免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。1证券研究报告电力设备与新能源风电系列之叶片：碳纤维加速导入华泰研究电力设备与新能源增持(维持)研究员申建国SACNo.S0570522020002shenjianguo@htsc.com+(86)75582492388研究员边文姣SACNo.S0570518110004SFCNo.BSJ399bianwenjiao@htsc.com+(86)75582776411研究员周敦伟SACNo.S0570522120001zhoudunwei@htsc.com+(86)2128972228行业走势图资料来源：Wind，华泰研究2023年6月28日│中国内地专题研究风机持续大型化，叶片材料体系迎变革叶片环节原材料成本占比较高，现有材料体系有望革新，目前PET替代轻木技术已较为成熟。风机大型化持续，叶片长度、重量快速增长，近期东方电气已下线126米超长叶片，为全球最长。大叶片使用碳纤维主梁具有一定必要性：1）玻纤材料模量增长接近极限，碳纤维模量比玻纤高3-8倍；2）碳纤维比重约为玻纤30%，满足大叶片轻量化需求。目前国内碳纤维厂商扩产速度较快，带动碳纤维价格走低，有望推动叶片碳纤应用比例提高。23-25年风电装机量高增，海风高速发展带动碳纤维需求大增风电装机量增长动力充足：1）陆风已实现平价，22年高招标量带动23年装机建设，第三批风光大基地项目逐步释放，陆风长远发展空间可期；2）海风6月招标量达2.2GW，出现明显回暖，国家和地方出台相关政策加速解决项目建设非技术性因素，6月以来广东、福建已启动35个场址共25GW的海风竞配项目。随着海风装机快速增长，碳纤维叶片需求有望高增。据《2022全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥科技，2023.03.23）预测，2025/30年国内风电叶片碳纤维需求有望达到52774/195948吨，23-30年CAGR达24%。叶片供应主要有两种模式，行业集中度或持续提升据GWEC统计，2022年中国占全球风电叶片供应能力约60%，对应78GW生产能力。目前国内叶片生产制造包括两种主要模式：1）第一种由整机厂自行设计生产，有助于其在行业需求旺盛阶段保证叶片正常供应，但对应CAPEX也更高，2021年整机厂自供叶片比例约23%；2）第二种由整机厂设计后交由独立叶片企业代工，在需求旺盛时存在一定供应链风险，但可以更灵活调整供应商且CAPEX更低、新品开发周期更短。据风芒能源统计，2021年风电叶片龙头厂商份额约30%，随着龙头厂商开展收购，行业集中度或将继续提升。叶片企业毛利率受装机量影响有望回暖自21年开始，中材科技紧跟行业大型化降本步伐，叶片单位成本自2020H2的55.73万元/MW下降至38.42万元/MW，降幅31%。据艾郎科技披露，中材科技叶片毛利率大幅领先其他叶片厂商。从历史上看，风电叶片毛利率波动主要受风电装机量影响，随着23-25年风电装机量高增，叶片企业毛利率有望回暖。风险提示：风电新增装机量不及预期，叶片产能扩张超预期。(29)(21)(12)(4)5Jun-22Oct-22Feb-23Jun-23(%)电力设备与新能源沪深300免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。2电力设备与新能源正文目录风机持续大型化，叶片材料体系迎变革........................................................................................................................3原材料成本占比高，降本诉求下叶片材料体系有望革新.......................................................................................3风机持续大型化，碳纤维叶片渗透率有望提升......................................................................................................423-25年风电装机量高增，海风高速发展带动碳纤维需求大增..................................................................................10陆风步入平价稳步发展，大基地贡献装机增量....................................................................................................10沿海省份竞配密集启动，碳纤维需求有望高增....................................................................................................11行业集中度或提升，龙头厂商毛利率有望回暖...........................................................................................................14叶片供应商分为主机厂和专业叶片商两类，行业集中度或提