发布日期：2023年7月3日CCER重启展望：有何影响？谁将受益？行业深度报告证券研究报告分析师：叶乐yele@csc.com.cn18521081258SAC执证编号：S1440519030001SFC中央编号：BOT812研究助理：张舒怡zhangshuyi@csc.com.cn本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明。2核心观点1.2023年6月29日，生态环境部新闻发言人在新闻发布会上表示全国温室气体自愿减排交易市场力争年内启动，其中：交易管理办法即将开启征求意见、方法学遴选评估正在进行、交易市场基础设施已基本搭建完成。如何看待CCER争取年内重启？1）我国力争“2030年前碳达峰、2060年前碳中和”，碳交易机制助力碳中和，2021年7月全国碳排放权交易市场开启，首个履约周期（2021年底前清缴2019-2020年碳排放配额）纳入2162家发电企业，覆盖全国碳排放量的43%，共有847家企业存在合计1.88亿吨配额缺口，累计使用3273万吨CCER用于配额清缴抵消。2017年3月后发改委暂停审批CCER项目，市场中剩余的可流通CCER数量约千万吨，随着第二个履约周期（2023年底前清缴2021-2022年碳排放配额）临近，存量CCER预计难以满足需求。2）从碳关税视角看，2026年起欧盟CBAM将进入实质性实施阶段，加紧推进CCER重启有利于我国企业碳成本管理，更好参与国际合作及竞争。3）CCER主管部门变更为生态环境部。如何看待CCER价值和市场空间？CCER市场规模由碳中和目标、CEA配额量、CCER可抵消清缴比例、CCER签发量等共同决定，政策的支持力度是核心。以欧盟为例，2021年以来EUETS加速缩减配额供应总量、碳价持续走高，目前已近90欧元/吨，其CER由于多种原因发展受限。我国CCER项目审定关注额外性原则，可理解为高耗能企业补贴盈利能力较弱的绿色碳汇等项目，与欧盟CER注重点有所不同。我国CEA交易目前采取总量平衡原则，按照实际生产量×行业平均碳排放强度计算配额，事后分配以确保企业减排负担合理可控。我国现行规定重点排放单位每年可以使用CCER抵销清缴总量的比例上限为5%，按照首个履约周期实际抵消量计算，CCER市场规模在十亿元/年级别，按照现行43%的量纳入全国碳排放交易市场，以碳价60元/吨计算，用足5%抵消，CCER市场规模上限可达135亿元，其中碳价和实际抵消比例是核心影响因子。CCER重启，哪些项目最受益？至2017年暂停CCER项目上市审批，已批项目以风电、光伏、水电为主，林业碳汇、生物质发电审定数分别占比3.7%、3.2%。展望未来，能实现盈利的集中式光伏等有望走绿电通道，预计林业碳汇、部分可再生能源（如分布式发电）、甲烷减排等将成为CCER排序靠前的上市审批项目。相关标的：岳阳林纸、永安林业、东珠生态；风险提示：CCER政策进展不及预期、CCER碳汇价格大幅下跌、公司项目开展进度不及预期等目录CONTENTS第一章如何看待CCER争取年内重启？第二章如何看待CCER价值和市场空间？第三章CCER重启，谁将受益？4全球二氧化碳年排放量接近350亿吨，中/美/欧占比分别约为31%/14%/8%数据来源：Wind/BP、Wind/OurWorldinData、中信建投从碳排放总量来看，2010-2021年二氧化碳年排放量在300-350亿吨，保持平稳略增长。其中，中国由于经济总量快速增长、一次能源消费总量增长，碳排放占比不断提升，2021年碳排放105亿吨，占比31%；美国的二氧化碳排放量近30年基本维持稳定在50亿吨左右，2021年为47亿吨，占比14%；得益于清洁能源占比的不断提升，欧盟的碳排放总量从1990年的38亿吨稳步下降至2021年的27亿吨，2021年占比8%。从人均二氧化碳排放量来看，发达地区基数较高，但总体趋势逐步向下，而发展中地区基数较小，但呈现提升趋势。3413213391.4%2.3%4.9%5.2%4.0%3.1%3.6%0.9%-2.1%4.5%2.8%1.1%1.5%0.3%0.1%0.6%1.2%2.2%-0.2%-5.9%5.6%-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%050100150200250300350200120022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021全球二氧化碳排放总量（亿吨）全球排放量yoy233381100105505755444738353426276101623262215151516748610911411805010015020025030035019902000201020202021各地区二氧化碳排放总量（亿吨）中国美国欧盟印度俄罗斯其他4.32.220.69.20.717.14.12.921.38.40.910.14.86.418.37.81.411.44.57.714.05.91.811.24.78.014.96.31.912.10510152025全球中国美国欧盟印度俄罗斯全球和各地区人均二氧化碳排放量（吨/人）1990200020102020202152015年的《巴黎协定》制定气温控制目标，吹起全球碳中和号角为应对气候变化，2015年12月，197个国家在巴黎召开的缔约方会议上通过了《巴黎协定》，为2020年后全球应对气候变化行动作出了安排，正式提出了明确的目标：“将全球气温升幅限制在比工业化前水平高2℃以内，并寻求进一步限制在1.5℃以内的措施。全球将尽快实现温室气体排放达峰，本世纪下半叶实现温室气体净零排放”。碳中和是实现巴黎协定中气温控制目标的重要途径。碳中和指当一个组织在一年内的二氧化碳排放通过二氧化碳去除技术应用达到平衡，就是碳中和或净零二氧化碳排放。目前共有133个国家明确提出了碳中和的气候目标，多数国家承诺在2050年达到碳中和，全球碳中和势在必行。数据来源：联合国官网、ClimateNews、中信建投要点详情内容《巴黎协定》包括所有国家对减排和共同努力适应气候变化的承诺，并呼吁各国逐步加强承诺。协定为发达国家提供了协助发展中国家减缓和适应气候变化的方法，同时建立了透明监测和报告各国气候目标的框架。将全球气温升幅限制在比工业化前水平高2℃（3.6℉）以内，并寻求将气温升幅进一步限制在1.5℃以内的措施。每五年审查一次各国对减排的贡献。通过提供气候融资，帮助贫困国家适应气候变化并改用可再生能源。功能《巴黎协定》提供了持久的框架，为未来几十年的全球努力指明了方向，即逐渐提高各国的气候目标。为了促进这一目标的实现，该协定制定了两个审查流程，每五年为一个周期。意义《巴黎协定》标志着向低碳世界转型的开始，但我们依然任重道远。《巴黎协定》的实施对于实现可持续发展目标至关重要，该协定为推动减排和建设气候适应能力的气候行动提供了路线图。图表：2015年气候变化协议《巴黎协定》主要内容图表：部分国家碳中和目标时间及执行情况《巴黎协定》碳达峰碳中和指定控制碳排放的远期目标达到CO2排放量由增转降的历史拐点人为活动排放的CO2，与其通过植树造林等吸收的CO2相互抵消6巴黎协定的气温控制目标对2020年后全球碳排放量提出限额《巴黎协定》提出了“将全球气温升幅限制在比工业化前水平高2℃以内，并寻求进一步限制在1.5℃以内的措施”的气温目标，政府间气候变化专门委员会（IPCC）则对这一气候目标进行量化分析。根据IPCC第六次评估报告《2021气候变化：自然科学基础》，1850-2019年全球累计二氧化碳排放量为23900亿吨，导致气温提升约1.07℃，如果要实现全球气温上升不超过2.0℃、1.5℃的目标，则需要全球碳中和之前气温提升不超过0.93℃、0.43℃，对应自2020年开始剩余二氧化碳排放量（碳预算）为11500亿吨、4000亿吨（67%可能性下）。根据政府间气候变化专门委员会IPCC测算，在2.0℃、1.5℃目标下，全球均需在2025年前尽早实现碳达峰，而全球碳中和（净零排放）时间则分别为2070s初和2050s初。数据来源：CEADs/Wind、IPCC《2021气候变化：自然科学基础》、IPCC《2022气候变化：减缓气候变化》、中信建投1850-2019年全球累计碳排放量：23900亿吨气温累计上升1.07℃1.5℃2.0℃剩余碳排放预算（2020年起，67%可能性条件下）4000亿吨11500亿吨图表：不同气温目标下二氧化碳年排放量情况（十亿吨）1.0-1.8℃2.8-4.6℃3.3-5.7℃2.1-3.5℃1.3-2.4℃721年我国二氧化碳排放量105亿吨，近十年CAGR约2%，电力部门占比约47%数据来源：BP/Wind、CEADs/Wind、中信建投从碳排放总量看，根据BP统计，2021年中国二氧化碳年排放量为105亿吨，2011-2021年CAGR为1.8%。分部门来看，根据CEADs统计，我国电力、黑色冶炼、非金属矿产等部门碳排放靠前，2019年碳排放量为46、19、11亿吨，占比为47%、19%、11%，相较于美国、欧盟，中国电力、工业部门碳排放占比更高，主要由于我国能源消费以煤炭为主。