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准。重要声明长江证券股份有限公司具有证券投资咨询业务资格，经营证券业务许可证编号：10060000。本报告仅限中国大陆地区发行，仅供长江证券股份有限公司（以下简称：本公司）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含信息和建议不发生任何变更。本公司已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不包含作者对证券价格涨跌或市场走势的确定性判断。报告中的信息或意见并不构成所述证券的买卖出价或征价，投资者据此做出的任何投资决策与本公司和作者无关。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌，过往表现不应作为日后的表现依据；在不同时期，本公司可以发出其他与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告；本报告所反映研究人员的不同观点、见解及分析方法，并不代表本公司或其他附属机构的立场；本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司及作者在自身所知情范围内，与本报告中所评价或推荐的证券不存在法律法规要求披露或采取限制、静默措施的利益冲突。本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用须注明出处为长江证券研究所，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。刊载或者转发本证券研究报告或者摘要的，应当注明本报告的发布人和发布日期，提示使用证券研究报告的风险。未经授权刊载或者转发本报告的，本公司将保留向其追究法律责任的权利。THANKS感谢倾听