升..........................................................................14叶片企业毛利率受装机量影响有望回暖..............................................................................................................15风险提示..............................................................................................................................................................17WUAZzQsPtQqRpRmPrMtMnM7NcMbRnPqQoMtQkPmMoQiNnPvMbRnNwOxNsPqOMYtRoR免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。3电力设备与新能源风机持续大型化，叶片材料体系迎变革原材料成本占比高，降本诉求下叶片材料体系有望革新叶片主要由芯材、基材、增强材料和表面涂料组成，其原材料成本占比较高。目前陆上风机主流为玻纤叶片，即主梁、壳体、叶根结构使用玻璃纤维。海上风机使用的叶片则将主梁材料替换为碳纤维，以满足大型叶片轻量化需求。原材料成本占叶片总成本75%左右，其中增强纤维、基体树脂、芯材占比较高。图表1：叶片结构示意图资料来源：国际先进材料与制造工程学会，华泰研究图表2：叶片成本占比情况图表3：叶片原材料成本占比情况资料来源：《复合材料在大型风电叶片上的应用与发展》（李成良，2022.07.15，ISSN：1000-3851），华泰研究资料来源：《复合材料在大型风电叶片上的应用与发展》（李成良，2022.07.15，ISSN：1000-3851），华泰研究降本诉求下，现有材料体系有望革新。早期叶片使用的原材料较为单一，基材以环氧树脂为主，增强材料以玻璃纤维为主，芯材以轻木为主。为减少原材料价格波动对成本的影响，近年出现多种替代材料方案，其中使用PET部分替代轻木、聚氨酯替代环氧树脂的技术较为成熟。据东方电气《环氧树脂与聚氨酯使用性能及风电叶片生产成本对比分析》（张成旭，2022.07.15，ISSN：1006-8945）研究，利用聚氨酯替代环氧树脂用于某叶型部件生产可节约27%的成本。原材料75%制造成本13%研发成本7%销售成本2%其他3%增强纤维21%基体树脂33%夹芯材料25%结构胶8%金属及附件6%其他7%免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。4电力设备与新能源图表4：目前叶片材料可选方案资料来源：《风力发电现状及叶片组成与回收利用综述》（许淳瑶，2022.06.14，ISSN：1002-3364），华泰研究图表5：轻木与PET价格对比资料来源：海关总署，生意社，华泰研究风机持续大型化，碳纤维叶片渗透率有望提升风机大型化发展趋势明显。大型化是风机降本主要途径，根据CWEA统计显示，近年我国陆风、海风风机平均单机容量快速提高。据今年以来招标信息，国内陆上风机机型集中在5-6.25MW，海上风机机型集中在8.5-10MW。此外各主机厂商已陆续研发或下线大机型设备，三一重能推出8.5-11MW陆风机型，中国海装推出20MW海风机型，风机大型化趋势显著。05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,0002020/62020/92020/122021/32021/62021/92021/122022/32022/62022/92022/122023/3轻木：进口价PET：现货价元/吨免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。5电力设备与新能源图表6：陆风风机大型化进展图表7：海风风机大型化进展资料来源：CWEA，华泰研究资料来源：CWEA，华泰研究图表8：2023年部分陆上风电招标机型要求招标项目招标时间型号要求大唐吉林前郭200MW风电项目2023/55-7MW中广核河南邓州夏集100MW风电场2023/5≥5MW内蒙古公司大唐多伦煤化工燃煤自备电厂可再生能源项目2023/56-7MW大唐多伦县老北沟20MW分散式风电项目2023/55-6MW三峡能源陕西靖边50MW风电场2023/65-6.25MW大唐重庆南川凉风垭49.5MW风电项目2023/65-6MW辽水新能彰武400MW风电场2023/66.25MW国家能源集团贵州公司新能源分公司普定县猴场85MW风电场2023/65MW资料来源：各公司电子采购平台，华泰研究图表9：2023年部分海上风电招标机型要求招标项目招标时间型号要求龙源电力海南东方CZ8场址50万千瓦海上风电项目2023/1≥10MW山东海卫半岛南U场址450MW海上风电项目2023/1≥8.5MW华能浙江岱山1号海上风电项目2023/28.5MW中国电建广西防城港海上风电示范项目A场址标段一项目2023/28.XMW大唐海南儋州120万千瓦海上风电项目2023/610-11MW江苏大丰800MW海上风电项目2023/66-8.5MW三峡能源天津南港海上风电示范项目2023/68.5MW华能海南分公司临高海上风电场项目2023/6≥10MW资料来源：各公司电子采购平台，华泰研究图表10：目前国内各主机厂商最大机型参数主机厂商型号单机功率（MW）叶轮直径（m）金风科技GWH252-16MW16252明阳智能MySE18.X-28X18≥280三一重能8.5-11MW平台8.5-11230运达股份WD256-15000/1600015/16256中国海装H260-20MW20260资料来源：北极星风力发电网，公司官网，华泰研究叶片长度、重量随风机大型化增加，对比模量、比强度要求提升。