105.21%6%5%8%5%3%5%0%0%4%2%5%9%18%18%14%10%8%2%4%6%8%2%3%0%0%0%2%2%2%1%6%-5%0%5%10%15%20%020406080100120中国二氧化碳排放总量（亿吨）二氧化碳排放量yoy12.221.632.038.446.43.98.914.617.018.53.77.511.212.811.12.03.54.86.77.30.81.62.32.91.67.310.914.114.712.9010203040506070809010020002005201020152019中国各部门二氧化碳排放量（亿吨）电力黑色金属冶炼非金属矿产运输仓储化工其他电力47%黑色金属冶炼19%非金属矿产11%运输仓储8%化工2%其他13%中国各部门二氧化碳排放占比8我国承诺力争“2030年前碳达峰、2060年前碳中和”，其中实现碳中和的重要制度安排数据来源：《中国发展观察》2021年9-10期合刊、新华社、《中国2060年前碳中和研究报告》、中信建投2020年9月，习总书记在联合国大会宣布“中国二氧化碳排放力争2030年前达到峰值，努力争取2060年前实现碳中和”。为实现碳中和，以市场化手段为基础的碳交易机制是重要的制度安排。碳交易用经济方式推动重点行业的碳减排、能源结构升级，以及碳捕捉/吸收。碳中和目标降低碳排放降低能源消费总量调整产业结构节能和提高能效降低能源碳强度清洁法电气法增加碳移除、负排放增加碳捕集碳捕集、利用与封存增加碳负排放土地利用变化和林业碳汇生物质碳捕集与封存直接空气捕集图表：我国碳中和政策进程中国承诺实现从碳达峰到碳中和的时间远远短于发达国家所用时间，中国将碳达峰、碳中和纳入生态文明建设整体布局2016年9月全国人大常委会2020年9月第75届联合国大会2020年12月气候雄心峰会2020年12月中央经济工作会议2021年4月领导人气候峰会批注中国加入《巴黎协定》加快建设全国用能权、碳排放权交易市场，完善能源消费双控制度，要开展大规模国图绿化行动，提升生态系统碳汇能力中国承诺力争“2030年前碳达峰，2060年前碳中和”2030年，中国单位国内生产总值CO2排放将比2005年下降65%以上，非化石能源占一次能源消费比重将达到25%，森林蓄积量将比2005年增加60亿立方米，风电、太阳能发电总装机容量将超过12亿千瓦图表：我国碳中和机理框架9国际性碳交易机制：源自1997年京都议定书，为国际性协议约机制（JI)、清洁发展机制(CDM)、排放贸易机制(ET）碳交易是温室气体排放权交易的统称。通过碳交易可以实现碳排放外部性的市场化定价，激励具备减排能力的企业进行减排并获得经济收益，而减排乏力的企业需要为额外排放付出经济代价，从而走向碳中和。1997年，为了人类免受气候变暖的威胁，84个国家通过了《京都议定书》，提出了国际性碳交易机制，主要分为联合履约机制（JI)、清洁发展机制(CDM)、排放贸易机制(ET）。国际碳交易机制一方面将中国等国家纳入了国际碳交易的范畴，另一方面为各国内部碳交易市场建立提供了理论支持与实践经验。数据来源：《京都议定书》、ICAP、中信建投转让核证减排量（CERs）发展中国家B项目发达国家A发展中国家B资金可提供技术、资金等清洁发展机制（CDM）排放减量单位（ERUs）发达国家B项目发达国家A（减排成本高）发达国家B（减排成本低）转让资金可进行投资联合履约机制（JI）发达国家A(超额完成减排义务）发达国家B（尚未完成减排义务）排放贸易机制（ET）资金超额完成减排义务的指标图表：《京都议定书》三种国际碳排交易模式参与方参与方式控排企业需求来源政府制定政策法规减排企业卖出多余配额或生产CER中间商倒卖配额CER咨询公司开发CER第三方核证机构盘查控排企业及核证CER图表：灵活履约机制的参与方10中国碳交易制度演进：从各地试点到全国统一，分为碳排放家核证自愿减排量CCER两类，CEA为主，二者互为补充，CCER为国内项目中国碳排放权交易经历了试点探索期（2011-2013年）、框架建立期（2013-2020年）、统一市场期（2020至今）三个阶段。2018年机构改革后，气候变化和碳减排职责划归生态环境部，碳交易主管部门由国家发改委变更为生态环境部。2021年7月16日，全国性碳排放权交易体系开始正式交易。2011年开始，国家发改委设立碳配额交易试点区域，北京、上海、深圳、天津、重庆、广东、湖北7个省市（2016年福建、四川加入）成为试点区域，深圳碳排放交易所在2013年率先建立。各地探索建立辖区内重点公司的碳排放配额CEA（ChineseEmissionAllowances）分配、交易、报告和核查、抵消机制等。此外，2012年发改委通过了《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》/2020年通过的《碳排放权交易管理办法（试行）》，规定对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证，并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量，即国家核证自愿减排量（ChineseCertifiedEmissionReduction，简称CCER），可以抵消企业的碳排放限额。数据来源：中国自愿减排信息平台、国家发改委、中信建投2011-2013年2013-2020年2020年-至今先后在三省五市开展排放权交易试点工作搭建CCER市场整体框架正式启动全国碳交易市场建设工作全国碳市场工作正式启动以电力行业为突破口，启动上线交易准备工作明确以免费分配为主的碳排放额分配方法明确全国统一碳排放交易市场基本框架制定了碳排放交易总量与配额分配方案完善了碳交易注册登记系统与市场监管体系框架建立期试点探索期初步发展期11全国统一市场：全国碳排放权交易市场已于2021年7月开市，CEA，首个履约周期纳入2162家发电企业，覆盖全国碳排放量的43%数据来源：《碳排放权交易管理办法（试行）》、国家能源局、上海市环境能源交易所、Wind、中信建投2020年12月制定的《碳排放权交易管理办法（试行）》等系列文件确立了全国碳排放权交易管理的机制，2021年7月全国碳排放权交易市场上线交易，交易产品为碳排放配额CEA。第一个履约周期（2021年底前清缴2019-2020年碳排放配额）纳入发电行业重点排放单位2162家，总排放规模约45亿吨/年，约占全国碳排放总量的43%。截至2022年7月16日，中国碳排放权交易市场运行首年，CEA成交量1.94亿吨，成交总额84.92亿元。文件核心规定管理范畴及办事机构•我国碳排放权交易管理主要包括：（1）碳排放配额分配、清缴，（2）碳排放权登记、交易、结算，（3）温室气体排放报告、核查。•办事机构：组织建立全国碳排放权注册登记机构和全国碳排放权交易机构，组织建设全国碳排放权注册登记系统和全国碳排放权交易系统。全国碳排放权交易机构负责组织开展全国碳排放权集中统一交易。参与主体•温室气体排放单位符合下列条件的，应当列入温室气体重点排放单位名录：（一）属于全国碳排放权交易市场覆盖行业；（二）年度温室气体排放量达到2.6万吨二氧化碳当量。•纳入全国碳排放权交易市场的重点排放单位，不再参与地方碳排放权交易试点市场。碳排放配额的分配管理•生态环境部制定碳排放配额总量确定与分配方案。省级生态环境主管部门应当根据生态环境部制定的碳排放配额总量确定与分配方案，向本行政区域内的重点排放单位分配规定年度的碳排放配额。•碳排放配额分配以免费分配为主，可以根据国家有关要求适时引入有偿分配。交易规则•碳排放权交易应当通过全国碳排放权交易系统进行，可以采取协议转让、单向竞价或者其他符合规定的方式。协议转让是指交易双方协商达成一致意见并确认成交的交易方式，包括挂牌协议交易及大宗协议交易。排放核查与配额清缴•重点排放单位应当根据生态环境部制定的温室气体排放核算与报告技术规范，编制该单位上一年度的温室气体排放报告，载明排放量，并于每年3月31日前报生产经营场所所在地的省级生态环境主管部门。•重点排放单位每年可以使用国家核证自愿减排量（CCER）抵销碳排放配额的清缴，抵销比例不得超过应清缴碳排放配额的5%。用于抵销的国家核证自愿减排量，不得来自纳入全国碳排放权交易市场配额管理的减排项目。图表：2021年2月开始实施的生态环境部出台的《碳排放权交易管理办法（试行）》303540455055606505001,0001,5002,000全国碳市场CEA成交量与最新价全国碳市场碳排放配额(CEA):成交量（吨）全国碳市场碳排放配额(CEA):最新价（元/吨）12存量CCER恐难以满足第二个履约周期清缴需求，全国温室气市场有望年内启动，交易管理办法即将开启征求意见、方法学遴选评估正在进行数据来源：生态环境部、国家能源局、央财绿金院、《碳排放权交易管理办法（试行）》、中信建投根据《碳排放权交易管理办法（试行）》，重点排放单位每年可以使用CCER抵销碳排放配额CEA的清缴，但抵消比例不得超过应清缴总量的5%。首个履约周期缺口企业的CEA缺口总量1.88亿吨，累计使用3273万吨CCER用于配额清缴抵消（国家能源局）。经过首个履约周期抵消之后，市场中剩余的可流通CCER数量约为1000万吨（央财绿金院），全国碳排放权交易市场目前已进入第二个履约周期（2023年底前清缴2021-2022年碳排放配额），将新增300余家重点控排单位，存量CCER预计难以满足需求。6月29日，生态环境部新闻发言人刘友宾在6月例行新闻发布会上表示，将加快推动各项制度和基础设施建设，力争今年年内尽早启动全国温室气体自愿减排交易市场：1）已会同有关部门起草了《温室气体自愿减排交易管理办法（试行）》，即将面向全社会公开征求意见；2）目前正在开展方法学遴选评估工作，原则是“成熟一个发布一个”；3）自愿减排交易市场所需的基础设施已基本搭建完成。