叶片长度加长是风机实现大功率的主要手段之一。据GWEC预测，大功率风机直径有望达到200-240m范围，对应单个叶片长度约100-120m。据北极星风力发电网报道，今年5月，东方电气顺利下线配套13-18MW风机的126米超长叶片，是目前全球已下线最长叶片。随着叶片长度提高，整体形变控制难度增大，为避免发生刮塔、扫塔事故，对材料比模量和比强度要求增加，早期厂家通过玻纤材料更新提高强度和模量，但增幅已逐渐达到极限。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%01234520182019202020212022MW平均单机容量yoy0%5%10%15%20%25%30%35%01234567820182019202020212022MW平均单机容量yoy免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。6电力设备与新能源图表11：大型风机叶片长度提高资料来源：GWEC，华泰研究图表12：叶片重量随长度快速增长研发项目叶片长度目标重量16X机组系列化叶片设计开发85m级别≤20t19X机组系列化叶片设计开发90m级别≤23t陆上百米级系列化叶片设计开发100m级别≤50t海上柔性叶片设计开发120m级别≤55t资料来源：中材科技公告，华泰研究图表13：每代玻纤材料拉伸模量的提高资料来源：《复合材料在大型风电叶片上的应用与发展》（李成良，2022.07.15，ISSN：1000-3851），华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。7电力设备与新能源大叶片使用碳纤维主梁具有一定必要性。据《复合材料在大型风电叶片上的应用与发展》（李成良，2022.07.15，ISSN：1000-3851）研究，碳纤维模量比玻纤高3-8倍、比重约小30%，可同时满足叶片大型化、轻量化的需求。据中材科技2023年3月30日调研公告，对于100米以上级别的海风叶片，推荐采用碳玻混合技术路线。目前碳纤维已广泛用于海风叶片主梁，据WoodMackenzie预测，碳纤维拉挤板在陆风和海风主梁材料中的渗透率将逐步提高。图表14：陆上风电叶片主梁材料发展趋势图表15：海上风电主梁材料发展趋势资料来源：WoodMackenzie，华泰研究资料来源：WoodMackenzie，华泰研究图表16：随叶片长度增加碳纤维比例提高资料来源：Sandia国家实验室，华泰研究拉挤工艺性能及材料利用率优于灌注工艺，逐步成为主流。除了通过材料替代增强叶片强度，工艺更新也是主要途径之一。相比传统真空灌注工艺，拉挤成型工艺原材料利用率和成型强度都有提高。据中材科技测算，对比灌注工艺，碳纤维拉挤主梁拉伸模量提升了25%，压缩强度提高了42%。拉挤工艺也可以应用于玻纤叶片，以81m级20吨叶片为例，使用拉挤技术后，单支叶片可减重0.6吨。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。8电力设备与新能源图表17：拉挤工艺生产叶片性能优于灌注工艺资料来源：《复合材料在大型风电叶片上的应用与发展》（李成良，2022.07.15，ISSN：1000-3851），华泰研究随国内碳纤维厂商产能提高，碳纤维价格下降有望进一步推动其渗透率提升。据《2022全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥科技，2023.03.23）统计，2022年中国碳纤维原丝及碳纤维运行产能达到11.2万吨，同比增长76.74%。据精工科技2023年6月21日调研活动公告，今年一季度国内碳纤维拟新建产能超8万吨，远期总产能近18万吨。国内厂商碳纤维产能扩张有望带动碳纤维价格大幅下降，进而是的碳纤维在风电叶片渗透率提升。图表18：全球碳纤维2022年产能及扩产计划资料来源：《2022全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥科技，2023.03.23），华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。9电力设备与新能源图表19：碳纤维价格大幅下滑资料来源：Wind，华泰研究1001101201301401501601701801902021/3/12021/4/12021/5/12021/6/12021/7/12021/8/12021/9/12021/10/12021/11/12021/12/12022/1/12022/2/12022/3/12022/4/12022/5/12022/6/12022/7/12022/8/12022/9/12022/10/12022/11/12022/12/12023/1/12023/2/12023/3/12023/4/1元/kgT300/12K吉林T300/12K上海免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。10电力设备与新能源23-25年风电装机量高增，海风高速发展带动碳纤维需求大增陆风步入平价稳步发展，大基地贡献装机增量陆上风电实现平价，22年高招标量有望带动23年装机高增。据金风科技今年3月30日发布的2022年度业绩演示材料统计，22年全年国内陆风招标达到83.83GW，同比增长63.19%。陆风建设周期约一年，上述招标项目大部分有望于今年建设落地。考虑到陆风已实现平价具有较好经济性，我们认为陆风装机规模有望稳步增长，预计23-25年国内陆上风电新增装机65、70、75GW。图表20：国内陆上风电年招标量资料来源：金风科技演示材料，华泰研究图表21：国内陆上风电年装机量预测资料来源：CWEA，华泰研究预测风光大基地项目持续推进，长远发展空间充足。据国家能源局公告，第一批风光大基地项目已全部开工，力争年底前全部建成并网投产，第二批基地项目已陆续开工建设，第三批基地项目清单近期已正式印发实施。其中，第一批风光大基地项目规划为97.05GW，第二批项目规划约455GW。据光伏资讯统计，近期内蒙古、甘肃、青海、山东、江苏、山西已陆续公布第三批风光大基地项目清单，上述省份合计47.83GW。010203040506070809020182019202020212022GW陆上风机招标量010203040506070802020202120222023E2024E2025EGW国内陆上风电新增装机量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。11电力设备与新能源图表22：风光大基地建设进度时间文件内容建设进度2021年11月《关于印发第一批以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地建设项目清单的通知》第一批风光大基地项目涉及内蒙古、青海、甘肃、湖南、安徽等19个省份，总规模为97.05GW已全面开工，争取23年底全部并网投产2022年2月《以沙漠、戈壁、荒漠地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案》根据方案计划以库布齐、乌兰布和、腾格里、巴丹吉林沙漠为重点，以其他沙漠和戈壁地区为补充，合考虑采煤沉陷区，规划建设大型风电光伏基地。到2030年，规划建设风光基地总装机约4.55亿千瓦陆续开工2023年2月各省份分别下发项目清单目前内蒙古、甘肃、青海、山东、江苏、山西已公布第三批风光大基地项目清单，总容量达到47.83GW已形成项目清单资料来源：国家能源局，光伏资讯，华泰研究沿海省份竞配密集启动，碳纤维需求有望高增海风招标量显著回暖。据金风科技统计，22年国内海上风电公开招标量达14.70GW，远高于21年的2.79GW。今年以来，海风招标总量达5.37GW，4/5月份招标由于审批因素有所放缓，随着政策推进，6月海风招标量反弹，江苏、海南、天津等多个风场已启动风机采购。图表23：2023年国内海上风电机组招标量回暖资料来源：各公司电子采购平台，华泰研究图表24：6月海上风电机组招标情况开发商项目名称招标容量大唐集团大唐海南儋州120万千瓦海上风电项目风力发电机组及附属设备采购600MW华能集团临高海上风电场项目风力发电机组（含塔筒、五年整机维护）采购600MW三峡集团江苏大丰800MW海上风电项目风力发电机组及塔筒设备采购800MW三峡集团天津南港海上风电示范项目风力发电机组及塔筒设备采购204MW资料来源：各公司电子采购平台，华泰研究05001,0001,5002,0002,5001月2月3月4月5月6月MW海风招标量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。12电力设备与新能源非技术性因素加速解决，海风项目密集竞配。6月1日，自然资源部发布《自然资源部办公厅关于推进海域立体设权工作的通知（征求意见稿）》，鼓励对海上光伏、海上风电、海底电缆管道等用海立体设权，规范审批。目前，广东、山东、上海、浙江对海风开发仍有补贴政策，助推海风项目开发。6月以来，广东、福建已启动35个场址共25GW的海风竞配项目，随着相关项目落地海风装机有望快速增长。此前江苏海风建设停滞的问题或已解决，23年6月江苏大丰项目陆续发布风机、海缆招标公告，我们预计下半年将开工建设。综合目前海风招标和政策情况，我们维持23年5月发布的《风电系列之塔桩》中对国内海上风电装机量判断，我们预计国内23-25年海上风电新增装机量达12、16、22GW，21-25年CAGR达42%。图表25：6月份海上风电竞配情况省份项目名称海域类型场址数量（个）总容量（GW）广东湛江省管20.7广东阳江省管63广东江门省管20.8广东珠海省管21广东汕尾省管31.5广东汕尾国管44广东揭阳国管34广东汕头国管55广东潮州国管33福建长乐-41.6福建莆田-10.4合计3525资料来源：地方政府公告，华泰研究图表26：国内海上风电新增装机量预测资料来源：CWEA，华泰研究预测海风装机增长有望带动碳纤维需求快速增长。据赛奥科技统计，目前中材科技、时代新材、中复连众、艾朗科技等叶片厂家及三一重能、明阳电气、上海电气等都发布了使用碳纤维或碳玻混合拉挤大梁的叶片，碳纤维的优势已得到行业整体认可。据《2022全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥科技，2023.03.23）预测，2025/30年国内风电叶片碳纤维需求有望达到52774/195948吨，23-30年CAGR达24%。