注：2012年国家温室气体自愿减排交易机制即已建立，由于在《暂行办法》施行中存在着温室气体自愿减排交易量小、个别项目不够规范等问题，在2017年3月国家发改委暂停CCER项目和减排量备案申请，组织修订《暂行办法》，目前在各试点碳市场交易的CCER项目均为暂停审批前的存量项目。图表：CCER重启政策梳理时间事件要点2023年6月29日生态环境部6月例行新闻发布会上，新闻发言人刘友宾表示，将加快推动各项制度和基础设施建设，力争今年年内尽早启动全国温室气体自愿减排交易市场。自愿减排交易市场与碳排放权交易市场互为补充，共同构成我国完整的碳交易体系。2023年6月27日全国温室气体自愿减排注册登记系统和交易系统建设项目顺利通过验收。2023年5月30日在中关村论坛林草碳汇创新国际论坛上，全国人大环资委委员、生态环境部气候司司长李高表示，目前正在抓紧启动全国统一的温室气体自愿减排交易系统各项工作，争取今年内重启CCER。2023年3月30日生态环境部发布《关于公开征集温室气体自愿减排项目方法学建议的函》2023年2月25日在第二届中国数字碳中和高峰论坛上，生态环境部应对气候变化司司长李高发表主旨演讲时透露，要积极构建统一规范的碳排放统计核算体系，尽快启动全国温室气体自愿减排交易市场，稳步推进市场基础设施建设。2023年2月4日北京绿色交易所董事长王乃祥在“北京城市副中心建设国家绿色发展示范区——打造国家级绿色交易所启动仪式”上演讲中表示，北京绿色交易所已经开发完成全国统一的注册登记系统和交易系统。132023年4月，欧洲议会及理事会分别通过了碳边境调节机制(CBAM)法案。碳边境调节机制（CarbonBorderAdjustmentMechanism，以下简称CBAM），即“碳关税”，在货物贸易进出口中，欧盟将针对碳排放水平较高的进口产品征收相应的费用或配额，以保护欧盟受到高碳价冲击产业的国际竞争力。首批纳入碳关税的商品为水泥、电力、化肥、钢铁、铝、氢（根据央财绿金院，2022年中国大陆对欧盟出口中涉及CBAM首批覆盖行业总额约200亿欧元，仅占对欧盟出口总额的3.2%），2023年10月1日至2025年12月31日为过渡期，在过渡期内，进口商进口适用CBAM的商品仅需要履行报告，而不用实际购买CBAM证书。2026年1月1日起进入实质性实施阶段，2034年将完全取消免费配额。2026年起欧盟CBAM将进入实质性实施阶段，加紧推进CCER重启有利于我国企业碳成本管理，更好地参与国际合作及竞争。2026年起欧盟CBAM将进入实质性实施阶段，加紧推进CCE我国企业碳成本管理，参与国际合作及竞争生产进口产品A的实际排放进口商品A若在欧盟生产可分配到的免费配额进口产品A的数量EUETS碳配额周均价进口产品A在出口国已缴纳的碳成本碳关税数据来源：欧盟官网、中央财经大学绿色金融国际研究院、中信建投图表：出口企业所需缴纳碳关税计算方法目录CONTENTS第一章如何看待CCER争取年内重启？第二章如何看待CCER价值和市场空间？第三章CCER重启，谁将受益？15他山之石：欧盟碳排放交易体系建立于2005年，历经二十年对完备，覆盖欧盟40%的温室气体排放量欧盟碳排放交易体系(EUETS)成立于2005年，是所有欧盟国家与欧洲经济区-欧洲自由贸易联盟国家的统一碳交易体系。EUETS是世界上第一个主要的碳交易市场及全球最大的交易市场，目前覆盖欧盟温室气体排放量的40%。欧盟碳交易体系根据“限额与交易”的原则开展工作：欧盟各成员国将其碳排放量权——欧洲排放单位(EUA)分配到各个企业，总排放额度是一定且逐年减少的，企业可以接受免费配给额度（历史排放法过渡到基准线法）或通过拍卖购买排放额度；每个企业每年都要确保自身的排放额度能够覆盖自己每年的实际排放量；若实际排放量小于排放额度，则企业可以将排放额度存入下一年使用或转售给其他企业；若实际排放量大于排放额度，则企业将面临高额罚款。数据来源：欧盟官网、中信建投1997-2006年2006-2013年2013-2020年2005年，欧盟排放权交易体系及碳期货与期权正式建立初步包括法国、德国在内的28个欧盟及非欧盟成员国覆盖大部分能源和传统高耗能行业总分配额每年将线性减少1.74%，2020年总分配额下降至16亿吨，占欧盟总排放量的40%制造业免费配给额从80%下降至30%拍卖配给额上升至57%将PFC纳入监管气体覆盖超过10000家企业和1.2万基础设施。新纳入挪威、冰岛和列支敦士登三国总分配额下降6.5%小幅降低免费配给额至90%将拍卖配给额纳入配给方法将一氧化二氮纳入监管新增航空业为覆盖行业平稳发展期初步创立期成熟稳定期2021-2030年深化改革期预计配额总量减少速度升至每年2.2%取消低碳泄露风险行业的免费分配额，推行拍卖制度加强市场稳定储备（MSR），提高抵御冲击的能力重点关注由生产转移带来的碳泄露16欧盟碳交易四大阶段复盘：1）2005-2007年，配额过剩导致价格下跌欧盟碳汇交易（品种为欧盟碳排放配额EUA、核证减排量CER）价格成立以来波动较大，主要经历了四大阶段：第一阶段（2005-2007）：前期价格高位主要由于初期市场缺乏价格预期及较多配额未投入市场；但是2006年4月排放报告显示2005年实际排放量较预期低，配额价格迅速下滑，到2007年配额过剩2.6亿吨，且第一阶段配额无法继承到第二阶段，因此碳排放配额EUA价格跌至0。数据来源：欧洲气候交易所/Wind、《欧盟EUA期货价格变动原因及影响因素的多元回归分析》、中信建投020406080100120欧盟EUA、CER期货结算价价格（欧元/吨二氧化碳）期货结算价(连续):欧盟排放配额(EUA)期货结算价(连续):核证减排量(CER)第一阶段（2005-2007）第二阶段（2008-2012）第三阶段（2012-2020）第四阶段（2021-至今）17欧盟碳交易复盘：2）2008-2012年，金融危机、欧债危机等碳汇价格持续下滑，CER与EUA价格及走势趋近第二阶段（2008-2012）：欧盟委员会于2008年1月制定了气候和能源一揽子措施，提出从第三阶段起全欧盟范围内的碳排放配额上限将逐年减少，提振市场信心，价格迅速提升；2008年下半年，全球金融危机加剧导致碳汇价格下降走弱，欧盟制造业订单减少同样导致碳排放预期下降；2009年由于经济向好，以及允许对EUA进行储备进入下一年，价格缓慢提升；2011年由于欧债危机催化，欧洲经济增长放缓，碳汇价格开始下降；2012年4月公告称2011年存在1.79亿吨二氧化碳当量的过剩配额，市场长期供大于求，价格持续下滑。抵消机制CER的价格在2008-2012年与配额价格及走势基本一致。数据来源：欧洲气候交易所/Wind、《欧盟EUA期货价格变动原因及影响因素的多元回归分析》、中信建投020406080100120欧盟EUA、CER期货结算价价格（欧元/吨二氧化碳）期货结算价(连续):欧盟排放配额(EUA)期货结算价(连续):核证减排量(CER)第一阶段（2005-2007）第二阶段（2008-2012）第三阶段（2012-2020）第四阶段（2021-至今）18欧盟碳交易复盘：3）2013-2020年，通过折量拍卖、市场稳（MSR）制度管理供给，EUA价格逐步提升，CER使用受限价格下降第三阶段（2013-2020）：由于碳价持续低迷，针对碳配额供给缺乏弹性，欧盟从三个方面进行供给管理：（1）采取总量控制机制，每年线性减少1.74%的配额量，且逐步减少免费配额比例；（2）2013年12月通过了“折量拍卖”计划（即将2014-2016年的9亿吨配额的拍卖延迟至2019-2020年）；（3）并于2014年1月提出在2017年启动“市场稳定储备机制”（MSR），即当碳市场中流通的配额量超过8.33亿吨时，将每年从即将推出的拍卖份额中提取相当于当前流通总量的12%放至储备中（2019-2023年间该比例暂时提高至24%）；而当碳市场中流动的配额量低于4亿吨时，则从备用库中调拨1亿吨配额注入市场中流通，在这一机制下，2015年后碳配额储备逐年下降，欧盟碳排放配额价格迅速提升。2013年以后欧盟严格限制抵消机制CER的使用，只接受最不发达国家新注册的CDM项目，CER价格快速回落。数据来源：欧洲气候交易所/Wind、《欧盟EUA期货价格变动原因及影响因素的多元回归分析》、中信建投020406080100120欧盟EUA、CER期货结算价价格（欧元/吨二氧化碳）期货结算价(连续):欧盟排放配额(EUA)期货结算价(连续):核证减排量(CER)第一阶段（2005-2007）第二阶段（2008-2012）第三阶段（2012-2020）第四阶段（2021-至今）19欧盟碳交易复盘：4）2021年至今，加速缩减配额供应总量额EUA价格继续走高第四阶段（2021年至今）：2023年4月欧洲议会通过了碳排放交易体系改革及碳边境调节机制(CBAM)法案。1）EUETS改革法案，2030年欧洲碳排放交易系统覆盖行业的合计排放量较2005年计划减少62%，欧盟碳配额总量2024~2027年每年减少4.3%，2028~2030年每年减少4.4%。2）碳边境调节机制（CBAM），即“碳关税”，在货物贸易进出口中，欧盟将针对碳排放水平较高的进口产品征收相应的费用或配额，以保护欧盟受到高碳价冲击产业的国际竞争力。