05101520252020202120222023E2024E2025EGW国内海上风电新增装机量免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。13电力设备与新能源图表27：风电叶片碳纤维需求趋势资料来源：《2022全球碳纤维复合材料市场报告》（赛奥科技，2023.03.23），华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。14电力设备与新能源行业集中度或提升，龙头厂商毛利率有望回暖叶片供应商分为主机厂和专业叶片商两类，行业集中度或提升风电叶片上游主要为各类原材料，下游为风电整机厂商。国内叶片生产制造主要包括两种模式：1）第一种由整机厂自行设计生产，包括明阳智能、东方电气、三一重能、联合动力等，整机厂商自供叶片有助于其在行业需求旺盛阶段保证叶片正常供应，但对应CAPEX也更高；2）第二种由整机厂设计后交由独立叶片企业代工，专业制造商包括中材科技、时代新材、中复连众等，该种模式在需求旺盛时存在一定供应链风险，但可以更灵活调整供应商且CAPEX更低、新品开发周期也更短。根据GWEC在2020年12月最近一次发布的《2020年全球叶片供应链报告》，自2006年2月以来，风电整机厂商自供叶片比例有所下降，2019年其整体占比份额降至50%。根据火石创造数据，2021年国内风电叶片出货约1.7万套，其中整机厂自供比例约23%，一方面是由于一部分主机厂采取“自供+外包”模式，另一方面是由于21年抢装导致叶片需求高增，独立叶片厂商出货量大幅增长。图表28：风电叶片产业链上下游资料来源：艾郎科技招股书，华泰研究图表29：主机厂商叶片供应来源供应来源维斯塔斯西门子歌美飒金风科技GE新能源远景能源明阳智能恩德集团Enercon运达风电东方电气自主设计生产XXxXXXXLM(GE收购)xXXXxTPIXXXXXAerisXxx中材科技XxXX时代新材xXxX中科宇能XX艾郎叶片XxXx重通成飞xXx洛阳双瑞x天顺风能X注：X表示主要供应来源，x表示次要供应来源资料来源：GWEC，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。15电力设备与新能源中国为全球叶片产能大国，头部厂商份额有望继续提升。据GWEC统计，2022年中国占全球风电叶片供应能力约60%，对应78GW生产能力。2008年，中国有超过50家风电叶片供应商，2011-2012年由于叶片产能过剩叠加国内风电装机同比减少，行业产能急速出清。截至2020年，国内只有10家独立叶片供应商，头部三家厂商拥有2/3的市场份额。据风芒能源统计，2021年风电叶片龙头厂商份额约30%，随着龙头厂商开展收购，行业集中度或将继续提升。图表30：全球叶片产能布局资料来源：GWEC，华泰研究图表31：中材科技叶片业务收购梳理公告时间目标公司目标公司经营范围2012年5月天和风电叶片江苏有限公司生产和组装1.5兆瓦及以上风机用叶片；风力发电设备的研究与开发；1.5兆瓦及以上风机用叶片维修；风力发电设备技术咨询服务等2013年4月南京玻璃纤维研究设计院有限公司建筑材料、玻璃纤维、复合材料及制品的检测服务；发布印刷品广告；无机非金属材料、新型建筑材料的技术开发、咨询、服务及实业投资等2023年6月连云港中复连众复合材料集团有限公司风力发电叶片、压力管道、玻璃钢及其他复合材料制品的开发、生产、销售、安装及技术咨询、技术服务；复合材料相关设备的制造等资料来源：中材科技公告，华泰研究叶片企业毛利率受装机量影响有望回暖头部厂商降本能力出色，受益于“十四五”后半程装机量释放毛利率有望回暖。自21年开始，中材科技紧跟行业大型化降本步伐，叶片单位成本自2020H2的55.73万元/MW下降至38.42万元/MW，降幅31%。据艾郎科技披露，中材科技叶片毛利率大幅领先其他叶片厂商。从历史上看，风电叶片毛利率波动主要受风电装机量影响，随着23-25年风电装机量高增，叶片企业毛利率有望回暖。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。16电力设备与新能源图表32：叶片单位收入及成本变化情况资料来源：中材科技公告，华泰研究图表33：叶片龙头厂商毛利率优势明显资料来源：艾郎科技招股书，华泰研究图表34：叶片龙头厂商半年度毛利率变化情况资料来源：中材科技公告，华泰研究30354045505560657075802020H12020H22021H12021H22022H12022H2单位价格（万元/MW）单位成本（万元/MW）0510152025302018201920202021H1%中材科技时代新材行业平均0%5%10%15%20%25%30%20152016H12016H22017H12017H22018H12018H22019H12019H22020H12020H22021H12021H22022H12022H2毛利率免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。17电力设备与新能源风险提示风电新增装机量不及预期。风电新增装机容量是衡量行业景气度的重要标志，国内风电新增装机需求不及预期将影响行业景气度和对叶片的需求，进而影响叶片价格。叶片产能扩张超预期。产能大幅扩张将导致行业供过于需，导致企业利润受损。