数据来源：欧洲气候交易所/Wind、欧洲议会官网、中信建投020406080100120欧盟EUA、CER期货结算价价格（欧元/吨二氧化碳）期货结算价(连续):欧盟排放配额(EUA)期货结算价(连续):核证减排量(CER)第一阶段（2005-2007）第二阶段（2008-2012）第三阶段（2012-2020）第四阶段（2021-至今）20中国试点：行政划拨提供一定免费分配额度，交易项目主要R交易，部分试点建立省自愿减排额2013年开始，各试点省市根据自身的产业结构、排放特征、减排目标等情况，制定了差异化的碳交易制度，其中碳排放配额CEA和核证自愿减排量CCER是各试点市场主要的主要交易品种，此外，部分试点建立省自愿减排额作为补充，包含PHCER（广东碳普惠核证自愿减排量）、FFCER（福建林业碳汇项目）等。覆盖范围方面，各地主要从能源、重工业、建筑等高能耗行业向交运、轻纺等扩展，将年度碳排放量/标准煤消耗量在某一个水平以上的企业纳入配额范围。配额与交易机制方面，试点地区主要分为一级市场与二级市场：一级市场是碳排放权的分配市场，包括政府采用基准法与历史强度法，为企业分配的免费额度，以及少量地区将少量配额以拍卖竞价的模式有偿发放；二级市场则是碳交易的主要市场，交易产品包括企业多余的碳排放权与CCER。数据来源：上海碳市场报告/上海市环境能源交易所、中信建投图表：我国碳排放交易市场发展历程2013201420162021北京、广东、上海、深圳、天津试点重庆、湖北试点福建、四川试点7月，全国碳排放交易体系图表：我国碳交易模式（试行）•采用基准法与历史强度法给企业分配免费额度行政划拨•采用拍卖竞价的形式将部分配额有偿发放给排控企业（仅在广东、深圳、湖北试点）竞价拍卖•企业间可通过竞价转让的方式获取或售出碳排放权碳配额交易、CCER一级市场二级市场注：•基准法：统计计算整个行业单位产品的碳排放量情况，并设置一相对较高水平的数值作为基准值•历史强度法：基于某一家企业的历史生产数据和排放量，计算其单位产品的排放情况，并以此为基数逐年下降。•国家核证自愿减排量（CCER）：指对我国境内可再生能源、林业碳汇、甲烷利用等项目的温室气体减排效果进行量化核证，并在国家温室气体自愿减排交易注册登记系统中登记的温室气体减排量21为何我们认为CCER会长期存在？CCER的本质是对自愿减碳励，有利于平衡双碳目标与经济发展，是我国实现碳中和的重要补充机制我们认为CCER是我国实现碳中和的重要补充机制：1）CCER是在碳市场框架体系下，对做出自愿减碳贡献者的补偿和奖励，有利于激励社会各界采取各种方式，自愿参与到碳减排活动中来，将减排主体扩展到控排企业之外。2）自愿减排项目具有更低的减排成本和交易价格，有利于降低减排主体履约成本，平衡双碳目标与经济发展的关系。3）通过对CCER项目质量和数量严格把控，可避免CCER交易及抵销机制的引入对全国碳市场的碳减排效果产生较大冲击。注：2013年以后抵消机制CER逐步退出欧盟碳交易市场的原因：配额供给总体过剩，抵消机制继续提供额外的排放权供给，加剧了市场供需失衡，且欧盟采用的CER来自《京都议定书》提出的清洁发展机制CDM，包含全球发展中国家的减排项目，外部供给导致项目总量和质量难以把控，对于减排产生一定程度的负面影响。数据来源：《中国碳排放权交易市场发展历程———从试点到全国》、《清洁发展机制可以触发所在国的新能源创新吗？图表：中国CDM项目数量（分类型）图表：中国CDM项目签发量及全球占比22试点地区2019年碳排放量合计21.1亿吨，占全国碳排放总量约22%数据来源：上海碳市场报告/上海市环境能源交易所、中国知网、中信建投（参考：陈志斌,孙峥.中国碳排放权交易市场发展历程——从试点到全国[J].环境与可持续发展,46(2):9.）试点启动时间配额总量纳入行业纳入标准配额分配深圳2013.6.18未公布，约0.3亿吨CO2/年工业（电力、水务、制造业等）和建筑工业:3000吨二氧化碳排放量以上，公共建筑:20000m2，机关建筑:10000m2竞争博弈（工业）与总量控制（建筑）结合，初始配额免费分配上海2013.11.261.58亿吨CO2/年（2019年度）工业行业：电力、钢铁、石化、化工、有色、建材、纺织、造纸、橡胶和化纤;非工业行业:航空、机场、港口、商业、宾馆、商务办公建筑和铁路站点工业:二氧化碳排放量达到2万吨及以上；非工业:二氧化碳排放量达到1万吨及以上水运：二氧化碳排放量达到10万吨及以上历史法和基准线法，初始配额免费分配北京2013.11.28未公布，约0.6亿吨CO2/年电力、热力、水泥、石化、其他工业和服务业、交通5000吨二氧化碳排放量以上历史法和基准线法，初始配额免费分配广东2013.12.134.65亿吨CO2（2019年度）电力、水泥、钢铁、石化、陶瓷、纺织、有色、化工、造纸、民航年排放2万吨二氧化碳或年综合能源消费1万吨标准煤历史法和基准线法，初始配额免费分配+有偿分配。电力企业的免费配额比例为95%，钢铁、石化、水泥、造纸企业的免费配额比例为97%，航空企业的免费配额比例为100%天津2013.12.26未公布，约1.6亿吨CO2/年电力、热力、钢铁、化工、石化、油气开采、建材、造纸、航空1万吨二氧化碳排放量以上历史法和基准线法，初始配额免费分配湖北2014.4.22.7亿吨CO2（2019年度）电力、钢铁、水泥、化工、石化、造纸、热力及热电联产、玻璃及其他建材、纺织业、汽车制造、设备制造、食品饮料、陶瓷制造、医药、有色金属和其他金属制品综合能耗1万吨标准煤及以上的工业企业历史法、基准线法，初始配额免费分配重庆2014.6.19未公布，约1.3亿吨CO2/年发电、化工、热电联产、水泥、自备电厂、电解铝、平板玻璃、钢铁、冷热电三联产、民航、造纸、铝冶炼、其他有色金属冶炼及延压加工温室气体排放量达到2.6万吨二氧化碳当量(含)以上政府总量控制与企业竞争博弈相结合，初始配额免费分配四川2016.12.19未公布电力、建材、化工、航空、钢铁、石化、电网未公布免费分配和有偿分配相结合的方式，具体比例由省碳交易主管部门确定。福建2016.12.22未公布发电、电网、钢铁、化工、平板玻璃、航空、陶瓷、机场、造纸、水泥、有色金属未公布历史法、基准线法，初期采取免费分配方式，适时引入有偿分配机制，逐步提高有偿分配的比例。23各地试点效果：2019年试点交易量0.84亿吨/年（不含福建、放总配额约7%，2021年试点交易总量升至2.46亿吨，沪、粤、津交易活跃数据来源：上海碳市场报告/上海市环境能源交易所、中国知网、中信建投2015年以来我国先后开启了9个省市的碳交易试点。2019年，全国9个碳交易试点市场总成交量0.88亿吨，其中配额成交量0.78亿吨，CCER成交量0.43亿吨。不含川、闽试点地区的年配额总量约12.7亿吨，交易量0.84亿吨（配额+CCER），约占总配额的6.6%。2020年，全国9个碳交易试点市场总成交量1.41亿吨，其中配额成交量0.78亿吨，CCER成交量0.63亿吨。2021年，全国9个碳交易试点市场总成交量2.46亿吨，其中配额成交量0.74亿吨，CCER成交量1.72亿吨。2.25.40.91.70.90.10.115.846.527.03.06.016.013.014%12%3%56%15%1%1%0%10%20%30%40%50%60%-5101520253035404550上海广东湖北深圳北京天津重庆2019年部分试点地区碳排放总交易量与总配额量（千吨）总交易量配额量交易量/配额量2.8%37.2%13.0%9.6%8.0%11.7%14.8%3.0%0.0%35.2%10.0%0.4%5.1%11.2%24.5%1.3%1.9%10.5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%上海广东湖北深圳北京天津重庆福建四川2021年各地交易量占全国九个试点总交易量比例配额CCER05,00010,00015,00020,00025,0002015201620172018201920202021全国九个碳市场总交易量情况（万吨）上海广东湖北深圳北京天津重庆福建四川24交易结构方面，早期配额CEA与CCER交易量占比为6：4，交易中占据主导地位，市场化程度偏低数据来源：上海碳市场报告/上海市环境能源交易所、中信建投交易结构方面，2015-2020年，各个试点整体配额CEA与CCER交易量占比为6：4，2021年全国碳排放权交易市场开启并进入第一个履约周期，CCER在试点地区碳交易量占比快速提升至70%。交易方式结构方面，过往交易中协议转让在交易中占据主导地位，市场化程度偏低。以上海市为例，截至2021年末所有交易中，协议转让的交易量占比97%，其中配额CEA、CCER交易中占比分别为12%、100%。0%10%20%30%40%50%60%70%80%-2,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,0002015201620172018201920202021全国九个碳市场CCER交易量情况（万吨）上海广东湖北深圳北京天津重庆福建四川占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%-2,0004,0006,0008,00010,00012,0002015201620172018201920202021全国九个碳市场配额现货交易量情况（万吨）上海广东湖北深圳北京天津重庆福建四川占比54.3,1%127.49,2%6074.12,97%上海试点全部交易量结构（2021年，万吨）有偿竞价挂牌交易协议转让25交易价格方面，试点碳排放配额CEA交易价格先降后升，20元/吨，试点前期CCER成交价格低于碳排放配额CEA数据来源：Wind、上海碳市场报告/上海市环境能源交易所、北京碳市场年度报告/北京环境交易所、中信建投从交易价格看，试点地区CEA价格前期走低、后期回调。2015年起由于市场不完善、配额分配整体盈余导致碳价开始探底，后随市场制度修订完善、企业控排预期形成、配额分配适度从紧，碳价逐步回调。2022年8个试点地区交易均价范围23-96元/吨，均价51元/吨。前期试点地区CCER的交易价格相对CEA较低，且多采用协议转让，主要系各试点对于CCER抵消功能的实现设置了不同的限制条件影响项目价值。05101520253035404502004006008001,0001,2001,4001,6001,8002015201620172018北京市配额与CCER成交量（万吨）和价格（元/吨）配额成交量CCER成交量配额平均价格CCER平均价格0204060801001202013201420152016201720182019202020212022试点地区碳排放配额年度挂牌交易均价（元/吨）深圳(SZA)上海(SHEA)北京(BEA)广东(GDEA)天津(TJEA)湖北(HBEA)重庆(CQEA)福建(FJEA)10585726835902061910152115132102605022293340403249220510152025303540450100020003000400050006000700020172018201920202021上海碳市场现货交易量（万吨）与成交均价（元/吨）SHEA-交易量CCER-交易量SHEA-价格CCER-价格26全国碳排放权交易市场：采用行业平均作为基准值，依据实CEA，总量基本平衡，激励具备减排能力的企业通过减排获取额外收益数据来源：生态环境部、国家能源局、中信建投根据生态环境部发布的《2021、2022年度全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）》，现行发电企业全国碳排放权交易配额分配采用基准法核算机组配额量，实行免费分配，计算公式如下：机组配额量=供电基准值×机组供电量×修正系数+供热基准值×机组供热量。其中基准值反映行业平均碳排放强度，依据企业实际产出量，即实际供电量、实际供热量分配碳配额。现行CEA分配方式体现我国碳排放权分配原则：1）总量基本平衡：即行业配额发放总量与应清缴配额总量基本相等、不额外增加行业负担。2）鼓励提高效率：激励具备减排能力的企业进行减排并获得经济收益，而减排乏力的企业需要为额外排放付出经济代价，促进供给侧改革3）配额发放可控：采用“事后分配”的方式（于2023年分配2021-2022年度碳排放配额），防止预测误差，以更好的保证配额分配总量符合预期目标，既不会因为分配总量收缩过紧造成行业减排负担过重，也不会因分配总量过于宽松导致碳市场无法更好地发挥促进减排的作用。履约效果：根据国家能源局，首个履约周期控排企业履约率99.5%（配额量口径），缺口企业的CEA缺口总量1.88亿吨（占总配额的2.1%）。27CCER市场规模决定机制：由碳中和目标、CCER签发量、CCCER可抵消清缴比例共同决定数据来源：中信建投CCER市场规模可以由量×价得到，决定因素为CCER签发量、CEA总量及CCER可抵消清缴比例。1）量方面：CEA总量×CCER可抵消清缴比例，与CCER签发量的孰低值，决定了CCER抵消量的上限。2）价方面：CCER价格由供需决定，与碳排放配额CEA是替代品（有替代比例上限），所以理论上二者的价格互相影响、正向相关，且CCER价格不应超过CEA价格。CCER的供给端，由CCER签发量决定，需求端由CEA缺口及CCER可抵消清缴比例决定。进一步地，CEA缺口由CEA总量、实际碳排放量差值和企业结转意愿决定，在我国当前采取事后分配、总量基本平衡的CEA分配方式下，仅取决于企业结转意愿，即企业对于碳价的预期，往往受到历史碳价趋势影响。图表：CCER价值决定机制CCER抵消量CCER市场规模CCER价格CEA价格CEA总量/缺口CCER可抵消清缴比例替代品，理论上CCER价不应超过CEA价格，且二者正相关CCER签发量供给端需求端CEA总量CCER可抵消清缴比例，与CCER签发量的孰低值，决定了CCER抵消量的上限CCER价格预期28按照现行43%的量纳入全国碳排放交易市场，以碳价60元/吨计消，CCER市场规模上限可达135亿元，其中碳价和实际抵消比例是核心影响因子数据来源：《碳排放权交易管理办法（试行）》、《全国碳排放权交易市场第一个履约周期报告》、中信建投我国现行规定重点排放单位每年可以使用CCER抵销清缴总量的比例上限为5%，按照实际抵消规模，预计CCER交易的市场规模在十亿元/年级别。测算依据：首个履约周期（2021年底前清缴2019-2020年碳排放配额）纳入2162家发电企业，覆盖全国碳排放量的43%，共有847家企业存在合计1.88亿吨配额缺口，累计使用3273万吨CCER用于配额清缴抵消，以碳价60元/吨计算，预计CCER实际消耗额19.6亿元，即9.8亿元/年。我们以现行CCER抵消配额比例上限5%、碳价60元/吨测算，当前仅纳入排放总量45亿吨/年的发电企业时，CCER市场规模上限为135亿元。假设未来占全国碳排放量60%、80%、100%的行业纳入全国碳排放权交易市场，则CCER市场规模上限分别有望达到189、252、315亿元，实际市场规模主要取决于碳价和实际抵消比例。图表：CCER市场规模上限测算CCER市场空间测算主要假设二氧化碳排放总量（亿吨）105CCER抵消比例5%纳入碳市场的行业碳排放占比43%60%80%100%需清缴的碳排放配额总量（亿吨）456384105CCER市场规模上限（亿元）CCER价格假设（元/吨）10022631542052560135189252315306895126158目录CONTENTS第一章如何看待CCER争取年内重启？第二章如何看待CCER价值和市场空间？第三章CCER重启，谁将受益？30CCER发展历程：2012年国家温室气体自愿减排交易机制建发改委暂停项目审批，多个区域性碳抵消机制作为补充2012年国家发展改革委发布《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》，建立了国家温室气体自愿减排交易机制。由于在《暂行办法》施行中存在着温室气体自愿减排交易量小、个别项目不够规范等问题，为进一步完善和规范温室气体自愿减排交易，促进绿色低碳发展，按照简政放权、放管结合、优化服务的要求，国家发改委在2017年3月暂停CCER项目和减排量备案申请，组织修订《暂行办法》。部分试点建立省市建立区域性碳抵消机制作为补充，如广东碳普惠抵消信用机制、福建林业碳汇抵消机制等。数据来源：生态环境部、国家发改委、中信建投图表：我国现有的CCER机制•2012年，明确备案核证后的CCER项目可参与碳交易中国温室气体自愿减排计划CCER•2017年，福建省选择顺昌、永安、长汀、德化、华安、霞浦、洋口国有林场、五一国有林场等20个县（市、区）、林场开展林业碳汇试点•截至2021年8月10日，福建省累计完成备案申请的林业碳汇项目123.9万亩，碳汇量347.3万吨，已成交283.9万吨，成交额4182.9万元福建林业碳汇抵消机制FFCER•2015年，广东省开始组织开展碳普惠制试点工作•2016年，广州、东湾、中山、惠州、韶关、河源等6个城市成为首批试点地区广东碳普惠抵消信用机制PHCER•2013年北京碳排放权交易正式上线，林业碳汇作为抵消机制纳入其中北京林业碳汇抵消机制BCER•2021年10月“碳惠通”平台正式上线，约半年时间，平台已登记54家企业，核证自愿减排量累计成交33宗，累计交易量约250.24万吨，交易金额达到5512.40万元，目前包含10个方法学。重庆碳惠通抵消机制CQCER201220152023•国家发改委发布《温室气体自愿减排交易管理暂行办法，建立了国家温室气体自愿减排交易机制CCER图表：我国CCER发展历程201320172021•北京碳排放权交易正式上线•广东省开始组织开展碳普惠制试点工作•福建省开展林业碳汇试点工作•国家发改委暂停CCER项目审批•重庆碳惠通抵消机制平台正式上线•全国温室气体自愿减排交易市场有望年内开启•全国碳排放权交易市场开启312017年3月前CCER已备案项目以风电、光伏、水电、农村户主，林业碳汇、生物质发电项目审定数91个、106个，占比3.7%、3.2%在2017年3月CCER暂停审批前，国家发展和改革委公示CCER累计审定项目达到2871个、备案项目1047个、已获得减排量的备案项目287个。已备案项目中，风电、光伏、农村户用沼气占比最高，分别达40%、21%、12%，已获备案减排量中，水电、风电、农村户用沼气占比最高，分别达25%、24%、12%。存量项目中，林业碳汇项目仅91个获得审定、15个获得备案，占比3.2%、1.4%，生物质发电项目仅106个获得审定、59个获得备案，占比3.7%、5.6%。展望未来，2023年3月生态环境部公开征集温室气体自愿减排项目方法学，大纲规定领域与2012年发改委《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》规定的16个专业领域基本一致（方法学是指用于确定项目基准线、论证额外性、计算减排量、制定监测计划等的方法指南）。