图表35：报告涉及公司及代码公司名称代码中材科技002080CH艾郎科技未上市时代新材600458CH中复连众未上市金风科技002202CH明阳智能601615CH东方电气600875CH三一重能688349CH联合动力未上市注：以上公司均不涉及推荐资料来源：Wind，华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。18电力设备与新能源免责声明分析师声明本人，申建国、边文姣、周敦伟，兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见；彼以往、现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬。一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司（已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格，以下简称“本公司”）制作。本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料。本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司及其关联机构(以下统称为“华泰”)对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，华泰可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。以往表现并不能指引未来，未来回报并不能得到保证，并存在损失本金的可能。华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态。华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本公司不是FINRA的注册会员，其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师/不具有FINRA分析师的注册资格。华泰力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成购买或出售所述证券的要约或招揽。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，华泰及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。华泰及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，为该公司提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务。华泰的销售人员、交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。华泰的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。投资者应当考虑到华泰及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据。有关该方面的具体披露请参照本报告尾部。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布的机构或人员，也并非意图发送、发布给因可得到、使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员。本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人(无论整份或部分)等任何形式侵犯本公司版权。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并需在使用前获取独立的法律意见，以确定该引用、刊发符合当地适用法规的要求，同时注明出处为“华泰证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作,在香港由华泰金融控股（香港）有限公司向符合《证券及期货条例》及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发。华泰金融控股（香港）有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管，是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题,请与华泰金融控股（香港）有限公司联系。免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。19电力设备与新能源香港-重要监管披露•华泰金融控股（香港）有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员。•三一重能（688349CH）：华泰金融控股（香港）有限公司、其子公司和/或其关联公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。•有关重要的披露信息，请参华泰金融控股（香港）有限公司的网页https://www.htsc.com.hk/stock_disclosure其他信息请参见下方“美国-重要监管披露”。