数据来源：生态环境部、中国自愿减排交易信息平台、《CCER一级市场开发情况梳理与展望》，中信建投方法学领域能源产业、能源分配、能源需求、制造业、化学工业、建筑、交通运输、采矿/矿产品生产、金属生产、燃料逸出性排放（固体燃料、石油和天然气）、卤烃与六氟化硫的生产和使用过程中的逸出性排放、溶剂的使用、废物处理及处置、林业、农业、碳捕获和CO2在地质层中的储存图表：生态环境部公开征集温室气体自愿减排项目方法学大纲要求415,40%219,21%121,12%94,9%59,6%25,2%19,2%15,1%8,1%4,0%68,6%已备案项目数风电光伏发电农村户用沼气水电生物质发电煤矿瓦斯发电余热发电土地利用改造和林业碳汇热电联产天然气发电其他1246,24%274,5%629,12%1342,25%272,5%245,5%446,8%1,0%6,0%568,11%265,5%已获备案减排量（万吨）风电光伏发电农村户用沼气水电生物质发电煤矿瓦斯发电余热发电土地利用改造和林业碳汇热电联产天然气发电其他32根据2012年暂行办法要求，CCER项目审定关注额外性原则期长、投资回报率低的项目优先级、确定性相对较高根据2012年发布的《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》要求，CCER项目开发需经过项目设计、第三方机构项目审定以待主管部门审核备案，在完成备案后仍需经过核证机构核证、专家评估、主管部门审查，以得到核证减排量的签发。在项目审定过程中，额外性原则受到关注。额外性原则：申请备案的自愿减排项目在申请前应由经国家主管部门备案的审定机构审定，并出具项目审定报告，关注项目的额外性，即项目实施在克服财务、融资、关键技术等方面的障碍基础上，相较于依据方法学确定的基准线情景可以带来额外的减排效果。数据来源：《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》、《额外性论证和评价工具方法》、中信建投是否是否是首个同类项目确定项目活动的替代方案投资分析该项目是否在经济或财务上不具备吸引力或可行性障碍分析是否存在阻止该项目活动实施的阻碍普遍性分析与类似项目是否存在本质的不同项目具备额外性项目不具备额外性图表：项目额外性评估路径是是是否否33预计林业碳汇、部分可再生能源（如分布式光伏）、甲烷减CCER排序靠前的审批项目，集中式光伏、风电或通过绿电绿证实现补贴CCER项目质量和数量需严格把控，方可避免对全国碳市场的碳减排效果产生较大冲击，重启后项目审核或将逐步分批推进。根据额外性原则，随着可再生能源发电成本不断下降，部分项目盈利情况较好，且可通过绿电方式体现减排价值，如集中式光伏、风电等，预计CCER审批优先级别靠后，而林业碳汇、分布式光伏、甲烷减排等项目CCER审批排序靠前。图表：绿电、绿证、CCER对比数据来源：《中国碳市场、绿证交易和绿色电力交易的政策梳理和衔接机制浅析》、《可交易减排价值权证比较分析和衔接机制研究》、每日碳知、中信建投试点CCER绿证绿电定义国家核证自愿减排量绿色电力证书，是国家对发电企业每兆瓦时非水可再生能源上网电量颁发的具有独特标识代码的电子证书绿电=绿证+电政策依据《温室气体自愿减排交易管理暂行办法》《关于试行可再生能源绿色电力证书核发及自愿认购交易制度的通知》《绿电交易试点方案》启动交易日期2017年暂停审批，此前项目正常交易2017年7月2021年9月主管部门国家发改委/生态环境部国家能源局（属于国家发改委）国家发改委卖方经审批的林业碳汇、可再生能源、甲烷利用等减排项目列入国家可再生能源电价补助目录的路上集中式风电和光伏项目，尚未纳入分布式发电、海上风电、光热发电、生物质发电、水电及核电买方重点排放单位、个人、机构各级政府机关、企事业单位、社会机构和个人（主要是外资企业、出口加工企业及国内RE100企业、国内自愿承诺购买绿电的企业等）直接交易：电力用户（主要是外资企业、出口加工企业及国内RE100企业、国内自愿承诺购买绿电的企业）间接交易：售电公司购买目的抵消碳排放配额缺口，交易获利帮助企业实现清洁用能，践行社会责任交易平台全国性交易平台待启动中国绿色电力证书认购交易平台e-交易交易价格55元/吨（复旦碳价指数2023年7月）一般为50元/MWh,约86元/吨长期协议溢价3-5分/Kwh（较火电基准价上涨约2分/Kwh)，溢价与绿证价格相当金融属性和投资价值具有不具有（不得二次转售）不具有34林业碳汇是高性价比、强外部性的碳减排手段，从项目开发需要约8-24月数据来源：中央财经大学绿色金融国际研究院、中关村绿色碳汇研究院、生态环境部、绿创碳和、中信建投林业碳汇指通过植树造林、植被恢复等措施，吸收大气中的CO2，从而减少温室气体在大气中浓度的过程、活动或机制。为了平衡人类生产生活释放的CO2，发展负排放技术是实现“碳中和”的必经之路。1）高性价比：林业碳汇去除CO2的成本约为10-50美元/吨，其余碳捕捉途径成本均高于100美元/吨。2）强外部性：林业碳汇除了吸收碳排放外，还有加强生态环境建设、扶贫和普惠等社会外部性。文件准备项目审定注册排放监测核查/核证CCER签发PDD、ERPA、环评批复、核准批复等公示项目问题回复草拟审定稿审定确认最终稿定稿改正要求审定终止提交注册申请至省发改委提交注册申请至国家发改委资料审查拒绝注册上会排队批准注册编写MR项目实施方案记录监测数据公示文件审查、现场审查草拟核查报告核证确认最终核查报告改正要求提交签发申请资料审查改正要求拒绝签发上会排队批准签发YesNoNoYesNoYesNoNoYesYes重新提交改正要求审定预计3个月注册预计3个月前期准备预计2个月核查预计3个月签发预计3个月协助项目业主完成相关文件撰写配合第三方审定机构完成项目审查并完善审定稿将相关资料提交至国家发改委，并按要求完善资料协助项目业主编制项目监测报告配合第三方审定机构完成项目核查将所有材料上交国家发改委，按要求完善资料直至项目签发咨询机构的职责CCER备案流程流程明细35林业碳汇CCER主要包括造林碳汇、森林经营性碳汇两类方的自然条件等具有严格的限制数据来源：中国自愿减排交易信息平台、中信建投为满足CCER体系下林业碳汇计量与检测的要求，保障项目可测量、可报告、可核查，国家发改委备案了四个林业碳汇的方法学，其中造林碳汇、森林经营性碳汇是主要的方法学。1）造林碳汇指在2005年2月前的无林地实现造林，从而提升碳吸收；2）森林经营性碳汇针对的是现有森林，通过森林经营手段促进林木生长，增加碳汇的方法。碳汇造林项目方法学的适用条件森林经营碳汇项目方法学的适用条件项目活动的土地是2005年2月16日以来的无林地。造林地权属清晰，具有县级以上人民政府核发的土地权属证书实施项目活动的土地为符合国家规定的乔木林地，即郁闭度≥0.20，连续分布面积≥0.0667公顷，树高≥2米的乔木林项目活动的土地不属于湿地和有机土的范畴本方法学（版本号V.01.0）不适用于竹林和灌木林项目活动不违反任何国家有关法律、法规和政策措施，且符合国家造林技术规程在项目活动开始时，拟实施项目活动的林地属人工幼、中龄林。项目参与方须基于国家森林资源连续清查技术规定、森林资源规划设计调查技术规程中的林组划分标准，并考虑立地条件和树种，来确定是否符合该条件项目活动对土壤的扰动符合水土保持的要求，如沿等高线进行整地、土壤扰动面积比例不超过地表面积的10%、且20年内不重复扰动项目活动符合国家和地方政府颁布的有关森林经营的法律、法规和政策措施以及相关的技术标准或规程项目活动不采取烧除的林地清理方式（炼山）以及其它人为火烧活动项目地土壤为矿质土壤项目活动不移除地表枯落物、不移除树根、枯死木及采伐剩余物项目活动不涉及全面清林和炼山等有控制火烧项目活动不会造成项目开始前农业活动（作物种植和放牧）的转移除为改善林分卫生状况而开展的森林经营活动外，不移除枯死木和地表枯落物本方法学的适用的碳汇造林活动不包括竹子造林项目活动对土壤的扰动符合下列所有条件：(i)符合水土保持的实践，如沿等高线进行整地(ii)对土壤的扰动面积不超过地表面积的10%(iii)对土壤的扰动每20年不超过一次林业碳汇造林碳汇森林经营性碳汇图表：我国林业碳汇种类及适用条件方法学名称编号备案时间碳汇造林项目方法学AR-CM-001-V012013-11森林经营碳汇项目方法学AR-CM-003-V012014-01竹子造林碳汇项目方法学AR-CM-002-V012013-11竹林经营碳汇项目方法学AR-CM-005-V012016-02可持续草地管理温室气体减排计量与监测方法学AR-CM-004-V012014-01图表：CCER备案的农林项目自愿减排方法学36降水量对林地生长至关重要，我国林业碳汇资源主要集中在林经营性碳汇每亩碳汇量约0.8/0.2万吨根据CCER审定项目的披露情况，2871个审定项目中，造林碳汇、森林经营性碳汇分别有67、24个，总计占比3.2%。根据91个项目的评定，造林碳汇、森林经营性碳汇项目每亩碳汇量加权平均为0.75吨、0.19吨，差异较大的原因主要由于碳汇产生模式不同，造林碳汇模式下新增林地的碳吸收量均为碳汇数量，而森林经营性碳汇的碳汇量为通过管理改善形成的吸收增量。相对而言，降水量越高，林地单位面积碳汇量越高。我国优质林业碳汇资源多集中于南方地区，充足的日光、高温、高频率的降雨都是有利于植物光合作用的地理条件，我国已备案的造林碳汇项目记录显示，年降水量800mm以上的地区平均碳汇达0.92吨/亩，显著高于年降水量400-800mm地区的0.57吨/亩和年降水量400mm以下地区的0.51吨/亩。数据来源：中国自愿减排交易信息平台、中信建投造林碳汇森林经营性碳汇总计审定数量672491审定碳汇量781万吨599万吨1359.3万吨审定林地面积1043万亩3105亩4312.4万亩每亩碳汇（加权平均）0.75吨0.19吨0.33吨每亩碳汇（算数平均）1.07吨0.24吨图表：根据CCER审定项目汇总不同方法学的碳汇量0.510.570.920.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0400mm以下400-800mm800mm以上不同年降水量地区平均碳汇量（吨/亩）37目前中国森林、人工林面积33、12亿亩，2025/2030森林储蓄0亿立方米，林业碳汇供给端潜力大数据来源：国家统计局/Wind、《“十四五”林业草原保护发展规划纲要》、中信建投2000年以来我国林业用地面积、森林面积、人工林面积总体稳中有升。截至2021年，森林面积、人工林面积为2.2、0.8亿公顷，约33、12亿亩，人工林面积占比36%，森林覆盖率为23%。为实现碳中和目标，政策提出到2025年森林覆盖率将达到24.1%，森林储蓄量达到180亿立方米，到2030年森林储蓄量达到190亿立方米。若以每立方米森林年吸收CO2量1.83吨计算，根据十四五规划目标，相较2021年，2025、2030年分别净增4亿、14亿立方米森林积蓄量，则可增加年碳汇量7.32、25.62亿吨。0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.53.03.5199820032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212025E中国林业用地面积（亿公顷）及森林覆盖率林业用地面积森林覆盖率020406080100120140160180200199820032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212025E2030E中国森林蓄积量（亿立方米）0%5%10%15%20%25%30%35%40%0.00.51.01.52.02.52003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021中国森林面积、人工林面积（亿公顷）及占比森林面积人工林面积人工林占比38全国CCER已审定林业碳汇项目预计实现CO2减排1369万吨，北京试点地区林业碳汇交易量占碳资产总交易量的1%、13%、1%数据来源：中国自愿减排交易信息平台、北京环境交易所、广州碳排放权交易中心、福建省林业局、中信建投试点/地区林业碳汇项目开始时间/文件备案/审定林业碳汇数量交易情况（不含CCER林业碳汇项目）数据来源/备注全国CCER2012年，《温室气体自愿减排项目审定与核证指南》1369万吨，其中造林碳汇769万吨，森林经营性碳汇599万吨-根据《中国自愿减排交易信息平台》审定项目信息整理（由于2017年CCER停止备案，目前有67、24个林业碳汇、森林经营性碳汇项目）广州PHCER2017年，《关于碳普惠制核证减排量管理的暂行办法》144万吨（截至2021年3月）2020年成交27万吨，占年成交量的0.6%根据广东省发改委、生态环境厅项目备案信息整理福建FFCER2016年，《福建省碳排放权抵消管理办法(试行)》347万吨（截至2021年8月）已成交284万吨，占累计交易量的13%，成交额4182.9万元（截至2021年8月）福建省林业局北京林业碳汇项目2014年，《北京市碳排放权交易管理办法（试行）》-2018年林业碳汇成交量8.7万吨，占年成交量的0.8%北京碳市场年度报告20180.46.90.30.38.738371923051015202530354001234567891020142015201620172018北京林业碳汇成交量（万吨）及平均价格（元/吨）成交量平均价格-右轴196.660.43.43.73.832333636332727282827252229292605101520253035400501001502002502019年广东省碳普惠项目（PHCCER）林业碳汇项目成交情况（千吨、元/吨）成交数量39岳阳林纸：林纸一体化央企头部公司，浆纸+生态双核发展岳阳林纸前身为始建于1958年的湖南岳阳造纸厂，以“浆纸+生态”为主营业务双核发展、2022年公司实现营收、归母净利润97.81、6.16亿元，同比增长25.8%、106.5%，近5年CAGR分别为9.7%、12.1%。公司实际控人为央企中国诚通集团，通过泰格林纸、中国纸业投资合计持有公司42.48%股权。公司2000年开始探索打造林浆纸一体化，拓展林业开发与管理业务，并于2017年完成首单碳汇交易，林业碳汇业务布局领先。数据来源：公司公告、公司官网、Wind、中信建投195820002007200420112016在上海证券交易所挂牌上市公司前身岳阳造纸厂创立湖南岳阳纸业集团发起设立岳阳纸业股份有限公司20142010收购湖南骏泰浆纸有限责任公司新增制浆造纸相关产品的制造与售卖业务、煤炭贸易业务新增造纸机械安装及技术开发服务业务，能源供应,代理采购、招投标、物流辅助服务业务，经营进料加工、来料加工,企业管理与咨询及提供劳务服务,自有资产的租赁与销售业务收购茂源林业、永州湘江纸业全部股权，增强造纸和林业经营业务中国诚通控股与湖南省国资委等7家股东重组泰格林纸集团，公司实际控制人变更为诚通控股集团201720192020收购诚通凯盛园林股权，进军园林行业新增石油制品批发、纤维素制造、污水处理技术及其应用,水处理运营,水环境综合治理,机电安装,环保工程设计与施工,环保设备销售,环保技术研发咨询服务,一般固体废物处理，净水剂、工业水与软化水的生产及销售业务新增纸芯管专用胶塞、化妆品有机肥、营养土的制造销售业务2021新增碳汇产品开发及销售业务板块业务产品与业务收入占比造纸板块印刷用纸纯质纸、书纸、彩画纸、轻涂纸、复印纸、双胶纸、轻型纸的生产与销售49.551.6包装用纸薄型包装纸的生产与销售11.211.7工业用纸工业用纸的生产与销售2.93.0办公用纸办公用纸的生产与销售1.31.3生态板块市政园林景观设计、园林工程施工与养护、生态治理9.810.2林业及碳汇木材销售，林业碳汇开发7.78.0其他业务化工产品环己甲酸、过氧化氢等化工原料2.12.2房地产业及商品房房地产开发，房地产投资1.41.4建安劳务建筑安装业及建安劳务2.82.9图表：岳阳林纸2022年业务拆分（单位：亿元）图表：岳阳林纸发展历程40岳阳林纸：自有林+代运营，林业碳汇业务有望快速发展数据来源：公司公告、中信建投自有林开发为根基，代运营模式快速推进，实现可开发林地的快速拓展。1）自有林：公司拥有近200万亩林业资产，以湖南为主，林业基地辐射湖北、江西、广西等地。2）代运营：依托全资子公司森海碳汇，与其他林地所有者合作开发碳汇资源，整合缺乏管理的林地资源，最终形成碳汇交易收入。截至目前碳汇项目布局拓展至22个省市，已签订碳汇开发合同9份，开发合同面积达3511万亩（其中256万亩农田），第一期开发面积341万亩，目标为至2025年累计开发林业碳汇5000万亩。66.165.859.348.061.470.171.171.278.497.80.20.1-3.90.33.53.73.14.13.06.21.0%-0.4%-12.8%-19.1%28.0%14.2%1.3%0.1%10.2%24.8%108.9%-31.4%107.2%5.2%-14.4%32.3%-28.1%106.5%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%-200204060801001202013201420152016201720182019202020212022岳阳林纸营业收入与归母净利润情况营收（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利润yoy15.0%13.5%13.6%16.8%23.9%20.8%18.9%19.0%15.1%15.4%0.3%0.2%-6.6%0.6%5.7%5.2%4.4%5.8%3.8%6.3%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%2013201420152016201720182019202020212022岳阳林纸盈利能力毛利率归母净利率41永安林业：中林集团控股上市平台，林业碳汇+生物质能循环利用数据来源：公司公告、中信建投永安林业主要从事森林资源经营及人造板业务，2021年被林业央企中林集团收购。为解决同业竞争问题，公司逐步向集团企业出售林木资产，并拟在集团整体发展战略框架内，以农林废弃物资源化利用和生物质能源循环利用领域为主要细分赛道，推进公司产业转型升级，打造经济与生态双循环。1）林业碳汇：截至2022年底，公司拥有128万亩林地，前期已经通过VCS开发了部分林业碳汇，也有科技型企业积极与公司共建碳中和示范林。2）生物质能循环利用：公司已在涿州、宁晋、广平、获嘉、郸城五地布局第一批生物质能循环项目（5个项目资本开支约28亿元）。广平项目预计2023年年底投料生产，其余四个项目预计将在2024年分批次进入试生产阶段。