美国在美国本报告由华泰证券（美国）有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发。华泰证券（美国）有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局（FINRA）的注册会员。对于其在美国分发的研究报告，华泰证券（美国）有限公司根据《1934年证券交易法》（修订版）第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释，对本研究报告内容负责。华泰证券（美国）有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管（FINRA）分析师的注册资格，可能不属于华泰证券（美国）有限公司的关联人员，因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通、公开露面和所持交易证券的限制。华泰证券（美国）有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司，后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司。任何直接从华泰证券（美国）有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士，应通过华泰证券（美国）有限公司进行交易。美国-重要监管披露•分析师申建国、边文姣、周敦伟本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员、董事或顾问。分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益。本披露中所提及的“相关人士”包括FINRA定义下分析师的家庭成员。分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬，包括源自公司投资银行业务的收入。•三一重能（688349CH）：华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司在本报告发布日担任标的公司证券做市商或者证券流动性提供者。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）华泰证券研究所覆盖公司的证券/衍生工具，包括股票及债券（包括衍生品）。•华泰证券股份有限公司、其子公司和/或其联营公司,及/或其高级管理层、董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券（或任何相关投资）头寸，并可能不时进行增持或减持该证券（或投资）。因此，投资者应该意识到可能存在利益冲突。评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力（含此期间的股息回报）相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数），具体如下：行业评级增持：预计行业股票指数超越基准中性：预计行业股票指数基本与基准持平减持：预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入：预计股价超越基准15%以上增持：预计股价超越基准5%~15%持有：预计股价相对基准波动在-15%~5%之间卖出：预计股价弱于基准15%以上暂停评级：已暂停评级、目标价及预测，以遵守适用法规及/或公司政策无评级：股票不在常规研究覆盖范围内。投资者不应期待华泰提供该等证券及/或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分，请务必一起阅读。20电力设备与新能源法律实体披露中国：华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的“证券投资咨询”业务资格，经营许可证编号为：91320000704041011J香港：华泰金融控股（香港）有限公司具有香港证监会核准的“就证券提供意见”业务资格，经营许可证编号为：AOK809美国：华泰证券（美国）有限公司为美国金融业监管局（FINRA）成员，具有在美国开展经纪交易商业务的资格，经营业务许可编号为：CRD#:298809/SEC#:8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼/邮政编码：210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层/邮政编码：100032电话：862583389999/传真：862583387521电话：861063211166/传真：861063211275电子邮件：ht-rd@htsc.com电子邮件：ht-rd@htsc.com深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼/邮政编码：518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼/邮政编码：200120电话：8675582493932/传真：8675582492062电话：862128972098/传真：86212897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