4.64.68.915.512.47.57.05.85.17.60.1-0.20.41.20.7-13.3-2.40.40.52.70.5%0.2%93.8%74.3%-20.2%-36.7%-7.0%-17.3%-12.8%49.4%2.9%-285.8%173.8%82.3%115.4%50.1%390.6%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%-15-10-5051015202013201420152016201720182019202020212022永安林业营业收入与归母净利润情况营收（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利润yoy4.4,58%3.1,41%0.1,1%永安林业收入结构（2022年，亿元）木材木材二次加工品其他42东珠生态：积极布局林业碳汇，签署1075万亩正式开发合同数据来源：公司公告、中信建投公司主营生态修复和市政景观两大业务，并在生态环保领域积极开拓林业碳汇、矿山治理、土壤修复等方面的业务机会。在林业碳汇方面，公司同永德县人民政府、永平县人民政府、玛纳斯县人民政府、泸州航空发展集团投资有限公司、青海省海东河湟新区管理委员会、山西晋农信投资发展有限公司、杭州超腾能源技术股份有限公司等政府或平台公司签订《战略合作协议》，协议约定未来将共同开发相关区域内的林业资源。2023年1月公司与玛纳斯县人民政府签署正式开发合同，双方将就玛纳斯县329万亩林地、746万亩草地资源开展增汇减排合作，共同开发林业碳汇项目。目前技术团队已接洽进驻，处于前期资料收集阶段。7.157.268.799.8012.2415.9420.1723.3827.1112.421.181.261.511.852.433.263.623.804.810.358.4%1.5%21.1%11.5%25.0%30.2%26.5%15.9%16.0%-54.2%16.0%6.7%20.1%22.5%31.1%34.2%11.0%5.2%26.4%-92.8%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0510152025302013201420152016201720182019202020212022东珠生态营业收入与归母净利润情况营收（亿元）归母净利润（亿元）营收yoy归母净利润yoy6.83,55%5.59,45%东珠生态主营业务收入结构（2022年，亿元）生态修复市政景观43风险提示1）CCER政策进展不及预期虽生态环境部表示力争年内启动全国温室气体自愿减排交易市场，仍存在市场启动推迟、政策进展不及预期的可能。2）CCER碳汇价格大幅下跌当前CCER成交价格基于目前的供需关系，若未来项目签发重启后，CCER供给量突增，则有出现供需失衡、碳价大幅下跌的可能性，影响公司碳汇收益实现。3）公司项目开展进度不及预期等风险公司项目林地能够开发出的实际碳汇量具有不确定性，且CCER重启后是否能够拿到减排量指标、项目审批周期等均有不确定性，存在项目开展进度不及预期的风险。44分析师介绍叶乐：中信建投轻工纺服及教育人力资源行业首席分析师，毕业于复旦大学金融硕士专业，2016年加入中信建投证券研究发展部，2019年“水晶球”中小市值入围，2020年“新财富”海外最佳分析师第5名。目前专注于运动服饰、美护、家居、造纸包装、教育人力资源、新型烟草等消费服务产业研究。联系方式：18521081258，yele@csc.com.cn研究助理张舒怡：18817875613zhangshuyi@csc.com.cn评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数作为基准；新三板市场以三板成指为基准；香港市场以恒生指数作为基准；美国市场以标普500指数为基准。股票评级买入相对涨幅15％以上增持相对涨幅5%—15％中性相对涨幅-5%—5％之间减持相对跌幅5%—15％卖出相对跌幅15％以上行业评级强于大市相对涨幅10%以上中性相对涨幅-10-10%之间弱于大市相对跌幅10%以上45分析师声明本报告署名分析师在此声明：（i）以勤勉的职业态度、专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观地出具本报告,结论不受任何第三方的授意或影响。（ii）本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及/或其附属机构（以下合称“中信建投”）制作，由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国（仅为本报告目的，不包括香港、澳门、台湾）提供。中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格，本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页。在遵守适用的法律法规情况下，本报告亦可能由中信建投（国际）证券有限公司在香港提供。本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页。一般性声明本报告由中信建投制作。发送本报告不构成任何合同或承诺的基础，不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户。本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料，但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载观点、评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断，该等观点、评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更，亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门、人员口头或书面表达的意见不同或相反。本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现。报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件，而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益。中信建投不承诺、不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现。本报告内容的全部或部分均不构成投资建议。本报告所包含的观点、建议并未考虑报告接收人在财务状况、投资目的、风险偏好等方面的具体情况，报告接收者应当独立评估本报告所含信息，基于自身投资目标、需求、市场机会、风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险。中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务、会计或法律顾问咨询。不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策，中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保，亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失。中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任。在法律法规及监管规定允许的范围内，中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益，也可能在过去12个月、目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行、做市交易、财务顾问或其他金融服务。本报告内容真实、准确、完整地反映了署名分析师的观点，分析师的薪酬无论过去、现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系，分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益。本报告为中信建投所有。未经中信建投事先书面许可，任何机构和/或个人不得以任何形式转发、翻版、复制、发布或引用本报告全部或部分内容，亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构、个人或其运营的媒体平台接收、翻版、复制或引用本报告全部或部分内容。版权所有，违者必究。中信建投证券研究发展部中信建投（国际）北京东城区朝内大街2号凯恒中心B座12层电话：(8610)8513-0588联系人：李祉瑶邮箱：lizhiyao@csc.com.cn上海浦东新区浦东南路528号南塔2106室电话：(8621)6882-1612联系人：翁起帆邮箱：wengqifan@csc.com.cn深圳福田区益田路6003号荣超商务中心B座22层电话：（86755）8252-1369联系人：曹莹邮箱：caoying@csc.com.cn香港中环交易广场2期18楼电话：（852）3465-5600联系人：刘泓麟邮箱：charleneliu@csci.hk